透視房地產新時代的萬科之殤

新的一年，每個企業都有新的開始。比如，萬科過去以“職業經理人制度”和多元化戰略著稱，而今卻變成了國資主導。

作為從事房地產行業多年的媒體人，對萬科是有某種情懷的。

從1994年君萬之爭到2015年寶萬之爭，再到如今萬科的生存危機，十一郎十分感慨。從喊出“活下去”到面臨能否好好活下去，萬科的30年已成為房地產行業生長發展的一個標志性縮影。

1

萬科生存危機緣何？

危機發生的根本原因是什么？言公子認為，在需求端萎縮的地產行業寒冬里，萬科卻出現了很多戰略決策失誤，比如物流等多元化擴張，未能及時轉型輕資產模式，公司經營治理不夠靈活等，且萬科融資渠道收緊，現金流承壓，加上市場失靈，最終無法緩解系統性風險。

不管未來命運如何，萬科此次正在經歷的危機，已與房地產行業變化有深度的關聯。國資介入或能幫助萬科短暫續命，但如何從當下資產變賣、高杠桿模式中的泥潭中走出，在新的行業時代里，萬科能否憑借好戰略，好經營，好產品，好物業，好服務重生，還是個問號。

萬科生存危機，從人事變化開始。

2月5日晚，萬科內部發文，公示了10名擬任命的經營管理人員。萬科管理層實權派基本全部換人，6名來自萬科第一大股東深圳地鐵集團（下稱“深鐵”）或其旗下子公司，也有部分人士此前任職于深圳國資委直接或間接控股的多家公司。

上述10人的崗位范圍不僅涉及集團總部戰略投資、財務、法務等多個重要部門，還包括兩大核心區域——北京和華東。

朱旭辭去公司董事會秘書職務，仍在公司工作。與此同時，深圳地鐵集團董事長辛杰將擔任萬科董事會主席。此外萬科聘任李鋒、華翠、李剛為執行副總裁，聘任田鈞為董事會秘書，四位新任高管均來自深圳國資系統。

原董事局主席郁亮降級為執行副總裁，原萬科總裁祝九勝辭職后全面退出，不再擔任任何職位。董事會投資與決策委員會委員、總裁、首席執行官、授權代表等所有職務。

在新任高管職責上，有兩處值得注意。一處是“新任董事會秘書田鈞須負責牽頭處理博商資管及鵬金所等歷史遺留問題”。

博商資管與鵬金所是萬科上市公司體系外的資管平臺和網貸平臺。據財新獲悉，博商資管董事長兼總經理何卓失聯已有一段時日。

市場一直質疑兩點，萬科高管利用資管平臺配資加杠桿，資金流向萬科旗下地產項目，以獲取項目開發收益分成。

萬科存在體外“影子銀行”，向萬科項目合作方放貸。

節前剛辭職的萬科前總裁祝九勝曾是鵬金所法人代表和實際掌舵人，鵬金所曾通過應收賬款保理業務為萬科的房地產項目提供資金支持。

2024年，鵬金所因市場波動導致部分產品兌付延期，涉及金額約7億—8億元。今年1月中旬，祝九勝被傳遭公安機關帶走調查，盡管其隨后更新朋友圈疑似辟謠，這一事件仍引發外界對萬科資金運作和管理層的關注與猜測。

這類負面傳聞多次引發市場對萬科管理層道德風險的擔憂。

另一處是“監事會主席解凍要負責監督博商、鵬金所及財顧事業部等工作及歷史遺留問題處理”。

治理結構也發生了變化。部分職務設置“雙管理班子”（如財務、法務部門），既保留原有職業經理人，又引入國資代表，形成制衡與過渡機制。

合伙人的萬科結束了，新的萬科已變成了國資當頭的萬科。這也預示著房地產行業將進入一個由國資主導、業務聚焦、融資分化、風險化解與結構調整并行的新時代。

2

利潤消失，債務壓頂

造血能力不足

與人事變動一同出現的還有虧損壓力和債務危機。

2024年業績預告，預計2024年歸屬于上市公司股東凈虧損約450億元，上年同期實現盈利121.63億元，同比下降470%。

各地項目預售監管賬戶超700億元資金難以回流。地方政府出于保交樓考量，加碼項目預售資金監管；銀行機構考慮到不良貸款風險，也要求預售資金優先留存還貸。這導致部分資金短期內難以回流到集團，萬科資金周轉愈發艱難。

虧損主要原因是房地產開發項目結算規模和毛利率顯著下降、新增計提信用減值和存貨跌價準備、部分非主業財務投資虧損以及大宗資產交易價格低于賬面值。

其中，大宗交易是萬科化債計劃的一部分，本意或是搶救，但卻在一定程度上提前讓傷口更大。

2024年前三季度，萬科實現大宗交易簽約金額 232.6 億元，涵蓋辦公、商業、酒店、公寓等41個項目，包括上海七寶商場、南翔印象城、松江印象城、深超總地塊等。

言公子了解到，2024年包括資產出售與資產證券化在內，萬科的大宗資產交易累計簽約額超過250億元。

進入2025年，先是有市場傳言稱，華潤置地將接手萬物云與普洛斯股權，交易金額200億元以上，華潤置地方面回應稱消息不屬實，不久后，再度傳出消息稱萬科或向新加坡GIC洽售萬緯物流控股權。

資產變賣這種方式只能解一時之渴，后續償債之路仍然難走。

據DM查債通統計，2025年全年，萬科共有16筆到期或行權的境內公開債，存續本金規模合計326.4億元；

公開市場方面，2025年萬科境內外累計到期債券共9只，總規模約215.9億元，其中一季度就會迎來償債小高峰，共計98.9億元4筆境內公開債面臨兌付。

1月9日晚間，萬科發布公告稱，前期，控股子公司武漢譽天興業置地有限公司（下稱“武漢譽天”）通過保險資金不動產債權投資計劃形式，向新華資產管理股份有限公司（下稱“新華資管”）融資。經雙方協商，該筆融資展期兩年。

1月10日，受保債計劃展期消息影響，萬科的境內債價格又大幅下跌。

其中，2025年一季度行權或到期的數筆公司債及中票收益率漲至20%至30%；2025年5月之后行權或到期的境內債收益率普遍上升至50%上下。這反映出金融機構對萬科在2025年二季度后償債預期并不樂觀。

尤其值得注意的是，公開數據顯示，由于市場下滑，2024年全年萬科僅拿地103億元，地產業務持續下降，萬科的造血能力也出現了問題。

3

有了深鐵，能否真正迎來萬科重構？

目前深圳國資的介入只能緩解一時之困，且國資入主萬科的深鐵集團自身也不容樂觀。其在2024年前三季度創下歷史最大虧損，凈利潤虧損80.74億元，較去年同期5.77億元的虧損面繼續擴大。這是深鐵集團2015年以來最大虧損紀錄。

深鐵對于萬科的最新援助在今年1月，萬科公告稱，將深圳紅樹灣項目49%的投資收益權和其他附屬權益的未來收益權，以及深圳地鐵萬科投資發展有限公司49%股權，全部轉讓給深圳地鐵集團。

根據公告，深圳地鐵需要支付交易總對價約13.50億元，包括約12.92億元項目收益權轉讓款及約5825萬元股權轉讓款。可兩項轉讓款與萬科及其關聯公司此前從深圳地鐵及其關聯公司獲得的部分資金進行沖抵，實際到萬科賬上的資金十分有限。

但另一方面看，深圳特區報報道顯示，截至2024年底，深圳市屬國資國企資產超過5萬億元，全年營收超萬億元，可支持地鐵集團通過一切可能的市場化、法治化手段推動萬科穩健發展。按此數據，深鐵一年能在金融機構拿到的授信額度就能超4000億元。

所以指望深圳國資其為萬科持續輸血，解決萬科債務問題，似乎不是能力問題，而是意愿問題？

另外，深圳市還將統籌資產、資金、資源，在既有支持工具的基礎上，持續、分批、逐步通過直接注資、劃撥資產等方式，進一步降低地鐵集團資產負債率，增強其流動性，支持其更好地發揮萬科第一大股東的作用。

1月27日下午，深圳市住建局負責人表示，國家有關部委正積極實施利用政府專項債收儲閑置土地和收購存量商品房用作保障性住房政策。接下來，深圳市住建部門將大力協調有關方面妥善處置萬科部分閑置存量土地，幫助萬科盤活資產、回籠資金。

除了資金和債務結構問題，萬科面臨的困境還有市場信心和融資環境。

境內金融機構方面，深圳地區八家國有銀行和股份制銀行負責人一直表示看好萬科的后續發展，將繼續積極運用貸款、債券、資管、信托等各種金融工具，滿足萬科合理融資需求。但大難來時各自飛的境況在壞賬計提時或許才會真正上演吧。

即使有國資全力撐腰，面臨萬科長期債務危機，尤其境外債務還會有國際金融市場變化等風險，市場有很多質疑的聲音說萬科未來依然愁云密布。

萬科姓“國”后，未來能否活下去，將取決于三點：一是債務能否避免違約。

言公子了解到，萬科新任董事會主席辛杰表示：“在各方及大股東強有力支持下，新的管理團隊將積極實施 ‘一攬子’方案，有信心實現萬科隊伍穩定、財務穩定和生產經營穩定。目前公司已對今年一季度債務償付做好了安排。”

二是主營業務能否恢復造血能力，萬科能否一直秉承 “為普通人造好房子”的初心，市場信心能否恢復。關于這點，十一郎認為，行業需求端萎縮，很多房子交付維權， 信心修復不是一朝一夕的事情。

三是新治理模式能否匹配行業發展。國資介入后，治理方式受到體制約束，資源錯配的現象或也會時有發生 。如何尋找到平衡是個新的課題。

萬科危機事件，標志著房地產行業的舊時代終結，新時代到來。房地產行業新時代有三個趨勢：一是國資主導化，地方國企、城投平臺通過入股、托管等方式介入民營房企，以防止系統性風險擴散；

二是業務聚焦，房企收縮多元化業務，聚焦住宅主業，如萬科明確“回歸住宅主業”；

三是融資分化，國資背景企業更易獲得低成本融資，而中小房企可能加速出清。

萬科能否真正的穿越周期？評論區聊聊！

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