宇樹科技IPO：一個“跛腳”的領(lǐng)跑者？

文 | 蕭田

2026年，美國沒有等來特斯拉Optimus的量產(chǎn)，但中國資本市場可能要先迎來宇樹科技了。

3月20日晚，上交所正式受理宇樹科技科創(chuàng)板IPO申請，而在此之前，宇樹科技已完成上交所預(yù)先審閱，包括答復(fù)兩輪問詢。

根據(jù)招股書顯示，宇樹2025年人形機器人出貨量5500臺（不包含輪式），位居全球第一。

而根據(jù)產(chǎn)業(yè)研究機構(gòu)Omdia預(yù)計，2025年全球人形機器人出貨量約1.3萬臺。即宇樹一家就吃下了全球近一半的人形機器人市場。

要知道，不論是國內(nèi)其它多數(shù)人形機器人公司，還是遠在海外的人形機器人“鼻祖”波士頓動力，“新貴”Figure、亦或者特斯拉，他們都還處于研發(fā)驗證階段。

宇樹為什么能夠如此特殊，它到底做對了什么？在全行業(yè)仍深陷“技術(shù)攻堅難、商業(yè)化滯后、持續(xù)虧損”的三重困境時，宇樹的上市意味著什么？

無論如何，宇樹的上市都是中國具身智能行業(yè)的大事——它的意義在于交出了一份可供核實的商業(yè)證據(jù)，并將人形機器人指向更具體的事情：機器人，開始像商品一樣被生產(chǎn)、被賣出去、被大規(guī)模交付。

1、人形機器人中的“比亞迪”

客觀上來說，宇樹的財務(wù)數(shù)據(jù)是有些出乎外界意料的。

為什么這么說？因為在人形機器人這種并不成熟的賽道里，宇樹做到了“低投入+高增長+高利潤”，這是一份“反常識”的成績單。

具體來看，招股書上提到，宇樹科技在報告期內(nèi)三年9個月（2022年至2025年前三季度）的時間里，累計營收超18億、凈利潤達1.69億。

不要小看這組數(shù)據(jù)。

拆解來看，盡管當(dāng)下的宇樹已經(jīng)是人盡皆知，曾三次在春晚亮相，并且多次霸榜全國表演活動和網(wǎng)絡(luò)熱搜，但實際上宇樹的市場投入并不高。

舉例來說，2025年1-9月，宇樹的廣告費用僅為2257.28萬元——有網(wǎng)友調(diào)侃，這個投入都不及許多互聯(lián)網(wǎng)公司的單次營銷活動。

而與低投入形成強烈反差的是，宇樹這幾年的營收卻在突飛猛進。

從發(fā)展的節(jié)奏上看，2022年-2023年為起步期，營收分別為1.23億元、1.59億元，規(guī)模偏小且連續(xù)兩年虧損，凈虧損分別約0.22億元、0.11億元；

2024年進入提速期，營收升至3.92億元，同比增長近146%，并首次實現(xiàn)年度盈利，全年凈利潤0.95億元，扣非后歸母凈利潤0.78億元；

2025年則是爆發(fā)期，僅前三季度營收就達到11.67億元，凈利潤約1.05億元，扣非后歸母凈利潤升至4.31億元。

支撐起這一業(yè)績增長的是人形機器人和高毛利率。

宇樹科技業(yè)務(wù)主要分兩大塊，主營業(yè)務(wù)和其他業(yè)務(wù)。其中，主營業(yè)務(wù)就是“賣機器人”，包含人形機器人、四足機器人、機器人組件。

從收入結(jié)構(gòu)上看，指數(shù)級增長背后是機器人逐漸“站了起來”：四足機器人連續(xù)兩年收入翻倍，但仍被增長更為迅猛的人形機器人超過。

宇樹的人形機器人業(yè)務(wù)開始于2023年8月，2024年成規(guī)模，在2025年爆發(fā)式增長。2025年前三季度，人形機器人售賣收入5.95億，是2024年全年的5倍以上。

更重要的是，同樣是做機器人，宇樹的盈利能力高于同行。

招股書顯示，其綜合毛利率2024年為56.98%，2025年前9個月為59.83%，相比之下，優(yōu)必選和越疆科技在2024年的毛利率分別為28.65%和46.56%。

這意味著，宇樹不僅增長的引擎是人形機器人，同時具備超高的盈利能力。

這也是為什么說，宇樹的招股書里藏著一個讓人后背發(fā)涼的秘密：它要做具身智能領(lǐng)域的“比亞迪”。

在過去幾年中國汽車由油轉(zhuǎn)電的過程中，比亞迪和新勢力造車有著明顯的技術(shù)分野，憑借著垂直整合模式，前者用極致的成本控制、上下游供應(yīng)鏈、快速迭代的技術(shù)成為了世界第六的車企。

而在今天的宇樹身上，我們同樣看到這個影子。

實際上，宇樹在電機、減速器及關(guān)節(jié)模組、電池模塊、電路模塊、結(jié)構(gòu)部件等各部組件與整機產(chǎn)品上，都建立了全自主能力。

同時，也不避諱對于技術(shù)成熟度高、市場供應(yīng)充足的工序環(huán)節(jié)，采取外協(xié)加工的策略，以優(yōu)化資源配置并提升成本效益。

此外，宇樹的“極致成本管控”，不止于生產(chǎn)端的精打細算。即便手握春晚曝光等“潑天流量”，公司也未盲目擴產(chǎn)，而是通過“以銷定產(chǎn)”模式精準(zhǔn)匹配供需。

換句話說，這種“自主可控筑壁壘+靈活策略控成本+精準(zhǔn)產(chǎn)銷提效率”的組合拳，讓宇樹在前沿科技賽道中跳出了“燒錢換增長”的怪圈，其高毛利的本質(zhì)，正是技術(shù)自主、規(guī)模效應(yīng)與精細化運營三重優(yōu)勢的集中兌現(xiàn)。

2、“非典型性”具身智能企業(yè)

某種程度上來說，宇樹是成功的。

翻開宇樹的股東名單，紅杉、美團、順為、深創(chuàng)投……中國硬科技投資圈的“名人堂”，幾乎集齊了。這些頂級機構(gòu)的連續(xù)多輪注資，推動了宇樹科技估值的快速攀升。

根據(jù)公開披露，宇樹擬募資42.02億元、發(fā)行不低于10%股份，對應(yīng)420億元整體估值。

宇樹的成功證明一件事：誰能率先把實驗室里的技術(shù)，變成用戶愿意買單的產(chǎn)品，誰就能拿到市場的定價權(quán)，甚至是優(yōu)先登陸資本市場的紅利。

不過，這條賽道遠比想象中的要卷。

樂聚機器人、云深處、斯坦德、優(yōu)艾智合、珞石、仙工智能、阿童木、迦智科技、卡諾普、玖物智能等超20家企業(yè)已明確上市計劃，他們都各有各的絕活。

宇樹不久的未來一定會遇到像“卷王”比亞迪一樣的問題——在外部競爭升級的背景下，比亞迪靠規(guī)模優(yōu)勢驅(qū)動增長的路徑正遭遇瓶頸，而要抓住中高端細分市場的機遇，智能化能力則是關(guān)鍵。

實際上，這幾年來，比亞迪一直在“補課”智能化。

而對于一家具身智能企業(yè)而言，宇樹的挑戰(zhàn)也來自智能化，即機器人的“大腦”。

攤開來看，宇樹雖然以“技術(shù)驅(qū)動”著稱，但對未來的投入上是明顯不足的。

財報顯示，宇樹一共只有480名員工，從人員構(gòu)成來看，其研發(fā)人員為175人，占比為36.5%，也并不高。

更關(guān)鍵的是，在研發(fā)投入上，宇樹2022年至2024年研發(fā)投入累計1.50億，2025年前9個月為9020萬。對比同行，優(yōu)必選2024年為4.78億，越疆為7179萬。

一般而言，機器人的能力可以拆解為“大腦”和“小腦”。小腦負責(zé)運動控制——讓機器人跑、跳、翻跟頭、保持平衡。在這個維度上，宇樹做到了行業(yè)頂尖：后空翻、側(cè)空翻、集群武術(shù)表演，技術(shù)實力毋庸置疑。

但大腦決定了機器人的理解、交互和自主決策能力。沒有成熟的大腦，機器人只能執(zhí)行預(yù)設(shè)指令，無法真正理解環(huán)境、自主規(guī)劃任務(wù)。這是通用機器人能否走出實驗室、走進工廠和家庭的關(guān)鍵。

從這個視角上看，支持宇樹底層的邏輯本質(zhì)上是“短期流量紅利”與“供給缺口”共同作用的結(jié)果。

招股書也顯示，其2022年-2024年境外收入占比連續(xù)三年超過55%，即境內(nèi)收入占比低于45%；2025年境內(nèi)收入占比60.80%、境外收入占比39.20%。

2025年是宇樹科技境內(nèi)收入占比首次超過境外的一年，但境外收入絕對值仍在持續(xù)增長。

宇樹將營收結(jié)構(gòu)的變動歸因于春晚帶動，畢竟2025年春晚前國內(nèi)具身智能依舊屬于“水下”項目，表演屬性尚未開發(fā)，注意力經(jīng)濟也未成形，一切需求還未萌芽；而境外的科研機構(gòu)和高校實驗室等，對本體的需求大于本土供給，因此給了宇樹機會。

說白了，它的客戶主要還是科研單位、商業(yè)表演和一些人形機器人企業(yè)購買來測試算法。這些場景固然不錯，卻都不是大規(guī)模、穩(wěn)定的需求場景。

也就是說，宇樹的成功以及背后整個中國人形機器人的繁榮都是建立在一個并不穩(wěn)固的底座上。

這顯然十分危險，越來越多的人形機器人企業(yè)必然在不久的將來面臨嚴(yán)重的同質(zhì)化競爭，然后就是洗牌、出清。

所以，2026年的全球人形機器人產(chǎn)業(yè)正處于一個極具欺騙性的階段：表面上硬件價格在劇烈下探，但實際上競爭的門檻卻在隨著基礎(chǔ)模型的出現(xiàn)而呈幾何倍數(shù)提高。

而這，將是對宇樹的下一個重大考驗。

3、“坡腳”宇樹，還在起點

在人形機器人行業(yè)，中美兩國有著不一樣的路徑分野——

無論是過去的智能汽車，還是當(dāng)下的AI，亦或接下來的人形機器人，中國擁有全球最完整的產(chǎn)業(yè)鏈門類，也正因為如此，中國人形機器人企業(yè)普遍專注于機器人的硬件本體。

而北美市場則在底層AI架構(gòu)、基礎(chǔ)模型、以及算力基礎(chǔ)設(shè)施方面仍保持著領(lǐng)先地位。

掰開宇樹人形機器人供應(yīng)鏈，我們發(fā)現(xiàn)，它的背后就站著一套由中國本土先進制造企業(yè)構(gòu)筑的、極其強悍且廉價的底層供應(yīng)鏈。

作為減速器龍頭，中大力德（002896.SZ）包攬了宇樹行星減速器采購量的63%；國內(nèi)3D視覺領(lǐng)域的龍頭公司奧比中光（688322.SH），占據(jù)了宇樹3D視覺模組采購量的72%；微縮電機的黑馬鳴志電器（603728.SH）的空心杯電機是宇樹的獨家供應(yīng)商（占同品類采購額15%以上）……

毫不夸張地講，宇樹把中國人形機器人行業(yè)的硬件本體帶到了一個前所未有的高度。

但也必須承認，這個機器人是“瘸腿”的。

王興興在今年3月的GTC上曾提出，行業(yè)距離真正跨過“ChatGPT時刻”仍有明顯距離。最大的難題在于，還沒有出現(xiàn)一個真正具備強泛化能力、能夠在陌生場景中穩(wěn)定執(zhí)行任務(wù)的具身智能模型。

和深度綁定Grok的特斯拉相比，宇樹可能離這樣的“大腦”更遠一些：基于Qwen自研的UnifoLM大模型仍處于研發(fā)測試階段，此前宇樹更依賴第三方大語言模型提供交互能力。

3月25日，特斯拉通過官方渠道發(fā)布Optimus最新視頻，首次集中展示了機器人的減速齒輪箱、靈巧手等核心硬件設(shè)計及研發(fā)環(huán)境，呈現(xiàn)出工程進展的具體程度。

“我們已進入Optimus 3的最后完成階段，它無疑將成為全球最先進的機器人，沒有任何產(chǎn)品能與之匹敵。事實上，我從未見過任何機器人的演示效果能媲美Optimus 3。”

馬斯克隨即表示，Optimus 3有望于今年夏季啟動生產(chǎn)，并計劃在2027年實現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)，初期年產(chǎn)能目標(biāo)為100萬臺。在他描繪的這幅圖景里——Optimus最終可能超越特斯拉汽車業(yè)務(wù)，創(chuàng)造高達10萬億美元的收入。

面對即將到來的強大對手，宇樹以及背后的中國宇樹們都要回答一個問題：如何構(gòu)建“高性能硬件+通用基礎(chǔ)模型+高質(zhì)量數(shù)據(jù)飛輪”的閉環(huán)，并在細分場景中率先形成閉環(huán)盈利，以支撐后續(xù)向通用服務(wù)領(lǐng)域的跨越。

從本次IPO來看，宇樹已經(jīng)開始“補課”。

招股書顯示，宇樹擬將募資總額的48%（約20.2億元）投入智能機器人模型研發(fā)，這意味著，宇樹試圖從“硬件領(lǐng)跑”轉(zhuǎn)向“軟硬兼修”。

在這場科技革命的浪潮中，競賽的終點不在于誰最先上市，誰先把產(chǎn)品做出來，而在于誰能把資本的熾熱轉(zhuǎn)化為車間里實實在在的生產(chǎn)力，真正讓人形機器人“站”穩(wěn)在工廠與家庭的地面上。

宇樹科技的IPO答卷已交出，但真正的考驗，才剛剛開始。而這些考驗才是更難、也更關(guān)鍵的。