上海
文丨郭小興編輯丨杜海
來源丨新商悟
（本文約為 1100字）
慢性腎病賽道這片平靜的海面下，潛流涌動。
5月4日，專注腎臟病領域的創新藥企禮邦醫藥再度向港交所遞交上市申請。這已是繼2025年10月遞表失效后的第二次沖刺。
一方面，2025年營收同比增長368.3%，核心商業化產品美信羅正在快速滲透，首款自研新品AP301進入NDA倒計時。
另一方面，截至2025年12月31日，禮邦醫藥現金及現金等價物僅剩3.58億元；2025年全年凈虧損約7.52億元，經營活動現金流凈流出2.88億元。按當前的花錢速度，家底只夠支撐一年出頭......
這家努力了8年的公司，正面臨一場關于“還能走多遠”的拷問。
虧損原因方面，2025年研發開支3.73億元，同比增長58.3%，主要用于核心產品AP301的全球III期臨床試驗及AP306等管線的推進；行政開支增長304.6%，銷售開支增長139.5%。
商業化起步階段，各個環節都在大幅“吸金”。
矛盾點在于：美信羅一年的商業化投入達958.3萬元，卻只換來3000萬元級的營收。在營收基數足夠大之前，銷售費用的邊際效益很難覆蓋研發與運營層面的巨額消耗。
棘手的是，經營性現金流已連續多年凈流出：2023年約3.02億元，2024年約2.50億元，2025年約2.88億元。也就是說，這家公司不僅賬面在虧，連造血的能力都尚未建立。所有的營運資金，都來自20億元的累計融資與銀行借款。
禮邦醫藥當前唯一的商業化產品，是2024年從羅氏引進的長效促紅素美信羅，2024年和2025年，銷售收入占公司總收入的100%。
一條腿走路，遇到任何風吹草動都可能摔倒。
正經社分析師注意到，美信羅的優勢確實明顯：全球唯一獲批月給藥一次的長效促紅素，2024年納入國家醫保后覆蓋了超300家醫院。2025年毛利率也提升到了44.0%，規模效應開始顯現。
但一個不可忽視的事實是：這終歸是一枚引進產品，禮邦醫藥只擁有中國的商業化權益。產品本身的議價空間、知識產權的主導權、未來競爭格局的應對，都受制于人。
相當于蓋房子時找人借了一根“柱子”把樓撐了起來，但自己還沒打好根基。研發端七款在研產品的“地基”尚未完工，只剩下柱子在獨自承重，這場豪賭的風險正在急劇累積。
好在，真正的變量藏在管線里。
禮邦醫藥的核心產品AP301（治療高磷血癥的口服磷結合劑）已完成中國III期臨床，預計2026年第二季度提交新藥上市申請。全球高磷血癥藥物市場規模2024年約15億美元，預計2035年增至60億美元。如果AP301順利獲批，將打開一個全新的增量空間。
更值得關注的是另一款產品AP306。2025年12月，禮邦醫藥與R1 Therapeutics達成“許可+股權”的海外合作：通過數億美元的里程碑付款及低雙位數分成，在保留大中華區權益的同時以“小股份+大收益”的模式共享風險。
然而，“有解”不等于“已解”。
5.5億元的C輪融資發生在2025年1月，交叉輪融資3.35億元發生于2025年10月，IPO又遞表在2026年5月——節奏之密集、融資需求之迫切，足見現金流管理的緊繃程度。
如果說AP301的NDA推進是一場倒計時，那么港交所聆訊時間表的推進，則如同一張“生死表”。【《新商悟》出品】
CEO·首席研究員|曹甲清·責編|唐衛平·編輯|杜海·百進·編務|安安·校對|然然
聲明：文中觀點僅供參考，勿作投資建議。投資有風險，入市需謹慎
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