“春風(fēng)”送暖，創(chuàng)業(yè)板新增上市標(biāo)準(zhǔn)，風(fēng)口在哪？

一套新的創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)即將出臺(tái)。新標(biāo)準(zhǔn)將惠及哪些行業(yè)？配套政策已在科創(chuàng)板試點(diǎn)，即將推廣至創(chuàng)業(yè)板。

日前，中國證監(jiān)會(huì)主席吳清在十四屆全國人大四次會(huì)議經(jīng)濟(jì)主題記者會(huì)上表示，為了進(jìn)一步提高資本市場制度包容性、適應(yīng)性，更好服務(wù)科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，近期將推出深化創(chuàng)業(yè)板改革、優(yōu)化再融資機(jī)制兩項(xiàng)核心舉措。

吳清明確表示，創(chuàng)業(yè)板將推出一套新的上市標(biāo)準(zhǔn)，深化創(chuàng)業(yè)板改革的總體方案已基本成型，將進(jìn)一步完善后擇機(jī)發(fā)布實(shí)施。

創(chuàng)業(yè)板自2009年開板以來，已經(jīng)形成三套上市標(biāo)準(zhǔn)，還在及時(shí)修訂，不斷調(diào)整優(yōu)化。這三套上市標(biāo)準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)了對優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)的梯度覆蓋，不管是已經(jīng)盈利的成熟企業(yè)，還是暫時(shí)沒盈利但有潛力的成長型公司，都能在其中找到對應(yīng)的申報(bào)方向。

接下來，創(chuàng)業(yè)板還會(huì)怎么改？什么時(shí)候改？新股上市會(huì)增加哪些配套政策？哪些成功經(jīng)驗(yàn)將從科創(chuàng)板推廣到創(chuàng)業(yè)板？已試點(diǎn)運(yùn)行的政策在執(zhí)行階段表現(xiàn)如何？這些問題成為近期市場關(guān)注的熱點(diǎn)。

明確三大方向

對于深化創(chuàng)業(yè)板改革，吳清指出，總的考慮是進(jìn)一步突出創(chuàng)業(yè)板功能定位，更好支持包括新興產(chǎn)業(yè)、未來產(chǎn)業(yè)在內(nèi)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

吳清在記者會(huì)上明確披露了改革的三大方向。

一是拓展制度的包容性和覆蓋面。

將增設(shè)一套更加精準(zhǔn)、更為包容的上市標(biāo)準(zhǔn)，加力支持新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新技術(shù)企業(yè)發(fā)展。積極支持新型消費(fèi)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市。

二是將科創(chuàng)板改革的有益經(jīng)驗(yàn)復(fù)制推廣到創(chuàng)業(yè)板。

重點(diǎn)是在創(chuàng)業(yè)板推出對符合條件的優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新企業(yè)，特別是在關(guān)鍵核心技術(shù)上有突破的企業(yè)實(shí)施IPO預(yù)先審閱、允許符合條件的在審企業(yè)面向老股東增資擴(kuò)股、優(yōu)化新股發(fā)行定價(jià)等改革舉措。

三是全方位推動(dòng)提升創(chuàng)業(yè)板上市公司質(zhì)量。

建立健全從推薦上市、遴選審核到全過程監(jiān)管的制度機(jī)制，更好服務(wù)地方經(jīng)濟(jì)和民營經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

對此，全國人大代表、深圳證券交易所理事長沙雁表示，深交所正在證監(jiān)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)下，緊鑼密鼓推進(jìn)改革各項(xiàng)準(zhǔn)備工作，確保發(fā)令槍一響，改革即可落地、取得實(shí)效。

她強(qiáng)調(diào)，深化創(chuàng)業(yè)板改革是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，深交所將始終站位全局，統(tǒng)籌好發(fā)展和安全，以投資者為本，尊重市場規(guī)律，堅(jiān)持質(zhì)量優(yōu)先、循序漸進(jìn)，把好發(fā)行上市入口關(guān)，全力保障改革平穩(wěn)實(shí)施，為“十五五”開好局、起好步作出積極貢獻(xiàn)。

三套標(biāo)準(zhǔn)演變

回顧創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)有的三套上市標(biāo)準(zhǔn)的演變，兼顧提質(zhì)和包容兩大導(dǎo)向，從源頭筑牢上市公司質(zhì)量，打破盈利單一指標(biāo)束縛，形成梯度布局。

第一套上市標(biāo)準(zhǔn)，是以盈利為導(dǎo)向的基礎(chǔ)標(biāo)準(zhǔn)。

2009 年，隨著創(chuàng)業(yè)板正式開板，第一套上市標(biāo)準(zhǔn)同步實(shí)施，并作為核心上市標(biāo)準(zhǔn)支撐板塊初期發(fā)展。

核心指標(biāo)要求公司最近兩年凈利潤均為正，累計(jì)不低于 1 億元，且最近一年凈利潤不低于 6000 萬元（2024 年修訂前為累計(jì)不低于 5000 萬元）。

這套上市標(biāo)準(zhǔn)服務(wù)已度過初創(chuàng)期、盈利能力穩(wěn)定的成長型創(chuàng)新企業(yè)，是創(chuàng)業(yè)板最基礎(chǔ)、應(yīng)用最廣泛的上市標(biāo)準(zhǔn)。至 2025 年末，絕大多數(shù)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)都是通過該標(biāo)準(zhǔn)上市。

第二套上市標(biāo)準(zhǔn)，注重市值 + 營收 + 盈利的平衡。

2020 年，伴隨著創(chuàng)業(yè)板注冊制改革落地，第二套上市標(biāo)準(zhǔn)的發(fā)布發(fā)布打破了擬上市公司單一盈利指標(biāo)依賴。

核心指標(biāo)要求公司預(yù)計(jì)市值不低于 15 億元（2024 年修訂前為 10 億元）。財(cái)務(wù)上最近一年凈利潤為正，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于 4 億元（2024 年修訂前為 1 億元）。

第二套上市標(biāo)準(zhǔn)既要求企業(yè)具備穩(wěn)定盈利能力，又通過市值與營收指標(biāo)認(rèn)可其成長潛力，重點(diǎn)支持生物醫(yī)藥、高端制造、新能源等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)中 “高成長、強(qiáng)運(yùn)營” 的創(chuàng)新企業(yè)，與第一套 “盈利導(dǎo)向” 標(biāo)準(zhǔn)形成差異化互補(bǔ)。

例如，邁普醫(yī)學(xué)作為研發(fā)型企業(yè)，雖盈利規(guī)模未達(dá)第一套標(biāo)準(zhǔn)，但憑借營收規(guī)模與市值優(yōu)勢順利上市，募資資金直接支撐其神經(jīng)介入賽道的并購擴(kuò)張；德方納米則通過上市融資實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能跨越式增長，成為鋰電池正極材料領(lǐng)域龍頭。

第三套上市標(biāo)準(zhǔn)則，關(guān)注市值、營收的同時(shí)，對未盈利企業(yè)更加包容。

2025年，證監(jiān)會(huì)主席吳清在陸家嘴論壇上宣布，證監(jiān)會(huì)將在創(chuàng)業(yè)板正式啟用第三套標(biāo)準(zhǔn)，專門支持優(yōu)質(zhì)未盈利創(chuàng)新企業(yè)上市。隨后的6月27日，深圳大普微電子股份有限公司首發(fā)上市申請便獲深交所受理，成為創(chuàng)業(yè)板首家獲受理的未盈利企業(yè)。

該標(biāo)準(zhǔn)的核心指標(biāo)要求公司預(yù)計(jì)市值不低于50億元，要求最近一年?duì)I業(yè)收入不低于3億元。

雖然對盈利無強(qiáng)制要求，但需具備核心技術(shù)、研發(fā)能力突出（如研發(fā)投入占比達(dá)標(biāo)），符合創(chuàng)業(yè)板科技創(chuàng)新定位。適用于處于研發(fā)投入高峰期、已形成規(guī)模化營收但尚未盈利的科技企業(yè)，如半導(dǎo)體、人工智能、生物醫(yī)藥等領(lǐng)域企業(yè)。

例如，已拿到注冊批文的大普微，為國內(nèi)數(shù)據(jù)中心企業(yè)級(jí)固態(tài)硬盤（SSD）產(chǎn)品研發(fā)企業(yè)，2024 年扣非凈利潤-1.95億元。

另一家選擇創(chuàng)業(yè)板第三套上市標(biāo)準(zhǔn)IPO的粵芯半導(dǎo)體，是廣東省自主培養(yǎng)且首家進(jìn)入量產(chǎn)的12英寸晶圓制造企業(yè)，專注于模擬芯片制造。公司的上市申請于2025年12月獲受理，目前已收到深交所發(fā)審委的第一輪問詢。

創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)改革發(fā)展到第三套，縱向?qū)Ρ葋砜矗錁?biāo)準(zhǔn)的核心指標(biāo)在營收上低于第二套標(biāo)準(zhǔn)，但市值上大幅高于第二套標(biāo)準(zhǔn)。

橫向?qū)Ρ葋砜矗苿?chuàng)板的第四套標(biāo)準(zhǔn)，同樣要求營收不低于3億元，但市值方面科創(chuàng)板只要求不低于30億元；對照科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)，科創(chuàng)板沒有硬性營收、盈利、現(xiàn)金流要求，市值只要求不低于40億元。

可以看出，創(chuàng)業(yè)板新標(biāo)準(zhǔn)與科創(chuàng)板一道，對未盈利企業(yè)分別在成長導(dǎo)向和技術(shù)導(dǎo)向上形成差異化的梯度互補(bǔ)。

即將推出的第四套上市標(biāo)準(zhǔn)，或?qū)⒊蔀橐惶走m配新業(yè)態(tài)，更加精準(zhǔn)、更加包容的標(biāo)準(zhǔn)。

新上市標(biāo)準(zhǔn)有望進(jìn)一步增強(qiáng)差異化特征，與科創(chuàng)板 “五選一” 標(biāo)準(zhǔn)形成互補(bǔ)，不局限于硬科技領(lǐng)域，重點(diǎn)支持 “三新” 企業(yè)（新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新技術(shù)）與現(xiàn)代服務(wù)業(yè)深度融合企業(yè)；進(jìn)一步放寬盈利與營收限制，適配輕資產(chǎn)、高成長的新型消費(fèi)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)企業(yè)。

創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)的演變與重點(diǎn)

推廣科創(chuàng)板成功經(jīng)驗(yàn)

創(chuàng)業(yè)板除了第四套上市標(biāo)準(zhǔn)即將出爐，今年還將迎來一系列配套措施改革。

吳清所指的有益經(jīng)驗(yàn)包括IPO預(yù)先審閱、允許符合條件的在審企業(yè)面向老股東增資擴(kuò)股、優(yōu)化新股發(fā)行定價(jià)等改革舉措。

《國際金融報(bào)》記者梳理發(fā)現(xiàn)，這些措施已經(jīng)在科創(chuàng)板平穩(wěn)落地運(yùn)行，已有多家企業(yè)享受到了政策改革的紅利。

根據(jù)科創(chuàng)板IPO預(yù)先審閱規(guī)則，符合“開展關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)或者符合其他特定情形的科技型企業(yè)，因過早披露業(yè)務(wù)技術(shù)信息、上市計(jì)劃可能對其生產(chǎn)經(jīng)營造成重大不利影響，確有必要的”的企業(yè)，可以申請預(yù)先審閱。企業(yè)可結(jié)合審閱意見決定是否正式申報(bào)，需提交預(yù)審回復(fù)及差異說明。預(yù)審文件與正式申報(bào)差異較小時(shí)，可簡化后續(xù)問詢。

2025年12月30日，長鑫科技成為第一單科創(chuàng)板獲受理的預(yù)先審閱IPO項(xiàng)目。受理信息公布的同日，上交所網(wǎng)站同步披露了兩輪審核問詢回復(fù)，重點(diǎn)關(guān)注了長鑫科技控制權(quán)、盈利持續(xù)性、與兆易創(chuàng)新關(guān)聯(lián)交易、研發(fā)支出資本化等問題。

長鑫科技是中國規(guī)模最大、技術(shù)最先進(jìn)、布局最全的動(dòng)態(tài)隨機(jī)存取存儲(chǔ)器（DRAM）研發(fā)設(shè)計(jì)制造一體化企業(yè)。按照2024年產(chǎn)能和出貨量統(tǒng)計(jì)，長鑫科技已成為中國第一、全球第四的DRAM廠商。2025年1-9月，長鑫科技營收320.84億元，2022年至2025年9月累計(jì)營收達(dá)736.36億元。2022年至2024年主營業(yè)務(wù)收入復(fù)合增長率達(dá)72.04%。

關(guān)于設(shè)置預(yù)先審閱的考慮，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人曾表示，調(diào)研中部分開展關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)的科技型企業(yè)提出，為適應(yīng)外部形勢變化，希望減少在發(fā)行上市階段的“曝光”時(shí)間，更好保護(hù)企業(yè)信息安全、技術(shù)安全。

長鑫科技作為國家集成電路產(chǎn)業(yè)規(guī)劃重點(diǎn)支持企業(yè)，契合政策定位，成為機(jī)制落地的最佳實(shí)踐樣本。

此外，科創(chuàng)板 “在審企業(yè)面向老股東增資擴(kuò)股” 新制度，是針對企業(yè)融資需求的突破性創(chuàng)新。該制度落地以來，已催生多個(gè)典型案例，在融資效率、合規(guī)性、產(chǎn)業(yè)鏈賦能等方面均取得顯著成效。

例如，賽恩斯在科創(chuàng)板 IPO 申報(bào)期間，老股東紫金礦業(yè)通過旗下子公司持續(xù)增資擴(kuò)股：2016 年、2019 年共以1.98億元持股 28.29%（第二大股東）。此次增資為賽恩斯的錸回收產(chǎn)線建設(shè)、環(huán)保訂單拓展提供關(guān)鍵資金支持，助力其順利通過科創(chuàng)板審核。上市后，紫金礦業(yè)所持股份浮盈超 23 億元，投資收益率達(dá) 11.71 倍，成就了“老股東增資 + 企業(yè)成長” 雙贏。

集成電路企業(yè)晶合集成在科創(chuàng)板上市后，其控股子公司皖芯集成實(shí)施增資擴(kuò)股，由老股東合肥建投出資 30 億元認(rèn)繳新增注冊資本，投前估值達(dá) 101.28 億元，定價(jià)以資產(chǎn)評估報(bào)告為基礎(chǔ)，增值率 11.28%。此次增資未改變晶合集成對皖芯集成的控制權(quán)，且資金全部用于主營業(yè)務(wù)，體現(xiàn)了 IPO 期間企業(yè)通過老股東增資優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的合規(guī)路徑。

在“優(yōu)化新股定價(jià)”方面，作為科創(chuàng)板科創(chuàng)成長層首批未盈利企業(yè)，禾元生物、西安奕材、必貝特三家公司 IPO 采用了 “差異化限售 + 高比例配售” 的定價(jià)優(yōu)化機(jī)制。

發(fā)行時(shí)，設(shè)置 3 檔限售檔位（如禾元生物 A1 檔限售 70%/9 個(gè)月、A3 檔限售 10%/6 個(gè)月），限售比例越高的機(jī)構(gòu)獲配比例越高（A1 檔配售比例是 A3 檔的 9 倍）。網(wǎng)下機(jī)構(gòu)在長期限售檔位報(bào)價(jià)踴躍，申購量占比超七成，新股定價(jià)更貼合企業(yè)長期價(jià)值，有效避免了未盈利企業(yè)定價(jià)波動(dòng)過大的問題。

除此以外，在科創(chuàng)板進(jìn)行試點(diǎn)的 “3% 最高報(bào)價(jià)剔除比例”政策，一年內(nèi)已有龍圖光罩等 15 單項(xiàng)目率先適用。新股定價(jià)秩序顯著優(yōu)化，極端高價(jià)行為有所緩解。

申萬宏源研究新股策略首席分析師彭文玉對記者說，“自政策落地以來，科創(chuàng)板新股首發(fā)PE估值較實(shí)施前一年同比降低4.46%，相對可比公司折溢價(jià)率下降13.32個(gè)百分點(diǎn)。”

目前，該舉措已被創(chuàng)業(yè)板逐步引入，有望進(jìn)一步推動(dòng)資本市場定價(jià)效率的整體提升。

機(jī)構(gòu)多維解讀

邁普醫(yī)學(xué)、德方納米是創(chuàng)業(yè)板改革中，第二套上市標(biāo)準(zhǔn)的直接受益者。

近期，全國人大代表、邁普醫(yī)學(xué)董事長袁玉宇表示，創(chuàng)業(yè)板綜合考量企業(yè)市值、技術(shù)、潛力，不唯利潤指標(biāo)，正是這一包容性讓研發(fā)型企業(yè)順利登陸資本市場，助力產(chǎn)業(yè)升級(jí)與資源優(yōu)化配置。他建議，“創(chuàng)業(yè)板應(yīng)堅(jiān)守板塊定位，把支持科技創(chuàng)新擺在突出位置，著力支持企業(yè)加大科技創(chuàng)新力度，有利于創(chuàng)業(yè)板研發(fā)型企業(yè)做更多創(chuàng)新。”

全國人大代表、德方納米董事長孔令涌提到，上市打開直接融資通道，公司產(chǎn)能從3萬噸/年提升至45萬噸/年，資本助力技術(shù)迭代與前瞻布局，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展乘數(shù)效應(yīng)。

對于這次創(chuàng)業(yè)板改革的春風(fēng)，中信證券指出，相較于2025年10月在金融街論壇“啟動(dòng)實(shí)施深化創(chuàng)業(yè)板改革”的表述，此次明確政策即將進(jìn)入發(fā)布窗口期。核心變化在于明確將“新型消費(fèi)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)”與科創(chuàng)企業(yè)并列，這顯著拓展了創(chuàng)業(yè)板的服務(wù)邊界。涵蓋數(shù)字文化、智能家居、品牌消費(fèi)、現(xiàn)代物流、專業(yè)服務(wù)等領(lǐng)域的高成長性企業(yè)，有望成為新的上市資源。

南開大學(xué)金融發(fā)展研究院院長田利輝表示，新型消費(fèi)與現(xiàn)代服務(wù)業(yè)是當(dāng)前新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域，不少都是初創(chuàng)的創(chuàng)新型企業(yè)，此次創(chuàng)業(yè)板改革拓寬上市覆蓋面，增加制度的包容性，從單一的“市盈率思維”轉(zhuǎn)向了多維的“價(jià)值發(fā)現(xiàn)思維”，為處于生命周期早期、擁有核心技術(shù)的企業(yè)打開資本市場大門。

財(cái)信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家袁闖則指出，“相比此前科創(chuàng)板科創(chuàng)屬性評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)主要反映‘硬科技’特征，對研發(fā)投入、研發(fā)人員、專利數(shù)量、營收增速有較高的要求，新的創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)或更加反映‘新業(yè)態(tài)、新商業(yè)模式’等特征，對商業(yè)模式可行性、社會(huì)價(jià)值、營收增速、現(xiàn)金流水平做出相應(yīng)規(guī)定。”

國泰海通消費(fèi)團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，新消費(fèi)企業(yè)上市進(jìn)程將加快，資本市場為消費(fèi)創(chuàng)新提供持續(xù)資金支持，企業(yè)得以加大研發(fā)、拓展場景、升級(jí)供應(yīng)鏈；業(yè)績增長后再通過資本市場實(shí)現(xiàn)價(jià)值放大，形成產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新與資本增值的良性閉環(huán)，長期驅(qū)動(dòng)消費(fèi)賽道估值重塑。

中銀證券首席策略分析師王君分析指出，當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)行上市標(biāo)準(zhǔn)整體仍偏向已具備一定盈利能力或收入規(guī)模的成長型企業(yè)，均為營收或盈利型標(biāo)準(zhǔn)。對比科創(chuàng)板的IPO標(biāo)準(zhǔn)二、標(biāo)準(zhǔn)三以及標(biāo)準(zhǔn)五，其核心指標(biāo)是看研發(fā)投入、現(xiàn)金流和階段性技術(shù)成果等，制度包容性略顯不足。

中銀證券認(rèn)為，若創(chuàng)業(yè)板第四套標(biāo)準(zhǔn)最終朝“市值+營收+現(xiàn)金流”或“市值+營收+成長質(zhì)量”方向落地，預(yù)計(jì)此前更多選擇赴港上市的新消費(fèi)企業(yè)，未來回流A股創(chuàng)業(yè)板的可行性將顯著提升。典型方向包括新茶飲、智能潮玩、寵物經(jīng)濟(jì)、品牌零售、社區(qū)零售、數(shù)字內(nèi)容消費(fèi)、消費(fèi)醫(yī)療服務(wù)、國潮品牌以及具備數(shù)字化供應(yīng)鏈能力的消費(fèi)平臺(tái)型企業(yè)。

記者 褚念穎

文字編輯 傅光云

版面編輯 褚念穎

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