最快 IPO 的“杭州六小龍”，竟是家“裝修公司”？

作者｜黃曉彬

原創(chuàng)首發(fā)｜藍字計劃

鼎鼎大名的“杭州六小龍”，終于有了第一家上市公司。

4月17日，群核科技正式登陸港交所主板，成為“杭州六小龍”中率先完成IPO的企業(yè)，也被市場冠以“全球空間智能第一股”。

不過上市首日，公司的股價高開高走后，出現(xiàn)回落。

以發(fā)行價7.62港元計算，開盤報20.70港元，較發(fā)行價上漲171.65%；盤中最高觸及21.86港元，漲幅一度擴大至186.88%。

尾盤有所回調，最終收報18.60港元，較發(fā)行價漲幅收窄至144.09%。

群核科技的“高開低走”，似乎和早些時候創(chuàng)始人的“誠惶誠恐”形成了一種微妙的呼應。

早前在上市前的全球發(fā)售新聞發(fā)布會上，當被問到如何看待公司成為“杭州六小龍第一股”時，群核科技聯(lián)合創(chuàng)始人兼董事長黃曉煌卻說：

“我也有些惶恐。”

聽上去就有些底氣不足。

或許，當時的“惶恐”只是黃曉煌的自謙，但結合群核科技首日的股價表現(xiàn)，和招股書上的相關細節(jié)，就有一點耐人尋味了：

招股書中提到，從當前收入來源看，支撐群核科技基本盤的，竟然是“家裝設計軟件”生意；從營收數(shù)據(jù)上看，群核科技堪稱是“裝修公司”。

可是，它主打的標簽、構筑了資本市場未來想象力的，是“空間智能第一股”。

那它的“智能”究竟在哪里？

會員費收入占97%

按照官方表述，群核科技是一家：“以GPU集群和高性能計算為基礎、結合AI技術的空間智能企業(yè)，旗下核心產(chǎn)品包括酷家樂、Coohom以及面向空間智能訓練與仿真的SpatialVerse平臺，致力于構建物理正確的空間數(shù)據(jù)與模擬能力。”

這個說法聽上去確實非常AI，想必AI在公司營收里面一定占據(jù)非常重的比例；但一旦翻開招股書就會發(fā)現(xiàn)，完全不是那么回事。

根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2025年公司總收入為8.20億元，其中包括面向具身智能的SpatialVerse在內的專業(yè)服務及其他業(yè)務收入僅為2520.7萬元，占比僅3.1%。

也就是說，真正意義上的“空間智能”或AI相關業(yè)務，目前僅貢獻約3%的收入。

那剩下97%的營收，來自哪里呢？

答案是來自酷家樂（Coohom）的軟件訂閱（會員費）。

酷家樂，這個名字聽起來，可一點都不AI。

事實上，早在2013年，群核科技就推出了“酷家樂”，簡單來說，這是一款在線的3D裝修設計工具：

你想裝修房子、搞店鋪、或者賣家具，不用再花大錢請設計師慢慢畫圖，拖拖拽拽選戶型、擺沙發(fā)、挑燈具、換地板，幾分鐘就能搭出一個房間，點一下渲染，10秒左右就能出超清楚的3D效果圖。

當時正值中國房地產(chǎn)市場的階段性高點，地產(chǎn)行業(yè)蓬勃發(fā)展，家裝設計需求旺盛。而酷家樂正是踩中了出圖快、門檻低、操作符合直覺，還可以360度旋轉等特點，直接征服了家裝市場。

更重要的是，它并不只是一個“家裝設計的美圖秀秀”，它還打通了從家裝設計到訂料裝修的全鏈路。

酷家樂還能把包含尺寸、材料、規(guī)格等信息的3D數(shù)據(jù)直接發(fā)送給制造商，自動生成生產(chǎn)圖紙，打通設計、渲染和生產(chǎn)流程。

到2025年6月底，平臺數(shù)據(jù)庫已累計超過4.41億個3D模型及空間設計元素，其中約0.62億個可公開存取；累計渲染圖總量超過54億張，平均每天產(chǎn)生40萬套家居設計方案。

按弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，以2024年收入計，酷家樂在中國空間設計軟件市場的份額達到23.2%，位居第一。

Coohom則是群核科技面向海外市場推出的同類產(chǎn)品，覆蓋韓國、東南亞、印度、美國、日本等市場，目前已支持17種語言。

只不過，雖然酷家樂家大業(yè)大、成為了家裝市場的龍頭軟件，但客戶付費購買的，本質上仍是一套提升家裝效率的SaaS工具。

哪怕隨著時間的推移，酷家樂在底層用上了GPU集群和AI渲染，但商業(yè)模式并沒有本質的改變，還是按年向家居家裝產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)客戶和設計師出售軟件賬號。

截至2025年，群核科技擁有超過4.7萬家付費企業(yè)客戶，其中年付費超過20萬元的大客戶有424家，平均每家年貢獻85.6萬元，家居家裝行業(yè)客戶依然是群核科技真正的基本盤。

而且，酷家樂不僅讓群核科技更像“裝修公司“，而且還為它帶來了“骨感現(xiàn)實”。

“家裝公司”的風險

實際上，群核科技在招股書中披露的不少風險，都和“家裝強綁定”有關。

最顯著的，就是行業(yè)周期風險。

2023年至2025年，公司營收從6.64億元增長至8.20億元，但同比增速已從13.8%降至8.6%。

增速放緩的部分原因，正是房地產(chǎn)行業(yè)進入深度調整期，拖累了下游家裝需求。

這種影響，已經(jīng)反映在核心經(jīng)營指標上。2023年至2025年，群核科技整體凈收入留存率（NDR）從106.1%降至98.6%，客戶留存率從61.2%降至58.4%；

其中，個人客戶的凈收入留存率更是從106.5%下滑至86.4%。這說明老客戶貢獻正在收縮，新增客戶也還不足以完全對沖流失壓力。

換句話說，在房地產(chǎn)和家裝需求整體承壓的背景下，群核科技不僅要面對客戶預算收縮的問題，也開始承受增長放緩和客戶流失的雙重壓力。

行業(yè)周期的變化，也突出了群核科技抗風險能力不夠強的問題。

2023年至2025年，群核科技經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-6256.8萬元、-1.08億元和-1921.7萬元，連續(xù)三年為負，這意味著公司的核心業(yè)務至今仍未穩(wěn)定實現(xiàn)自我“造血”。

群核科技的虧損問題同樣扎心。

2023年至2025年，群核科技年內虧損分別為6.46億元、5.13億元和4.28億元，三年累計虧損15.87億元。

根據(jù)招股書的數(shù)據(jù)，群核科技虧損的主要原因是“燒錢搞AI和GPU技術”和“營銷費用高”，但也和下游行業(yè)周期影響了營收有莫大關系，導致了持續(xù)賬面虧損。

雖然2025年經(jīng)調整凈利潤首次轉正，達到5710萬元，但從現(xiàn)金流和累計虧損情況來看，它的盈利基礎仍談不上穩(wěn)固。

當然，比起行業(yè)周期問題，群核科技的最核心問題，可能還是出在“AI空間智能”上。

根據(jù)官方的說法，群核科技的核心競爭力是在長期服務家裝設計過程中，積累了海量“物理正確”的結構化3D空間數(shù)據(jù)，含戶型、家具、材質、光影、物理屬性、工程邏輯等全維度的真實信息信息，甚至是訓練具身智能（機器人）、數(shù)字孿生、空間大模型的稀缺“燃料”。

而前面提到的“面向空間智能訓練與仿真的SpatialVerse平臺”，則是承載這些寶貴數(shù)據(jù)的重要載體，也是群核科技近年來著重講述的新故事的核心。

它能利用酷家樂積累的3D空間數(shù)據(jù)，為具身智能機器人提供虛擬訓練環(huán)境，明顯更貼近當下AI和機器人熱潮。

但問題在于，這條護城河不僅規(guī)模沒有做起來，而且在根基也不算牢固。

隨著通用大模型、多模態(tài)生成和3D生成工具快速迭代，市場上已經(jīng)出現(xiàn)了Meshy這類把“文本/圖片轉3D”大幅平民化的產(chǎn)品。

而且，過去也有Stack Overflow那種“高質量結構化數(shù)據(jù)壁壘”，被ChatGPT這類通用模型打落神壇的案例。

更直白點說，隨著通用大模型的能力不斷進化，哪怕是現(xiàn)在最值錢的數(shù)據(jù)優(yōu)勢，也就會面臨被稀釋的壓力。

真正的“空間智能”，還早

當然，僅憑這些風險，就直接把群核科技歸為一家“裝修公司”，也未必準確。

這是因為，群核科技的基本盤是“家裝”，又并不是傳統(tǒng)意義上的裝修公司。

它不做施工、不碰勞務，也不直接介入供應鏈交付，核心賣點始終是軟件工具、底層算法和3D空間數(shù)據(jù)。

從這個角度看，“裝修”是它的業(yè)務場景，和傳統(tǒng)的裝修公司還是有本質的區(qū)別。

而且，群核科技也并非完全沒有講新故事的基礎。

十多年里，酷家樂積累下來的渲染引擎、CAD能力和海量結構化3D空間數(shù)據(jù)，確實給群核科技往“空間智能”延伸打下了扎實起點——

這些數(shù)據(jù)如進入了SpatialVerse平臺后，已經(jīng)開始被用來給機器人做物理正確的虛擬訓練。

從一段視頻生成3D布局，再用合成數(shù)據(jù)引擎泛化出億級可交互場景，智元機器人、銀河通用等多家具身智能公司已經(jīng)在用它練“疊被子、遞水杯”等真實動作。

只是問題在于，這些能力今天絕大部分仍服務于家裝設計和生產(chǎn)協(xié)同，“收入僅占總收入8.20億元的3.1%”還是太扎心了，離資本市場想象中“物理AI基礎設施”的爆發(fā)式增長，顯然還有一段不短的距離。

換句話說，群核科技并不是沒有技術，也不是沒有想象力；真正的問題是，支撐它當下收入的，仍是成熟的家裝軟件生意。

而支撐它高估值想象的“AI空間智能”部分，還處在偏早期的階段。

這個故事最終能不能得到大團圓結局，關鍵還是要看群核科技能不能通過酷家樂這個家裝軟件，提供AI時代的機器人“數(shù)字道場”，讓機器人反復訓練，變得更像人。