中國(guó)衛(wèi)星Q1營(yíng)收增38%，虧損超4000萬，商業(yè)航天里什么最賺錢？

商業(yè)航天爆炒中國(guó)衛(wèi)星的邏輯，或許本身就不對(duì)，只是因?yàn)橘Y金和情緒的共振，才能讓他PE（TTM）實(shí)現(xiàn)6780倍以上！而衛(wèi)星行業(yè)在我國(guó)其實(shí)存在結(jié)構(gòu)化的產(chǎn)能過剩和產(chǎn)能稀缺同時(shí)存在的奇怪現(xiàn)象，同時(shí)，大部分的衛(wèi)星組裝也處于勞動(dòng)密集型技術(shù)時(shí)代。

以整個(gè)衛(wèi)星制造業(yè)來說，以整個(gè)衛(wèi)星端來說，整體呈現(xiàn)核心環(huán)節(jié)的有效產(chǎn)能持續(xù)供不應(yīng)求，在低端、非標(biāo)準(zhǔn)化的配套與總裝環(huán)節(jié)產(chǎn)能供給過剩的局面。

因此，營(yíng)收大增，利潤(rùn)大降，非常正常，一方面低端產(chǎn)線規(guī)模龐大利用率不足，只能降價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，另一方面自動(dòng)化線也少，高端的產(chǎn)能早就飽和了，釋放不出超額利潤(rùn)，而標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)模化配套衛(wèi)星產(chǎn)能的前提又是火箭發(fā)射能力的標(biāo)準(zhǔn)化和規(guī)模化。

比如從需求端來看，國(guó)內(nèi)兩大國(guó)家級(jí)低軌星座：星網(wǎng) GW 星座（規(guī)劃 1.3 萬顆）、G60 千帆星座（規(guī)劃超 1.2 萬顆）合計(jì)規(guī)劃衛(wèi)星超 2.5 萬顆，疊加其他商業(yè)星座，總規(guī)劃量超 3.8 萬顆，然而，由于火箭技術(shù)的突破顯著晚于預(yù)期。截至 2026 年 4 月，國(guó)內(nèi)在軌衛(wèi)星僅達(dá)規(guī)劃數(shù)的 1%，2026 年全年組網(wǎng)發(fā)射需求僅 400-500 顆，市場(chǎng)長(zhǎng)期需求缺口顯著，這塊業(yè)務(wù)里，頭部衛(wèi)星制造企業(yè)訂單已排至 2027 年底，產(chǎn)能已經(jīng)處于滿負(fù)荷狀態(tài)，沒有超預(yù)期的利潤(rùn)貢獻(xiàn)了。

但從供給端看，國(guó)內(nèi)具備高可靠性、低成本、規(guī)模化量產(chǎn)能力的核心產(chǎn)能嚴(yán)重稀缺！火箭環(huán)節(jié)不說了，SpaceX一家占了全球90%，而衛(wèi)星制造環(huán)節(jié)，能滿足星網(wǎng)級(jí)量產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)、高良率、低成本的自動(dòng)化產(chǎn)線產(chǎn)能，卻是行業(yè)極度稀缺的資源，而這塊也是實(shí)現(xiàn)星座和千帆計(jì)劃的關(guān)鍵配套。

我們看下低端擠占利潤(rùn)的情況，2026 年全國(guó)規(guī)劃的衛(wèi)星年總產(chǎn)能已超 2000 顆，遠(yuǎn)超當(dāng)前年 1300 顆左右的實(shí)際需求，這塊的毛利率10%都不到，能不虧錢已經(jīng)算是奇跡。

而火箭也是類似情況，國(guó)內(nèi)民營(yíng)火箭企業(yè)紛紛落地超級(jí)工廠，規(guī)劃年總產(chǎn)能超 100 發(fā)火箭，而國(guó)內(nèi)年度商業(yè)發(fā)射實(shí)際需求不足 50 發(fā)，大量無核心技術(shù)、無穩(wěn)定訂單、無成熟復(fù)用技術(shù)的中小廠商，其一次性火箭產(chǎn)能、非標(biāo)準(zhǔn)化衛(wèi)星總裝產(chǎn)能，在組網(wǎng)和補(bǔ)貼高峰期過后就面臨大規(guī)模閑置，結(jié)構(gòu)性過剩風(fēng)險(xiǎn)突出，但離SpaceX這樣的低成本、標(biāo)準(zhǔn)化、復(fù)用火箭又技術(shù)差距在被不斷拉大。

因此，營(yíng)收大增，利潤(rùn)大降，非常正常！衛(wèi)星和火箭都已經(jīng)是結(jié)構(gòu)化紅海市場(chǎng)，遠(yuǎn)不是大家心目中想象的那般美好。未來，除非火箭的發(fā)射次數(shù)遠(yuǎn)高于衛(wèi)星的產(chǎn)量，行業(yè)利潤(rùn)才能反轉(zhuǎn)，并實(shí)現(xiàn)類似SpaceX的利潤(rùn)化。

接著，我再來說下商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)鏈核心分為三大環(huán)節(jié)：

（1）上游核心元器件與材料

（2）中游火箭 / 衛(wèi)星制造與發(fā)射服務(wù)

（3）下游衛(wèi)星運(yùn)營(yíng)與應(yīng)用服務(wù)。

從中美對(duì)比來看，我國(guó)相較于產(chǎn)業(yè)生態(tài)與商業(yè)化能力最落后的是下游應(yīng)用運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)，技術(shù)硬差距最大的是中游火箭發(fā)射環(huán)節(jié)，而國(guó)內(nèi)利潤(rùn)價(jià)值最低、內(nèi)卷最嚴(yán)重的，就是中游衛(wèi)星總裝與發(fā)射服務(wù)環(huán)節(jié)。

恰好，中國(guó)衛(wèi)星就是在這個(gè)利潤(rùn)最低的行業(yè)里！也恰好，大家覺得他是商業(yè)航天的核心，把它動(dòng)態(tài)市盈率炒到1000倍以上，但其實(shí)有沒有一種可能，就是商業(yè)航天里有沒有中國(guó)衛(wèi)星區(qū)別不大，不過其肯定比航天信息要正宗多了，后者被市場(chǎng)當(dāng)航天信息技術(shù)龍頭炒，但實(shí)際上是個(gè)做稅務(wù)軟件的！目前，在商業(yè)航天領(lǐng)域，實(shí)際上在高附加值產(chǎn)品種研發(fā)投入最大、高端生態(tài)配套最全的或許是中航系，比如中航機(jī)載，而航天系價(jià)值最高的應(yīng)該是航天電子。

但市場(chǎng)走勢(shì)卻，完全不是這樣，這充分說明了我國(guó)A股市場(chǎng)炒名稱的歷史習(xí)慣。

綜上，我的結(jié)論是只要是做衛(wèi)星總裝的都一樣，國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)呈現(xiàn)典型的 “啞鈴型” 分布，上游核心元器件、下游成熟運(yùn)營(yíng)服務(wù)占據(jù)利潤(rùn)高地，而中游的衛(wèi)星整星總裝、火箭發(fā)射服務(wù)是全產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)洼地，也是內(nèi)卷最嚴(yán)重的環(huán)節(jié)！

當(dāng)下，衛(wèi)星整星總裝環(huán)節(jié)行業(yè)平均毛利率僅 15%-20%，中國(guó)衛(wèi)星作為頭部企業(yè)，整體毛利率更是已低至 8.23%，處于產(chǎn)業(yè)鏈最底端。

而衛(wèi)星裝配，說白了屬于高學(xué)歷人才的勞動(dòng)密集型的組裝，核心元器件依賴上游供應(yīng)商，議價(jià)權(quán)極弱，為搶占星座組網(wǎng)訂單，企業(yè)普遍采取低價(jià)競(jìng)標(biāo)策略，最終出現(xiàn) “營(yíng)收規(guī)模越大、毛利越低、虧損加劇” 的困境，是典型的 “賺規(guī)模不賺利潤(rùn)”商業(yè)模式。

不過，當(dāng)前國(guó)內(nèi)低軌星座進(jìn)入規(guī)模化組網(wǎng)攻堅(jiān)期，中國(guó)衛(wèi)星為匹配產(chǎn)能擴(kuò)張、技術(shù)迭代，人員薪酬、產(chǎn)線折舊、研發(fā)投入等開支持續(xù)增加，且不會(huì)受營(yíng)收波動(dòng)影響也是原因，同時(shí)資產(chǎn)減值、稅務(wù)也有對(duì)利潤(rùn)的下滑影響！

這里順便提一下，當(dāng)下重點(diǎn)投入的火箭發(fā)射服務(wù)環(huán)節(jié)也是一樣，行業(yè)平均毛利率僅 10%-15%，多數(shù)民營(yíng)火箭企業(yè)處于不可能盈利狀態(tài)，我們整個(gè)行業(yè)這么多公司，市場(chǎng)份額根本不夠分，未來除了央企，國(guó)內(nèi)民企很難適應(yīng)這塊市場(chǎng)節(jié)奏。

而且，一次性火箭發(fā)射幾乎沒有利潤(rùn)空間，只有實(shí)現(xiàn)可回收技術(shù)的規(guī)模化落地，才能將毛利率提升至 40% 以上。當(dāng)前國(guó)內(nèi)該環(huán)節(jié)企業(yè)扎堆，價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)加劇，在核心技術(shù)未突破的情況下，已成為全產(chǎn)業(yè)鏈風(fēng)險(xiǎn)最高、盈利難度最大的環(huán)節(jié)，而就算突破，也可以預(yù)計(jì)比新能源汽車的競(jìng)爭(zhēng)更為殘酷。

所以，商業(yè)航天你要投，就要看上游核心元器件（星載相控陣芯片、火箭發(fā)動(dòng)機(jī)、特種復(fù)合材料），這部分毛利率普遍達(dá) 40%-60%，部分高端芯片產(chǎn)品毛利率超 80%，你可以盯著利潤(rùn)總額和研發(fā)投入去找這樣的公司，這塊市場(chǎng)需要持續(xù)燒錢喝研發(fā)，不是利潤(rùn)1個(gè)多億的民企能持續(xù)燒的起的。

而下游成熟的衛(wèi)星通信運(yùn)營(yíng)服務(wù)毛利率也可達(dá) 40% 以上，均遠(yuǎn)高于中游制造與發(fā)射環(huán)節(jié)，長(zhǎng)期來看也是一樣，造成這種現(xiàn)象的本質(zhì)是商業(yè)航天 “先建網(wǎng)、后變現(xiàn)” 的行業(yè)規(guī)律，商業(yè)航天的全面盈利拐點(diǎn)，仍需等待下游應(yīng)用市場(chǎng)的真正成熟。