港股迎來“機場無人駕駛第一股”：馭勢科技正在改寫L4商業化邏輯

馭勢科技5月12日啟動全球招股，計劃發行約1446萬股H股，發售價60.30港元，預計募資凈額約7.95億港元，并擬于5月20日在港交所掛牌。

L4自動駕駛的第一批商業化現金流，可能先出現在機場、廠區、港口、園區這些封閉場景。過去幾年，Robotaxi承擔了自動駕駛行業最理性的估值敘事，也承受了最重的商業化壓力。

而馭勢科技則押注更窄、更重、更B端的場景。截至目前，公司已在全球6個國家和地區部署解決方案，服務249名客戶，其中包括35家世界500強企業，累計無人駕駛里程約900萬公里。

開放道路的估值波動加劇，封閉場景開始承擔L4商業化的右側驗證

自動駕駛行業過去最容易吸引資金的故事，一直是Robotaxi。

Waymo、小馬智行、文遠知行、百度Apollo、Cruise、Zoox，過去幾年都圍繞城市開放道路展開競爭。這個方向空間足夠大，估值彈性足夠強，一旦跑通，理論上可以重構出行市場。但資本市場已經越來越清楚：開放道路L4的技術進展和商業兌現之間，有一段非常長的距離。

2026年，Robotaxi熱度并沒有消失。Waymo今年2月完成160億美元融資，估值達到1260億美元，并已在六個美國大都市提供服務，周訂單超過40萬次。這個數字說明，頭部玩家仍在高速推進。但同一篇報道也提到，Waymo仍面臨安全調查和監管壓力；Tesla Robotaxi節奏也持續受到市場審視。自動駕駛依然是AI最重要的落地場景之一，只是開放道路商業化的資本消耗、監管周期和安全責任，都比早期市場想象得更重。

馭勢科技踩中的，是這輪行業風險偏好變化后的另一條路徑。

機場、廠區、港口、園區這類封閉場景，表面看不如Robotaxi有話題性，實際更接近自動駕駛商業化的第一性原理：路權可控，線路固定，客戶明確，ROI能算賬，安全責任邊界更清晰。對B端客戶來說，買自動駕駛解決方案不是為了講科技故事，而是為了解決人力、效率、安全和連續運營的問題。

機場尤其典型。

機場內部車輛多、流程緊、時效強，行李牽引、巡邏、接駁、貨運都有固定路線和高頻作業需求。香港國際機場項目已經成為馭勢科技最核心的標桿。根據馭勢科技披露，其在香港國際機場運營無人駕駛車輛超過70輛，其中包括56輛以上無人駕駛電動牽引車、8輛無人駕駛巡邏車和6輛無人駕駛穿梭巴士；累計行駛里程突破400萬公里，常態運營超過1500天，每日保障超過300個航班運轉。

馭勢科技向市場證明了L4系統可以在高安全、高密度、高時效的工業場景里長期穩定運行。

招股資料顯示，2025年按收入計，馭勢科技在大中華區機場場景商用車L4自動駕駛解決方案市場份額達到90.5%，廠區場景市場份額達到31.7%；公司已經將業務拓展至17個中國機場和3個海外機場，2025年還拿下烏魯木齊天山機場65輛無人電動牽引車訂單，被弗若斯特沙利文稱為全球航空業最大的單筆自動駕駛車輛解決方案訂單。

這組數據給馭勢科技提供了一個清晰的資本標簽：它不是開放道路Robotaxi路線的跟隨者，而是封閉場景L4商業化的先行者。

自動駕駛行業的交易邏輯，也在這里發生切換。過去資金追問誰的算法更領先，誰的城市測試牌照更多，誰的車隊規模更大?，F在資金更關心誰能先拿到可復制訂單，誰能把無人駕駛從測試里程轉成收入，誰能在客戶預算里形成剛需。

封閉場景的市場空間確實小于開放道路，但兌現路徑更短。對2026年的港股風險偏好來說，這一點很關鍵。投資者不缺AI故事，缺的是AI故事能落到合同、毛利率和回款上的證據。

馭勢的護城河

很多人看馭勢科技，容易把它理解成一家賣無人車解決方案的公司。這個理解太窄。

封閉場景L4真正的競爭，不是單臺車能不能跑，而是系統能不能長期穩定運營。機場、港口、廠區不是互聯網應用，客戶不會因為一個Demo驚艷就大規模替換原有作業體系。它們看的是安全認證、流程適配、調度能力、維護體系、交付經驗，以及系統出了問題之后能否快速閉環。

馭勢的核心壁壘，正在這些低調但高門檻的環節里形成。

公司累計無人駕駛里程約900萬公里，客戶覆蓋全球6個國家和地區，服務249名客戶。它推出過多款車型，覆蓋機場、廠區、城市接駁、無人配送等場景。對自動駕駛公司而言，真實運營數據比測試視頻更值錢，因為它沉淀的是工業場景里的Corner Case：異常天氣、臨時障礙、混行車輛、復雜調度、人員穿行、夜間運行、跨系統協同。

這類數據很難靠短期融資堆出來。封閉場景客戶一旦完成系統部署，替換成本也不低。機場和廠區的無人駕駛系統要和作業流程、車輛管理、安全規范、調度系統、維護團隊深度綁定。后來者即便有算法，也需要重新通過客戶驗證、場景適配和安全審查。

招股書中的財務數據，也開始體現這種系統屬性。2023年至2025年，馭勢科技營收從1.61億元增長至3.28億元，復合增速42.7%；同期毛利率分別為48.8%、43.7%和51.1%。這個毛利率放在自動駕駛行業里不算低，說明公司并不是簡單賣硬件。

更重要的是收入結構。

根據公開資料，公司自動駕駛軟件解決方案收入占比在近年提升，軟件、調度、云端管理和運營服務正在成為商業模式里的關鍵部分。硬件交付決定項目入口，軟件和運營決定長期利潤彈性。自動駕駛企業如果長期停留在車輛交付層，估值很容易被壓成設備公司；只有把車隊調度、遠程運營、安全框架、場景算法和持續服務做成一體化平臺，才有機會獲得更高的估值錨。

馭勢的U-Drive平臺承擔的正是這個角色。

它覆蓋車端AI、云端調度、安全框架和跨場景擴展能力。證券時報報道稱，U-Drive系統可覆蓋從乘用車L2+到商用車L4的全場景應用，并具備跨場景擴展能力；未來公司還計劃推動系統迭代，募資中約46.7%將用于增強研發能力和技術迭代，約33.5%用于海內外業務擴張及商業化能力提升。

這也解釋了馭勢持續虧損的原因。

2023年至2025年，公司凈虧損分別為2.13億元、2.12億元和2.30億元，三年累計虧損超過6.55億元；同期研發開支分別為1.84億元、1.96億元和2.34億元，占收入比例分別為114.3%、74.0%和71.2%。虧損并不輕，但它的性質更接近研發前置和場景卡位，而不是需求完全沒有驗證。

資本市場真正要博弈的是：馭勢能不能把研發投入轉成規?；瘡椭颇芰?。

如果機場和廠區訂單繼續放大，軟件收入占比持續提升，毛利率穩定在較高水平，公司就可能從項目制交付走向平臺型收入。反過來，如果收入仍高度依賴大客戶項目、回款周期拉長、研發開支繼續吞噬現金，市場會把它重新壓回“高投入、低現金流”的自動駕駛公司。

AI應用資產開始尋找真實訂單支撐

過去幾年，港股AI資產主要集中在互聯網平臺、芯片、云計算和智能汽車鏈條。應用層公司不是沒有，但能同時具備AI、機器人、自動駕駛、工業無人化和真實B端訂單的標的并不多。馭勢的特殊性在于，它不是只講大模型，也不是只講車，而是把AI司機放進機場和廠區的生產系統里。

這類資產符合當前市場的幾條偏好。

第一，AI從模型走向場景。投資者已經看過太多AI發布會，現在更關注誰能用AI改變生產流程。機場、廠區、港口、礦區、物流園區這些場景，長期面臨人工成本、招工難、安全風險和效率約束。無人化有明確ROI，不依賴消費者教育，也不需要短期補貼換習慣。

第二，具身智能和工業無人化的主題正在升溫。Robotaxi代表開放道路上的移動智能體，機場無人牽引車、無人巡邏車、無人接駁車則代表工業體系里的AI執行單元。資本市場會越來越傾向于用“AI+機器人+工業自動化”的框架理解這類公司，而不是只把它放進汽車板塊。

第三，風險偏好正在從單純主題炒作轉向訂單驗證。2025年文遠知行、小馬智行赴港后，市場對自動駕駛公司已經不再陌生，但Robotaxi路線的估值波動較大。馭勢提供了一個差異化樣本：沒有開放道路故事那么大，但訂單路徑、客戶預算和交付場景更清楚。

不過，風險也必須寫清楚。

馭勢仍未盈利，現金流壓力客觀存在。公開資料顯示，截至2025年末，公司現金及現金等價物約1.13億元，而經營活動所用現金凈額約1.74億元；應收賬款及票據從2023年的1.4億元增至2025年的3.16億元，占收入比例從87.0%升至96.3%。這類B端項目制公司面對機場集團、制造企業和央企客戶，議價權和回款周期天然承壓。

客戶集中度和場景天花板也是市場需要消化的壓制因素。機場場景壁壘高，但全球機場數量有限；廠區、港口、園區空間更大，卻需要持續證明跨行業復制能力。封閉場景L4的商業化更快，不代表總市場空間自動打開。馭勢未來估值天花板，取決于它能否從機場優勢外溢到廠區、港口、物流、城市接駁、無人配送等半開放場景。

這也是它從“機場無人駕駛第一股”走向“工業無人化平臺”的關鍵。

如果馭勢只停留在機場無人牽引車，公司會被定價為高壁壘細分龍頭；如果它能把U-Drive平臺復制到更多工業場景，并通過軟件和運營收入提升利潤彈性，市場才會給更高的成長估值。

換句話說，機場是它的信用背書，廠區和港口決定中期成長，半開放道路決定長期想象力。

自動駕駛行業的下一輪重估，可能不會只屬于最會講Robotaxi故事的公司。誰能把L4從技術演示變成工業系統里的穩定現金流，誰才更接近新的估值中心。