從“盟主”到“帶頭大哥”：騰訊壓力還在后面？

假如騰訊將所持ABCDEFGHIGK等公司股權(quán)全這么個(gè)方式分紅，騰訊就從媒體渲染中的“盟主”成了“帶頭大哥”。

減持后，持有少量股權(quán)，不拋售，持續(xù)戰(zhàn)略合作。那就等于持續(xù)的投資背書。而自己的大小股東們，跟著持有，看他眼色。

盡管損失潛在的巨額收益，騰訊只消偶爾強(qiáng)化一下與A或B的合作，就足以影響后者股價(jià)，甚至持續(xù)影響治理結(jié)構(gòu)。不止自身業(yè)務(wù)、股價(jià)受益，大小股東賬面亦好看。

這比沒有實(shí)際投票決定權(quán)的大股東地位 超脫 多了。過去的模式，“半條命”在京東們手里。馬化騰很牛，很多時(shí)候，也得看劉強(qiáng)東們的眼色。

如此，騰訊的資本連接，就從過去的大動(dòng)脈、動(dòng)輒黃金分割一樣的20%以下的模式，變成毛細(xì)血管一般的網(wǎng)絡(luò)。

當(dāng)然，若都這樣分紅，外部直接賬面損失相當(dāng)驚人。不過，卻會(huì)扮演騰訊市值管理的 的 核心利器。昨天消息出來，京東大跌，港股市值蒸發(fā)600 億 港元。騰訊集團(tuán)漲逾4%，市值提升1700多億，超過了分紅對(duì)應(yīng)的賬面財(cái)富。

如此，騰訊的股東們，就既有分紅帶來的實(shí)物所獲，騰訊股價(jià)賬面價(jià)值又刺激一輪。只要這種游戲能持續(xù)一個(gè)周期，它們對(duì)騰訊的信心，就不可能消退。而且，拿京東充作中期派息，也是與騰訊股份比例捆綁的。

截至目前，騰訊手中還有一大把外部籌碼，總賬面近萬億。跟著這個(gè)帶頭大哥，可是有肉吃。

那 它在資本市場(chǎng)就具有一種相對(duì)穩(wěn)定的氣質(zhì)。即便后續(xù)某家爆雷，或者遭受監(jiān)管處罰（這已成心理定式哈哈），公允價(jià)值波動(dòng)就不會(huì)有實(shí)質(zhì)傷害。

人們老說巴菲特是價(jià)值 投資 。其實(shí)，他更擅長(zhǎng)通過各種因素影響上市 公司 治理架構(gòu)。他的背書，對(duì)于許多公司來說，具有強(qiáng)大的扭曲力場(chǎng)效應(yīng)。如果騰訊這種游戲能持續(xù)下去，只要它的核心業(yè)務(wù)能維持競(jìng)爭(zhēng)力，資本市場(chǎng)同樣會(huì)有類似的效果。

從“盟主”到“帶頭大哥”，還可以為京東們創(chuàng)造新的治理空間，消除運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化生態(tài)體系。

比如，這輪之后，騰訊在京東中的董事席位，應(yīng)該就沒了。京東董事會(huì)面臨改組。此前，劉強(qiáng)東與劉熾平同為京東董事。另有多名獨(dú)董。

京東接下來顯然不可能只有劉強(qiáng)東一人擔(dān)任董事。由于同時(shí)身兼董事長(zhǎng)、CEO角色，投資人肯定會(huì)有想法。新的董事 應(yīng) 會(huì)進(jìn)來。至于是否延續(xù)以前數(shù)量與結(jié)構(gòu)，無法判斷。但有一點(diǎn)非常明確，這給了京東集團(tuán)穩(wěn)定、獨(dú)立的決策空間。此前騰訊大股東地位、1席董事并不能動(dòng)搖劉強(qiáng)東投票權(quán)，甚至騰訊投票權(quán)也交由劉代持。

我們判斷，新席位很難重新釋放給外部，比如二股東沃爾瑪。不是投票權(quán)問題，而是日常決策加集團(tuán)內(nèi)部 協(xié)同 訴求。要看到京東經(jīng)由多年演進(jìn)，業(yè)務(wù)趨于多樣，旗下?lián)碛卸嗉疑鲜泄荆鎴D、結(jié)構(gòu)、權(quán)益已相當(dāng)復(fù)雜。這周期，它既要展示開放維度，又要防止離散，必須建立敏捷協(xié)同的創(chuàng)新組織，沉淀更為完整的數(shù)字化能力。

最大可能會(huì)從內(nèi)部高管選取，尤其徐雷等人。徐不是核心股東角色，但他此前已擔(dān)任集團(tuán)總裁，名義職級(jí)很高，若不進(jìn)董事會(huì)，更像最高政委。而劉本人已很難兼顧更多細(xì)節(jié)。

后續(xù)未必如我們判斷。但騰訊若復(fù)制此次減持與分紅策略（未必類似規(guī)模），也一定會(huì)出現(xiàn) 顯著 的治理機(jī)會(huì)。

這仍然是一個(gè)相對(duì)明暗的周期。如果騰訊不盡快退出這種資本深度連接的架構(gòu)，不但它自身會(huì)持續(xù)遭受質(zhì)疑，京東們想實(shí)現(xiàn)組織調(diào)整，也只能在運(yùn)營(yíng)層面，董事會(huì)層面肯定會(huì)受掣肘。

后續(xù)可能還有多個(gè)類京東案例。這種內(nèi)在博弈，不止在騰訊、京東之間，也在京東與騰訊投資的其他公司之間。比如，京東、美團(tuán)、拼多多們?cè)缫丫植啃纬筛?jìng)爭(zhēng)，未來甚至局部肉搏。騰訊如繼續(xù)沿循過往生態(tài)投資策略，那就像是美國當(dāng)年的“門戶開放”政策了，看似可以利益均沾，外部單元卻一團(tuán)糾葛，不可持續(xù)。

騰訊官方昨日還原了減持 京東 邏輯。確實(shí)，京東已成獨(dú)立生態(tài)，騰訊資本 力 已很難發(fā)揮作用，確實(shí)到了退出、選擇新的投資賽道時(shí)刻。

而 它還必須加快速度。因?yàn)榉磯艛唷⒈O(jiān)管、互聯(lián)互通內(nèi)在要求一致，當(dāng)阿里、美團(tuán)遭受重罰（滴滴何嘗不是）后，騰訊怎么可能安心。

這可是2021財(cái)年Q4尾巴。它必須做出果斷的表態(tài)，甚至不惜犧牲外部賬面收益。

若只是少量減持京東，按昨天官方口吻， 本 算不上新聞。這是預(yù)期的事。但結(jié)合時(shí)間點(diǎn)、減持規(guī)模，還是 透露 了緊迫。

這種方案，若沒跟關(guān)鍵股東、京東勾兌好，實(shí)在難以想象能落實(shí)。畢竟，若騰訊與京東之間不能延續(xù)一種可持續(xù)的戰(zhàn)略合作機(jī)制，騰訊股東不可能接受京東股票。

看昨今騰訊、京東股價(jià)反差，分紅策略應(yīng)該說做了巧妙的利益平衡與新的捆綁。騰訊也算向監(jiān)管部門做了一次無聲的“匯報(bào)”。

不過，即便從“盟主”走向“帶頭大哥”，騰訊毛細(xì)血管網(wǎng)一樣的資本力量，同樣會(huì)遭遇考驗(yàn)。

因?yàn)椋挠脩簟⒘髁俊⑸缃弧⒅Ц兜榷嘀匾亟M合的形態(tài)，很難真正解耦。比如，此刻，微信與財(cái)付通能真正切割么？不可能。

如此，騰訊仍 就 主導(dǎo)著一套游戲規(guī)則，左右著許多合作的機(jī)制。騰訊經(jīng)常渲染“半條命”在伙伴那里。但實(shí)際上，只要伙伴不同時(shí)終止與它合作，或者說不出現(xiàn)儲(chǔ)戶同時(shí)擠兌局面，它就擁有相當(dāng)穩(wěn)定的結(jié)構(gòu)。而伙伴則不可能真正走出這種生態(tài)制約。哪怕雙方之間的資本關(guān)聯(lián)已經(jīng)弱到微乎其微，你同樣要適應(yīng)這種規(guī)則。

這也是為何幾年來騰訊與其他生態(tài)互相封鎖中占據(jù)上風(fēng)的原因。同時(shí)，也是最近一年多互聯(lián)互通進(jìn)程中顯得相當(dāng)被動(dòng)的一家。淘系的多端化與主動(dòng)開放，與騰訊尤其微信的沉默形成了鮮明對(duì)比。

這不是否定騰訊的技術(shù)與商業(yè)的一套組合，它也是一種移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代強(qiáng)大的“操作系統(tǒng)”。相對(duì)來說，資本力從“盟主”走向“帶頭大哥”，從動(dòng)脈走向毛細(xì)血管，反而并非最為底層的制約。

騰訊寧肯犧牲本可持續(xù)落袋的千億賬面財(cái)富，將它充作中期派息，實(shí)際損失并不大。當(dāng)初入局京東時(shí)，它的代價(jià)本就了了，甚至還伴有甩包袱，多年來戰(zhàn)略合作的收益也相當(dāng)豐厚，而結(jié)合上述多方面利潤(rùn)捆綁與平衡，外部生態(tài)投資收益損耗完全可轉(zhuǎn)換為自家市值管理。后者本來也需要 巨額 成本維護(hù)。

何況還有監(jiān)管壓力。誰知道騰訊們、京東們后續(xù)是否也會(huì)爆雷，遭受處罰。這一刻，至少它發(fā)出了主動(dòng)順應(yīng)監(jiān)管的強(qiáng)烈信號(hào)。

所以，真正的壓力與挑戰(zhàn)，還排在資本連接力的后面。那是騰訊更深的改造，不比阿里系簡(jiǎn)單。舉例，今日螞蟻整頓與治理到了一個(gè)節(jié)點(diǎn)，螞蟻重慶小貸引入戰(zhàn)略投資，騰訊金融科技固然形態(tài)不一，你覺得它會(huì)輕松么？

螞蟻、阿里已“站著”挨了幾頓打，資本市場(chǎng)損失慘重，也不能說沒了監(jiān)管壓力，但它畢竟經(jīng)受過許多，重大不確定性反而得以稀釋，并重新展示自信。而騰訊們還要忐忑不安。

當(dāng)然，這并不意味著，騰訊會(huì)放棄新的資本力釋放機(jī)會(huì)。只是，市場(chǎng)要求更多關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)較大的前沿投資、前期投資，以及化解行業(yè)壁壘的投資而已。加上日益明顯的行業(yè)互聯(lián)網(wǎng)與數(shù)字化戰(zhàn)機(jī)，它必定會(huì)做出不同的選擇。、

但無論如何，這個(gè)周期，想再度借助資本力、耦合過度的技術(shù)與商業(yè)規(guī)則，形成復(fù)雜網(wǎng)絡(luò)與各種關(guān)聯(lián)交易的壁壘，會(huì)越來越難。

未來的監(jiān)管，可能會(huì)影響諸多公司的數(shù)字化服務(wù)方案的獨(dú)立性、完整性。高度垂直一體、全棧式、過度包攬服務(wù)的封閉與半封閉形態(tài)，未必能順暢落地。

這其實(shí)也是良性的機(jī)制。它會(huì)迫使企業(yè)尋求外部合作，建立更具開放的運(yùn)營(yíng)。這時(shí)，拼的就是內(nèi)功了。你的核心能力，是否真的不可替代，是否真正足夠靈活、敏捷地輸出，并兼顧生態(tài)利益，就要備受考驗(yàn)。

但也會(huì) 創(chuàng)造 更大的舞臺(tái)。最近幾年，區(qū)塊鏈已完成初級(jí)教育，而“元宇宙”們開始密集炒作。這類有生成全新信任機(jī)制、建立新生態(tài)的可能。只是今天很多還是在忽悠。尤其“元宇宙”。

不過我們?nèi)赃€是抱持樂觀的預(yù)期。

夸克，最小的粒子，微末的洞察。