曹操出行龔昕，靠什么贏下3億“對賭”？

近日，曹操出行一紙股東大會公告，把龔昕推到臺前。

公司批準(zhǔn)向執(zhí)行董事兼CEO龔昕授出1046.59萬股限制性股票（RSU）。按照曹操出行當(dāng)日收盤價30.06港元計算，這筆激勵賬面價值約合3.15億港元。執(zhí)行總裁兼CFO柳森森也獲授697.73萬股限制性股票，約合2.10億港元。

但這不是馬上就能落袋的錢。公告顯示，這批限制性股票將在授出日期滿一周年，或相關(guān)表現(xiàn)目標(biāo)達(dá)成后歸屬，以較晚者為準(zhǔn)；表現(xiàn)目標(biāo)包括集團(tuán)市值、收入，以及平臺上運(yùn)營的Robotaxi數(shù)量等里程碑。

此前，澎湃新聞援引知情人士報道稱，這套激勵計劃的考核包括市值1000億港元目標(biāo)，2030年累計投放10萬輛完全定制Robotaxi也將納入關(guān)鍵績效指標(biāo)。

這張支票，一半是獎勵過去，一半是押注未來。龔昕為什么能拿到這張支票，答案寫在曹操出行過去幾年的財報中，但未來，這筆錢能不能兌現(xiàn)，則取決于曹操出行能否證明自己不只是一家低毛利的網(wǎng)約車公司。

2025年，曹操出行收入201.90億元，同比增長37.7%；GTV為234.27億元，同比增長38.2%；虧損從上一年的12.46億元收窄至6.14億元。在出行行業(yè)整體承壓的當(dāng)下，這份年報并不難看。

然而，在資本市場上，曹操出行的表現(xiàn)并不穩(wěn)定。截至6月11日收盤，曹操出行股價收報于34.82港元，總市值為203.27億港元，5月份以來大漲47.04%，但較其去年8月的高點(diǎn)，下跌逾62%。

一位長期跟蹤出行的業(yè)內(nèi)人士表示，曹操出行的估值矛盾在于，網(wǎng)約車主業(yè)增長越來越依賴外部聚合平臺流量，而Robotaxi故事在行業(yè)里尚未跑出穩(wěn)定的賺錢樣本，曹操出行對于吉利集團(tuán)的價值，也沒給它帶來溢價。

01、連續(xù)三年高增長，龔昕拿到約3億港元“支票”

龔昕加入曹操出行的時間點(diǎn)很特殊，也證明了他眼光的“毒辣”。

2021年5月，龔昕正式加入曹操出行。彼時，出行行業(yè)格局已定，滴滴一家獨(dú)大，高德、美團(tuán)等流量平臺締造的聚合平臺來勢洶洶，以曹操出行為代表的背靠車企的網(wǎng)約車平臺正式站上牌桌。經(jīng)歷過早期的補(bǔ)貼混戰(zhàn)，運(yùn)力的合規(guī)性被擺到桌面上，此時，行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了精細(xì)化運(yùn)營階段。

兩個月后，行業(yè)頭部App下架、停止新用戶注冊。原本高度集中的網(wǎng)約車市場，被撕開一道裂縫。

對當(dāng)時的曹操出行來說，這既是機(jī)會，也是誘惑。當(dāng)然，這也是龔昕的機(jī)會。 作為行業(yè)老兵，龔昕在滴滴做過專車、優(yōu)享、代駕、兩輪車等業(yè)務(wù)，待了5年多，對出行行業(yè)有著極深的認(rèn)知。

2021年9月6日，龔昕加入三個多月后，曹操出行宣布完成38億元B輪融資，并正式公開“N3戰(zhàn)略”：New Car對應(yīng)定制車，New Power對應(yīng)新能源和補(bǔ)能體系，New Ecosystem對應(yīng)出行生態(tài)。這意味著，曹操出行并不只是想做網(wǎng)約車平臺，而是試圖把車輛、補(bǔ)能和運(yùn)營效率都進(jìn)行整合。

“接下來先是擴(kuò)大規(guī)模，但不可能再去打補(bǔ)貼大戰(zhàn)。”在龔昕看來，補(bǔ)貼戰(zhàn)“屬于殺敵一千自損八百”，“如果你的商業(yè)模式本身沒有競爭力，通過補(bǔ)貼去扭曲這個市場，最后可能什么都不剩”，“如果只是短期沖訂單量，曹操當(dāng)然可以大規(guī)模開城，但是，現(xiàn)在并不想這么做，而是在已有的城市里面深入”。

龔昕沒有把滴滴留下的窗口簡單理解成搶訂單，而是選擇在車輛、補(bǔ)能、城市運(yùn)營這些更重的環(huán)節(jié)上繼續(xù)投入。畢竟，網(wǎng)約車平臺不能只靠訂單增長，車是不是更適合高頻運(yùn)營，補(bǔ)能效率能不能提高，司機(jī)每天停在路上的時間能不能減少，都會影響這門生意最后能不能賺錢。

2023年，曹操汽車品牌的首款車型曹操60發(fā)布，曹操出行負(fù)責(zé)產(chǎn)品定義和智能交互，吉利負(fù)責(zé)整車開發(fā)和生產(chǎn)。龔昕當(dāng)時稱，“曹操汽車是為共享出行而生的定制車”。龔昕后來算過一筆賬：通過新的定制車體系降低司機(jī)進(jìn)入成本，再疊加換電模式，司機(jī)可以在同樣工作時間內(nèi)獲得更多收益；相比傳統(tǒng)汽油車，每月能幫司機(jī)至少節(jié)省3000元油費(fèi)。

相較于其他網(wǎng)約車平臺，曹操試圖往前多走一步，做得更重，參與定義車輛、補(bǔ)能和運(yùn)營效率。后來的燈語找車、一鍵換氣、提前調(diào)溫、司機(jī)工作臺等功能，幾乎都是為網(wǎng)約車量身定制。

財報數(shù)據(jù)也驗(yàn)證了當(dāng)時龔昕戰(zhàn)略的正確性。

2022年至2024年，曹操出行收入從76.31億元增至146.57億元，毛利率從-4.4%提升至8.1%，凈虧損從20.07億元收窄至12.46億元。到2025年，公司收入進(jìn)一步增至201.90億元，GTV達(dá)到234.27億元，虧損繼續(xù)收窄至6.14億元。

更重要的是，定制車的故事在2025年真正意義上變成了新的增長曲線。2025年，曹操出行車輛銷售收入從2024年的8.67億元增至14.18億元，占總收入的7.0%，車輛銷售數(shù)量也從8004輛增至15346輛，其中大部分為第二代定制車型曹操60。

龔昕能拿到這張“支票”，也在情理之中。

02、網(wǎng)約車是底盤，整體還是虧的

來自河南的老陳，已經(jīng)在北京專職跑曹操出行兩年。每天出車10個小時左右，平均每小時到手40元，一天流水大概400元。他的車從平臺租賃而來，每月租金約4000元。扣除電費(fèi)、油費(fèi)等成本后，“一個月最終大概能剩6000元”。

他給我們看了一筆訂單：乘客端支付22.9元，司機(jī)端到賬17.24元，中間相差5.66元。這意味著，每完成一單，曹操出行將從司機(jī)端抽成接近25%，但是他覺得曹操出行整體上比較穩(wěn)定。

“我要求自己一個月要打100次車。”龔昕曾公開表示，他要求曹操出行管理層每人每月打車100單、接聽10位用戶電話，并體驗(yàn)司機(jī)和車管工作。本質(zhì)上，這種極端的產(chǎn)品主義也是龔昕的底色。這位起步于騰訊，先后供職于滴滴、阿里的產(chǎn)品經(jīng)理對產(chǎn)品近乎苛刻的要求。

“有人的青春是世界杯，而我的青春是魅族。”大學(xué)時期，龔昕用自己掙來的生活費(fèi)買過魅族M6，他會下載歌詞，到魅族論壇上和用戶討論歌詞與音樂如何匹配。“真正打動我的，不只是這臺產(chǎn)品本身，而是魅族論壇里的反饋機(jī)制。”

曹操出行推出的定制車型——曹操60上的很多功能也是出自他手：乘客找不到車，車輛用燈語響應(yīng)；車內(nèi)有異味，就做一鍵換氣；冷熱不適，就提前調(diào)溫；司機(jī)長時間在車?yán)锕ぷ鳎锌仄辆筒恢皇菉蕵菲粒撬緳C(jī)的“工作臺”。

這些功能有用，但短期內(nèi)并不能形成規(guī)模效應(yīng)，降低網(wǎng)約車的運(yùn)營成本。

2025年，曹操出行服務(wù)收入185.64億元，占總收入的92.0%，網(wǎng)約車業(yè)務(wù)是底盤。同時，網(wǎng)約車的運(yùn)營成本并不低，2025年曹操出行銷售成本為183.00億元，占收入的90.6%；毛利只有18.90億元。同期，公司銷售及營銷開支增至18.03億元，其中聚合平臺傭金從10.46億元增至15.65億元，同比增長49.6%。

聚合平臺是一把雙刃劍。高德、美團(tuán)等入口能帶來訂單和城市覆蓋，但規(guī)模越大，支付給外部入口的傭金也越高。2022年至2024年，曹操出行來自聚合平臺的訂單量占比分別為51.4%、74.1%、85.7%。

“這個數(shù)據(jù)還在上升，目前除了滴滴、高德，其他出行平臺App的打開率持續(xù)走低。”一位接近曹操出行人士對我們表示。

這也導(dǎo)致曹操出行目前依然沒有實(shí)現(xiàn)全年盈利，但虧損在收窄。2021年至2024年，公司凈虧損從約30.08億元降至12.46億元；2025年進(jìn)一步收窄至6.14億元，同比收窄50.8%。

上述長期跟蹤出行的業(yè)內(nèi)人士也認(rèn)為，曹操出行主業(yè)還在增長，但增長越來越依賴外部聚合平臺流量，目前，網(wǎng)約車的成本結(jié)構(gòu)注定了這不是一個好的生意。曹操出行更大的想象空間還是在定制車、Robotaxi，這兩個形成規(guī)模后，才能真正意義上對網(wǎng)約車市場進(jìn)行降本增效，提高利潤。

03、Robotaxi還不是好故事，“支票”能兌現(xiàn)嗎？

龔昕要兌現(xiàn)這張支票，不能只靠曹操出行繼續(xù)做大網(wǎng)約車。資本市場真正要看的，是曹操出行能不能證明自己不只是一家低毛利的網(wǎng)約車公司，而是能承擔(dān)起吉利集團(tuán)試驗(yàn)田的角色。

2025年12月，曹操出行發(fā)布Robotaxi“十年百城千億”戰(zhàn)略目標(biāo)時，吉利控股集團(tuán)CEO安聰慧曾公開表示：“曹操出行不僅是吉利控股旗下的科技出行平臺，更是我們探索未來出行、實(shí)現(xiàn)Robotaxi商業(yè)化運(yùn)營最重要的載體，也是驗(yàn)證前沿技術(shù)和全生態(tài)協(xié)同能力的先鋒。”

這意味著，吉利集團(tuán)對曹操出行的定位從來就不是單純的網(wǎng)約車入口。

吉利有造車、供應(yīng)鏈和智能化能力，但它需要真實(shí)、高頻、復(fù)雜的城市出行場景。司機(jī)一天在車?yán)锎嗑茫丝蜑槭裁赐对V，一輛車每天跑多少單，補(bǔ)能、清潔、維保和折舊成本怎么攤，這些真實(shí)的數(shù)據(jù)需要日復(fù)一日地在真實(shí)訂單中校準(zhǔn)和驗(yàn)證。

事實(shí)上，曹操出行的定制車型曹操60盡管取得了不錯的成績，但更多也只是向Robotaxi過渡的產(chǎn)品，曹操60不是只給吉利貢獻(xiàn)訂單網(wǎng)絡(luò)，也在把車輛放進(jìn)高強(qiáng)度運(yùn)營里做壓力測試，把司機(jī)、乘客、車輛、補(bǔ)能和城市調(diào)度的數(shù)據(jù)反過來用于下一代定制車和Robotaxi。

今年4月，曹操出行推出的原生開發(fā)Robotaxi車型Eva Cab在北京車展亮相。這款車集成了吉利的電動智能汽車研發(fā)制造能力、L4級智駕方案，以及曹操出行多年共享出行運(yùn)營與服務(wù)洞察，基于自動駕駛運(yùn)營場景研發(fā)，計劃于2027年量產(chǎn)，到2030年累計投放10萬輛。

但問題在于，Robotaxi更多還只是停留在戰(zhàn)略意義上，目前并沒有帶來太多實(shí)際收益。2025年年報中，曹操出行并未單獨(dú)披露Robotaxi收入，收入結(jié)構(gòu)仍主要由出行服務(wù)、車輛銷售和其他收入構(gòu)成。年報披露，截至年報日期，曹操出行已部署90輛第二代Robotaxi。

Robotaxi市場并不是沒有熱度，已經(jīng)上市的Robotaxi公司還深陷虧損之中，資本市場并沒有為這個故事買單。2025年，文遠(yuǎn)知行收入同比增長89.6%，達(dá)到6.846億元，但全年凈虧損高達(dá)16.55億元；小馬智行Robotaxi服務(wù)收入同比增長128.6%，達(dá)到1660萬美元，但經(jīng)營層面仍處于虧損投入期。

龔昕此前公開表示，推動Robotaxi商業(yè)化落地，需滿足“無人自動駕駛、定制車及自動化運(yùn)營系統(tǒng)三要素的深度耦合”，其中自動化運(yùn)營系統(tǒng)是Robotaxi大規(guī)模商業(yè)化的關(guān)鍵。

“90輛到10萬輛之間，差的不是幾次產(chǎn)品發(fā)布，而是一整套無人車隊商業(yè)化能力。車輛能不能自動駕駛只是第一步，真正決定估值的，是單車每天能跑多少單，是否還需要安全員，遠(yuǎn)程接管和運(yùn)維成本怎么攤，跨城市復(fù)制時監(jiān)管、牌照和基礎(chǔ)設(shè)施成本會不會重新抬高。”上述長期跟蹤出行的業(yè)內(nèi)人士表示，資本市場并不是看不懂Robotaxi，而是不愿意在商業(yè)化變量還沒有跑通時提前支付過高溢價。

Robotaxi是曹操出行對未來的布局，甚至被當(dāng)作龔昕能否兌現(xiàn)“支票”的重要KPI，但其想要實(shí)現(xiàn)Robotaxi運(yùn)營平臺的野心，道阻且長。