95歲巴菲特，臺下聽講

歷史上，每一次偉大企業的權力交接，都是一次對其文化韌性的終極考驗。

作者 | 沈三又

來源 | 盒飯財經（ID：daxiongfan）

頭圖及封面來源 | 直播截圖及AI制作

昨晚的奧馬哈，見證了一個歷史性的時刻。

95歲的沃倫·巴菲特沒有像過去六十年那樣走上主席臺，而是在臺下的董事席前排落座。這是自1965年以來，首次不是巴菲特主持的伯克希爾·哈撒韋股東大會。

聚光燈的中心，交給了格雷格·阿貝爾。自2025年正式接任伯克希爾CEO以來，這是阿貝爾首次以掌舵人的身份，接受來自全球數萬名股東的檢閱。

大會開場，一段致敬巴菲特的視頻讓全場陷入了回憶與感動。隨后，一個極具象征意義的儀式將情緒推向高潮：阿貝爾宣布，將印有數字“60”的球衣高懸于場館椽架之上，與查理·芒格那件印有“45”的球衣并肩而掛。

“60”代表巴菲特執掌伯克希爾的60年。從1965年接手一家瀕臨破產的紡織廠，到將其鍛造為市值逾萬億美元的商業帝國，沃倫·巴菲特用六十年時間，書寫了人類商業史上最偉大的傳奇之一。

在全場經久不息的掌聲中，坐在臺下的巴菲特接過麥克風，為他的繼任者給出了最堅定的背書：“這是我們做過的最正確的決定，100%成功。他把我做過的一切都做到了，甚至做得更多。他就是那個對的人。”

不過，投資者心中依然有疑慮：當那個能在危機中給予市場絕對信心的傳奇人物退居幕后，伯克希爾的“巴菲特溢價”還能否延續？

阿貝爾面臨的挑戰，遠比表面看起來復雜得多：

他需要在堅守價值投資核心原則的同時，展現出屬于自己時代的判斷力；

當子公司CEO們面臨艱難決策時，“打電話給沃倫”的選項正在逐漸消失，阿貝爾能否建立起同等級別的信任與權威？

更現實的問題是，手握創紀錄的3970億美元現金，面對一個已經龐大到難以找到“移動指針”投資機會的商業帝國，該投向何方？

帶著這些疑問，這場具有分水嶺意義的股東大會，向外界展露了一個步入“后巴菲特時代”的伯克希爾。

（文末附股東大會精華信息圖）

AI時代的伯克希爾

本次股東大會最具戲劇性的一幕，發生在問答環節開始之前。

大屏幕上，一位“巴菲特”出現了——西裝筆挺，神態自若，開口自我介紹，并向阿貝爾提問：“投資者為何應該長期持有伯克希爾股票？”

隨后，阿貝爾揭曉真相：這是一段AI生成的深度偽造視頻，巴菲特本人對此毫不知情，也未曾參與。

阿貝爾借此向全場股東發出嚴肅警示：這是伯克希爾正面臨的真實威脅。“這對我們的團隊是一次很好的警示。這是貫穿整個伯克希爾、我們每天都在應對的重大風險。”

對于AI領域的投資，阿貝爾的延續了巴菲特一貫的務實風格：“我們不會為了AI而AI。只有看到真實價值才會出手投資。AI必須對我們的業務有實質性的增益。”

然而，伯克希爾并非對AI無動于衷。阿貝爾透露，伯克希爾旗下多個業務板塊已應用AI技術，公司正在大規模招聘工程師和技術人員，自主構建AI解決方案。

在公用事業領域，阿貝爾明確指出，數據中心的爆炸式增長正在為電力業務創造巨大機遇。以愛荷華州為例，超大規模數據中心的峰值負荷占比已達8%，未來五年有望在此基礎上再增長50%甚至更多。AI的崛起，正在重塑能源需求格局，而伯克希爾的公用事業版圖，恰好處于這場變革的核心地帶。

在隨后的討論中，負責保險業務的阿吉特·賈恩對AI在保險業的應用給出了冷靜的判斷：“目前，我們看到AI被用作一種生產力工具，一種降低勞動力成本和執行常規重復性工作的機制。我不認為AI能在定價、理賠等需要權衡的事情上達到可以做決策的程度。那還需要很多年。”

3970億美元的耐心

本次股東大會最引人矚目的財務數據，是伯克希爾創歷史新高的3970億美元現金及美國國債儲備。

在全球資本市場普遍追逐收益、爭相部署資金的當下，伯克希爾選擇按兵不動，將近四千億美元靜靜躺在賬上。外界批評者認為這是“資本效率低下”，但阿貝爾給出了截然不同的詮釋：“我們持有現金和美國國債，這有幾方面的用途，我們不打算受制于任何人。”

阿貝爾

這句話的背后，是伯克希爾數十年如一日的核心信條：現金不是負擔，而是選擇權。當市場恐慌時，當危機降臨時，手握巨額現金的伯克希爾可以在別人被迫賣出的時候大舉買入。

不過，市場的耐心是有限度的。投資者希望看到的，不僅僅是“我們在等待”，而是“我們知道在等什么”。

阿貝爾在大會上給出了他的答案：“并不是說我們今天沒有看到卓越的公司。我們很想擁有很多。但相對于機會、該公司的經濟前景以及相關風險的價格，我們沒有興趣以那個價格收購這些公司。這并不意味著未來不會有這個機會。”

這段話，與賈恩在保險業務上的表述形成了絕妙的呼應。

賈恩說，保險就像投資一樣，是一場需要耐心的游戲。讓人們袖手旁觀什么也不做是非常困難的。當我招聘人時，我的慣用手法是，我會直接告訴他們——你的工作就是說“不”。你會日復一日地被各種交易轟炸，但你的基本職責就是說“不”。偶爾你會遇到一個像被木板擊中一樣的交易，它會大聲喊著“錢來了”，那時候你再來找我，然后我們再一起決定做不做。

耐心，是伯克希爾最難被復制的競爭優勢。在一個季度報告驅動決策、算法交易主導市場的時代，這種以十年為單位思考問題的能力，本身就是一種稀缺資產。

芒格到阿貝爾：誰來填補那把空椅子？

查理·芒格，這位被巴菲特稱為“第一聰明人”的搭檔，對伯克希爾的意義是無可替代的存在。

芒格改變了巴菲特早年從老師格雷厄姆處習得的“撿煙蒂”式價值投資，引導他轉向“以合理價格買入優秀公司并永久持有”的更高維度投資哲學。巴菲特曾坦言：“如果沒有查理的靈感、智慧和參與，伯克希爾不可能發展到今天的地位。”

然而，芒格于2023年辭世，享年99歲。他的離去，不僅是伯克希爾失去了一位副董事長，更是失去了那個能在關鍵時刻對巴菲特說“不，沃倫，你錯了”的人。

于是，2026年股東大會上，一位股東提出了全場最尖銳的問題之一：誰將擔任阿貝爾的查理？

實際上，在一年前的股東大會上，巴菲特宣布交接計劃時，市場的第一反應是伯克希爾股價下跌——這本身就說明，“巴菲特溢價”是真實存在的。投資者購買伯克希爾，在相當程度上是在購買對巴菲特判斷力的信任。當這種信任的來源消失時，伯克希爾的估值邏輯將面臨重構。

阿貝爾既需要證明自己不是巴菲特的復制品，又必須守護巴菲特建立的一切。

在今年大會上，阿貝爾展現出了他對這一挑戰的清醒認知。他沒有試圖模仿巴菲特的風格，沒有試圖在問答環節中展現“股神”式的機智與幽默，而是以一種更為系統、更為結構化的方式，闡述伯克希爾的戰略邏輯。

他強調團隊，而非個人：沒有一個單一的“查理”，但有一個由賈恩、約翰遜、法默等優秀管理者組成的生態系統。他強調制度，而非天才：伯克希爾的成功，不依賴于某一個人的超凡判斷力，而依賴于一套經過數十年檢驗的文化、價值觀與決策框架。

他表示，仍然在任的巴菲特擔任董事長，提供無與倫比的經驗背書；卓越的董事會隨時可以就具體情況提供咨詢；阿吉特·賈恩在保險領域的深厚積累；亞當·約翰遜管理的32家非保險業務；以及一群出色的子公司CEO，也會在特定情況下征求他們的意見。

“伯克希爾會持久，并且將作為一個團隊持久下去。”阿貝爾如是說。

阿貝爾的投資哲學

阿貝爾在本次股東大會上，首次系統性地闡述了他對伯克希爾2880億美元股票投資組合的管理思路。他將持倉劃分為幾個層次：

第一層：核心四強。蘋果、美國運通、穆迪、可口可樂，合計規模接近2000億美元，是投資組合的壓艙石。

第二層：日本五大商社。伊藤忠、丸紅、三菱、三井、住友，是伯克希爾近年來最重要的國際布局，體現了“以日元融資、買入優質資產”的精妙套利邏輯。

第三層：重要持倉。美國銀行、雪佛龍、Alphabet（谷歌母公司）等，合計約700億美元，且仍處于動態調整中（伯克希爾于2025年三季度增持約40億美元Alphabet）。

阿貝爾坦承，他對蘋果的理解方式與巴菲特有所不同。巴菲特投資蘋果，看的是消費者對產品的依賴程度，那是一種近乎本能的品牌忠誠度分析。而阿貝爾則更傾向于從運營風險的角度審視：蘋果在哪里制造？供應鏈面臨哪些地緣政治風險？這兩種視角并非對立，而是互補。前者捕捉價值，后者管理風險。

更值得關注的是阿貝爾對“理解邊界”的坦誠。他說，自己對電力業務了如指掌，但對蘋果手機的制造工藝并無濃厚興趣。這種坦誠，恰恰是伯克希爾“能力圈”哲學的體現。

在科技投資問題上，阿貝爾的表態既開放又審慎：“我們永遠不會說某個特定行業是我們必須參與的。如果科技行業中有某個公司，我們理解它的機會和風險，并且估值合理，那么僅僅因為它屬于科技行業并不能排除我們的可能性。”這句話，是對外界“阿貝爾會否更積極擁抱科技股”質疑的最清晰回應。

分權與責任：伯克希爾的治理哲學經受考驗

伯克希爾的管理模式，在商學院教科書中是一個獨特的案例：極度分權，總部只有約30名員工，子公司CEO擁有高度自主權，巴菲特只管資本配置，不干涉具體運營。

這套模式在巴菲特時代運轉良好，因為他的個人權威和判斷力本身就是最強大的“隱形管控”。但在阿貝爾時代，這套模式能否持續？

阿貝爾給出了他的答案：分權不等于放任，自主權必須與責任感并行。“這種自主權意味著你要欣然接受，隨之而來的是巨大的責任感和做好事情的自豪感。我們有很多期望——他們是否在管理風險？他們是否將自己視為首席風險官？”

BNSF鐵路（伯克希爾的運輸子公司）案例，是這套哲學接受現實檢驗的最佳樣本。BNSF的盈利能力長期落后于競爭對手聯合太平洋鐵路，這是一個不容回避的事實。但BNSF的CEO凱蒂·法默展示了改進路徑：2025年第一季度，在處理貨運量高于去年同期的情況下，使用的機車減少了260臺；燃油效率創下歷史紀錄；數字孿生技術和預測性ETA正在重塑運營效率。

在剝離與拆分問題上，阿貝爾的立場同樣清晰。他明確表示不會拆分集團，但承認在特定情況下可能出售子公司，例如無法解決的勞資糾紛、不可接受的聲譽風險，或者某項業務已不再為股東創造價值。

太平洋公司在華盛頓州公用事業的出售，正是這一原則的實際應用：當一個州的政策成本轉嫁給其他州的客戶時，伯克希爾選擇退出，而非妥協。

關稅、地緣政治與埋頭苦干

然而，伯克希爾的挑戰不僅來自于內部。2026年的宏觀環境，充滿了不確定性：中東局勢持續緊張，油價一度攀升至每桶近120美元，關稅政策變幻莫測，通脹壓力尚未完全消退。

面對這些外部沖擊，阿貝爾給出的應對哲學，可以用四個字概括：埋頭苦干。“電話響了，你就知道會遇到一些挑戰，但這沒關系。我們會探討、會努力，我們總能找到辦法克服。”“就經營我們的業務而言，我們真的只是埋頭苦干，并長期持續經營一切。”

亞當·約翰遜說，在投資組合中的32家消費品、服務和零售公司中，它們的平均成立年限是88年。當我打電話給那些CEO時，他們說：“我們已經應對關稅100年了。”想想過去七八年的CEO們，我們不得不應對全球疫情、四十年來的最高通脹，然后是現在的“彈跳球”關稅。企業在應對這些問題方面做得非常出色，我認為我們未來的處境相當不錯。

傳承

歷史上，每一次偉大企業的權力交接，都是一次對其文化韌性的終極考驗。蘋果在喬布斯之后有庫克，微軟在蓋茨之后有納德拉——這些案例告訴我們，傳奇不一定隨創始人的離去而終結，但它必然會以一種不同的面貌延續。

蘋果CEO蒂姆·庫克也來到了股東大會現場。

巴菲特在大會上盛贊了庫克：“要接替史蒂夫（喬布斯）、還要超越他的成就，需要多大的勇氣？這堪稱美國商業史上的一個奇跡。史蒂夫離世后，我們做出投資決定，將伯克希爾近一成的資源押注于蘋果，實際上是交到了蒂姆手中，而他已將其變成了稅前約1850億美元的回報。”

這番話，既是稱贊庫克，也是在為阿貝爾打氣。

六十年前，一個年輕人接手了一家瀕臨破產的紡織廠，沒有人預料到他會創造出什么。今天，另一個人站在了歷史的節點上。

歷史不會重復，但會押韻。

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