上海
文：董指導
本期要點
#英偉達#AI
當雷軍身穿棕皮衣發布新產品、成為行業“價格屠夫”時，黑皮衣黃仁勛卻又因行業里的“價格屠夫”而再迎英偉達股價暴跌：8%的大陰線，再次引發了市場的擔憂。
英偉達本輪股價的下跌，始于DeepSeek：僅用同行1/10的算力成本，就實現了同樣的模型性能。一場大模型的效率革命，打破了算力唯大的慣例，也引發投資人思考：
訓練模型所需的計算能力可能遠低于預期。
前幾天，黃仁勛在參加DNN活動時，首次公開回一個了DeepSeek沖擊。大概觀點有三句話：
1、DeepSeek真的令人驚嘆。（不相信國產大模型真的厲害的人，應該可以相信了）
2、投資者理解完全錯了。“從投資者的角度來看，他們認為世界分為預訓練和推理兩個階段，而推理就是向 AI 提問并立即得到答案。我不知道這種誤解是誰造成的，但顯然這種觀念是錯誤的。”
3、后訓練（post-training）仍然很重要，需要大量的資源；并且推理本身就是“計算密集型的部分”。
這些觀點并沒有問題。但是，老黃沒有點出來的是，對于投資人而言，“主要矛盾、矛盾的主要方面”發生改變了。
在DeepSeek-R1沒有發布之前，市場的關注點都是：預訓練、英偉達。但是，R1發布后，市場的關注點就切換到了：推理、低成本算力。
在訓練階段，英偉達芯片具有的高吞吐量、高并行速度等等優勢，都確保了公司一騎絕塵；但是，在推理階段，尤其R1采用的創新方案，導致所需的芯片門檻降低了。
也就是說，不是英偉達產品不行了，而是其他公司產品也可以用了。
這種矛盾切換，必然會引起投資人重新思考。即使公司當期、未來業績，依然優秀。
從這一點上來說，美股、A股的科技股投資人都是一樣的。科技股，幾乎沒有是靠估值驅動的，沒有一個公司因為估值低而大漲、也沒有一個公司因為估值高而暴跌。
核心驅動都是在：邊際變化、矛盾變化。
那么，英偉達展望來看，會如何呢？
中期來看，隨著推理的預期，被市場逐漸認可；倘若大模型真的開始大面積普及、深入產業了，必然會再次拉動訓練需求。把市場矛盾又重新切回到訓練。
長期來看，每過一天，英偉達的風險就越來越近：黃仁勛退休。
黃仁勛個人氣質對英偉達的重要性，不言而喻。公司的管理文化、創新機制，都離不開黃仁勛的日夜打磨。倘若有一天，老黃退休了，無法管理公司了，那時候的接班人，大概率是不如黃仁勛的。
公司的管理人規律就是：創一代能力最強、開啟公司輝煌；接著是創業重臣、能力也不錯，可以守業發展；再然后要么是重臣的重臣，要么就是職業經理人。
選擇職業經理人，就是開彩票、撞大運了，好壞參半。
微軟在鮑爾默時期，錯過了移動互聯網；在納德拉帶領下，迎上了云計算浪潮；英特爾在格魯夫的“偏執狂才能生存”理念下，造就芯片帝國，然后在職業經理人歐德寧的帶領下，錯過浪潮，后面兩任CEO也是裹腳不前，現在淪為被收購對象。
所以，英偉達未必能脫離這個狀況。
還有一點就是中國競爭者的成長。英偉達和國內芯片公司相比，競爭優勢有兩個：制造工藝、CUDA生態。
前者要看國家芯片戰略執行力度了，中芯國際能不能頂住壓力、持續投資；設備商能不能在現有資源上，也實現DeepSeek的效果，或者就直接突破技術。
只要砸錢，耗時間，有機會的。
CUDA生態，也需要十年左右。如果大學生在大學期間就學著基于國產GPU的各種課程，差不多有個四五屆畢業生，就可以有點氣候了。
回到當下的英偉達的話，公司還有一個重要的優勢，就是黃仁勛和英偉達的學習能力、糾錯能力（來源于管理人的勤奮、公司的高人才密度、相信人才激勵人才獎勵人才的制度和文化）。從歷史來看，當英偉達處于危機中時，往往性價比更好。
有一次我詢問在英偉達工作的朋友，怎么看公司股價、有沒有波段操作。他回答是，很少波段操作，一是做不準、二是沒意義。只要公司同事都在極致勤奮地創新，股價一定會再漲回來。
畢竟，從大視角來看，AI進入生活的路，才剛開始；可以被GPU并行計算來解決的問題，還有很多。
---全文完，歡迎交流
理工/金融 復合背景，
百億私募/頭部自媒體 雙重經歷
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