29億估值跌至5億“賤賣”！瑛泰醫(yī)療被曝侵占投資人權(quán)益

本文為橡樹財經(jīng)原創(chuàng)

作者丨石鈺

日前，一位自稱“杭州德諾電生理醫(yī)療科技有限公司投資方股東”的不具名人士發(fā)文，直指德諾電生理公司實控人訾振軍、趙亦偉二人與港股瑛泰醫(yī)療（01501.HK）公司勾結(jié)合謀，侵占投資方股東的投資本金，套現(xiàn)拿走2.5億元現(xiàn)金。與此同時，類似的“戲碼”也在關(guān)聯(lián)公司德晉醫(yī)療上演。

01

實控人優(yōu)先套現(xiàn)2.5億

據(jù)該股東反映，2022年，多家基金投資德諾電生理時簽署的《股東協(xié)議》和《公司章程》明確賦予“反攤薄權(quán)、優(yōu)先清算權(quán)”等核心權(quán)利，該等權(quán)利自公司提交上市申請之日起終止。但截至2026年4月，公司仍為有限責(zé)任公司，且實控人趙亦偉、訾振軍已巨額套現(xiàn)退出，IPO已無可能。

2023年上半年，公司以股改及申報IPO為由，郵件要求投資方簽署《股東協(xié)議之補充協(xié)議（終止協(xié)議）》，放棄上述核心權(quán)利。此后公司對此不了了之，既未告知協(xié)議簽署及生效情況，也未提供電子版或紙質(zhì)原件。投資方自2023年起多次追問簽署進展并索要材料，公司始終不予回應(yīng)。

2026年3月10日，上海辰耀基金與瑛泰醫(yī)療提出以5億元收購公司控制權(quán)。依《公司章程》，控制權(quán)轉(zhuǎn)讓視同清算事件，應(yīng)觸發(fā)“優(yōu)先清算權(quán)”，按投資輪次優(yōu)先保障后進入的投資方本金退出，創(chuàng)始人最后退出。同時，收購方提出的5億元增資方案直接觸發(fā)“反攤薄權(quán)”，公司應(yīng)無償增發(fā)新股補償相關(guān)股東。

但實控人趙亦偉、訾振軍二人違法犯罪、公開互撕，不僅導(dǎo)致公司融資受阻，估值從2023年的29億元暴跌至2026年的5億元。二人甚至在投資方之前優(yōu)先套現(xiàn)2.5億元轉(zhuǎn)讓其股權(quán)。

該投資方股東指出，二人實際控制港股啟明醫(yī)療（02500.HK）、堃博醫(yī)療（02216.HK）及未上市的唯強醫(yī)療、德晉醫(yī)療、德諾電生理共5家公司，互相代持股權(quán)。

啟明醫(yī)療自2023年11月起停牌一年多，公告顯示訾振軍未經(jīng)決策程序接受公司18億元財務(wù)援助，涉嫌挪用資金罪，2024年起被公安機關(guān)追捕并潛逃海外。趙亦偉挪用德晉醫(yī)療2000余萬元，2024年被刑事報案并提起仲裁。

在此情況下，訾振軍遙控出售唯強醫(yī)療、德晉醫(yī)療、德諾電生理三家公司，二人與瑛泰醫(yī)療利益綁定，無視投資方合法權(quán)利，損害投資方本金以自肥。

2024年，二人在微信朋友圈及多個自媒體公開互撕，趙亦偉還向杭州濱江區(qū)政府提交反映材料（并微信轉(zhuǎn)發(fā)給投資方），嚴(yán)重?fù)p害公司聲譽、融資及經(jīng)營，違反《股東協(xié)議》和《公司章程》中的主要股東承諾與保證，導(dǎo)致公司無法股權(quán)融資，合作伙伴、代理商及醫(yī)生紛紛回避。正是二人的違法犯罪及公開內(nèi)訌，使公司估值從29億元縮水至5億元。

令人憤慨的是，將公司拖入深淵的二人，在公司被迫賤賣時，不僅不優(yōu)先保障投資方股東，反而侵占全部投資本金，吃相極為難看。

2026年3月25日，德諾電生理召開股東會，利益關(guān)聯(lián)方未回避表決（訾、趙及其控制的ESOP合計持有65%投票權(quán)）。會上表決的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓及低價增資方案充滿疑點：QM基金與YZQ基金（臨平國資占49.5%）在投資本金虧損90%的情況下，竟不行使否決權(quán)，投出贊成票。

根據(jù)協(xié)議，這兩家作為最后一輪投資方（投后估值29億元），在公司控制權(quán)轉(zhuǎn)讓時享有否決權(quán)。本次交易實質(zhì)即控制權(quán)轉(zhuǎn)讓給上海科創(chuàng)投辰耀基金，按5億元估值收購老股并增資2.5億元，兩家基金的本金已所剩無幾，卻投出反常的贊成票。

該投資方股東質(zhì)疑：“背后的真實利益安排和抽屜協(xié)議，經(jīng)得起深入調(diào)查嗎？港股瑛泰醫(yī)療作為本次交易的重要股東，其信息披露是否存在應(yīng)當(dāng)披露而蓄意隱瞞的違規(guī)之處？”

02

德晉醫(yī)療“劇本重演”

該投資方股東還透露，德晉醫(yī)療正在上演類似的勾結(jié)合謀大戲。

2024年11月12日，德晉醫(yī)療郵件告知全體股東：趙亦偉及其控制的BVI實體挪用公司超2000萬元，資金無法收回，已正式刑事立案。

2025年，德晉醫(yī)療吸引了美敦力、明德生物（002932.SZ）、信立泰（002294.SZ）、同學(xué)村、廈門國貿(mào)等多家實力強大的擬收購方。

2026年1月8日董事會再現(xiàn)離奇投票結(jié)果：

信立泰、明德生物、同學(xué)村均提出100%全資收購方案，確保每家私募基金實現(xiàn)本金及利息退出，其中同學(xué)村明確按本金加年化2%利息（2021年至今滿5年累計10%）。

而瑛泰醫(yī)療僅收購控股權(quán)，非全資，極少數(shù)被收股東最多拿回本金，無利息，高達30%多的私募基金無法退出。

訾振軍、趙亦偉合計持股51%，加ESOP 14%，共65%實現(xiàn)絕對控股。然而董事會竟投票通過了最不利的瑛泰方案。清池資本等私募基金放棄了有利的本金+利息方案，轉(zhuǎn)而支持無利息的瑛泰醫(yī)療。

結(jié)果是：未出資的訾、趙二人各優(yōu)先獲2億元現(xiàn)金，而出資的投資方連本金都無法收回。

根據(jù)德晉醫(yī)療的《股東協(xié)議》，B輪投資方股東中的2/3在公司實控人轉(zhuǎn)讓時有否決權(quán)，紅杉基金是B輪中最大投資方。瑛泰醫(yī)療遂利用其實際控制的港股堃博醫(yī)療賬上現(xiàn)金，按紅杉基金的投資本金5512.02萬美元收購其持有的德晉醫(yī)療3.85%股權(quán)（堃博醫(yī)療2026年3月22日公告），以此打掉否決權(quán)。紅杉退出后，其余小基金的本金將繼續(xù)被訾、趙及瑛泰醫(yī)療合謀吞噬。

正常的競價規(guī)則是出價高者得，但是訾振軍、趙亦偉二人打破這一規(guī)則，上演了離奇的 “出價低者勝出”。二人通過董事會和股東會控制投票比例，執(zhí)意將德晉醫(yī)療、德諾電生理和唯強醫(yī)療的控制權(quán)，全部出售給瑛泰醫(yī)療及其關(guān)聯(lián)方。

該投資股東最后發(fā)問，“除了明面上的空手套白狼、先于投資方股東拿走10億元，暗地里、桌子底下還拿走多少現(xiàn)金？”

03

“德諾系”雙核隱蔽控制鏈

上述股東所指的多數(shù)細(xì)節(jié)均有確鑿對應(yīng)。那么，訾振軍與趙亦偉究竟是何許人也？

公開資料顯示，訾振軍1998年獲合肥工業(yè)大學(xué)應(yīng)用化學(xué)碩士學(xué)位，首份工作即擔(dān)任微創(chuàng)醫(yī)療首位研發(fā)經(jīng)理。2003年，他南下深圳創(chuàng)立先健科技，該公司于2011年登陸港交所。2009年，訾振軍與張啟明合作創(chuàng)立啟明醫(yī)療（02500.HK），2019年上市后出任執(zhí)行董事、總經(jīng)理。

趙亦偉與訾振軍搭檔多年，早年供職于美國強生。2010年至2014年，他加入先健科技任執(zhí)行董事、CEO，推動其上市。此后，趙亦偉與訾振軍共同創(chuàng)立德諾醫(yī)療并擔(dān)任CEO。

德諾醫(yī)療孵化了多家公司，包括港股上市的堃博醫(yī)療（肺部疾病診療），以及未上市的德晉醫(yī)療（結(jié)構(gòu)性心臟病治療）、德諾電生理（房顫電生理及卒中預(yù)防）、唯強醫(yī)療（血管介入器械）等。

由于管理層聯(lián)系緊密，啟明醫(yī)療與“德諾系”互動頻繁。2021年5月，啟明醫(yī)療宣布投資德晉醫(yī)療；同年11月，又以3.11億元收購德諾醫(yī)療旗下諾誠醫(yī)療100%股權(quán)。

公開信息顯示，趙亦偉與訾振軍主要通過“德諾系”架構(gòu)及交叉代持實現(xiàn)對五家公司的控制。上市公司層面，訾振軍被視為啟明醫(yī)療創(chuàng)始人，并通過多家離岸實體合計控制堃博醫(yī)療約18%股權(quán)；趙亦偉則系德諾醫(yī)療實控人、董事長，并持有堃博醫(yī)療部分股權(quán)。兩人共同作為德諾醫(yī)療核心創(chuàng)始人，以該平臺為孵化器主導(dǎo)戰(zhàn)略決策。

未上市的三家公司控制關(guān)系更為隱蔽。德諾醫(yī)療作為上層控股平臺，由趙亦偉任實控人兼CEO，訾振軍以創(chuàng)始合伙人身份參與決策，共同孵化了德晉醫(yī)療、德諾電生理及唯強醫(yī)療。代持安排上，訾振軍曾因同業(yè)競爭問題將所持德晉醫(yī)療股權(quán)交由趙亦偉代持；德諾電生理中，訾振軍直接持股，趙亦偉則通過平臺實施控制。

兩人通過“平臺控股+直接持股+互相代持”的復(fù)合模式，形成緊密利益共同體，既規(guī)避單一公司股權(quán)披露義務(wù)，又確保絕對話語權(quán)，但也因權(quán)責(zé)不清為后續(xù)挪用資金、非法套現(xiàn)及股東糾紛埋下隱患。

2024年5月，藍鯨報道稱，訾振軍被指謀劃通過德晉醫(yī)療、德諾電生理獲取資金，填補其挪用啟明醫(yī)療巨額資金后的缺口。該控訴書正是來自其多年搭檔趙亦偉。

趙亦偉在控訴書中表示，訾振軍因私自挪用啟明醫(yī)療資金造成大額虧空，計劃通過德晉醫(yī)療“填坑”。未獲同意后，又試圖通過質(zhì)押所持德晉醫(yī)療股份、干擾德諾電生理融資等方式，將兩家公司置于可能被低價收購的境地。

報道還稱，2023年11月后，訾振軍多次謀劃“德諾系”資產(chǎn)。2023年11月22日，啟明醫(yī)療公告稱與德晉醫(yī)療就DragonFly經(jīng)導(dǎo)管二尖瓣夾系統(tǒng)達成獨家戰(zhàn)略營銷合作意向。消息發(fā)布后，啟明醫(yī)療股價波動上行，至11月22日收盤價5.62港元/股。Wind數(shù)據(jù)顯示，2023年11月24日，訾振軍減持816萬股啟明醫(yī)療股票，按5.62港元/股計算，套現(xiàn)約4600萬元。

趙亦偉在信中稱，該合作并非真實，僅是啟明醫(yī)療為拉動股價單方面發(fā)布的公告。他表示，2023年11月17日，啟明醫(yī)療曾向德晉醫(yī)療發(fā)送協(xié)議，要求以低于當(dāng)前出貨價數(shù)倍的價格獲取Dragonfly全球獨家銷售權(quán)，遭其拒絕。但11月22日，啟明醫(yī)療仍單方面發(fā)布了合作公告。

至于前述投資方股東提到的德諾電生理，該公司專注于房顫電生理及卒中預(yù)防等介入醫(yī)療器械的研發(fā)制造，趙亦偉任董事長兼總經(jīng)理，訾振軍任副董事長。

文中提及的QM基金與YZQ基金，工商登記顯示，QM基金應(yīng)為QM159 Limited，持股5.97%，認(rèn)繳出資日期2022年12月31日，與“2022年投資”“最后一輪投資方”吻合，該基金為境外投資主體，具體背景未公開。

YZQ基金則為杭州盈智勤壹號股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），成立于2023年3月30日，同年6月成為德諾電生理股東，持股3.38%。其最大LP為杭州臨卓產(chǎn)業(yè)基金有限公司，持股49.505%，后者由杭州市臨平區(qū)政府主導(dǎo)設(shè)立、杭州臨平國有資本投資運營有限公司全資持有，與“臨平國資占49.5%”的描述完全一致。

2024年4月17日，訾振軍將其所持德諾電生理全部股權(quán)質(zhì)押給A+輪投資者杭州盈智勤。根據(jù)德諾電生理官方公眾號4月26日發(fā)布的文章，公司被認(rèn)證為杭州市“準(zhǔn)獨角獸”企業(yè)，估值不低于1億美元，訾振軍7.22%股權(quán)價值最低約5000萬元人民幣。

不過，在公開渠道暫時未能找到瑛泰醫(yī)療就收購德諾電生理控制權(quán)事宜發(fā)布的正式公告，其股權(quán)結(jié)構(gòu)中也暫未出現(xiàn)瑛泰醫(yī)療作為直接股東的記錄。

4月16日盤中，瑛泰醫(yī)療港股報39.98港元，市值84.44億港元。