瘦西湖靠船票港股上市，船娘的搖櫓能否在風險中搖出增長曲線？

江蘇瘦西湖文化旅游股份有限公司（以下簡稱“瘦西湖”）于2025年9月26日向港交所遞交招股書，擬在香港主板上市。

根據資料，瘦西湖2025年上半年實現營業收入8496.14萬元，同比增長16.23%。歸屬于上市公司股東的凈利潤3530.44萬元，同比增長4.30%。

2024年，瘦西湖主營業務中，游船業務、觀光車業務、服務費分別占營業收入85.52%、8.22%、6.27%。

其中，游船業務實現營業收入為9604.51萬元，同比增長0.99%。營業成本為4139.90萬元，同比增長10.18%。毛利率為56.90%，比上年下降3.59個百分點。

觀光車業務實現營業收入923.03萬元，同比增長21.93%。營業成本為465.29萬元，同比增長41.01%。毛利率49.59%，比上年下降6.82個百分點。

上半年服務費收入704.05萬元，同比下降2.25%。

此外，上半年瘦西湖銷售毛利率64.03%，比上年下降1.64個百分點。銷售凈利率45.70%，比上年下降0.61個百分點。

勁旅銳評：
瘦西湖的商業模式并不復雜，財報顯示，其主要業務系依托揚州市瘦西湖風景區水域、古運河水域、宋夾城風景區水域、大運河水域等優 質旅游資源，為游客提供各種類型的水上游船觀光服務。公司目前是揚州市唯一一家水上游船觀光服務企業，并且取得蜀岡-瘦西湖風景名勝區內部水上游船獨家經營服務許可，以船票收入作為主要收入來源獲得收益。2022年起，公司新增為游客提供景區觀光車服務以獲得收益；公司與高郵清水潭景區簽訂托管協議，獲取景區托管業務收入。2024年公司成立子公司運通公司，正式運營“大運揚州” 行進式游船演藝項目。
制約瘦西湖未來業績成長的因素，有如下幾個方面：
揚州非一線旅游目的地：數據顯示，2024年揚州累計接待國內游客1.19億人次，位列全省第四，排名在南京、蘇州、無錫之后，在江蘇省內并非頭部，在全國更加不算突出。瘦西湖作為揚州最為核心的景區，經營業績必然受揚州旅游目的地客流數量正相關。
瘦西湖景區收大門票：門票政策，白天門票：100元/人（旺季：2-10月）；60元/人（淡季：1、11、12月），夜游門票：120元/人，老人和學生有相應的優惠和免票政策。因成年人100元的門票金額，已經算是比較高的價格，根據揚州市文化廣電和旅游局的資料，蜀岡—瘦西湖景區2024年接待游客超七百萬人次，客源受限于景區接待游客數量的上限，對于游船這類二次消費項目的收入增長預期是非常不友好的，想實現游船收入快速增長也不現實，甚至是其未來業績增長的最大限制因素，也是最大業績瓶頸。一家三口在這里游玩一天基本消費要在500-1000元左右，在現階段及未來一段時間的居民消費和旅游支出來講，在這樣一個城市公園型景區消費如此金額，預期也是很難樂觀的。
加碼輕資產輸出：經過之前多年的實踐，多數景區輕資產輸出案例，收多方因素制約，成功案例少、失敗案例居多，即使能合作，收益也多數非常有限，對上市類企業的業績貢獻可謂杯水車薪，僅僅是資本故事而已。
多重因素增加經營風險：正如瘦西湖對投資者提示的那樣，公司受季節性淡旺季、天氣、安全因素、特許經營許可、內部控制、宏觀經濟狀況、不可抗力，以及業務單一性等等多重因素，構成長期經營挑戰和風險。