聚仁新材沖A：以價換量推高營收，董秘還有繼承制？

5月11日，湖南聚仁新材料股份公司（以下簡稱“聚仁新材”）將迎來上會審核。

業績來看，聚仁新材近年呈快速增長態勢，2023-2025年，公司營收復合增長率達49.98%，展現強勁增長動能。不過，銀莕財經注意到，在營收快速增長的背后，公司實際是“以價換量”，主要產品的價格在持續下降，盈利明顯跑不贏營收。且公司仍在強化這種趨勢，資金投向“重擴產、輕研發”即為佐證。

更吊詭的是，公司董秘職位呈現母傳女“繼承制”，家族式持股和治理下，內控風險需投資者注意。

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母傳女，董秘還有繼承制？

聚仁新材是國內專業從事己內酯系列產品研發、生產與銷售的服務型制造企業。

從股權結構看，岳陽聚熠持有聚仁新材41.85%的股份，為公司控股股東；王函宇、郭本炎、柴志民又分別持有岳陽聚熠27.03%、11.41%、10.28%的股權。王函宇通過岳陽聚熠、岳陽聚泰和岳陽融創間接享有公司11.35%的股份權益，合計可控制公司56.61%的表決權，為公司實控人、董事長。

與此同時，公司多位股東及高管的親屬均間接持有公司股份（未在公司任職），持股結構家族式特征明顯。包括王函宇妻舅彭偉良，副總經理劉文斌的配偶湯奇志，董事、副總經理、財務總監柴志民兄弟柴一民，王函宇妻妹楊柳、副總經理王國兵妻（已故）弟何圣利，王函宇配偶楊詠，王國兵女子王子夫，王國兵兒子王奕夫，王函宇弟弟王智偉等。

（股東/高管親屬持股情況，來源：聚仁新材招股書）

值得注意的是，聚仁新材的高管職位還呈現“繼承制”，董秘職位母傳女。

1999年6月至2015年5月，柴志民任中國石化集團巴陵石油化工有限責任公司財務資產部內部機構財務負責人，并辦理帶薪離崗手續。2016年，其通過增資持有聚仁有限（公司前身）股份，成為公司早期的股東之一。2016年4月起，柴志民開始在公司任職，歷任聚仁有限財務主管、財務總監、副總經理、董事會秘書、董事。

而柴志民的女兒劉婧雅，則于2023年1月開始與柴志民共同擔任聚仁新材的董事會秘書職務。到2023年10月，柴志民正式卸任董事會秘書一職，劉婧雅任聚仁新材副總經理、董事會秘書。此后，母女二人，一人擔任財務總監，一人任董事會秘書。

此外，實控人王函宇控制的公司員工股權激勵持股平臺岳陽融創，因其無實際經營業務，無資金來源，公司2022年給其拆借資金27.60萬元用于回購離職員工激勵股權，上述款項均已于2023年償還。

02

以價換量，盈利跑不贏營收

聚仁新材主要產品涵蓋己內酯及己內酯衍生物兩大類別。根據中國石化聯合會統計，公司產品全球市場占有率從2022年的6.19%提升至2025年的22.96%，國內占有率從35.19%上升至56.40%，穩居國內最大己內酯供應商地位。

數據顯示，2023-2025年，公司分別實現營收2.82億元、4.79億元和6.35億元，實現歸母凈利潤7420.06萬元、8335.02萬元和1.22億元。其中，營收復合增長率達49.98%，展現強勁增長動能，但歸母凈利潤復合增長率僅28.12%，遠低于營收增速。

并且，2023-2025年，公司政府補助分別為2062.91萬元、2136.10萬元和2609.32萬元，占歸母凈利潤的比例分別為27.80%、25.63%和21.31%。

按主營業務劃分，已內酯衍生物為公司支柱性業務。2023-2025年，已內酯衍生物收入分別為2.03億元、3.26億元和4.52億元，占比分別為72.44%、68.40%和71.41%；已內酯收入分別為7424.91萬元、1.46億元和1.76億元，占比分別為26.45%、30.78%和27.80%；低聚物多元醇及其他收入分別為313.91萬元、391.23萬元和498.59萬元，占比分別為1.12%、0.82%和0.79%。

從營收來看，公司各類產品均在增長，但這些增長的背后是價格的下跌。“隨著公司新產線投產，產能逐步釋放，報告期內公司己內酯和己內酯衍生物平均銷售價格有所下降。”

數據顯示，2023-2025年，聚仁新材已內酯衍生物平均單價分別為3.98萬元/噸、2.95萬元/噸和2.73萬元/噸；已內酯平均單價分別為3.98萬元/噸、2.79萬元/噸和2.60萬元/噸。公司坦言：“若期后公司產品價格進一步下降，將可能對公司業績產生不利影響。”

（公司產品單價變動情況）

據公司敏感性分析，若假設2026年公司己內酯及其衍生物產品的年銷量為23000噸且單價下降10%，公司的主營業務毛利會在2025年基礎上下降32.23%。

2023-2025年，公司已內酯衍生物毛利率分別為43.50%、28.14%和29.77%，已內酯毛利率分別為45.14%、32.16%和38.85%，低聚物多元醇及其他毛利率分別為3.15%、-45.69%和20.42%。受產品毛利率下降影響，公司綜合毛利率下降幅度較大，分別為43.37%、28.60%和32.11%，三年下滑超10個百分點。

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輕研發，重擴產

需要注意的是，聚仁新材的毛利率雖大幅下滑，但仍顯著高于同期同行均值的17.40%、16.00%和16.91%。對此，公司解釋稱：“主要系公司產品聚焦高性能應用領域，產品附加值相對較高，毛利率較高。”

招股書顯示，聚仁新材系國內己內酯系列產品研發、生產和銷售的領軍企業，長期從事己內酯領域的技術研發與產業化應用，建成國內首套“萬噸級己內酯系列產品連續化”生產線，實現生產技術與裝備的獨立創新。

并且，聚仁新材成功打破美國英杰維特、日本大賽璐、德國巴斯夫長達數十年的技術壟斷，建成全球最大單體生產裝置，且據岳陽市科學技術協會官網顯示，聚仁新材主持制定了2項化工行業標準，擁有完全自主知識產權ε-己內酯成套專利技術。從技術突破的角度看，聚仁新材已站上行業制高點。公司也自詡為“先進化工材料領域的創新驅動型廠商”。

不過，從研發投入上看，公司卻偏于謹慎。

2023-2025年，聚仁新材的研發費用分別為933.65萬元、1516.62萬元和2263.20萬元，研發費用率分別為3.31%、3.17%和3.56%，低于同行業可比公司均值的4.67%、4.78%和5.42%。

對此，公司表示：“主要系公司處于快速發展階段，市場需求較為旺盛，公司擴產等相關資金投入較大，作為非上市公司融資及抗風險能力相對而言較弱，故公司研發投入相對謹慎。”

如其所言，公司正在大擴產。此次上市，聚仁新材又擬募資2.92億元，其中2.32億元都用于湖南聚仁新材料股份公司40000t/a特種聚己內酯智能化工廠項目，剩余僅2700萬元用于湖南聚仁高科技有限公司研發中心項目，以及3000萬元用于補充流動資金。

從公司的產能情況來看，2023-2025年，已內酯的產能分別為17666.67噸、34000噸和34000噸，產能利用率分別僅44.67%、48.95%和69.83%；而已內酯衍生物產能分別為7417噸、20000噸和20250噸，產能利用率也僅75.52%、56.41%和84.00%。

（公司主要產品的產能情況）

而募投項目建成后，公司每年將新建4萬噸己內酯衍生物產能，為目前產能的2倍左右。在目前產能利用不飽和的背景下，后續的產能消化存疑。

資金方面，2023-2025年，公司的資產負債率分別為20.08%、12.07%和10.95%，呈下降趨勢，且一直保持在較低水平；同時，公司貨幣資金分別為1.18億元、1.25億元和2.18億元，一年內到期的非流動負債分別僅9.64萬元、58.22萬元和126.71萬元，且無短期借款，短期償債壓力極小；經營活動產生的現金流量凈額也在穩步增長，分別為3426.12萬元、9068.76萬元和1.30億元。

在這樣“不缺錢”的情況下，聚仁新材還擬使用3000萬元補流，自然引發監管詢問。對此，公司回復稱：“公司通過本次募投項目補充3000萬元流動資金，可有效保障公司己內酯相關業務持續、快速、健康發展，與公司現有資產負債結構、貨幣資金、經營現金流等情況相適應。”