榮信匯科再沖“科” 存量攀升、經營現金流告負

獨立 稀缺 穿透

價值自證剛剛開始！

作者：晨晨

編輯：行者

風品：李莉

來源：銠財——銠財研究院

念念不忘終有回響，時隔三年二次沖科的榮信匯科有新消息了。

3月27日，公司正式回復首輪審核問詢，并同步更新了招股書。值得關注的是，相較前次申報，募資規模從6億元上調至9.77億元。

公開資料顯示，榮信匯科成立于2017年1月，是一家聚焦新型電力系統核心設備的高新技術企業，業務涵蓋研發、制造、銷售及相關技術服務，主打產品包括柔性輸電成套裝備與大功率變流器等高端設備，廣泛應用于“源—網—荷—儲”等新型電力系統關鍵環節。

早在2021年12月，榮信匯科曾在西部證券的保薦下首次遞交上市申請，彼時計劃募資6億元，用于能源裝備生產與研發中心建設等項目。然2022年6月，公司突然主動撤回申請，首次上市之路就此終止。

2025年5月，公司完成由國金證券負責的七期輔導工作，半年后的11月25日正式遞交上市申請。時隔三年、二次沖關，榮信匯科準備好了嗎？

01

股權、對賭、實控人面面觀

LAOCAI

招股書顯示，榮信匯科前身“匯科有限”于2017年1月由夢網榮信出資設立。同年6月，因夢網榮信主營業務從傳統電力電子行業轉向移動互聯網運營，遂將匯科有限以1.61億元的價格轉讓給公司前總經理左強，后者由此持有匯科有限100%股權。

此后，在其主導下匯科有限歷經數次增資，并于2020年完成股份制改造，同時引入白云集團作為新股東。截至2026年3月16日（下稱“簽署日”），公司前五大股東分別為白云集團（持股24.19%）、左強（20.67%）、清控銀杏基金（14.21%）、西藏龍芯（7.42%）以及榮德投資（3.69%）。

其中，白云集團與左強為共同控股股東。而白云集團股權由胡德良、胡德宏、胡德健、胡德才及伍世照五人共同持有，均屬胡氏家族成員，且構成一致行動人。此外，榮德投資亦為胡氏家族出資的企業。

因此，胡氏家族直接及間接合計持有公司27.88%的股份。與左強相比，雙方持股比接近，但均未形成絕對控股優勢。盡管三方于2018年簽署了保持一致行動的協議，仍難掩公司“六人共治”、股權結構相對分散。

2021年招股書中公司曾提示，“公司實際控制人較多且各方通過協議共同控制公司，如未來白云集團、榮德投資與左強之間的合作關系發生變化，或者胡氏家族內部一致行動關系發生變化，公司將面臨控制權發生變化的風險。”

時至二次沖關，這一狀況仍未得到實質性改善。對此，上交所在審核問詢中對一致行動關系的穩定性提出質疑，要求公司說明：各方權利義務責任是否清晰明確，是否屬于僅以一致行動關系認定共同控制的情形，以及一致行動關系及公司控制權能否保持穩定。

不算多苛求。據財聞、中國經濟網，2022年2月，左強被監察機關采取留置措施，同年5月16日該措施被依法延長。此時距離公司首次遞交招股書尚不足兩個月，但榮信匯科并未主動披露該事件。

直至2022年5月27日，上交所審核人員在詢問首輪問詢回復進展時，保薦代表人才被動提及左強“配合調查”的相關情況；而公司自身更遲至5月29日才向上交所提交專項說明，此時距離左強被采取留置措施已超三個月。因上述信披不及時的“瞞報”行為，榮信匯科收到《監管警示決定》。

值得關注的是，左強在留置事件平息后，仍繼續保留公司實控人地位。且據招股書，其與清控銀杏基金等主體間存在股權回購等對賭約定。相關條款自公司首次遞交招股書之日起已自動終止，但若公司最終未能成功上市，對賭協議將恢復生效，可能觸發左強的回購義務。

公司亦提示風險稱：“公司控股股東、實際控制人與機構股東間可能存在發生糾紛的風險，進而對公司經營穩定性造成不利影響。

關于資產來自上市公司，榮信匯科回復稱，資產來源于上市公司的相關事項已根據上市公司當時有效的《公8-1-177司章程》、證監會及深圳證券交易所的相關規定履行了必要的決策程序、審批程序及信披，符合法律法規及上市公司的公司章程、中國證監會和深圳證券交易所有關上市公司監管和信息披露要求。根據上市公司公告等文件，相關資產已徹底剝離。

02

募資擴張背后

經營現金流告負、存貨攀升

LAOCAI

聚焦募資用途，榮信匯科擬募9.77億元，主要用于產能擴張、研發及試驗中心建設，以及補充流動資金。

公司表示，上述募投項目均圍繞主營業務展開，旨在提升研發能力、優化工藝水平、強化核心技術，從而助力公司戰略逐步落地，增強整體競爭力與盈利能力。公司預計，募投項目的實施將對財務狀況與經營成果產生積極影響。

深入業務面，榮信匯科坦言，核心產品柔性直流輸電裝備所對應的是投資規模大、建設周期長的重大電力基礎設施工程，收入確認嚴格以項目實際投運時點為依據。

2022年，榮信匯科憑借粵港澳大灣區直流背靠背電網工程、白鶴灘—江蘇±800kV特高壓直流輸電工程兩大項目的集中投運，迎來了16.95億元“業績紅利”。而2023年與2024年，公司雖陸續中標三峽陽江青洲海上風電場海纜工程、沙特中西柔性直流工程等重大項目，合同總額累計超20億元，但由于上述項目均處于建設階段，尚未交付，致收入下滑。

深入客戶端，榮信匯科還面臨大客戶集中度偏高問題。招股書顯示，公司主要客戶涵蓋國家電網、南方電網、新能源發電集團、國家管網、工礦企業，以及海外新能源發電與工礦企業等。2022年至2025年，公司向前五大客戶的銷售合計占比為96.55%、70.84%、71.27%和60.17%。

值得關注的是，除國家電網、客戶B及國家石油天然氣管網集團外，其余主要客戶在各期變動較大，且每期第一大客戶均不相同，個中變動暗含的業績波動影響不可不察。

關于產品與市場競爭，榮信匯科回復稱，已構建較強的方案設計和產品供應能力，保持持續的技術創新與研發投入，在以中國為代表的全球電網升級改造的周期里，發行人主要經營業務將保持穩定持續的發展，具備良好的可持續性。發行人的柔性交流輸電產品是我國電網升級改造、新能源并網及儲能建設的重要產品，均有良好的市場對相關產品進行需求側支撐，且部分產品已經取得了訂單儲備，故公司在國內市場拓展方面預計不存在障礙。

的確，2022至2025年，公司營收約19.42億元、2.33億元、5.08億元、7.02億元;歸屬凈利約1.82億元、-5627.79萬元、3542.24萬元、7688萬元。近三年均錄得雙增，回暖跡象明顯。

但經營活動產生的現金流量凈額卻不增反降，同期分別為2.52億元、-1.41億元、-1.86億元、-7.18億元，連續三年告負，需警惕現金流壓力。

主要受設備驗收周期、收入確認等因素，以及新增訂單增加導致備貨、生產所支付的購買商品、接受勞務支付的現金增加影響。

另一廂，2022年-2025年末，榮信匯科存貨賬面金額為4億元、7.47億元、11.73億元、22.81億元，金額較大且呈快升趨勢，占流動資產比為26.96%、47.71%、58.55%、74.03%，占總資產比為22.48%、39.04%、49.33%、39.04%。

各報告期內，榮信匯科資產減值損失金額為-1201.62萬元、-3223.77萬元、-169.12萬元、-1018.76萬元，主要為存貨跌價損失及合同履約成本減值損失等。

2025年在產品金額17.47億元，原材料3.36億元，二者合計占存貨總額的91.07%。超九成存貨集中在產品和原材料，意味著生產環節大量積壓、產成品結轉不暢，生產管理、項目交付能力有無短板值得企業審視。

03

負債率超60% 沖科含金量審視

LAOCAI

看看資產負債率，不算多苛求。據新浪財經，2025年已升至62.86%，高于行業均值41.89%，而速動比率僅0.52，意味著扣除存貨后，其流動資產已無法覆蓋流動負債。

上升到行業層面，公司存貨周轉效率遠低于行業水平。2023年、2024年分別為0.27次/年、0.33次/年，而中國西電、許繼電氣等同業公司的存貨周轉率普遍在4次/年左右。到2025年，該指標進一步下滑至0.26次/年，資金使用效率亟待提升。

作為申報科創板企業，研發創新、技術突破是核心價值。榮信匯科招股書稱，其率先實現壓接IGBT器件在國內柔直工程的規模化應用，突破了國外技術壁壘，替代了傳統二極管整流橋。

考量在于，IGBT是柔直裝備的核心元器件，而招股書顯示公司使用的IGBT主要來自英飛凌、東芝等國外品牌，盡管已實現超10萬只壓接IGBT的工程應用，但其中國產IGBT僅1.2萬只。

此外，專利質量也有審視點。截至2025年末，榮信匯科共擁有170項專利，其中71項為與他人共有，占比達42%。49項發明專利中，共有人包括南方電網科學研究院、華中科技大學、青海大學等機構和高校，部分專利甚至與項目業主“聯合署名”。

關于技術先進性，榮信匯科回復函表示，相關產品、技術成果鑒定委員會委員主要包括中國科學院院士、中國工程院院士、來自國家電網、南方電網、研究院8-1-91及高等院校等機構的行業專家等，具備較高的權威性。公司高度重視技術創新，公司目前形成了 7 項核心技術，核心技術均基于公司多項專利及軟件著作權組合，形成的完整的技術解決方案，技術來源均為自主研發。

04

四大看點別忽視 攻堅克難在路上

LAOCAI

當然，能一路走到上市關口，榮信匯科亦有實力積蓄的一面，以下價值亮點值得關注。

首先，核心產品有市場沉淀、大型項目經驗較豐富。榮信匯科作為柔性直流換流閥成套裝備的主要供應商之一，參與了2020年以來國內已投運5個高壓柔直工程中的4個，供應了占總投運容量30%以上的換流閥產品。

其中，在電壓等級最高、技術難度最大的兩個特高壓（±800kV/8000MW）項目——烏東德昆柳龍柔直工程和白鶴灘—江蘇±800kV特高壓直流輸電工程中，公司均參與了核心設備換流閥的供貨。

此外，2024年還成功中標沙特中西部±500kV柔性直流換流站項目，標志著柔性直流產品首次在海外市場落地，實現了擁有自主知識產權的高端柔性直流輸電技術、標準和裝備“走出去”的重大突破。

盡管上述項目一定程度上拉長了業績兌現周期，但也充分印證了公司的技術實力、市場認可性，為未來持續發展奠定了基礎。

其次，公司產品種類較多，能覆蓋更多用戶、產生更多成長韌性。

榮信匯科產品主要包括構網型靜止同步補償器、寬頻振蕩抑制裝置、大容量高壓有源濾波裝置和柔性儲能變流器等，主要面向海外新能源發電、冶金、礦山等領域客戶銷售。

該業務主要競爭對手為日立能源、西門子等國際廠商，而榮信匯科在澳大利亞等特定市場中已占據較大市場份額，展現出較強的國際競爭力。

此外，大功率變流器領域同樣表現突出。該類產品包括大功率級聯變頻器、大功率四象限變頻器、大功率三電平變頻器和大功率柔性電源等系列化產品，廣泛應用于空氣動力試驗、船舶制造、國防科工、高效發電等重要行業和重大工程。

再者，發力進口替代，建立了一定先發優勢。尤其在天然氣長輸管線、試驗平臺、船舶推進等細分領域，榮信匯科具備領先優勢。以空氣動力試驗平臺為例，公司自主研制的變頻調速裝置突破了超大功率、高轉速精度、高動態響應、高能耗制動、高電磁兼容性和高可靠性等幾大核心技術難點，成功應用于空氣動力試驗平臺電源建設，打破了國外技術壁壘，實現了進口替代。

最后，業績回暖，融資擴產、研發及試驗中心建設為未來蓄力。2025年榮信匯科營利均雙位數增長、連續第二年盈利，都有利鼓舞內外士氣，意味著公司成長性正變的更有韌性。而募資用途進一步顯露出做大做強的信心決心，一旦成功上市，有望延續上述業績喜態，這些都是投資者樂見的IPO加分項。

不過還是那句話，上市是一場馬拉松。聚光燈效應下，看點槽點會一并放大，短期如愿上市、長期穩健發展，上述攔路虎、絆腳石仍是必須攻克的堡壘。

回復問詢讓上市進程又進一步，但榮信匯科的價值自證才剛剛開始。