寒武紀一季報“炸裂”，更關鍵的是商業客戶開始接力，護城河正在顯現

芯片設計龍頭寒武紀公布了一份"炸裂"式的2026年一季報：營收同比增長逾159%，凈利潤同比增長逾185%，盈利能力持續走高。然而，比靚麗數字更值得市場關注的是，商業客戶接棒的跡象愈加清晰——合同負債單季跳增近4億元，高位庫存有序消化，軟件生態適配提速，寒武紀的護城河正在快速顯現。

2026年第一季度，寒武紀實現營收28.85億元，同比增長159.56%，環比增長52.67%；歸母凈利潤10.13億元，同比增長185.04%，環比增長122.89%；扣非歸母凈利潤9.34億元，同比增長238.56%，均大幅超出市場預期。受業績提振，寒武紀30日午后觸及20cm漲停，股價逼近1700元，重奪A股"股王"地位，同時帶動科創50指數大漲逾5%。

廣發證券與國盛證券在4月30日的季報點評中均維持"買入"評級。廣發證券劉雪峰團隊給予公司2026年130倍PE估值，對應合理價值1574.57元/股；國盛證券孫行臻團隊預計，公司2026至2028年歸母凈利潤將分別達到51.35億元、84.03億元和137.41億元。

此輪業績爆發的深層邏輯在于，國產AI芯片正步入商業化加速階段：國內主流大模型紛紛實現對寒武紀芯片的Day0級適配，以互聯網大廠為代表的商業客戶需求漸次轉化為真實訂單，規模效應開始顯著釋放。

一季報業績全面爆發，規模效應加速釋放

2026年第一季度，寒武紀營收與利潤雙雙實現高速增長。營收28.85億元，同比增長159.56%，環比增長52.67%；歸母凈利潤10.13億元，同比增長185.04%，環比增長122.89%；扣非歸母凈利潤9.34億元，同比增長238.56%。

盈利能力同步改善。26Q1毛利率為54.33%，整體保持穩定；歸母凈利率達35.13%，高于25Q1的32.0%。廣發證券表示，大模型及互聯網等下游大客戶訂單的集中交付，是利潤加速釋放的直接驅動力。

規模效應在費用端亦有顯著體現。26Q1研發費用為3.24億元，同比增長18.68%，但研發費用率降至11.23%，同比下降約13.30個百分點，系收入增長速度遠快于費用擴張。現金流層面，26Q1經營活動產生的現金流凈額達8.34億元，較上年同期增加22.33億元，系銷售回款大幅增加所致，印證了收入的含金量。

合同負債跳升，商業客戶接力信號明確

在所有前瞻性指標中，合同負債的變動最具信號意義。合同負債從2025年末的0.01億元大幅增至2026年一季度末的3.96億元，單季環比增加約3.95億元，直接驗證下游需求處于高景氣狀態。

廣發證券認為，公司AI芯片不僅在性能上處于行業第一梯隊，還在與互聯網廠商、模型廠商的合作中與國產AI大模型共同構建了軟件生態基礎。報告預計，2026年公司AI芯片向互聯網等商業客戶的銷售規模有望"上臺階"。

存貨變動同樣印證了這一判斷。截至2026年3月底，公司存貨賬面余額約45.0億元，較2025年底減少約4.5億元，顯示一季度產品交付對存貨形成有序消化。與此同時，相較于2025年3月底的27.6億元，同比仍增加約17.4億元，仍處于較高水平，這為后續向商業客戶持續交付提供了有力保障，后續季度產品交付規模或逐步提升。

預付款項大幅跳升，供應鏈優勢持續凸顯

供應鏈層面同樣出現積極變化，預付賬款成為另一重要前瞻指標。截至2026年3月底，公司預付款項為19.0億元，較2025年底增加11.5億元；26Q1購買商品、接受勞務支付的現金為19.2億元，較25Q1增加約5314萬元。

廣發證券指出，預付款項和采購現金支出的大量增加，驗證了供應鏈穩步改善修復的趨勢，供應鏈優勢有望進一步凸顯，并將鎖定稀缺的國產產能。

研發投入亦在同步加大。26Q1研發費用同比增長18.68%，研發團隊仍在穩步擴張。硬件層面，公司新一代智能處理器微架構和指令集正在研發中，重點優化自然語言處理大模型、視頻圖像生成大模型及垂直類大模型的訓練推理場景；軟件層面，公司持續推進主流大模型體系的適配與優化，提升整體吞吐與資源利用效率。廣發證券預期，公司下一代AI芯片產品性能有較大提升，軟件生態更加完善，有望為2026至2027年貢獻可觀營收。

Day0級適配提速，生態壁壘加速成形

軟件生態是寒武紀護城河的另一重要維度。據國盛證券季報點評，2026年以來，寒武紀針對商湯SenseNova U1、DeepSeek V4以及GLM-5模型均實現了Day0級適配，即模型發布當天即完成芯片適配。寒武紀基礎軟件平臺Cambricon NeuWare日趨成熟，全面兼容社區最新PyTorch版本和Triton算子開發語言，支持用戶模型及自定義算子的快速遷移，多項指標表現領先。軟硬件協同發展將進一步提升公司業績彈性及業務粘性。

廣發證券從需求側進一步強化了這一判斷：國內下游客戶有望采購較大比例的寒武紀等國產AI芯片，以滿足由DeepSeek V4應用帶來的新增算力需求。此外，以OpenClaw為代表的Agent相關應用及AI輔助編程工具近期突破加速，而Agent對于Tokens的消耗遠高于大模型文字生成任務，算力需求存在明顯上調趨勢，這將利好具有顯著先發優勢的寒武紀。

格局溢價強化，機構維持高估值

估值層面，廣發證券綜合考慮公司行業地位、競爭優勢、下游需求前景及獨立第三方平臺稀缺性等因素，在可比公司（瀾起科技、景嘉微、海光信息）估值基礎上給予一定溢價，以2026年130倍PE對應合理價值1574.57元/股，較當前股價（1416.63元/股）尚有約11%上升空間，維持"買入"評級。預計2026至2028年EPS分別為12.11元、21.46元和35.55元/股，營收分別為164.6億元、277.9億元和441.9億元。

國盛證券同樣維持"買入"評級，預計2026至2028年歸母凈利潤分別為51.35億元、84.03億元和137.41億元，對應EPS分別為12.18元、19.93元和32.58元/股，營收預測分別為146.03億元、236.55億元和366.56億元。

廣發證券指出，寒武紀思元系列AI芯片是國內較早實現商業落地并取得領先優勢的產品，先發優勢將形成顯著規模壁壘——最終用戶不大會同時采用四五種以上不同的AI芯片。這賦予寒武紀在國產AI芯片市場明顯的"格局溢價"。