調減303億卻分紅超200億：五糧液用真金白銀回應市場疑慮

4月30日，五糧液同時披露2025年年報、2026年一季報以及三則重要公告：對2025年前三季度進行會計差錯更正、擬于2025年中期分紅100億元的基礎上再派現100.07億元，同時以自有資金不低于80億元且不超過100億元回購公司股份并注銷。

當晚披露的兩份財報也頗令市場關注。2025年，五糧液實現營業收入405.29億元，歸母凈利潤89.54億元，分別同比下降54.55%、71.89%；而2026年一季度，公司實現營業收入228.38億元，同比增長33.67%，歸母凈利潤80.63億元，同比增長82.57%，單季利潤規模已逼近2025年全年水平。

這組數據的劇烈波動，源于五糧液在2025年年報中對前三季度財務數據的系統性追溯調整。在白酒行業整體深度調整的背景下，不論是一次性會計出清、大額分紅回饋股東，還是注銷式回購傳遞信心，五糧液都向市場傳遞了一條清晰的邏輯鏈：短期陣痛是為了長期健康，主動治理才能重塑信任。

01

303億差額實為會計調整，不構成ST風險

白酒行業正處于近年來最為嚴峻的調整周期。據國家統計局數據，2025年中國白酒產量354.9萬千升，同比下降12.1%；銷售收入5724億元，同比下降7.5%；利潤總額1884億元，同比下降13.3%。A股20家白酒上市公司全年實現營收合計3213.2億元，同比下降18.17%；實現凈利潤合計1263.66億元，同比下降24.16%。消費結構變革、渠道庫存高企、批價承壓等問題正在全面沖擊產業生態。

沒有企業可以獨善其身，五糧液也不例外。公司在年報中坦陳，行業進入“全面深度調整的深水區”，公司經營指標下降主要受消費需求下降、市場競爭加劇影響。

面對這一嚴峻局面，五糧液選擇了非常規路徑。公司對2025年業務模式進行了系統性梳理，基于謹慎性原則，調整了部分業務收入確認的相關核算，追溯調減了2025年有關季度經營指標，前三季度累計營業收入由609.45億元調整為306.38億元，調減303.07億元；歸母凈利潤由215.11億元調整為64.75億元，調減150.36億元，將尚未實現終端消化的庫存從賬面營收中一次性剔除，轉而計入負債類科目。

有市場觀點質疑“303億營收憑空消失”，包括北京威諾律師事務所主任楊兆全等專業人士在接受媒體采訪時均表示，該調整是“重新規范收入確認核算方式，為財務核算口徑的規范化調整，并不屬于“客觀糾錯”。

值得注意的是，上述更正公告同時明確了兩項關鍵信息：一是此次調整“不影響現金流量表列示”；二是“不會導致公司已披露的相關年度報表出現盈虧性質的改變，不會導致已披露年度財務報表的期末凈資產發生凈資產為負的情形”。

對于投資者而言，此番調整引發的最直接擔憂是：歷經如此大幅度的營收與利潤調減，五糧液是否將面臨ST或退市風險？

答案是否定的。根據滬深交易所現行《股票上市規則》，財務類退市風險警示的觸發標準為：“最近一個會計年度經審計的利潤總額、凈利潤、扣除非經常性損益后的凈利潤三者孰低為負值，且扣除后的營業收入低于3億元”，或者最近一個會計年度經審計的期末凈資產為負值。對照上述標準審視五糧液的數據：2025年調整后歸母凈利潤為89.54億元，不僅為正值，且絕對值高達近90億元；調整后營業收入405.29億元，遠超3億元的警戒線；期末凈資產高達1199.32億元，同樣遠未觸及凈資產為負的情形。同時，天職國際會計師事務所（特殊普通合伙）對五糧液2025年財務報表出具了“標準的無保留意見”審計報告，審計意見類型同樣不觸及退市風險警示的任何情形。

這也意味著，上述指標均顯著高于監管設定的風險閾值，從現有法規框架看，公司不存在被實施退市風險警示或觸及退市條件的客觀基礎。

02

董事長缺位期間重大決策照常推進，公司治理制衡機制經受檢驗

事實上，五糧液能在行業最艱難的時刻，做出極具“深蹲蓄力”特征的戰略決策，其扎實的財務基礎也給予了底氣。年報顯示，截至2025年12月31日，五糧液貨幣資金為1270.14億元，資產負債率僅35.7%左右，且公司無短期借款、無長期借款、無應付債券，財務結構異常穩健。

此外，一次性完成系統性財務調整而非分批次逐步消化，也是公司治理成熟度的一項重要信號。在資本市場歷史中，不乏企業因試圖通過“平滑處理”來掩蓋問題，最終導致信用崩塌的案例。2026年4月下旬，興化股份因會計處理差錯遭證監立案調查并被ST；冀凱股份則在業績預告修正后觸及財務類退市指標，股票簡稱變更為“*ST冀凱”。這些案例的共同癥結在于，調整并非主動為之，或調整后觸及凈資產為負等實質性退市紅線。

五糧液選擇在同一個報告期內集中完成歷史數據的規范，“短痛”模式表明管理層對問題持有透明化立場。

值得一提的是，五糧液當下正處于“董事長”缺位的特殊時期。公告顯示，4月28日召開的第七屆董事會2026年第4次會議上，除曾從欽缺席外，其余董事全票審議通過了《關于前期會計差錯更正的議案》。在最高決策層出現突發變動的特殊時期，公司董事會和審計委員會仍能獨立運轉并推動重大財務決策，本身就是公司治理制度化、制衡機制有效運作的體現，說明公司治理已從“人治”走向了“制度治”。

華鑫證券發布研報稱，五糧液的上述調整為“主動深蹲致承壓”，蹲得越深，起跳時的勢能越大。這一判斷在一季度數據中得到了初步驗證。2026年一季度，五糧液實現總營收228.38億元，同比增長33.67%；歸母凈利潤80.63億元，同比增長82.57%，已接近2025年全年89.54億元的水平。

03

全年分紅超200億、回購上限100億，零有息負債支撐下的超常股東回報

在2025年凈利潤同比下滑約七成的報表表現之下，五糧液同時拋出了兩筆股東回報大單。

其一是分紅。根據年報，五糧液擬以總股本38.82億股為基數，向全體股東每10股派發現金紅利25.78元（含稅），合計派現100.07億元。此前公司已于2025年12月實施中期分紅100.07億元，以此計算，五糧液2025年全年現金分紅總額將超過200億元，占歸母凈利潤的比例超過220%。

據統計，五糧液1998年上市至今累計現金分紅總額已達1263.94億元，加上此次擬分紅，總額將達到1364億元，為募集資金（38億元）的36倍。

其二是回購。在披露年報和一季報的同時，五糧液同步發布了回購方案：擬以自有資金80億元至100億元回購公司股份，回購價格上限為153.59元/股，回購股份將全部用于減少注冊資本。若按照最高100億元回購金額，再疊加2025年全年分紅的200.14億元，五糧液給予股東回報總額上限將超過300億元，按當前市值約3768億元計算，分紅與回購合計金額上限對應市值比例約7.96%。

令市場更為關注的是，在A股市場，將回購股份用于注銷的做法并不多見。與用于股權激勵或員工持股的回購不同，注銷式回購的股份永久性消失，總股本不可逆地減少，留存股東所對應的每股凈資產、每股收益持續提升。

從國際成熟資本市場的經驗來看，注銷式回購正是美股長期走牛的重要支撐力之一。蘋果、微軟等科技巨頭長期通過大規模股份回購并注銷，推動每股收益持續超越凈利潤增速。五糧液此次將回購資金上限設定為100億元，下限為80億元，在A股消費類公司中實屬罕見。

此外，注銷式回購對每股價值還有增厚效應。按回購金額上限100億元、回購價格上限153.59元/股測算，預計回購股份數量不低于6510.84萬股，約占公司目前總股本的1.68%。回購完成后，這部分股份將被注銷，靜態估算下，每股凈資產與每股收益同步提升約1.68%。對于長期股東而言，這種回報方式的稅收效率優于現金分紅。

那么這筆百億級回購的底氣來自何處？截至2025年末，公司賬面貨幣資金1270.14億元，無短期借款、無長期借款、無應付債券。截至2026年一季度末，公司貨幣資金仍高達1242.59億元，流動性極為充裕。

投資大神巴菲特曾說過，“現金是氧氣，大部分人只有在缺氧的時候，才意識到它的重要性。”五糧液的財務結構意味著公司幾乎不存在償債壓力，自由現金流充裕，完全有能力在行業低谷期維持高比例分紅和大規模回購。

在行業深度調整期，拿出相當于全年凈利潤數倍的資金進行分紅和回購，管理層傳遞的核心信號也很明確，在當前估值水平下，公司的內在價值相對于短期業績波動已被顯著低估。

04

合同負債逆勢增至141億，渠道改革與產品結構優化已見成效

股東回報的背后，是經銷網絡體系的重構與產品矩陣的更新。

2025年，五糧液將自身定位為“營銷執行提升年”，提出“穩價格、抓動銷、提費效、轉作風”12字營銷方針。具體舉措上，傳統渠道持續下沉，2025年新增474家“三店一家”，終端直配覆蓋20個核心城市；電商渠道深化與京東、天貓等頭部電商合作，建立官方旗艦店矩陣；新興渠道積極發展跨界合作與團購客戶，與華為、寧德時代等大型企業建立直銷網絡。

經銷商信心數據已有改善：2026年一季報顯示，公司合同負債為141.38億元，較2025年末的134.60億元增加約6.78億元，增幅約5.03%，經銷商預付貨款仍在持續流入。合同負債是白酒企業經銷商預付貨款的先行指標，在行業劇烈調整后不降反升，說明經銷商體系對五糧液品牌的信心并未動搖，渠道端的資金回籠能力依然穩健。

產品結構層面，五糧液同樣在主動調整。根據年報披露，2025年公司圍繞“營銷執行提升年”工作定位，持續完善產品矩陣，推出五糧液·一見傾心、馬年生肖造型酒、第八代五糧液世界杯聯名款等產品。

2026年，公司產品框架進一步明確：以第八代五糧液為核心，鞏固千元價位段地位；五糧液1618及39度五糧液被規劃為新的增長引擎，前者定位千元價位段第一宴席品牌，后者夯實700元價位段核心大單品地位，攻堅環渤海、環太湖等重點市場。

而從毛利率指標觀察，五糧液的基本面呈現出結構優化的跡象。2025年公司酒類產品毛利率為83.75%，同比提升1.54個百分點；其中五糧液產品毛利率為89.55%，同比提升2.53個百分點。2026年一季度整體毛利率進一步升至81.43%，同比提升2.4個百分點。

分析認為，白酒行業的剛需屬性和文化根基并未被動搖。華泰證券研報指出，白酒行業已從粗放式總量增長邁入存量競爭新階段，中長期增長邏輯將由“量價擴張”轉向“量穩、價升、頭部集中”，具備強品牌力與渠道力的龍頭酒企有望率先復蘇、穿越周期。

歷經數千年傳承和發展的中國白酒，早已超越單純的飲品屬性，承載著深厚的文化象征與社交功能。公開信息顯示，五糧液正借助米其林指南、中國駐外簽證中心等權威國際平臺，持續拓展品牌國際化，同時還與故宮等國家頂級文化IP持續合作，進一步提升品牌文化厚度。而普五作為千元價格帶的高端白酒產品，仍是商務場合與宴席市場消費群體的核心選擇之一。

市場的信任修復不會一蹴而就。五糧液用“短痛”換“透明”的治理選擇能否贏得市場信任，最終取決于2026年后續季度的業績能否持續兌現恢復預期。在白酒行業的長周期中，一年的調整或許只是短暫一瞬，但根基扎得深不深，決定了復蘇時能走多遠。

華鑫證券發布的研報顯示，其給予五糧液的2026年至2028年盈利預測分別為每股收益5.57元、6.30元、7.03元，維持“買入”投資評級。