美股AI牛市到頭了嗎

樂觀派認為，隨著AI產(chǎn)業(yè)持續(xù)加碼，相關公司盈利增長有望繼續(xù)超預期。

謹慎派認為，當前市場估值擴張的速度明顯快于盈利增長速度。如果市場無法承接如此龐大的估值體系，高估值資產(chǎn)可能面臨重新定價壓力。

中性觀點認為，決定美股走勢的關鍵因素是三個變量：美聯(lián)儲政策路徑、AI企業(yè)盈利兌現(xiàn)速度、即將到來的IPO能否獲得市場認可。

過去兩個月，美股人工智能（AI）板塊再度上演瘋狂行情。

從3月底至6月初，費城半導體指數(shù)（SOX）在短短45個交易日內(nèi)累計上漲超過90%，英偉達、微軟、Meta、Alphabet等AI核心標的輪番創(chuàng)出歷史新高。然而，在經(jīng)歷連續(xù)逼空式上漲后，市場波動也開始明顯加劇。6月5日，SOX單日暴跌10.3%，部分熱門AI概念股更出現(xiàn)兩位數(shù)跌幅；6月9日、10日美國科技股也接連遭遇拋售。

與此同時，一場更大的資本盛宴正在逼近。

當?shù)貢r間6月12日，SpaceX以每股135美元發(fā)行價登陸納斯達克，預計募資750億美元，估值約1.77萬億美元，創(chuàng)下全球資本市場史上最大IPO紀錄。緊隨其后，Anthropic和OpenAI也已相繼啟動上市進程，估值分別達到9650億美元和8520億美元。

在AI產(chǎn)業(yè)持續(xù)升溫的背景下，華爾街一方面期待新的“科技巨無霸”誕生，另一方面也開始擔憂巨額IPO融資可能對二級市場形成“虹吸效應”。

更值得關注的是，越來越多機構(gòu)開始將當前市場環(huán)境與2000年前后的互聯(lián)網(wǎng)泡沫相提并論：少數(shù)龍頭支撐指數(shù)、資金高度集中、估值不斷突破歷史經(jīng)驗邊界……

超級IPO熱潮

在近期美股市場中，最受關注的事件無疑是SpaceX的上市。

根據(jù)招股文件，SpaceX于6月12日在納斯達克掛牌交易，股票代碼為SPCX，發(fā)行價定為135美元，對應公司估值約1.77萬億美元，基礎募資規(guī)模達到750億美元。這一規(guī)模將超越沙特阿美2019年創(chuàng)下的294億美元紀錄，成為全球史上最大IPO。

值得注意的是，相比普通科技公司IPO，SpaceX此次向散戶配售的比例達到至少20%，遠高于大型科技企業(yè)IPO通常5%至7%的水平。截至上市前，散戶認購已超1000億美元。

然而，真正引發(fā)華爾街關注的，并非紀錄級融資規(guī)模本身，而是如此龐大的融資需求將如何影響市場資金流向。

750億美元是什么概念？按照目前標普500成分股市值中位數(shù)測算，相當于約1.5至2家中大型標普500上市公司被一次性“買下”。而如果后續(xù)Anthropic和OpenAI也在未來一年內(nèi)相繼上市，市場預計AI企業(yè)IPO融資規(guī)模可能累計超過2000億美元。

正因如此，近期華爾街關于“虹吸效應”的討論明顯升溫。

部分投資者擔心，在美國國債收益率維持高位、市場流動性并不寬松的背景下，如此龐大的一級市場融資需求可能會分流原本流向二級市場科技股的資金，從而對現(xiàn)有AI板塊估值形成壓力。

不過，也有機構(gòu)認為，IPO融資并不意味著資金從二級市場消失，募集資金最終會進入企業(yè)資產(chǎn)負債表，并通過數(shù)據(jù)中心建設、AI基礎設施投資等資本開支重新流向經(jīng)濟體系，因此所謂“虹吸效應”可能被部分投資者夸大。

與此同時，另一股更現(xiàn)實的增量資金正在受到市場關注——IPO完成后可能出現(xiàn)的大規(guī)模被動資金買盤。

英國《金融時報》旗下Alphaville欄目日前援引晨星（Morningstar）的測算稱，僅美國共同基金和ETF，在SpaceX完成IPO后至7月3日期間，就需要累計買入超過140億美元SpaceX股票。

原因在于今年以來，CRSP、納斯達克、富時羅素（FTSE Russell）等指數(shù)供應商相繼放寬超大市值IPO納入門檻或縮短納入時間。其中，CRSP、富時羅素以及標普道瓊斯部分指數(shù)最快可在IPO后5個交易日完成納入；MSCI通常在10個交易日后納入；納斯達克則允許符合條件的新上市公司最快15個交易日后進入納斯達克100指數(shù)。

市場普遍認為，被動買盤將成為支撐SpaceX股價的重要力量，但這種機制也可能放大未來市場波動———上漲時被動資金持續(xù)追漲，下跌時則可能形成同步賣壓。

而在SpaceX之后，或許還有更大的考驗。目前，Anthropic已率先啟動上市進程，最新估值達到9650億美元，并選擇摩根士丹利和高盛擔任主要承銷商；OpenAI也已緊隨其后推進IPO計劃，估值約8520億美元。誰能夠率先完成上市、在公開市場維持高估值交易，正在成為華爾街關注的焦點。

對于投資者而言，這不僅是一場“AI第一股”爭奪戰(zhàn)，更是私人市場估值首次接受公開市場檢驗的重要時刻。分析指出，兩家公司最終的定價結(jié)果，很可能決定未來整個AI產(chǎn)業(yè)估值體系的錨點，并成為判斷本輪AI牛市能否延續(xù)的重要風向標。

泡沫爭議

IPO熱潮反映的是市場對AI未來的樂觀預期。從指數(shù)層面來看，SOX指數(shù)在3月31日至6月3日期間累計上漲超過90%，成為近20年來最猛烈的一輪行業(yè)上漲行情之一。

華爾街普遍認為，這輪行情并不僅僅因為AI前景廣闊，還有多個資金機制同時發(fā)揮作用。

首先是資本開支周期形成的自我強化循環(huán)。數(shù)據(jù)顯示，Alphabet、微軟、Meta和亞馬遜四大云服務巨頭2026年資本開支預計達到7250億美元，較上年的4100億美元大幅增長77%。這一輪支出主要用于建設數(shù)據(jù)中心、采購GPU和擴展AI基礎設施。

在這一邏輯下，科技巨頭購買大量芯片，推動英偉達等上游企業(yè)盈利增長；盈利增長又推動股價上漲；股價上漲進一步增強市場對于AI需求的信心；隨后企業(yè)繼續(xù)擴大投資規(guī)模。資本開支、盈利增長和估值擴張形成了相互強化的正反饋循環(huán)。

與此同時，被動資金和量化策略也在不斷放大市場漲勢。近年來，納斯達克100指數(shù)ETF、杠桿ETF以及風險平價基金規(guī)模持續(xù)擴張。由于這些產(chǎn)品按照權(quán)重自動配置，當AI龍頭股上漲時，其指數(shù)權(quán)重進一步提高，基金被迫繼續(xù)買入，而上漲又推動權(quán)重繼續(xù)提升，形成典型的順周期機制。

隨著AI相關股票漲幅持續(xù)擴大，市場對于泡沫風險的討論也開始升溫。

其中一個重要信號來自市場集中度的持續(xù)攀升。目前，標普500前十大權(quán)重股市值占比已接近40%，指數(shù)表現(xiàn)越來越依賴少數(shù)超級科技企業(yè)。其中，英偉達、美光科技以及Alphabet等公司貢獻了年內(nèi)盈利預測上調(diào)幅度的相當大比例。

換言之，AI牛市并非全面繁榮，而是少數(shù)龍頭企業(yè)推動指數(shù)不斷創(chuàng)出新高。

更值得警惕的是內(nèi)部表現(xiàn)差異。美國銀行近期發(fā)布報告指出，科技板塊內(nèi)部表現(xiàn)最好的五分位股票與最差五分位股票之間的收益率差距已接近120個百分點，創(chuàng)下2000年2月以來最高水平。

這意味著市場資金正在以前所未有的速度向少數(shù)明星公司集中。許多中小科技股實際上并未分享到AI繁榮帶來的紅利。資金只愿意追逐最確定的贏家，而忽視大部分參與者。

與此同時，多項市場風險指標也開始亮起警示信號。美國銀行追蹤的10項熊市預警指標中，目前已有7項被觸發(fā)，觸發(fā)比例達到70%，與1990年以來歷次標普500指數(shù)見頂前的平均水平相當。

其中，5月新增觸發(fā)的兩項指標尤其值得關注：高市盈率股票顯著跑贏低市盈率股票，以及長期增長預期過度樂觀。美國銀行認為，這兩項指標往往出現(xiàn)在市場風險偏好過高的階段。

報告還指出，即便僅從估值角度來看，標普500在其追蹤的20項指標中已有17項高于歷史均值，也顯示出指數(shù)整體存在一定高估風險。

不過，盡管市場對于泡沫的擔憂正在升溫，多數(shù)機構(gòu)并不認為當前AI行情可以簡單等同于2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫。

聯(lián)博基金市場策略負責人李長風對《國際金融報》記者表示，當前AI熱潮與2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫的相同之處在于：革命性技術(shù)創(chuàng)新、業(yè)績兌現(xiàn)與行業(yè)東風共振、企業(yè)投資擴張以及IPO熱潮重新出現(xiàn)。但不同之處也同樣明顯：互聯(lián)網(wǎng)泡沫核心是應用層的互聯(lián)網(wǎng)公司，而當前AI行情更多由基礎層的半導體和硬件驅(qū)動；目前估值遠低于2000年高點，且大部分相關企業(yè)處于盈利狀態(tài)；美聯(lián)儲利率周期不同；主要客戶也從個人消費者轉(zhuǎn)向企業(yè)客戶。綜合來看，當前AI行情或具備更多基本面支撐，但估值與情緒確實已處于歷史較高分位。

李長風表示，無論如何，從基本面看，AI相關硬件領域的盈利增長依然堅實，2027年的訂單能見度較高，大部分核心企業(yè)處于盈利狀態(tài)，這與2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期有本質(zhì)區(qū)別。所以，對于投資者而言，在當前的環(huán)境更重要的課題是：如何在泡沫形成的過程中參與漲幅，但在市場可能面臨修正時守住下行風險。

多元配置

在AI泡沫論甚囂塵上的同時，美國宏觀經(jīng)濟環(huán)境也給美股造成壓力。

美國勞工部10日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，受能源成本繼續(xù)走高影響，5月美國消費者價格指數(shù)（CPI）同比上漲4.2%，高于4月的3.8%，為2023年5月以來最高水平。扣除食品和能源項目，美國5月核心CPI同比上漲2.9%，高于3月的2.8%，為7個月以來最高水平。

從趨勢上看，美國CPI同比讀數(shù)從3月的3.3%一路升至5月的4.2%，連續(xù)3個月呈現(xiàn)加速態(tài)勢，核心CPI雖增幅較小，但未出現(xiàn)明確回落信號，距離美聯(lián)儲2%目標仍有較大差距。整體上看，市場此前對美國通脹穩(wěn)步回落的樂觀預期已經(jīng)被徹底打破。

美國勞工部11日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，美國5月生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）同比上漲6.5%，高于前月的6%，為2022年11月以來最大漲幅，顯示美國上游環(huán)節(jié)通脹壓力繼續(xù)加大。

正如法國巴黎銀行首席美國經(jīng)濟學家詹姆斯·埃格爾霍夫所說，4%以上的同比增長通常就是頑固通脹區(qū)。一旦站穩(wěn)這個臺階且持續(xù)三個月以上，美聯(lián)儲幾乎沒有不作出收緊姿態(tài)的歷史先例。

此前公布的非農(nóng)就業(yè)、服務業(yè)活動以及工資增長數(shù)據(jù)也顯示，美國經(jīng)濟仍保持較強韌性。市場對于美聯(lián)儲年內(nèi)降息次數(shù)的預期持續(xù)下修，部分機構(gòu)甚至重新討論進一步加息的可能性。

而對于當前領漲市場的高估值成長股而言，利率始終是最關鍵的變量之一。當無風險利率上升時，遠期現(xiàn)金流的折現(xiàn)價值下降，成長股估值往往面臨更大壓力。

除了宏觀層面的不確定性，政策因素也開始進入投資者視野。近期華盛頓圍繞AI產(chǎn)業(yè)政策的討論明顯升溫，包括政府是否應該以國家戰(zhàn)略投資者身份參與關鍵AI企業(yè)、是否應對先進模型進行更嚴格監(jiān)管等議題持續(xù)發(fā)酵。

部分市場人士認為，如果未來美國政府進一步介入AI產(chǎn)業(yè)資源配置，可能強化龍頭企業(yè)優(yōu)勢，但也可能增加監(jiān)管不確定性。

在此背景下，華爾街主要機構(gòu)對于后市的判斷出現(xiàn)了明顯分歧。

樂觀派認為，AI基礎設施建設仍處于早期階段。隨著云計算廠商資本開支持續(xù)擴張，以及企業(yè)級AI應用加速落地，相關公司盈利增長有望繼續(xù)超出市場預期。

摩根士丹利策略師邁克·威爾遜指出，標普500盈利修正廣度目前已達26%，創(chuàng)本輪周期新高。

宏觀層面，5月ISM制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）升至54，為2022年以來最高；私營部門薪資增長三個月均值改善至16.6萬人，為2023年以來最強。威爾遜認為，經(jīng)過擁擠的半導體及存儲股持倉正常化之后，可選消費、運輸和區(qū)域銀行等周期性板塊有望接棒領漲。

花旗策略師斯科特·克羅納特則以“盈利預期大幅躍升”為由，將標普500年底目標從7700點上調(diào)至8100點。

謹慎派則認為，當前市場估值擴張的速度已經(jīng)明顯快于盈利增長速度。尤其是在SpaceX等超大型IPO集中到來的背景下，公開市場將首次面臨AI資產(chǎn)供給顯著增加的局面。如果市場無法承接如此龐大的估值體系，高估值資產(chǎn)可能面臨重新定價壓力。

還有部分策略師持中性觀點。他們認為，未來一年決定美股走勢的關鍵因素并非AI技術(shù)本身，而是三個變量：美聯(lián)儲政策路徑、AI企業(yè)盈利兌現(xiàn)速度，以及即將到來的IPO能否獲得市場認可。

如果三者形成共振，AI牛市仍有進一步延續(xù)空間；若其中任何一個環(huán)節(jié)出現(xiàn)明顯偏差，經(jīng)歷兩年狂飆后的AI板塊可能迎來更劇烈的震蕩。

李長風表示，沒有人能準確預測泡沫何時破裂。但考慮到基本面依然有所支撐，建議投資者聚焦于高質(zhì)量、估值合理的標的，在AI成長方向與高股息、周期板塊之間進行多元配置，以應對潛在的高波動與回撤風險。