萬億級雙“航母”領航 券商國際業務漸成增長新引擎

中經記者 羅輯 北京報道

日前，上市券商2025年年報密集披露。國泰海通與中信證券憑借超兩萬億元的總資產規模，成為券業第一梯隊新核心，宣告長期以來的“三中一華”格局正式洗牌，行業進入一南一北“雙雄領跑”、頭部券商與中小券商“多重奏”的新階段。

受訪業內人士在接受《中國經營報》記者采訪時表示，2025年證券行業整體凈利潤接近2200億元，29家上市券商歸母凈利潤均實現同比增長，行業景氣度持續回升。與此同時，政策引導與市場化并購重組共同推動券業進入生態重構期。

證券業首次迎來“兩個兩萬億”

Wind數據顯示，截至4月2日晚，29家披露2025年年報數據的上市券商中，28家實現營業收入同比增長，29家實現歸屬母公司股東的凈利潤（以下簡稱“歸母凈利潤”）同比增長。此外，29家券商總資產規模也實現全員同比攀升。

從增幅來看，券商板塊業績表現出較好的彈性。

其中，營收同比增長的算數平均超30%，中位數近25%；歸母凈利潤的平均增幅近70%，中位數為42%。在盈收雙增之下，29家券商資產規模平均增幅達到22%，中位數也近16%。

在2025年行業整體回暖的背景下，行業首次迎來兩家總資產規模破兩萬億元的券商。

截至2025年年末，國泰海通、中信證券總資產分別為2.11萬億元、2.08萬億元，成為行業絕對龍頭。與排名第三的華泰證券，拉開接近萬億級的差距。后者總資產規模為1.08萬億元。

“當前券商業績回暖已成共識，但分化格局愈發清晰。”黑崎資本首席戰略官陳興文以ROE為觀察窗口發現，券商行業整體ROE平均同比提升1.77%，但部分龍頭券商的增幅大幅跑贏。如中金公司ROE從5.52%躍升至9.39%，提升幅度高達3.87%。

他分析認為，這種分化的本質在于，頭部機構憑借資產配置能力、綜合服務鏈條和國際化布局構筑了“護城河”。

以國際化布局為例，開源證券非銀分析師高超觀察到，境外業務收入增速已成為頭部券商業績亮點，同時境外業務也是頭部券商的擴表方向。

據其統計，2025年，中信證券、中金公司、華泰證券、國泰海通、廣發證券境外收入分別同比增加42%、58%、57%（扣AssetMark經營和處置影響）、229%（收購因素）、100%。同時，上述5家券商境外資產增速分別為31%、32%、38%、139%（收購因素）、78%。

對比來看，同期不少中小券商境外業務收入項并無數據。

同樣關注到券商ROE分化的還有東吳證券非銀分析師孫婷。

據其統計，上市券商2025年平均ROE整體同比增加，為7.47%（以3月29日27家披露年報的上市券商數據統計，下同），有10家券商的ROE則超過9%。

孫婷認為，券商ROE的表現主要靠費類及自營業務驅動。其中，經紀傭金大幅增長。2025年上市券商經紀收入合計1168億元，同比增長45%；同期，投行收入合計同比增長38%；資管收入合計407億元，同比增長8%；自營投資凈收益同比增長32%。

陳興文表示：“從業務結構看，自營收入已成為行業重要業績支柱。投行業務方面，券商間分化更加明顯，如未積極布局港股的部分券商甚至業務承壓。資管業務則在公募化轉型中呈現均衡態勢。在此背景下，部分中小券商則呈現出依賴自營業務的單邊博弈，業績彈性雖大卻缺乏可持續性。”

把脈投資總經理許瓊娜也強調，當前券商行業的格局變遷，馬太效應加劇。受益于資本實力和經驗積累，頭部券商在自營、兩融、投行業務尤其是股權投行方面的優勢會持續攀升，小券商受制于資金、規模等限制難以發展創新業務，隨著傭金率持續下滑，這種競爭壓力將進一步體現為業績差距拉大。

此外，就兩家“兩萬億”巨頭的發展來看，中經傳媒智庫專家袁帥認為，證券行業一方面呈現“雙雄領跑”態勢，另一方面兩家券商雖然均憑借龐大的客戶基礎與資本實力，在投行、經紀、資管等傳統核心業務上持續深耕，同時加速向資本中介、跨境業務、金融科技等領域滲透，但兩者差異競爭態勢也同樣明顯。

“中信證券依托總部位于北京的區位優勢，在央企、國企客戶資源上具備天然稟賦，國際業務布局更早更深入，跨境并購、環球資管等業務已形成顯著品牌效應；國泰海通則以上海為核心輻射長三角，在零售經紀業務與財富管理領域更具特色，尤其在高凈值客戶服務與區域產業投行方面，憑借本土化的精細運營積累了獨特優勢。這種同中有異的布局，呈現的是一種新的行業競爭生態。”袁帥如此判斷。

行業重構發展邏輯

當行業格局深度變化，行業發展邏輯也在同步重構。

“政策引導與市場化并購重組共同推動券業進入生態重構期，‘航母級投行+特色券商’的分化路徑已愈發清晰。結合‘十五五’時期行業發展預期，未來券業發展將呈現‘分層固化與動態調整并存’的態勢。”袁帥如是展望。

他認為，航母級投行將憑借資本、人才、牌照的綜合優勢，在跨境業務、機構服務、資本運作等高端領域持續擴張，成為中國資本市場對接全球的核心載體。

腰部券商則需在細分領域尋求突破，或是聚焦區域經濟、深耕地方產業，或是在特色資管、私募服務等賽道構建核心競爭力。

尾部券商則面臨可能有更高概率被并購或轉型為專業服務機構，通過“小而美”“專而精”的定位，在巨頭的縫隙中找到生存與發展的空間。

“政策層面對于‘打造航母級投行’的導向，與鼓勵‘特色化、專業化’發展的指引并行不悖，這意味著未來券業生態將是一個既有巨頭引領，又有特色機構百花齊放的格局，而非單一的頭部集中。”袁帥強調，未來，無論是頭部券商的高質量升級，還是中小券商的差異化突圍，最終都將指向一個更加成熟、更具競爭力的資本市場生態，而這也將為中國經濟的高質量發展提供更強有力的金融支撐。

而從業務層面剖析行業發展，陳興文以投資的視角審視認為：“券商正處于‘從周期股向成長股’轉型的關鍵節點。”

在他看來，“兩個兩萬億”券商出現的背后，是新“國九條”及“1+N”政策體系的落地。其中，中長期資金入市、權益基金發展、公募改革等舉措構建“資金—投資—資產”的正向循環，證券公司的擴表空間與展業邊界持續打開。

同時，當“航母級”投行引領行業發展，陳興文認為，頭部券商的跨境服務能力與全球資產配置能力將成為行業差異化競爭的關鍵，“國際化業務正在從‘加分項’演變為‘必選項’”。

此外，陳興文還注意到，頭部券商在發展中，智能投顧、數智化陪伴服務已成為其標配和積極探索的方向，“之于頭部機構，AI技術正加速從‘創新概念’轉化為‘創收工具’，這或將重塑行業的成本結構與盈利模式”。

高超則從券商三大業務的整體發展判斷，海外擴表將打開增長與盈利空間。同時，居民財富遷移讓券商的財富管理業務持續受益。此外，“投行+投資”服務新質生產力還將帶來增量。“這三大業務驅動券商基本面穩中向好，2026年凈利潤增長持續性可期。”

這與過去行業“看天吃飯”，單一依靠行情驅動，謀求高貝塔的思路已顯示出明顯差異。

除了業務發展外，許瓊娜表示，此輪行業洗牌更體現出“扶優限劣”行業發展思路，頭部券商通過并購做大做強做優，小型券商則在競爭壓力攀升的背景下，有一定實力的機構或成為重要的并購標的。

在她看來，頭部券商正在加速并購，有一定實力的小券商未來被并購的概率在提升。

2024年發布的《關于加強證券公司和公募基金監管 加快推進建設一流投資銀行和投資機構的意見（試行）》明確提出：推動形成10家左右優質頭部機構和2—3家具備國際競爭力與市場引領力的投資銀行和投資機構。

（編輯：夏欣 審核：何莎莎）

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