程強：縮量反彈，軍工、AI應用活躍

程強系德邦證券研究所所長、首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事

PART.01

市場概覽

2025年11月24日周一，A股市場縮量反彈；國債期貨市場回暖；商品指數反彈，碳酸鋰延續回調。

PART.02

市場行情分析

1) 股票市場：縮量反彈，對日反制和AI應用概念延續活躍

市場縮量反彈，分化顯著。今日上證指數全天圍繞3835點附近震蕩，早盤高開后一度下探，午后震蕩回升后回落，最終收報3836.77點，微漲0.05%；深市表現相對強勁，深證成指上漲0.37%至12585.08點，創業板指微漲0.31%收2929.04點，科創50指數上漲0.84%。中小盤股成為今日亮點，科創200指數大漲3.02%，萬得微盤股指數上漲2.21%，顯著跑贏大盤藍籌指數，中證紅利逆市下跌0.49%。全市場成交額1.74萬億，較前一交易日縮量約12.3%，或顯示資金進攻意愿不強；市場合計4228只個股上漲，1100只下跌，賺錢效應明顯回升。

軍工和AI應用概念延續活躍。今日強勢板塊延續周五相對強勢表現，中船系、航母、商業航天、軍工信息化、拼多多合作商指數分別上漲6.41%、5.78%、5.75%、5.74%、5.14%。消息面上，綜合彭博社及日本富士新聞網24日報道，日本防衛大臣小泉進次郎在23日視察琉球群島一處自衛隊基地時表示，日本將如期在該基地部署中程防空導彈，此舉或加劇中日關系緊張，或推動軍工板塊上行。AI應用相關方面，谷歌Gemini3.0ProImage模型更新提升多模態應用預期，以及阿里“千問”App公測覆蓋辦公、健康等場景，或標志AI技術從概念走向實用化，推動相關細分板塊上漲。鋰礦與新能源板塊延續調整，鋰礦指數下跌4.93%，國城礦業、大中礦業、盛新鋰能、融捷股份連續跌停。廣期所調整碳酸鋰期貨手續費或導致投機資金撤離，寧德時代計劃最快下月初重啟宜春鋰礦或加劇供應過剩擔憂，碳酸鋰主力期貨合約下跌至9萬元/噸附近，或打壓市場情緒。

美聯儲降息預期回暖，關注地緣政治變化。上周市場波動或因美聯儲12月降息預期反復及中日關系緊張，當地時間周五，被稱為美聯儲“三號人物”的紐約聯儲銀行行長威廉姆斯表示，當前勞動力市場疲軟對經濟構成的威脅已經超過了通脹壓力，他認為，美聯儲仍有進一步降息的空間。據證券時報，根據芝商所的美聯儲觀察工具，在威廉姆斯周五發布講話后，利率期貨市場的交易員對美聯儲12月降息的概率預期猛增至了約70%，較一天前的不到40%幾乎翻倍，降息預期回暖或是今日市場反彈主要因素，但未來需進一步關注美國通脹數據。同時，近期中日關系緊張加劇，或持續壓制市場風險偏好，建議關注地緣政治變化。

2) 債券市場：國債期貨市場回暖

國債期貨市場回暖。今日國債期貨市場小幅上漲，交易盤情緒平穩，30年期主力合約（TL2512.CFE）上漲0.15%，10年期、5年期、2年期合約分別上漲0.06%、0.03%、0.01%，收盤價分別為 115.76、108.505、105.890、102.418 元。

資金面維持寬松。今日資金面整體寬松，央行操作方面，央行今日開展3387億元7天逆回購操作，投標量3387億元，中標量3387億元，操作利率為1.40%，與此前持平。從資金利率表現看，SHIBOR隔夜利率報1.316%，較11月21日下調0.4個BP，維持相對低位水平，反映銀行間市場隔夜資金供給充裕，1周、2周、1個月分別上行3、2、0.1BP至1.447%、1.542%、1.520%。DR007報1.441%，較上一日下行4.49個BP，資金面波動可控。

關注后續PMI數據和全球流動性變化。我們認為當前債市處于“資金面寬松托底、長端調整壓力釋放”的平衡狀態，短期或呈現震蕩格局。下周將公布11月PMI數據，若數據低于預期，可能強化債市寬松預期，反之或壓制長端利率下行空間。近期美聯儲降息預期有所回升，或對全球流動性有所改善。三季度貨幣政策執行報告明確“實施好適度寬松的貨幣政策”，國債買賣操作常態化或為長端利率提供“安全墊”。

3) 商品市場：商品指數反彈，碳酸鋰延續調整

商品指數反彈。今日國內商品期貨市場呈現反彈格局，南華商品指數收于2516.25點，上漲0.55%，指數自7月中旬以來維持震蕩偏弱走勢。市場結構性分化，能化板塊領漲，農產品與黑色系局部走強，貴金屬與新能源材料承壓回調。甲醇主力合約漲3.08%領漲市場，玻璃上漲2.95%；碳酸鋰跌2.88%，焦煤跌1.48%，滬銀、原油分別下跌1.14%、1.13%。

抑制投機和供給預期，碳酸鋰價格延續偏弱。碳酸鋰期貨延續調整，廣期所于11月20日公告，自11月24日起，LC2601合約交易手續費上調至成交金額的萬分之三點二，單日開倉限額收緊至500手，顯著提高投機成本，或抑制市場過熱情緒，引發資金集中撤離。根據觀點地產網信息，11月21日寧德時代已制定初步方案，擬于12月初重啟位于江西宜春的枧下窩鋰礦，并已要求供應商及合作方完成設備、化學品與人員準備，同時通知相關精煉商做好原料接貨安排，最終能否復產仍待主管部門批復，供給恢復預期下市場延續承壓。

供需預期轉弱，焦煤延續調整。近期焦煤期貨延續調整，截至11月13日，鋼聯統計的全樣本獨立焦化企業及247家樣本鋼廠焦炭產量為108.9萬噸/日，較10月初的高點112.62萬噸/日下滑3.72萬噸/日；523家煉焦煤礦山庫存環比回升20萬噸。焦煤競拍的流拍率也從之前的20%~30%快速回升到了上周五的62%。在鋼廠虧損、鐵水產量尚未見底的情況下，需求可能持續下降，市場或擔憂黑色產業鏈出現負反饋。結合國家發改委供暖季能源保供會議釋放穩定供應信號，明確加強煤炭生產組織和運輸保障，或削弱市場對冬季供應短缺的擔憂，導致前期基于“供應收縮”的上漲邏輯部分逆轉。

PART.03

交易熱點追蹤

2) 近期核心思路總結

權益方面，我們認為近期市場延續偏弱多因美聯儲降息預期、中日關系等外部因素影響，市場風險偏好或維持謹慎，建議關注美國通脹數據和近期地緣政治變化。

債市方面，我們認為短期資金面預計將維持寬松，后續需關注國內政策、央行買賣國債效果、美聯儲12月進一步降息預期等因素。

商品方面，我們認為當前工業品市場開始由預期交易轉向關注供需基本面真實情況；貴金屬方面，若12月非農數據疲軟或地緣風險升溫，未來仍有上行機會。

風險提示：國際地緣政治變化，國際大宗品價格波動。