透視外賣賬本：京東被「暴擊」，阿里方向轉(zhuǎn)移

在外賣和即時(shí)零售這場(chǎng)聲勢(shì)浩大的戰(zhàn)爭(zhēng)中，看得見和看不見的細(xì)節(jié)，都藏在了數(shù)字背后。

京東的財(cái)報(bào)已經(jīng)拆盲盒，市場(chǎng)在盯著阿里美團(tuán)的Q3季報(bào)，這份財(cái)報(bào)將會(huì)回答很多問題：7-9月份的戰(zhàn)損情況、訂單規(guī)模、UE以及外賣導(dǎo)流電商的邏輯究竟是不是皇帝的新衣。

不久前，阿里在香港與投資機(jī)構(gòu)做的Q3業(yè)績(jī)Preview上流出來的幾個(gè)關(guān)鍵信息顯示：

1、CMR同比增速和上個(gè)季度類似（10% YoY），GMV月度趨勢(shì)和統(tǒng)計(jì)局線上實(shí)物社零趨勢(shì)類似，閃購(gòu)貢獻(xiàn)2-3%增量；

2、閃購(gòu)虧損350-400億元，9月份單量相對(duì)穩(wěn)定，和7、8月份比單量有季節(jié)性波動(dòng)；

3、純電商EBITA同比正增長(zhǎng)，同比增速好于6月季度；

4、9月閃購(gòu)UE減虧on track，12月季度的某月度UE預(yù)計(jì)會(huì)較7、8月份峰值減虧一半。

多位分析人士認(rèn)為，這段Preview 的信息量很大，阿里GMV增速低于行業(yè)增速，也低于拼多多和抖音電商的雙位數(shù)增速，電商協(xié)同效應(yīng)暫時(shí)還不明顯。

但考慮拼多多已經(jīng)發(fā)布Q3財(cái)報(bào)，其廣告收入增速已經(jīng)跌至8%，如果淘系的CMR能夠保持10%以上增速，那么這將是淘寶五年來廣告收入增速首次反超拼多多，加上淘天純電商利潤(rùn)增速好于上季度，雖然GMV增速還低于抖音，但是對(duì)于電商市場(chǎng)是個(gè)重要信號(hào)。另外，9月UE減虧按計(jì)劃（on track），如果下季度可以實(shí)現(xiàn)UE較7、8月份峰值減虧一半，利潤(rùn)會(huì)大幅改善。

Q3的前瞻數(shù)字并不能在定量層面給到高質(zhì)量的參考信息，但在定性上可以調(diào)節(jié)一些因情緒產(chǎn)生的偏差。關(guān)于外賣與電商協(xié)同這件事，眾說紛紜，在財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)揭曉之前，我們或許可以從一些討論的聲音里找到更清晰的答案。

01

殘酷的外賣賬本，越努力越虧錢

三年打一仗，一仗虧三年。流量入口爭(zhēng)奪戰(zhàn)打到現(xiàn)在，很顯然已經(jīng)超出了各家的承受水平，京東是這場(chǎng)大戰(zhàn)的始作俑者，放最狠的話，也挨最毒的打。

外賣大戰(zhàn)打得最激烈的二季度，京東新業(yè)務(wù)爆虧了147.77億。到了三季度，新業(yè)務(wù)虧損157億，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)虧損10.5億。其中，京喜和國(guó)際業(yè)務(wù)大約虧了15-20億，剩下的外賣業(yè)務(wù)大概虧了137-142億，日均虧損1.5-1.6億。

在補(bǔ)貼大幅退坡的前提下，維持一個(gè)個(gè)位數(shù)市場(chǎng)份額的外賣業(yè)務(wù)，一個(gè)季度仍要虧一百多億，代價(jià)不小。與此同時(shí)，大摩35頁的研報(bào)《京東凜冬將至》也給了京東三波暴擊，直擊靈魂。

一擊，京東是未來12個(gè)月處境最差的電商股，國(guó)補(bǔ)退坡后，京東收入增速將放緩至個(gè)位數(shù)。

二擊，即時(shí)零售無法成為京東新的增長(zhǎng)極，二季度有11%的市場(chǎng)份額，三季度末就掉到8%。三季度單均預(yù)計(jì)虧9元，2025全年總共虧340億元，長(zhǎng)期做下去會(huì)承受比同行更高的單均虧損。

三擊：京東的新業(yè)務(wù)如京喜、低價(jià)、直播電商，都以大額補(bǔ)貼和宏大KPI敘事高調(diào)啟動(dòng)，短暫的爆發(fā)式增長(zhǎng)后，便陷入停滯或邊緣化。

這可能是京東有史以來最五味雜陳的一份研報(bào)，因?yàn)樵谫Y本市場(chǎng)里，頂級(jí)券商一般不會(huì)如此不留情面，但這也側(cè)面說明京東外賣如果再干下去，將會(huì)大大拖累整個(gè)集團(tuán)大盤。雖然管理層還在嘴硬，但Q3京東實(shí)質(zhì)上已經(jīng)沒有什么大的動(dòng)作。

可以說，當(dāng)下京東的外賣賬本已經(jīng)亮出明牌，現(xiàn)在球被踢到了阿里這邊。

從已知的結(jié)果來看，阿里這邊的投入也很高，7月公布的計(jì)劃是未來12個(gè)月投入500億，三季度的可能已經(jīng)花了其中六成。

市場(chǎng)分析人士測(cè)算，淘寶閃購(gòu)Q3預(yù)計(jì)虧損350-400億，考慮到騰挪了部分營(yíng)銷費(fèi)用，Q3總虧損應(yīng)該450億以內(nèi)，不會(huì)更多。再算美團(tuán)這邊，Q3預(yù)期虧損150-200億。

——注意，這只是虧損金額，不是投入金額。

作為參考，高盛的預(yù)測(cè)阿里新季度的整體EBITA預(yù)計(jì)同比下跌80%，其中即時(shí)零售的虧損從Q1的110億飆升到Q2的360億。而美團(tuán)Q3的外賣業(yè)務(wù)虧損，高盛預(yù)測(cè)外賣虧160多億，花旗預(yù)測(cè)虧損190億，野村證券預(yù)測(cè)虧損188億，相當(dāng)于每單虧損2.71元。匯豐的預(yù)測(cè)更為悲觀，虧損達(dá)到200億。

高盛的數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，由于外賣競(jìng)爭(zhēng)在三季度最激烈，淘寶閃購(gòu)的虧損比二季度要更大一些，在300-350億之間。美團(tuán)這邊三季度是日訂單量方面，淘寶閃購(gòu)在7500萬左右，美團(tuán)在8000萬左右，京東大約1600萬。

只看虧損數(shù)字有點(diǎn)過于片面，關(guān)鍵還是要看虧損的質(zhì)量，巨額虧損帶來的是訂單量爆發(fā)。

9月份茶飲需求下降，各家單量都有所下滑。從最新的訂單量數(shù)據(jù)來看，京東的日均單量?jī)H剩1100萬單左右，阿里、美團(tuán)的日均訂單量都在7000萬 - 8000萬單浮動(dòng)。

回顧過去二十年的互聯(lián)網(wǎng)補(bǔ)貼大戰(zhàn)，決定勝負(fù)的關(guān)鍵，從來不是單純的補(bǔ)貼規(guī)模，而是隱藏在競(jìng)爭(zhēng)背后的關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施能力以及效率。

分析人士表示，外賣大戰(zhàn)之前，美團(tuán)純外賣一單大概是賺1.5元，餓了么一單是微虧，兩者之間的效率差大概是1.5元。七八月份單量最高峰時(shí)，美團(tuán)單均虧損一塊多，淘寶閃購(gòu)達(dá)到4、5塊，兩者之間的gap峰值達(dá)到了3～4塊錢。

表面上看，美團(tuán)的效率很好、淘寶閃購(gòu)的效率下降，其實(shí)不是。在效率差擴(kuò)大的情況下，如果看絕對(duì)值，美團(tuán)外賣生意的絕對(duì)虧損已經(jīng)到了一個(gè)比較高的量級(jí)。從9月份開始，雙方市場(chǎng)份額已經(jīng)趨于穩(wěn)定，據(jù)行業(yè)人士透露，美團(tuán)市占率穩(wěn)占在6成左右，而如果看30元以上的客單價(jià)，美團(tuán)的市占始終穩(wěn)在了7成左右。

最后的結(jié)論是，阿里通過大規(guī)模的補(bǔ)貼，縮小了美團(tuán)跟淘寶閃購(gòu)之間的市占差距。過去大家都認(rèn)為美團(tuán)外賣的壁壘很高，問題是現(xiàn)在阿里四個(gè)月砸500億，城墻怎么可能沒有任何損壞？

相比之下，市場(chǎng)更需要注意的是美團(tuán)護(hù)城河被侵蝕后能不能恢復(fù)。上述分析人士透露，原來美團(tuán)對(duì)戰(zhàn)爭(zhēng)很自信，但現(xiàn)在美團(tuán)也不確定護(hù)城河能不能夠恢復(fù)，因?yàn)檫@是一個(gè)跟阿里長(zhǎng)期博弈的過程。

但阿里就此勝利了嗎？只能說這只是長(zhǎng)征之路的開始。

02

淘寶閃購(gòu)與主站電商有協(xié)同嗎？

在閃購(gòu)的戰(zhàn)略問題上，外部觀察者有一定的分歧：

保守派反對(duì)大規(guī)模補(bǔ)貼，他們認(rèn)為外賣餐單補(bǔ)貼帶來的都是比價(jià)用戶，等到補(bǔ)貼散盡，塵歸塵土歸土，投入的錢和資源都是浪費(fèi)。

樂觀派主張大規(guī)模補(bǔ)貼培養(yǎng)用戶心智，讓用戶不停地打開淘寶，提升淘寶的DAU——這是互聯(lián)網(wǎng)里面高頻打低頻的打法，也是阿里目前正在講述的故事邏輯。

實(shí)際上，當(dāng)年盒馬X會(huì)員店也在小范圍內(nèi)試過這種打法，用早餐和買菜去提高頻次。雖然這個(gè)項(xiàng)目最后夭折，但當(dāng)時(shí)能明顯看到X會(huì)員店的多渠道用戶的留存率和UP值要比單一渠道用戶高30-40%，用戶流失率較低。

阿里現(xiàn)在走的就是這條路——淘寶閃購(gòu)短期賺不賺錢不重要，就當(dāng)成淘寶的一種促活手段。過去淘寶主站在外面買量，為了DAU和激活一年也要花800億，現(xiàn)在把錢挪到補(bǔ)貼外賣上，效果看起來也差不多。與其把錢花在營(yíng)銷上，不如花在補(bǔ)貼外賣上，還能沉淀消費(fèi)者的支付數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)更全了。

事實(shí)也沒錯(cuò)，2025年8月前三周，淘寶閃購(gòu)幫助淘寶App的日活和月活分別增加了20%和25%，也提升了阿里Q2季度的CMR增長(zhǎng)。

阿里的長(zhǎng)期目標(biāo)，是通過即時(shí)零售為淘寶主站帶來每年1萬億的額外交易額。但隨著淡季來臨、補(bǔ)貼效率遞減，進(jìn)入9月淘寶APP的月活增速大幅放緩至4.1%，遠(yuǎn)低于京東（14.8%）和美團(tuán)（7%）。

當(dāng)然，訂單數(shù)據(jù)是戰(zhàn)報(bào)，在外賣業(yè)務(wù)里UE模型才是系統(tǒng)能力。砸了將近500億以后，阿里的外賣UE（業(yè)務(wù)的單位經(jīng)濟(jì)效益）依然不樂觀。

根據(jù)券商跟蹤，淘寶閃購(gòu)UE減虧正在推進(jìn)，7月單均約虧5.5塊，8月單均約虧4.5塊，而9月單均虧4塊左右，離二季度財(cái)報(bào)會(huì)議上所說的在保持價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力下縮減一半U(xiǎn)E虧損的目標(biāo)還很遠(yuǎn)。

至于未來淘寶閃購(gòu)對(duì)遠(yuǎn)場(chǎng)電商到底有沒有帶動(dòng)作用，得拉長(zhǎng)到3-4個(gè)月甚至更長(zhǎng)的周期來看。即時(shí)零售的關(guān)聯(lián)交易路徑應(yīng)該是這樣：先帶動(dòng)餐飲生鮮，再到超市日百，最后才到3C數(shù)碼等品類，這是一個(gè)循序漸進(jìn)的過程。

據(jù)了解，觀戰(zhàn)方拼多多內(nèi)部認(rèn)為，閃購(gòu)和電商有協(xié)同效應(yīng)，但沒必要為了這點(diǎn)協(xié)同去做外賣。他們的原話是：“為了喝點(diǎn)醋，做了盤餃子。”

從商業(yè)模型出發(fā)，期望外賣和電商之間直接有協(xié)同其實(shí)是有g(shù)ap的，履約側(cè)不一樣，二者在履約側(cè)有一定的共用能力但是管理難度非常高；供給側(cè)也不一樣，僅用戶側(cè)可以復(fù)用，但閃購(gòu)的心智還差很遠(yuǎn)。

而外賣和閃購(gòu)是有強(qiáng)協(xié)同，閃購(gòu)和遠(yuǎn)場(chǎng)電商則是弱協(xié)同。閃購(gòu)和電商是兩種成本費(fèi)用模型，電商的成本大頭是營(yíng)銷費(fèi)用，而閃購(gòu)是履約費(fèi)用，問題是只有外賣和閃購(gòu)?fù)瑫r(shí)一起做才能做好履約成本模型。

一位分析人士提到，淘寶做閃購(gòu)業(yè)務(wù)還在早期階段，要達(dá)成最低的履約成本就需要外賣訂單量也要足夠多，如果外賣少/閃購(gòu)多，履約模型可能根本不成立，如果閃購(gòu)商品本身沒有差異化，結(jié)果就是外賣訂單會(huì)比閃購(gòu)多。

過去餓了么幾次想沖擊美團(tuán)，最后都被美團(tuán)摁住了，后來餓了么自己也放棄了。原因很簡(jiǎn)單：一是餓了么的單量不及美團(tuán)，二是美團(tuán)有騎手的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，這種情況下餓了么在很多城市給騎手的每一單費(fèi)用要比美團(tuán)多2-3毛錢，如果不額外補(bǔ)貼，騎手同樣的工作時(shí)間收入不如在美團(tuán)，自然就會(huì)流失。

因此，阿里想要做閃購(gòu)這個(gè)增量市場(chǎng)就要重構(gòu)履約模型，于是就不得不先做、多做外賣，然后再花功夫把供給端和履約端的精細(xì)化運(yùn)營(yíng)做起來。

對(duì)于京東和阿里而言，這屬于一場(chǎng)因?yàn)榉朗囟M(jìn)攻的戰(zhàn)役，只不過短期內(nèi)代價(jià)很大。

一個(gè)細(xì)節(jié)可供參考的是，阿里近期的動(dòng)作都是在做88VIP、盒馬、飛豬、高德等業(yè)務(wù)的協(xié)同。比較合理的解釋是，當(dāng)單量到達(dá)億級(jí)，阿里測(cè)試了自己的極限運(yùn)力，轉(zhuǎn)頭開始精細(xì)化運(yùn)營(yíng)提高留存率，同時(shí)快速建設(shè)閃電倉網(wǎng)絡(luò)，優(yōu)化非餐飲的本地供應(yīng)鏈。

03

戰(zhàn)爭(zhēng)還會(huì)繼續(xù)嗎？

圈內(nèi)有一種說法：外賣大戰(zhàn)真正的戰(zhàn)爭(zhēng)在這個(gè)冬天——潮水褪去、雙方開始拼刺刀的階段。

過去的7、8、9、10這幾個(gè)月是打得熱鬧，但大部分增長(zhǎng)的訂單基本都來自茶飲。外賣以前就是1萬億～1.2萬億左右的市場(chǎng)，是幾家平臺(tái)用錢硬生生砸到了2萬億的規(guī)模，把阿里跟美團(tuán)的市場(chǎng)份額從3:7改寫成了4:6。

阿里之所以取得階段性戰(zhàn)果，一部分原因是淘寶和餓了么第一次實(shí)現(xiàn)了打通，淘寶的電商流量可以帶動(dòng)外賣品牌的曝光；更重要的是用戶在淘寶點(diǎn)完外賣之后還會(huì)繼續(xù)逛，帶動(dòng)電商的轉(zhuǎn)化。這個(gè)事情京東也想做但沒有做成。區(qū)別在于，京東是用戶先想好了買什么才會(huì)去上面下單，但淘寶有逛的心智。

另一部分原因是，阿里夏季戰(zhàn)役的增長(zhǎng)訂單里大部分都是用錢燒出來的。某種程度上阿里解決了運(yùn)力供給的問題，而這些運(yùn)力里有一定的比例來自于暑假工。等到冬天，茶飲訂單的虛假繁榮退去，配送場(chǎng)景開始變得復(fù)雜，運(yùn)力開始短缺，美團(tuán)的履約優(yōu)勢(shì)會(huì)更明顯。

那么，對(duì)阿里來說履約模型是一道門檻嗎？接近美團(tuán)人士透露，影響因素僅為時(shí)間和規(guī)模。

當(dāng)淘寶閃購(gòu)在騎手端實(shí)現(xiàn)成本與時(shí)效拉平后，可依托已積累的騎手資源、商家合作基礎(chǔ)與訂單規(guī)模，逐步推動(dòng)用戶遷移。也就是說，美團(tuán)的防御體系并非不可突破，用戶才是左右這場(chǎng)戰(zhàn)爭(zhēng)誰勝誰輸?shù)淖铌P(guān)鍵。

事實(shí)上，高額外賣補(bǔ)貼自始至終都有一個(gè)核心悖論：當(dāng)年Uber與Lyft、OFO和摩拜、社區(qū)團(tuán)購(gòu)等等補(bǔ)貼大戰(zhàn)終局，都有一個(gè)顯性的規(guī)律：通過補(bǔ)貼獲客的轉(zhuǎn)化率和LTV（用戶價(jià)值）極低。

美團(tuán)的中期策略是死守高端用戶，爭(zhēng)取比價(jià)用戶，舍棄羊毛黨。但在阿里強(qiáng)大的攻勢(shì)下，美團(tuán)也只是守住了戰(zhàn)線，并沒有反攻的空間，更沒有恢復(fù)到補(bǔ)貼戰(zhàn)前的盈利能力。

而現(xiàn)在，阿里的問題在于未來如何優(yōu)化投入和產(chǎn)出。

分析人士李云算了一筆賬，淘寶閃購(gòu)如果長(zhǎng)期穩(wěn)態(tài)的虧損控制在每單虧5毛錢，日均7千多萬單，一年就是虧100多億，100億左右的長(zhǎng)期虧損可以理解為買量的費(fèi)用，這樣的支出是可以接受。

但如果淘寶閃購(gòu)將每單虧損控制在2元，維持日均7千萬單的規(guī)模，年內(nèi)虧損就需要500億左右，約占阿里電商主業(yè)盈利的三分之一。如果阿里效率再差一點(diǎn)，虧損再上到700億，加上云業(yè)務(wù)1500億的投入，一年2300億打出去，其實(shí)阿里也打不了這么久。

“但流量入口之戰(zhàn)已經(jīng)迫在眉睫，阿里如果不做，市場(chǎng)份額會(huì)被美團(tuán)、抖音、京東不斷地蠶食，這件事看似是進(jìn)攻，其實(shí)也是在防守。”

因此，這場(chǎng)外賣大戰(zhàn)的終局還是爭(zhēng)奪高端用戶，也就是美團(tuán)王莆中所說的“30元以上訂單的市占”。本質(zhì)上來說，高端用戶=高AOV=利潤(rùn)核心，這才是決定長(zhǎng)期UE的終極戰(zhàn)場(chǎng)。

這類用戶是最核心的、價(jià)值最高的，且與美團(tuán)核心用戶重疊度較高，是阿里重點(diǎn)突破的對(duì)象；而早期通過補(bǔ)貼吸引的價(jià)格敏感型、羊毛黨用戶僅為過渡，目的是快速積累訂單量、完善運(yùn)力與商家規(guī)模。

不可否認(rèn)的是，外賣和閃購(gòu)是一盤棋。餐飲外賣補(bǔ)貼大戰(zhàn)只是阿里試圖在閃購(gòu)與電商之間進(jìn)行強(qiáng)鏈接的第一關(guān)，第二關(guān)還是要面對(duì)美團(tuán)的非餐飲外賣這一戰(zhàn)場(chǎng)。換言之，阿里的競(jìng)爭(zhēng)需分兩階段推進(jìn)：

第一階段是穩(wěn)住外賣業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)與美團(tuán)的單量平衡。

第二階段是進(jìn)攻到店業(yè)務(wù)，掌控外賣與到店兩大利潤(rùn)來源。這一策略的另一個(gè)核心是避免重蹈早年餓了么的覆轍，餓了么當(dāng)年就是因?yàn)橹贿M(jìn)攻外賣，美團(tuán)到店給外賣輸血，但餓了么只做外賣利潤(rùn)很低，打不過美團(tuán)。

如前文所說，阿里非餐飲外賣大戰(zhàn)在背地里一直緊鑼密鼓地進(jìn)行著。近期阿里一直在瘋狂搭建閃電倉網(wǎng)絡(luò)，后面非餐飲外賣的補(bǔ)貼大戰(zhàn)可能會(huì)變成主角登場(chǎng)。

當(dāng)下而言，阿里的工作重點(diǎn)有兩塊，一是在餐飲外賣上提高客單價(jià)，減少每單虧損，穩(wěn)定單量，持續(xù)為淘寶帶來客流。二是發(fā)力即時(shí)零售，招募品牌商家，加大核心供給。

品牌商家是阿里的核心基本盤，這也正是美團(tuán)所欠缺的重要供給。據(jù)了解，淘天不少品牌方愿意進(jìn)場(chǎng)做近場(chǎng)電商，因?yàn)樗麄儽旧硪灿虚T店。而系統(tǒng)接入成本和門店改造成本都是阿里來負(fù)責(zé)的。

今天，阿里已經(jīng)組建了一個(gè)作戰(zhàn)小組，專門針對(duì)大KA品牌商家做技術(shù)加產(chǎn)品的整合。相反，美團(tuán)在拓展品牌商家這件事上進(jìn)展極其緩慢。

04

這場(chǎng)外賣大戰(zhàn)會(huì)在什么時(shí)候、以什么樣的形式停下來，或許連阿里、美團(tuán)自己都無法明確。

對(duì)于阿里需要向市場(chǎng)證明外賣如此大的投入，能夠創(chuàng)造多少增量，對(duì)電商到底有多大的正向提升。對(duì)美團(tuán)而言，則需要向市場(chǎng)證明其運(yùn)營(yíng)效率依然大幅優(yōu)于阿里，且最重要的是閃購(gòu)業(yè)務(wù)有沒有快速增長(zhǎng)。

即將到來的Q3的財(cái)報(bào)，可能會(huì)回答外界不少疑問。