阿麥斯沖刺IPO，“中國(guó)軟糖第一股”要來(lái)了？

文 | 摩根商研所

“中國(guó)軟糖第一股”，即將誕生。

近日，阿麥斯食品（集團(tuán)）股份有限公司正式遞表港交所，向港股IPO發(fā)起沖鋒。

看業(yè)績(jī)，阿麥斯正處在高速增長(zhǎng)的快車道。

招股書顯示，2023—2025年，阿麥斯?fàn)I業(yè)收入分別為10.7億元、15.71億元、27.82億元。年內(nèi)利潤(rùn)分別為1.37億元、1.98億元、6.00億元。

兩年時(shí)間，阿麥斯的營(yíng)收和利潤(rùn)分別增長(zhǎng)了160%和338%。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，按2025年的零售額計(jì)，阿麥斯為最大的中國(guó)糖果公司及全球第五大軟糖公司。

看大環(huán)境，在港交所排隊(duì)的消費(fèi)品企業(yè)似乎已成扎堆之勢(shì)。

2026年開年以來(lái)，君樂寶、袁記食品、錢大媽等知名消費(fèi)品牌均已向港交所遞表。

據(jù)《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》報(bào)道，2026年開年以來(lái)，已有14家消費(fèi)類企業(yè)首次披露H股招股材料，較2025年同期數(shù)量明顯增多。

這樣的背景下，阿麥斯能否憑一顆軟糖，支撐起一個(gè)上市企業(yè)的資本故事？

一、阿麥斯的“AB面”

阿麥斯的創(chuàng)始人標(biāo)簽很鮮明：文科狀元，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)也很明確，就是各種糖。

其旗下有兩個(gè)自有品牌，一個(gè)是創(chuàng)意糖果品牌“阿麥斯”，專注于品類的產(chǎn)品創(chuàng)新。

另一個(gè)是健康糖果品牌“貝歐寶”，主要有維生素C軟糖、葉黃素脂軟糖、益生菌棒棒糖等產(chǎn)品。

雖然糖果看起來(lái)似乎不是一個(gè)很有想象力的品類，但阿麥斯走的卻是高端路線。

根據(jù)招股書測(cè)算，2023—2025年，阿麥斯的毛利率分別為42.11%、41.92%和49.6%。

接近50%的毛利率什么水平？作為對(duì)比，三只松鼠2026年一季度的毛利率為27.33%。

并且，阿麥斯的毛利率增長(zhǎng)并不是來(lái)自降本增效，而是產(chǎn)品均價(jià)在提高。

2023—2025年，阿麥斯品牌平均售價(jià)從55.5千元/噸上漲到了61.5千元/噸。貝歐寶品牌的平均售價(jià)從88.8千元/噸上漲到了89.0千元/噸。

另一方面，阿麥斯的營(yíng)銷費(fèi)率明顯收窄。2023年為18.59%，2024年下降到16.97%，2025年進(jìn)一步下降至15.44%。

從費(fèi)效比的角度看，2023年阿麥斯每一塊錢的營(yíng)銷投入可以拉動(dòng)5.38元的營(yíng)收，到2025年則能帶來(lái)6.48元的營(yíng)收。

結(jié)合毛利率走高的情況，可以得出結(jié)論：阿麥斯的品牌認(rèn)可度在提升。

眼看一個(gè)高端糖果品牌已經(jīng)呼之欲出，阿麥斯的另一面卻令人擔(dān)憂。

首先，是對(duì)單一品牌的依賴。

招股書顯示，2023—2025年，阿麥斯品牌貢獻(xiàn)的收入在總營(yíng)收中的占比從47.2%增長(zhǎng)到了70.7%，貝歐寶則從15.6%下降到了7.2%。

阿麥斯的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要是由創(chuàng)意糖果貢獻(xiàn)的，第二曲線的影響力逐步減小。

其次，是對(duì)單一市場(chǎng)的依賴。

2023—2025年，阿麥斯北美市場(chǎng)的營(yíng)收占比分別為33.0%、45.9%、52.7%。

同期，中國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收占比分別為47.2%、32.0%、22.9%。

此消彼長(zhǎng)之間，北美市場(chǎng)成了阿麥斯的絕對(duì)主力。

相應(yīng)地，阿麥斯海外銷售負(fù)責(zé)人伍薇佳也成為薪酬表中最突出的存在。2025年，其薪酬總額達(dá)1989.9萬(wàn)元，相比之下，創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)兼CEO馬恩多2025年薪酬總額為485.6萬(wàn)元。

同時(shí)，阿麥斯對(duì)關(guān)稅的敏感度也因此大幅增加。

從2023年-2025年間，其關(guān)稅成本從六百萬(wàn)一路上漲到了1.08億元，在總成本中占比從1%增長(zhǎng)到了7.7%。

招股書中坦承，這主要是受美國(guó)政府征收關(guān)稅影響。

最后，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。

根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表計(jì)算，2023年，阿麥斯的資產(chǎn)負(fù)債率為51.02%，2024年增加到了52.66%，到了2025年突然大幅增加至62.51%。

從絕對(duì)值上看，阿麥斯2025年流動(dòng)負(fù)債總額攀升至10.93億元，同比增長(zhǎng)124%；非流動(dòng)負(fù)債總額為3.22億元，同比增長(zhǎng)6.62%。

進(jìn)一步拆解流動(dòng)負(fù)債的構(gòu)成來(lái)看，多項(xiàng)細(xì)分指標(biāo)均出現(xiàn)大幅上揚(yáng)：其他應(yīng)付款項(xiàng)及應(yīng)計(jì)費(fèi)用高達(dá)5.54億元，同比暴漲304%；

計(jì)息銀行及其他借款達(dá)到1.14億元，同比增長(zhǎng)120%；應(yīng)付稅項(xiàng)也增至1.15億元，同比增幅達(dá)216%。

當(dāng)然，這里邊有分紅計(jì)劃帶來(lái)的影響。截至2026年2月28日，其他應(yīng)付款及應(yīng)計(jì)費(fèi)用又回落至1.91億元，財(cái)報(bào)解釋稱主要是由于派付股息所致，流動(dòng)負(fù)債總額也因此下降至7.2億元。

但即便如此，規(guī)模擴(kuò)張帶來(lái)的財(cái)務(wù)壓力提升仍然不可忽視。

招股書顯示，阿麥斯的募資用途主要包括擴(kuò)大全球產(chǎn)能、深化全球銷售網(wǎng)絡(luò)、加大研發(fā)投入等，字里行間都是阿麥斯對(duì)資金的迫切需求。

但另一方面，阿麥斯卻在籌備上市的階段進(jìn)行了大規(guī)模分紅。

招股書顯示，2023年、2024年和2025年阿麥斯的年內(nèi)利潤(rùn)分別為1.37億元、1.98億元和6.00億元。

這三年派付的股息分別為0.32億元、0.42億元和4.56億元。分紅率分別約為23.6%、21.3%和76%。

天眼查APP顯示，阿麥斯創(chuàng)始人馬恩多直接持股59.37%，并通過員工持股平臺(tái)合計(jì)控制60.57%的投票權(quán)。

按此比例測(cè)算，2025年4.56億分紅中，馬恩多個(gè)人分得超2.7億元。

近年來(lái)，資本市場(chǎng)對(duì)于上市前突擊分紅的敏感度越來(lái)越高。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從2024年1月1日至2024年7月25日，A股共有339家企業(yè)IPO終止，50%與發(fā)行前突擊“清倉(cāng)式”分紅有關(guān)。

港股或許沒有A股那樣嚴(yán)格，但這種一邊分紅，一邊融資的行動(dòng)可能也會(huì)增加中小股東的疑慮。

當(dāng)然，阿麥斯當(dāng)前的現(xiàn)金流能力還是很強(qiáng)的，2025年全年，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)5.89億元，同比增長(zhǎng)4.2倍。

截至2025年年末，阿麥斯共持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物3.18億元，同比增長(zhǎng)55.17%。

所以在未來(lái)，如何將這股增長(zhǎng)勢(shì)頭保持下去，給投資人一個(gè)確定的增長(zhǎng)前景，可能是阿麥斯管理層需要重點(diǎn)考慮的問題。

二、“快樂”+“健康”，糖果也要高端化？

阿麥斯能夠把毛利率做到接近50%，靠得不光是軟糖的口味，還有情緒價(jià)值。

相比于傳統(tǒng)硬糖需要高溫熬制，成型，軟糖的低溫凝膠工藝在口感和外觀上的創(chuàng)新空間大了很多，這令阿麥斯有機(jī)會(huì)將糖果生意變成一種體驗(yàn)消費(fèi)。

比如根據(jù)兒童玩積木時(shí)經(jīng)常有下意識(shí)啃咬的情況，阿麥斯推出了4D糖果概念，推出了可食用的積木軟糖，把“積木”和“糖果”二合一，讓孩子們既能玩，也能吃。

再比如，阿麥斯推出的剝皮軟糖“皮樂士Peelerz”，因?yàn)楹驼鎸?shí)水果的剝皮過程和口感極其相似，問世后迅速成為爆款，在山姆會(huì)員店連續(xù)56天成為糖果熱榜榜首，單月銷量超過20萬(wàn)件。

那么，阿麥斯能就此走上高端化的康莊大道嗎？

有機(jī)會(huì)，但是挑戰(zhàn)也很多。

首先，創(chuàng)意軟糖的模具、配方及生產(chǎn)工藝門檻相對(duì)有限，很容易被對(duì)手模仿。

據(jù)《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》報(bào)道，旺旺已推出四個(gè)口味的剝皮軟糖，徐福記也推出了小積木形橡皮糖。

同樣地，健康賽道的競(jìng)爭(zhēng)也日益劇烈。fiboo、阿爾卑斯等品牌均推出了益生菌類的軟糖。

其次，從競(jìng)爭(zhēng)格局上看，糖果賽道的集中度仍然很低。

阿麥斯雖然是最大的全球中國(guó)糖果公司，但其市場(chǎng)份額只有1.1%，第二名的市場(chǎng)份額是0.8%，阿麥斯在規(guī)模上并沒有絕對(duì)的統(tǒng)治力。

從全球格局上看，阿麥斯在2025年全球糖果公司中排名第五，但其市場(chǎng)份額僅為2.2%，而前兩名的市場(chǎng)份額分別為26.3%和16.1%。

技術(shù)和規(guī)模都不足以形成護(hù)城河的情況下，阿麥斯想保持競(jìng)爭(zhēng)力，就必須源源不斷地研發(fā)新產(chǎn)品，靠爆款搶占市場(chǎng)。

但從研發(fā)投入上看，阿麥斯這么做的動(dòng)力似乎并沒有那么足。

招股書顯示，2023年、2024年和2025年，阿麥斯的研發(fā)投入分別為729.2萬(wàn)元、1527.9萬(wàn)元和1825.8萬(wàn)元。

研發(fā)費(fèi)用率分別為3.67%、5.73%和4.25%，2025年的研發(fā)費(fèi)率比2024年下降了1.48個(gè)百分點(diǎn)。

在品牌力尚未破圈，技術(shù)壁壘又不夠深厚的情況下，如果研發(fā)跟不上，阿麥斯面臨的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)可能會(huì)越來(lái)越復(fù)雜。

事實(shí)上，整個(gè)零食大類的高端化都處于低潮期，以良品鋪?zhàn)印⑷凰墒鬄榇淼膫鹘y(tǒng)品牌正面臨嚴(yán)峻的轉(zhuǎn)型陣痛，而主打極致性價(jià)比的量販零食渠道則迅速崛起。

阿麥斯靠著“創(chuàng)意軟糖”能走多遠(yuǎn)？這一點(diǎn)可能還需要時(shí)間驗(yàn)證。

當(dāng)然，有健康賽道這個(gè)“第二曲線”，阿麥斯多少可以安心一點(diǎn)。

其副品牌“貝歐寶”迎合了健康化、功能化的行業(yè)趨勢(shì)。

據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測(cè)，國(guó)內(nèi)功能性食品市場(chǎng)規(guī)模將突破6000億元，軟糖劑型是其中增長(zhǎng)較快的品類之一。

不過，貝歐寶目前尚未成為穩(wěn)定的增長(zhǎng)極。2023年、2024年和2025年，該品牌分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.67億元、1.63億元和2.00億元。在總營(yíng)收占比越來(lái)越少的同時(shí)，絕對(duì)規(guī)模也增長(zhǎng)不大。

另外，從直觀上感覺，“健康+糖”這個(gè)組合多少有點(diǎn)別扭。在這個(gè)肥胖率居高不下的時(shí)代，什么樣的營(yíng)銷術(shù)語(yǔ)才能讓消費(fèi)者把吃糖和健康畫等號(hào)呢？

因此，盡管功能性軟糖總體規(guī)模增速很快，但它究竟有多大前景，還需要時(shí)間驗(yàn)證。

當(dāng)然，阿麥斯能做到行業(yè)第一，其硬實(shí)力足夠能打。

截至目前，阿麥斯依托其在深圳和江門布局的兩大現(xiàn)代化生產(chǎn)基地，匯聚了超過2000名專業(yè)人才，業(yè)務(wù)版圖已延伸至全球80多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

在成功打入沃爾瑪、山姆及Target等國(guó)際主流零售渠道過程中，阿麥斯不僅實(shí)現(xiàn)了從OEM到ODM的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，更憑借BRC-A、ISO22000等多項(xiàng)國(guó)際食品安全權(quán)威認(rèn)證，躋身全球中高端糖果供應(yīng)鏈的陣營(yíng)。

對(duì)阿麥斯而言，上市或許不是終局，而僅僅是另一場(chǎng)長(zhǎng)跑的發(fā)令槍。

在關(guān)稅壁壘、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)與消費(fèi)變遷的夾縫中，阿麥斯能否真正構(gòu)建起穿越周期的護(hù)城河，將“快樂與健康”的甜蜜事業(yè)做成一門可持續(xù)的長(zhǎng)期生意？

這個(gè)答案不僅關(guān)乎一家企業(yè)的成敗，更將成為中國(guó)新消費(fèi)品牌在全球版圖上開疆拓土的重要注腳。

我們期待，這顆承載著創(chuàng)新與夢(mèng)想的軟糖，能在資本市場(chǎng)的淬煉后，嚼出更有韌性的未來(lái)。

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另：股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。文章不構(gòu)成投資建議，投資與否須自行甄別。