“徐工機械”，逆襲三一重工

前面連續講了兩次工程機械，有朋友問為什么工程機械近幾年才有所表現，之前那么多年怎么都賣不出？不應該有價格優勢嗎？

工程機械出海確實很多年了，嚴格意義算起來，徐工機械是第一家走出去的工程機械公司，從公司的發展史上看，早在1990年，就賣了100臺壓路機到美國，不過這個是有背景的。

真正算走出去，是1992年參加德國寶馬展，這可跟寶馬汽車沒關系，是全球規模最大，影響力也是最大的工程機械行業頂級展會，從1954年開始，每三年辦一次，上一次辦就是去年。

因為是頂級展會，對參展是有要求的，當年徐工第一次參加也是形式大于實際，因為不允許用實物參展，只能弄幾張圖片，但這確實是徐工出海的起點。

其他同行出海就要晚多了，比如最積極的三一重工，到了2002年才正式出海，比徐工晚了整整十年，但徐工和中聯一樣是國企，三一是民企，兩者的效率和靈活性還是有差異。

三一雖然出海比較晚，但是僅僅只用了10年時間，海外收入就破百億，中聯花了22年，徐工花了29年。

整體上來說，工程機械真正在海外快速發展，也就是近五年的事情，之前二十多年，其實都是“打醬油”。

原因很簡單，技術太差，便宜都沒人要，工程機械的技術門檻是非常高的，即便是今天，我們大型設備的國產化率也只有70%左右，普通設備也還有10%左右的零件依賴進口。

所以當年我們的工程機械，本質上只是組裝廠，而且主要靠進口高價零配件，出海當然沒有任何優勢。

徐工機械出海早，很大一個原因是公司歷史悠久，是工程機械行業第一家集團公司，早在六十年代就生產出我們第一臺10噸壓路機和5噸起重機。

徐工機械集團成立的當年就生產出我們第一臺瀝青攤鋪機，所以徐工是我們工程機械的先鋒，之前也一直是老大哥。

千萬不要低估了徐工當年的實力，九十年代的亞洲第一吊就是出自徐工，160噸的全地面起重機。

只是后來因為國企改革的歷史原因，大量地方上的低質工程機械資產都打包給到了徐工，嚴重拖累了公司的發展。

后來在“王民”的帶領下，大刀闊斧的改革，徐工才算慢慢緩過氣，緩過氣的徐工當年差點被美國資本“凱雷”收購，還是三一的向文波站出來示警，而且愿意以更高的價格收購徐工，當年這個事情鬧得很大，所幸被終止了。

從那以后，徐工機械總算穩定下來，接連前進了兩步，第一步是作為行業先鋒和老大，當然技術得先進，比如2013年研發出了全球第一吊，4000噸級履帶式起重機。

而且還有繼美、日、德三國之后，第四個研制出700噸級的液壓挖掘機，被稱為神州第一挖，也就是現在有些煤礦在用的XE7000。

上圖這玩意挖一下就是60噸煤，想象一下有多大。

現在徐工的繼續是很厲害的，全球最大噸位的全地面起重機，全球第一高平臺消防車，全球最大自行走式塔式起重機，全球首臺四橋百噸級混合動力起重機，全球最大噸位的純電動裝載機，全球最大旋挖鉆機，全球首臺礦用混動液壓挖掘機，全球首款純電礦用平地機，全球最大噸位攤鋪機等等，都是徐工這些年的成果。

第二步就是前面說的出海，技術不行的時候出海，只能湊熱鬧，有了技術就不一樣了，所以在2019年，徐工正式把國際化升級為主戰略，這是年報里面寫的。

其實海外表現從2017年開始就已經逐漸好轉了。

上圖是徐工前些年的國外營收表現，2017年終止了連續下跌的趨勢，2020年之后就一飛沖天了。

而且還發布了“珠峰登頂三步走”計劃，按照計劃，到2030年，國外營收的占比要超過60%，成為全球前三的工程機械品牌。

寫這篇文章的時候是周末，徐工居然還沒發布2025年的年報，我們暫時采用半年報和三季報的信息。

順便提一下，徐工的半年報里面，有兩個信息要糾正一下，下面這兩端是半年報的原文：

“公司產品中汽車起重機、隨車起重機、壓路機等 16 類主機位居國內行業第一。

工程機械包括鏟土運輸機械、挖掘機械、起重機械、工業車輛、路面施工與養護機械等二十一大類。”

第一段徐工說有16類主機位居國內第一， 這樣表述是不嚴謹的，實際上前面四個字是正確的，汽車起重機、隨車起重機、壓路機這只是產品，不能用“類”來表述。

上面這個圖表是官方2023年發布的一部分，今年一月份又修改了，我沒找到原文件。

汽車起重機只是其中機械這個類里面的流動式起重機這個組里面的輪式起重機中的一個產品。

然后接著又加了一段起重機械總共二十一大類，容易讓人誤解徐工有16類都是行業第一，這是不可能的。

另外實際上今年1月份修改的已經不是二十一大類，而是二十三大類，可能發布年報會同步修正。

而且官方說舊版是二十大類，也不是二十一大類。

我不知道是我理解錯誤，還是這里面有什么統計口徑的區別，可能徐工是把工程機械配套件類也算進去了，或者AEM的口徑不一樣些等等。

說到表述問題，徐工的半年報還有一個地方也順便提一下。

“重型公司（輪式起重機）穿越了自2021年以來連續4年的國內行業下行周期”，這句話總覺得怪怪的，把公司兩個字換一下可能更好理解。

當然這個不重要，財報有表述瑕疵或者不太好理解的，是很正常的，有仔細閱讀財報習慣的，就會經常發現這類問題。

我們說回海外表現，2025年上半年，海外收入規模256億，同比增長16.64%，占總體收入46.61%，其中出口收入211億，同比增長21%，創歷史新高。

距離60%的目標，只差近14%。

去年一季報、中報和三季報都有雙位數的增長，三季報營收782億，同比增長14%，第四季度只要沒有大的變故，營收破千億是肯定的，總算終止了連續下滑的趨勢。

如果未來幾年的業績依然主要是靠海外收入拉動，那就不用等到2030年了。

徐工海外這幾年海外表現好，主要是進行了渠道改革，以前國外銷售主要靠經銷商，其實是一些實力很弱的經銷商。

工程機械產品和快消品不一樣，產品單價高，購買頻次低，所以優質客戶資源主要掌握在頭部經銷商手里，后來者很難撬動，因為沒有信任基礎。

可是那些經銷商之所以能成為頭部，可不是靠中國企業的產品，而是靠卡特彼勒等國際大品牌，所以實際上他們已經名花有主。

徐工雖然很早就在海外組建了比較龐大的經銷商團隊，可是一直效果不好，就是因為這些經銷商并不是全力幫徐工開發市場培育客戶，他們往往同時銷售其他品牌的產品。

在這種情況下，繼續單一依賴國外經銷商，顯然是行不通的，所以徐工近些年大力發展直銷團隊，也就是公司自己組建團隊，從零開始開發市場。

破局的方式也很簡單，就是低價。

上圖是徐工近十年的國外毛利率，這幾年雖然有所增長，但是2024年國外的毛利率也只有25%，2025年半年報國外的毛利率是24%，全年差不多也就是25%左右的水平。

這一點相比三一和中聯要差一些，他們兩家國外的毛利率都在30%以上，而且已經連續三年，三一2024年四舍五入正好30%。

原因很簡單，常規的工程機械產品同質化其實很高，如果沒有兩把獨門刷子，就會陷入低價競爭的局面。

徐工作為工程機械的老大，當然也得有兩把刷子才行，等公司發布年報后，詳細分析業績的時候再講徐工的刷子。

老大不是我封的，也不是公司自封的，他是真老大，徐工是唯一連續六年保持全球行業前四強的中國企業，也是品牌影響力最大的中國工程機械制造企業。

所以徐工機械可以說是有背景、有底子、有地位，沒理由在海外不更進一步，不管是按照2024年的還是2025年上半年的表現，徐工國外營收是落后三一的，但是徐工去年上半年的增速更快一些。

三一重工去年上半年國外營收265億，同比增長12.77%，徐工機械是256億，但是同比增長16.64%，兩者規模已經非常接近，如果繼續保持這個增速差，反超就是肯定的。

但是三一去年下半年提速了，全年增速是15.26%，徐工機械想要快速逆襲，還要加把勁才行，而且如果國外規模能回到第一，老大的位置也更名正言順。

我對優秀公司的看法和平時的交易操作計劃，放在專欄里面，公司的估值請參考下面這個《A+H股核心資產研究匯總》表。

所有分析過的公司都會在上面這個表里更新數據。

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