東海證券：給予招商銀行買入評級

東海證券股份有限公司王鴻行近期對招商銀行進行研究并發布了研究報告《公司簡評報告：息差下行趨緩，出清彈性漸顯》，給予招商銀行買入評級。

　　招商銀行(600036)

　　投資要點

　　事件：公司公布2026年一季度報告。2026Q1，公司實現營業收入869.40億元，同比增長3.81%；實現歸母凈利潤378.52億元，同比增長1.52%。

　　對公與投資支撐擴表，零售仍在等待需求修復。2026Q1末，公司總資產13.48萬億元，同比增長7.62%；貸款總額7.46萬億元，同比增長4.76%。結構上，對公強、零售弱的特征延續，公司貸款同比增長12.80%，明顯快于貸款整體增速，反映公司在優質對公客戶組織、實體融資需求承接和綜合金融服務方面仍具優勢；零售貸款同比增長0.67%，修復仍偏慢，主要受居民消費、購房需求仍處恢復階段影響。金融投資同比增長12.51%，在政府債發行、利率環境變化和資產負債配置需求下，繼續對擴表形成支撐。展望后續，對公貸款仍是公司信貸增長的主要抓手，金融投資有望保持平穩配置；零售信貸短期難以快速放量，但在促消費、穩地產及居民預期修復的政策環境下，對規模增長的拖累有望逐步減輕。

　　息差降幅收窄，負債優勢支撐行業見底階段的相對韌性。2026Q1，公司凈利息收入556.42億元，同比增長4.99%；單季度凈息差1.83%，同比下降8bp，環比下降4bp。考慮到一季度通常是全年貸款重定價壓力最集中的階段，本季息差環比降幅相對溫和，說明前期LPR下調、存量按揭利率調整等沖擊已在加速消化，行業息差下行壓力正在明顯減輕。資產端，貸款收益率走低，主要是受貸款重定價、有效信貸需求不足和零售貸款占比下降影響；投資收益率走低主要是低利率環境下再配置壓力仍在。負債端延續改善，有效對沖資產收益率下行。往前看，隨著一季度重定價高峰過去，資產端收益率下行斜率有望進一步放緩；市場化負債成本低位以及公司較強的低成本存款沉淀能力，仍將支撐息差表現。招行負債基礎和客戶生態優勢突出，在行業息差接近底部過程中，息差韌性有望更早體現。

　　非息修復主線延續，財富管理仍是核心彈性來源。2026Q1，公司非利息凈收入312.98億元，同比增長1.77%；其中手續費及傭金凈收入206.56億元，同比增長4.87%，較2025年延續改善。內部結構看，財富管理仍是最清晰的修復主線，代理財富管理收入85.07億元同比增長25.42%，其中代理基金、代理信托、代理保險收入分別同比增長55.11%、42.67%16.70%；托管收入同比增長19.81%，結算與清算收入同比增長7.34%。這說明當前中收修復仍主要來自資本市場風險偏好回升、居民財富配置需求改善以及公司財富管理客戶生態的持續變現。壓力仍在銀行卡業務，銀行卡手續費同比下降12.25%，反映消費場景和信用卡交易活躍度修復仍不充分；其他非息收益同比下降3.77%，主要受債券投資價差收益減少影響。展望后續，權益市場成交活躍度和居民風險偏好有望維持，基金、理財、信托、托管等業務仍將貢獻較強彈性；銀行卡收入改善仍需等待消費復蘇更明確；債市震蕩則可能繼續帶來投資類收入波動。

　　收入壓力減輕后，風險出清節奏有望加快。2026Q1末，公司不良貸款率0.94%，較年初持平；撥備覆蓋率387.76%，仍處較高水平。結構上，對公資產質量保持穩健，公司貸款不良率0.78%、關注率0.68%。零售端仍是主要擾動項，零售貸款不良率1.14%、關注率2.20%，其中信用卡貸款不良率1.90%、關注率5.20%，消費信用類資產仍處風險消化階段。公司一季度信用減值損失同比增長15.65%，體現風險確認和撥備計提仍較審慎。我們延續此前判斷：隨著息差壓力緩解、財富管理中收恢復，收入端對利潤的拖累減輕，公司將有更大空間加大不良確認、核銷和處置力度，零售風險出清節奏有望較此前加快。較厚撥備基礎也為后續風險消化和利潤釋放提供緩沖。

　　盈利預測與投資建議。結合一季度經營表現，我們小幅上調公司2026年收入及利潤預測，主要考慮息差壓力隨行業明顯減輕、財富管理中收彈性延續、風險出清有望加快。預計公司2026-2028年營業收入分別為3515、3703、3936億元（原預測分別為3486、3702、3933億元），同比增長4.15%、5.35%、6.15%；歸母凈利潤分別為1550、1597、1656億元（原預測分別為1534、1589、1646億元），同比增長3.19%、3.02%、3.70%；對應BVPS分別為48.01、51.73、55.59元。以4月30日收盤價38.27元計算，對應2026-2028年PB分別為0.80、0.74、0.69倍。考慮公司息差壓力緩解、風險出清加快、中收彈性較大，且當前估值仍處低位，將公司評級由“增持”上調至“買入”。

　　風險提示：零售貸款資產質量惡化超預期；凈息差下行幅度超預期；財富管理與銀行卡等

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有21家機構給出評級，買入評級16家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為52.56。

以上內容為證券之星據公開信息整理，由AI算法生成（網信算備310104345710301240019號），不構成投資建議。

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