招商銀行，凜冬將至

作者 | 圍觀群眾

“招行離冬天還有多遠？”

2019年，招行一位基層員工對行內積弊已久的大公司病忍無可忍，在內部交流平臺“蛋殼”上發文痛斥。

類似的發言并不少見，比如有員工將加碼ETC業務稱為“史詩級失誤”，表示這一動作“慢人N拍”，甚至直問管理層：“ETC這事（為何）最后遭殃又是基層員工？”

正是這一系列直截了當的批評，催生了時任招行行長的那句經典回應：

“若批評不自由，則贊美無意義。”

“零售之王”不憚于自我否定的形象，給了市場極大信心。2021年，招行股價飆升至58.92元的歷史高點。

2022年5月，在招行工作了27年的王良登上行長大位，在2024年交出14年來最差半年報之后，8月30日交出的2025年中報里，這位老將似乎仍不能讓市場滿意：

以中間業務見長的招行，手續費和傭金收入連續四年中報同比下滑；

當興業、中信等銀行凈息差降幅之際，最具負債成本優勢的招行，凈息差降幅二季度竟然擴大了。

數字之外的變化，是“蛋殼”上的活躍度顯著降低，有員工直言，“（蛋殼）已經成了擺設”。前行長那句經典名言，在當下的招行更是鮮少被提起了。

不可否認，招行仍是中國銀行業最優秀的，獨一檔的存在，只是這耀眼的光環，有多少是從過去的功勞簿上折射過來的？

行業轉型關鍵期，讓招行保持清醒的批評，遠比一邊倒的贊美關鍵。

行業應該還記得，王良幾個月前在2024年股東大會上的講話。

2025年一季度，銀行業持續降低的凈息差，已經低于不良率，兩者之間首度出現倒掛，作為“吹哨人”的王良表示，這可能意味著銀行難以覆蓋信用、運營和資本三項成本，挑戰空前。

彼時招行以1.91%的凈息差水平穩居12家股份行首位，上半年仍以1.88%傲視群雄。王良的發言，在警醒之余，也被不少市場人士視為“凡爾賽”。

但在行業背景下，一騎絕塵的招行，并非毫無隱憂。

金融監管總局數據顯示，2025年第二季度，商業銀行平均凈息差為1.42%，較一季度的1.43%降低1個基點。廣發證券研報同樣指出，2025年上半年息差降幅總體同步收窄。

行業走出周期，往往以頭部企業率先轉好作為標志，但按季度來看，招行第二季度凈息差出現了自去年以來環比最大降幅。

凈息差逆勢變動，說明銀行本身存在一定的成本壓力，而當這一壓力出現在以負債成本低聞名的招行身上，也許意味著更加嚴峻的問題。

由于零售業務上的優勢，通過對客群的深度開發和經營，招行始終是業內負債成本最低的兩家銀行之一（另一家是建行），事實上從2024年開始，招行計息負債的平均成本同樣處于下降態勢。

因而凈息差的走低，更多是生息資產收益率下滑的結果——你能很直觀地看到，生息資產收益率的降幅遠高于計息負債成本的降幅。

收益率為何下降如此顯著？

若將生息資產拆分，你能發現二季度降幅最明顯的，是貸款和墊款的收益率，環比高達15個百分點。

事實上早在2024年第一季度，招行貸款和墊款的收益率尚有4.07%。

降幅如此之快，只能說明這是招行有意調整的結果——它在舍棄部分貸款收益，換取更為安全的信用風險邊界。

利息收入的變動同樣能說明這一點——2025年上半年出現顯著下行。

而本身的低負債成本優勢，為資產收益率的主動下調提供了空間，這是招行當前凈息差表現優異的原因。

這種做法究竟是好是壞，見仁見智。

穩健派會認為，在尚有空間的情況下，犧牲部分收益換取更優質的資產質量十分劃算。

進取派會認為，在諸多經濟刺激政策出臺，宏觀經濟走勢轉好的背景下，主動加大風險敞口暴露以換取更高收益，以此鞏固甚至強化自己的行業競爭力，才沒有浪費難得的機會窗口。

筆者認為，在優質資產愈發稀缺的背景下，主動躲避風險，不去錘煉風險定價和對沖能力的招行，本質上是在退步。

而數據變動呈現的趨勢，是招行在傳統息差業務上的風格，似乎正在變得保守。

對處于“輕量化”轉型的銀行業而言，傳統業務上的保守并非壞事，只要在轉型中保持進取即可。

輕量化轉型本應是招行的優勢。上半年超過16萬億的AUM，領先第二名的興業10萬多億元，換算下來，相當于每個中國人在招行存了1.14萬元的金融資產——這其中蘊含著十分廣闊的中間業務機會。

但現實是，上半年絕大多數股份行手續費及傭金收入都一改頹勢，出現了增長，即便下降，降幅也沒有招行這么明顯。

何故？

這其中暴露的，事實上是招行零售長期以來存在的問題——大而不強。

這一方面體現在信用卡層面。過去十年里，招行信用卡客戶數在經歷了早期的快速增長后，于2021年左右見頂。

增量難尋之際，在存量客戶中尋求增長就顯得尤其重要。但信用卡有效卡量在2022年之后出現顯著減少，似乎能在一定程度上說明客戶流失。

數據背后是市場對招行信用卡態度的轉變，曾幾何時，招行信用卡是“年輕人的第一張信用卡”，而如今社交媒體上流傳的。是“經典白不再經典，招行再無好卡。”

所謂經典白，指的是招行經典白金信用卡。近日招行對此卡的政策進行了調整，此前，持卡人只需要1萬永久積分就能抵消3600元年費，如今則變為1萬積分+18萬元消費才能抵免，讓不少客戶有被“背刺”之感。

這是招行信用卡近年的尷尬縮影。相較同行推出的山姆聯名、開市客聯名信用卡等各式新卡，吸引力減弱的招行信用卡，只能以此方式從存量客戶中榨出價值，也因此難免被吐槽“吃相難看”。

招牌受損之外，效果也并不顯著。上半年銀行卡手續費收入同比下降超16%，副行長彭家文將之歸因于消費市場的冷淡。

問題是同處一個市場，平安的手續費收入僅僅下降0.1%，招行感受的寒意為何格外明顯？

另一方面，資管業務手續費收入下降近7%，資管規模同比2024年中降低了0.01萬億。

招行在資管產品上頻頻踩雷的“黑歷史”，或是造成客戶流失的主要原因。

2024年8月，《時代周報》的一篇報道指出，杭州一位徐姓女士2017年5月通過招行App購買了100萬元招商財富管理的資管計劃，直到產品到期清算為止，只收回11591.69元，加上1%的手續費，徐女士凈虧998407.31元，虧損率接近99%。

此后調查發現，該資管計劃的底層資產，嵌套著一個由影視投資公司管理的私募基金，由于資金無法收回，導致違約，無法清算。

影視行業近幾年遭遇嚴峻寒冬，已經是公認的高風險行業。而對這一行業的冒進介入，只是招行及招商財富近年暴雷的縮影。

據不完全統計，自2018年“資管新規”實施以來，招行所售理財產品已踩雷7次，涉及底層資產包括地產、影視等高風險行業。市場很難不懷疑，招行是否對其銷售產品建立有效的風險篩查和準入機制。

而早在2021年，招行前任行長就已表示，招行在零售財富管理上“大而不強”，僅僅是強在銷售，而非產品設計層面。

由此導致的結果，是針對招行電銷“騷擾”的抱怨時常見諸報端。

在銷售端，而非產品端打造的護城河，又有多少含金量呢？

不管是傳統息差業務，還是中間業務，中報傳遞出的感覺，是這家位于深圳的中國金融先鋒，似乎正在變得保守。

一定程度上，這與舵手有關。

王良常被市場稱為“儒將”，這位從招行北京分行一路走來，具備深厚財務背景的負責人，在2021年就已闡釋過自己對銀行經營的見解。其參與著作的《商業銀行資產負債管理實踐》一書中寫道——

“國內商業銀行在長期快速增長的背景下形成根深蒂固的規模導向，對發展質量不夠重視......對長期的價值導向不夠重視......甚至忽視風險。”

你能從中看到他的經營風格，若將銀行行長按風格及貢獻分為進取和穩健兩類，王良顯然傾向于后者。

但矛盾的是，這種穩健并未傳導至招商的毛細血管。2025年前兩個月里，招行收到3張百萬級罰單，案由甚至包括“貸款資金存入定期存款賬戶”這種“以貸充存”的嚴重行為。一支行員工甚至因為行為管理失當，被判處10年禁業。

據不完全統計，2025年上半年，招行已累計被罰600萬元，在銀行中屬于較高水平。

重視穩健，在一線的落實情況卻并不理想，王良似乎頗為“佛系”，這種佛系有諸多原因。

也許在高管貪腐大案后上任的王良，走的是休養生息的路子；也許1965年12月出生的他，傾向于選擇保守穩健的經營策略以求平穩落地；抑或是作為招行老兵，他有“身在局中不知局”之感。

但時代轉向，從不會因為一個人而止步。而管理者的“佛系”，又勢必會對整家銀行施加影響。

關于這一點，招行“蛋殼”的“蛋友”們，也許最能感同身受。

而就在最近，位于深圳灣超級總部基地核心區域的招行新總部，建設也進入收尾階段。這座高388米，僅次于摩根大通大廈的超級銀行總部，被認為是招行“面子”和“里子”的體現。

時至今日，招行依然是中國最優秀的股份制商業銀行之一。如果將平安、興業的輕資產轉型，民生內部上線“破繭”平臺視作對招行的追趕，以及“全世界都在學招行”的，并不那么夸張的事實，那么似乎能把“之一”二字去掉。

正因如此，市場對招行的期望，從來不止于“守成”，人們希望在銀行業轉型的陣痛里，在招行身上看到希望的光亮和指引。

家底雄厚，基因依然優秀的招行，不應該讓市場失望。

本文中所有涉及上市公司的內容，系依據上市公司根據其法定義務及監管要求公開披露的信息（包括但不限于官方網站、官方社媒、定期或臨時披露的官方公告等）做出的分析與判斷，不構成任何投資建議或其他商業建議。

本文中所有涉及商業人物的內容，系依據合法渠道公開披露的信息（包括但不限于媒體采訪、人物傳記等）做出的分析與判斷，不構成任何投資建議或其他建議。

因采納本文，或受本文影響而采取的行為及其導致的相應后果，智谷商業評論不承擔任何責任。