XTransfer 的全球版圖

大家好，我是剛哥！

4 月 24 日 XTransfer（奪匯網(wǎng)絡(luò)，下文簡稱 XT）向港交所提交了招股說明書，瑞銀 + 中金聯(lián)席保薦，估值30.2億美金，被媒體稱為“中國 B2B 跨境支付第一股”。

其實(shí)，XT這次最讓我感興趣的是“為什么XT能夠9年實(shí)現(xiàn)IPO上市申請？是實(shí)力還是無奈？”

這次IPO招股書出來后，原先一些秘而不宣的數(shù)字也能看到了。那我就趁著這個五一假期有點(diǎn)時間給大家做個拆解。

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01 B2B跨境支付第一股

我們先看下招股說明書是如何介紹XT的

“XTransfer 是全球最大的 B2B 跨境貿(mào)易支付平臺。截止到 2025 年，累計(jì)服務(wù)全球約 89.7 萬家注冊中小企業(yè)(SME)客戶，年支付交易額（TPV）605 億美金，占全球 B2B 跨境支付平臺市場 5.1%”。

是否“最大”自然有數(shù)據(jù)有統(tǒng)計(jì)口徑的原因，畢竟大多數(shù)平臺都是“B2C、B2B、BBC”多元化經(jīng)營的。不過這些數(shù)據(jù)也折射出了XT的自信，所以我們先來了解下XT到底是一家什么公司。

圖1 XT招股書摘要（來源招股書）

XTransfer 創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)是由前螞蟻/阿里的六位員工在 2017 年創(chuàng)辦的。

XT的CEO 鄧國標(biāo)常把 XTransfer定位為“中國 B2B外貿(mào)金融第一平臺”，其主要服務(wù)“跨境貿(mào)易里的中小微企業(yè)”。

由此可以看到 XT 主攻的是“B2B 跨境貿(mào)易小型化、碎片化的市場”，據(jù)公開報道“在跨境貿(mào)易領(lǐng)域，中國 500 萬+的中小微企業(yè)貢獻(xiàn)了 60% 的外貿(mào)交易額”。

而這個巨大的用戶群體面臨三個核心痛點(diǎn)。

• 碎片化市場：中小微企業(yè)普遍金額小、資源有限、價格敏感，無法承受傳統(tǒng)跨境支付的高合規(guī)成本和收費(fèi)。

• 被銀行拋棄：傳統(tǒng)銀行開戶難、到賬慢、手續(xù)費(fèi)高，很多商戶被迫走“非官方渠道”，造成頻繁資金凍結(jié)、交易攔截和賬戶暫停。

• 新興市場困境：新興市場如中東、非洲和拉美面臨的問題包括：小幣種匯率波動大、本幣匯款渠道不足、外匯短缺等問題，導(dǎo)致小微商戶匯款困難與合規(guī)摩擦大。

XT 想干的事，翻譯成大白話就一句——把以前只有大公司用得起的合規(guī)跨境支付，做到中小微也用得起、用得安心。

02 跨越式的三段發(fā)展

服務(wù)這么大的一個碎片化市場，要實(shí)現(xiàn)9年完成IPO難度還是挺大的。

XT 之所以能夠在“跨境市場”中快速地跑出來，源于他采用了“合規(guī)先行-快速發(fā)展-全球布局”的三階段跳躍式發(fā)展。

圖2 XT三階段發(fā)展路徑 2.1 第一階段：合規(guī)先行

XT從公司創(chuàng)辦之初就先配備了最基礎(chǔ)的合規(guī)牌照并且同步推出產(chǎn)品。

2017 年 5 月上海創(chuàng)立,當(dāng)年 10 月就拿了香港 MSO——首張支付牌照。后面兩年陸續(xù)拿了英國 FCA API、美國 / 加拿大 MSB、澳洲 RSP。

MSO建立的全球賬戶，API打通了歐洲業(yè)務(wù)（當(dāng)時英國尚未脫歐）這兩張是實(shí)打?qū)嵉闹Ц杜普铡?/p>

美/加的MSB和澳洲的RSP雖然只是備案，但也具備技術(shù)服務(wù)商身份。

這階段早期種子+A+B 三輪融資合計(jì)才約 2,000 萬美元，不僅把合規(guī)架構(gòu)搭建好了，同步的全球收款賬戶、跨境付款通道、風(fēng)控體系也是有節(jié)奏的分階段推出。可以看到每一筆錢都花在了刀刃上。

2.2 第二階段：快速發(fā)展

合規(guī)架構(gòu)建設(shè)好后就開始全力發(fā)展業(yè)務(wù)。

2020年開始，正趕上了中小企業(yè)跨境出海的風(fēng)口，業(yè)務(wù)也快速地起飛。

2021 年 9 月 D 輪獨(dú)角獸——D1 Capital 領(lǐng)投,投前估值 10 億美元,8 個月內(nèi)估值翻 3 倍。客戶從 15 萬漲到 30 萬+,其國際業(yè)務(wù)也擴(kuò)到 200+ 國家和地區(qū)。

這階段沒新增正式牌照——新增地區(qū)業(yè)務(wù)靠合作金融機(jī)構(gòu)的聯(lián)合展業(yè)，XT 自己扮演"技術(shù)服務(wù)方"。輕資產(chǎn)自然跑得快,順帶把 X-Net 的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)先攢起來。

2.3 第三階段：上市沖刺

最后三年，XT 突然加速，做了三件大事:

1）牌照全面升級：XT開始全面升級其合規(guī)牌照，經(jīng)過3年的努力，最終在25年一年拿到了3張關(guān)鍵牌照。

• 中國《支付業(yè)務(wù)許可》國內(nèi)展業(yè)實(shí)現(xiàn)合規(guī)。

• 新加坡MPI（標(biāo)準(zhǔn)支付機(jī)構(gòu)）成為繼香港之后，新的全球資金中心。

• 荷蘭EMI（電子貨幣機(jī)構(gòu)）牌照拿下歐洲EEA全部30個成員國。

2）新興市場布局：2023年開始沿著中國小微企業(yè)出海的路徑在東南亞、中東、非洲、拉美地區(qū)進(jìn)行布局，合作機(jī)構(gòu)與市場團(tuán)隊(duì)快速實(shí)現(xiàn)了覆蓋。

• 合作機(jī)構(gòu)擴(kuò)張：期間合作金融機(jī)構(gòu)從 28 家迅速擴(kuò)展到 171 家。

• 銷售團(tuán)隊(duì)擴(kuò)張：銷售團(tuán)隊(duì)擴(kuò)張至2000多人，其中1700人為本地銷售。

3）融資上市加速：支撐這種高速發(fā)展自然離不開資本市場的支持，2024年和2026年完成E輪和F輪融資，2026年4月在港股上市估值到了30.2億美元。

普通支付公司都是“漸進(jìn)式”發(fā)展——一張張牌照的拿，邊做業(yè)務(wù)邊補(bǔ)合規(guī)。XT則更像是跳躍式發(fā)展，通過9年三級跳，完成了別人十幾年走完的合規(guī)拼圖。

03 XT 的全球版圖

經(jīng)過這么多年打拼 XT 到底是搭建了一套什么樣的全球的技術(shù)架構(gòu)來承載快速增長的業(yè)務(wù)。在介紹其架構(gòu)之前，我們先要了解清楚 XT 主要的用戶是誰，這對你理解它的產(chǎn)品和支付體系非常重要。

根據(jù)招股書描述，XT 服務(wù)的客戶主要是“B2B貿(mào)易的中小微客戶”

中小企業(yè)難以接入傳統(tǒng)銀行網(wǎng)絡(luò)，經(jīng)常被迫求助于"未經(jīng)許可的資金服務(wù)運(yùn)營商"(地下銀行)。這些非法運(yùn)營商在全球各地都有,頻繁導(dǎo)致資金凍結(jié)、支付中斷和賬戶暫停。

因此，XT用戶群體普遍“資源有限、價格敏感、合規(guī)摩擦大”，為此 XT 給這個人群打造“SaaS化產(chǎn)品、支付網(wǎng)絡(luò)、風(fēng)險防控”三層體系。

圖3 XT 的全球架構(gòu)（根據(jù)招股書和官網(wǎng)資料整理） 3.1 SaaS化支付產(chǎn)品：

中小微企業(yè)資源有限，也沒什么自主研發(fā)能力，因此 XT 也沒有API，直接給他們提供一套全球化的 SaaS 站點(diǎn)，可以通過全球和本地站點(diǎn)登錄。

1）收管付產(chǎn)品：做為 B2B 跨境支付平臺的“收、管、付”產(chǎn)品體系自然是標(biāo)配。

• 收款賬戶：兼具了全球和本地收款賬戶，并且針對外貿(mào)場景提供了外貿(mào)收款、信用證、托收、賬單收款、隨心收等支付產(chǎn)品。

• 外匯管理：提供外匯兌換、X2X 轉(zhuǎn)賬（XTransfer to XTransfer）、以及第三方合作的基金增值服務(wù)等。

• 付款產(chǎn)品：付款產(chǎn)品包含了專門針對國內(nèi)外貿(mào)回款的“付款到中國”、以及面向全球的“付款到全球”產(chǎn)品，并且付款到中國可以實(shí)現(xiàn)秒到。

2）以量換價：XT 的產(chǎn)品主打的就是用量換價格，從圖4客單維度的收入分析可以看到，25 年較之 23 年，單客戶 TPV（交易支付規(guī)模）漲了80.4%，客單收入?yún)s只增長了 32.4%；

顯然這種方式對于價格敏感的小微客戶群體是非常有吸引力的。

圖4 XT 客單維度收入分析（來源招股說明書） 3.2 X-Net錢包網(wǎng)絡(luò)

支撐整個XT業(yè)務(wù)的是 X-Net 結(jié)算網(wǎng)絡(luò)和商業(yè)錢包（Business Wallet）體系。當(dāng)然對于中小微客戶來說他們不在乎你用什么技術(shù)，他們在意的是到賬時效、安全穩(wěn)定和支付成本。

這套體系做的事情就是——讓中小微外貿(mào)老板用一個賬戶,就能搞定全球收款、付款、調(diào)撥。

1）商業(yè)錢包：

是全球賬戶的入口，用戶在新加坡或者香港開通全球賬戶，就能從 200+ 國家收錢。有需要的時候可在不同國家開本地賬戶,直接收當(dāng)?shù)刎泿拧?/p>

2）X-Net網(wǎng)絡(luò)：

這是一套資金結(jié)算的網(wǎng)絡(luò)，如圖3所示，如果用戶從尼日利亞支付奈拉時，可以通過內(nèi)部記賬直接換匯并即時轉(zhuǎn)入中國本地賬戶，做到了“繞過 SWIFT”。實(shí)際的資金轉(zhuǎn)移則通過批量清算的方式，異步完成全球資金池的調(diào)配。

用戶就像在一套賬戶上操作一樣，實(shí)際上 X-Net 把底層全球的清算路徑全部打通了。

這種“記賬+批量清算”的方式也讓支付成本有效降低，并且充盈的外匯頭寸也能更好的管理不同國家間的風(fēng)險敞口和匯率成本。

3.3 AI+人三層防護(hù)

X-Net 和商業(yè)錢包是骨架，真正扛著合規(guī)壓力的是風(fēng)控。據(jù)招股書介紹：

98.5% 交易自動審核（傳統(tǒng)銀行 <50%）、欺詐率萬分之 0.3、51 個 AI Agent、TradePilot 大模型號稱識別外貿(mào)數(shù)據(jù)，超過 GPT-5。

圖5 XT三層風(fēng)險防控

初看這些數(shù)據(jù)我們也很難去驗(yàn)證其可信度，不過仔細(xì)一想 XT 客戶群體，不難發(fā)現(xiàn)其必要性。

XT 主要服務(wù)的是中小微外貿(mào)客戶，客戶分散、金額小、筆數(shù)多靠人工肯定是來不及的，自然需要全流程的自動化才行。

小微商戶貿(mào)易背景復(fù)雜，經(jīng)常會包含大量的"虛假訂單 + 涉稅洗錢 + 套匯套利 + 制裁規(guī)避”等高風(fēng)險業(yè)務(wù)，全靠AI來甄別也不現(xiàn)實(shí)，需要AI+人工高度協(xié)同。

因此，在XT的招股書中給出了“AI識別+人工兜底+一線掛鉤”的三層防護(hù)體系，把合規(guī)分?jǐn)偟饺齻€環(huán)節(jié)來進(jìn)行處理。

• AI 識別：TradePilot + 51 個 Agent + 規(guī)則引擎，自動掃 98.5% 的交易。

• 人工兜底：剩下 1.5% 的邊界場景（訂單真假、貿(mào)易背景模糊），300 多名風(fēng)控專業(yè)人員兜底審核，結(jié)果反喂給大模型進(jìn)行算法訓(xùn)練。

• 一線掛鉤：1,700 名銷售的 KPI 跟客戶出險掛鉤，從源頭過濾客戶，避免因?yàn)闆_業(yè)績，拉進(jìn)來爛客戶。

這種AI+人工+組織的三層防護(hù)體系還是非常值得借鑒的。

04 XT的經(jīng)營真相

如此快速的發(fā)展,加上市場和技術(shù)方面的大量投入,XT 的盈利能力到底如何呢?

從公布的招股書來看，這里2個數(shù)字還挺有意思的，92%的毛利率和4.8億美金的虧損看著自相矛盾，其實(shí)也說明了這家支付獨(dú)角獸的真相。

4.1 跨境支付挺賺錢的

從XT公布出來的招股書可以看到，B2B跨境支付的毛利率確實(shí)挺高的，達(dá)到了92%，與國內(nèi)銀行卡收單 25-30%、海外跨境支付巨頭 40-50%相比簡直云泥之別。

如圖6所示，在B2B支付可以通過站內(nèi)轉(zhuǎn)賬、本地匯款、匯率損益對沖等方式來提升毛利，并且海外銀行合作有利息收入、增值服務(wù)也是潛在增收方向。

圖6 XT毛利率（2025年，來源招股書）

這些都為XT以量換價提供了足夠的讓利空間，如果你想拿這個去壓壓價，純屬想多了。

這里毛利只是扣除了銀行通道成本的價格，一家支付公司要運(yùn)行起來，貴的根本不是通道成本，而是銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用。

4.2 4.8億美金的賬面虧損

從XT的損益表你可以看到其賬面上有 4.8 億美金的虧損，這可能會讓你嚇一跳，92%的毛利怎么還會虧損這么多？其實(shí)這是融資帶來的會計(jì)賬面虧損，并不是真正的虧損。

圖7 XT融資帶來的賬面虧損

1）一個會計(jì)游戲

用大白話來說，就是從A輪-F輪的多輪融資，XT在融到的資金同時，估值也水漲船高到30.2億美金，那這些投資人收益也是跟著漲了。

一旦IPO成功上市，這些“虧損”立刻就會變成普通股，賬面虧損就清零了，投資人也可以在解禁后拋售。

2）IPO失敗就放緩

當(dāng)然這里也有現(xiàn)實(shí)的壓力，如果 IPO 失敗，XT 就需要按照之前的約定向投資人支付“本金+利息”。按 XT 現(xiàn)在賬面約 9.4 億美元的現(xiàn)金理論上可以扛住這筆贖回，不過贖回后 XT 也就失去了快速增長的彈藥。

05 XT未來業(yè)務(wù)布局

寫了這么多 XT 的現(xiàn)狀和財(cái)務(wù)情況，未來 XT 在全球化這條路上又會向哪些方向發(fā)展，并且看好哪些新機(jī)會呢。在招股書中 XT 給出了 6 個方向，可以把它概括成“3 個主戰(zhàn)場、2 個基礎(chǔ)建設(shè)、1 個長期關(guān)注”。

圖8 XT六大未來戰(zhàn)略方向（來源招股書） 5.1 三個主戰(zhàn)場

XT的三個主戰(zhàn)場其實(shí)就是支付全球化拓展過程中“市場、合規(guī)、技術(shù)”這三層協(xié)作體系的聯(lián)動。

1）持續(xù)的國際化擴(kuò)展

• 地理擴(kuò)展：作為服務(wù)中小微跨境貿(mào)易商家的支付企業(yè)，XT未來在地理上重點(diǎn)是“東南亞、非洲、拉美、中東”四大新興市場。

• 牌照+合作：由于亞非拉的監(jiān)管體系不是很成熟，因此依然會通過“申請牌照+本地金融機(jī)構(gòu)合作”的方式來靈活的開展業(yè)務(wù)。

• 本地化建設(shè)：前期XT已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了銷售團(tuán)隊(duì)的本地化，未來會將風(fēng)控、法務(wù)、合規(guī)、HR、財(cái)務(wù)團(tuán)隊(duì)深度的本地化，這樣才能把服務(wù)送到客戶的最后一公里。

2）深化FI合作伙伴

支付機(jī)構(gòu)最重要的就是金融機(jī)構(gòu)合作（FI，F(xiàn)inancial Institution），在百渠大戰(zhàn)期間 XT 從 28 家合作機(jī)構(gòu)拓展到了 171 家，XT 希望未來 10 年拓展到 1000 家。并且在合作機(jī)構(gòu)方面 XT 也非常靈活，“銀行、三方支付、金融科技、技術(shù)服務(wù)商”都可以開展合作。

3）AI技術(shù)投入

AI自然是未來長期的投入方向，XT 會在風(fēng)控、產(chǎn)品、運(yùn)營三個方向全面深化 AI 的應(yīng)用，并且繼續(xù)招 AI 頂尖人才、跟學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)合作,把 TradePilot 這條垂類 AI 路線持續(xù)往深做。

5.2 兩個基礎(chǔ)建設(shè)

顯然與頭部支付機(jī)構(gòu)相比，XT的牌照積累偏弱，因此XT著重在“產(chǎn)品建設(shè)”和“基建輸出”方面來構(gòu)建自己的行業(yè)壁壘。

1）產(chǎn)品服務(wù)建設(shè)

在產(chǎn)品服務(wù)方面，會結(jié)合小微企業(yè)出海繼續(xù)擴(kuò)大“本地收款幣種+本地Payout通道”的能力建設(shè)。并且持續(xù)做厚小微企業(yè)金融增值服務(wù)。

2）X-Net基建輸出

這塊是最有意思的，XT 未來會將 X-Net “全球結(jié)算+風(fēng)控能力”向金融機(jī)構(gòu)輸出，說得再直接點(diǎn)就是賣給亞非拉的金融機(jī)構(gòu)，幫助他們來建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施。

這個想法可謂是“一石三鳥”：一方面科技能力輸出使全球基礎(chǔ)設(shè)施更加標(biāo)準(zhǔn)化，另一方面可以加深與金融機(jī)構(gòu)的合作，最重要的是 XT掌握了金融機(jī)構(gòu)的支付入口，新接入的機(jī)構(gòu)會逐步采用 XT 的標(biāo)準(zhǔn)。

當(dāng)然這種投入是相當(dāng)重的，且銀行的決策鏈條比較長，其實(shí)際落地成果可能要 5-10 年才能看到。

5.3 關(guān)注新科技

最后一項(xiàng)就是對下一代支付技術(shù)關(guān)注和投入，包括區(qū)塊鏈、穩(wěn)定幣、隱私計(jì)算與邊緣計(jì)算等前沿領(lǐng)域隨時保持關(guān)注和投入。

這些技術(shù)目前都不直接產(chǎn)生收入,但任何一個跑通,跨境支付的底層規(guī)則都會改寫。XT 現(xiàn)在做的是提前卡位,等技術(shù)成熟隨時介入和發(fā)力——這是支付公司必須有的長期視角。

06 講在最后

跨境支付是一條注定漫長的路，路上有合規(guī)摩擦、有匯率波動、有監(jiān)管不確定，也有資本市場的耐心考驗(yàn)。

XT 能走到今天這一步,既有它的優(yōu)勢,也有不少挑戰(zhàn)需要去克服。

1）XT 的優(yōu)勢

它錨定了"中國小微外貿(mào)出海"這個機(jī)會，通過"合規(guī)+科技+生態(tài)"的組合拳打法，完成了 9 年三個跳躍的快速發(fā)展。

巨大的毛利率空間（92% 整體毛利率）也讓市場看到了它的潛力——B2B 跨境支付這門生意，只要把技術(shù)和合規(guī)兩件事做對了，是真的能跑出高毛利、高效率的規(guī)模化增長。

2）XT 的挑戰(zhàn)

它未來的路還有很多挑戰(zhàn)需要去克服，以量換價的打法和技術(shù)服務(wù)商的身份難以成為長期的護(hù)城河。

未來在全球化過程中將進(jìn)入深水區(qū)，需要本地化團(tuán)隊(duì)和直聯(lián)機(jī)構(gòu)的重投入來提升自身壁壘，并且上市后也面臨更加市場化的增長和利潤考核。

最后，希望 IPO 不是終點(diǎn)，而是 XT 走向全球貿(mào)易資金往來基礎(chǔ)設(shè)施的真正起點(diǎn)。

【參考資料】

[1] XTransfer 港交所招股書(Application Proof)2026.04.24

[2] X-Net White Paper 2025.10

[3] 鄧國標(biāo) 2025 未來外貿(mào)大會演講 2025.08.26

[4] 36 氪歷輪融資報道

[5] 灼識咨詢(CIC)行業(yè)報告

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