千億市值明星藥企業(yè)績(jī)過山車：百利天恒去年虧超10億，依賴“一次性收入”風(fēng)險(xiǎn)暴露？

本文來源：時(shí)代周報(bào) 作者：林昀肖

4月27日晚，市值超千億的創(chuàng)新藥明星企業(yè)百利天恒（688506.SH）發(fā)布2025年年報(bào)。2025年，百利天恒凈利潤大幅跳水并轉(zhuǎn)虧。

據(jù)百利天恒年報(bào)，2025年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入25.20億元，較上年同期減少56.72%；歸母凈利潤為-10.50億元、扣非凈利潤為-11.67億元；經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-7.98億元。年報(bào)中指出，出現(xiàn)虧損，主要系公司知識(shí)產(chǎn)權(quán)收入減少且存在較大規(guī)模的研發(fā)投入所致。

對(duì)于業(yè)績(jī)主要影響因素，百利天恒在此前發(fā)布的2025年業(yè)績(jī)快報(bào)中也介紹，2024年，公司收到百時(shí)美施貴寶（以下簡(jiǎn)稱“BMS”)（BMY）就iza-bren（EGFR×HER3雙抗ADC）合作協(xié)議的8億美元不可撤銷、不可抵扣的首付款，公司相應(yīng)確認(rèn)相關(guān)知識(shí)產(chǎn)權(quán)收入。2025年收入下降主要原因?yàn)樯夏晖谑盏紹MS首付款所確認(rèn)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)收入大于報(bào)告期內(nèi)確認(rèn)的里程碑收入。

分產(chǎn)品情況來看，據(jù)年報(bào)數(shù)據(jù)，2025年，百利天恒知識(shí)產(chǎn)權(quán)收入、化藥制劑、中成藥制劑三大類產(chǎn)品營業(yè)收入分別為21.24億元、2.84億元、9599.90萬元，同比分別下滑60.16%、11.85%、41.64%。

可以看出，在創(chuàng)新藥知識(shí)產(chǎn)權(quán)收入大幅下降同時(shí)，百利天恒傳統(tǒng)化藥和中成藥板塊收入下滑也在持續(xù)。據(jù)年報(bào)介紹，中成藥制劑營業(yè)收入下滑，主要系市場(chǎng)需求減少及競(jìng)爭(zhēng)加劇所致；化藥制劑產(chǎn)品中，丙泊酚乳狀注射液銷量下降及庫存增長(zhǎng)，主要系該產(chǎn)品部分規(guī)格未中標(biāo)國家集采導(dǎo)致銷量下降所致。

2025年，百利天恒還未有創(chuàng)新藥商業(yè)化收入，預(yù)計(jì)2026年將是公司創(chuàng)新藥商業(yè)化元年，核心產(chǎn)品iza-bren有望于2026年內(nèi)獲批上市。與此同時(shí)，百利天恒仍在重金加碼研發(fā)，2025年，公司研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)74.23%。年報(bào)中也指出，公司預(yù)計(jì)未來仍需持續(xù)較大規(guī)模的研發(fā)投入用于在研項(xiàng)目。

對(duì)于尚無創(chuàng)新藥產(chǎn)品上市的百利天恒而言，公司也在拓寬融資渠道，其中包括沖刺港股IPO。百利天恒于2025年10月21日通過港交所上市聆訊，但11月12日又公告稱因市場(chǎng)情況，決定延遲H股全球發(fā)售及上市。

對(duì)于延遲港股上市的原因、市場(chǎng)對(duì)公司存在“一次性收入”疑慮等問題，時(shí)代周報(bào)記者電話及郵件聯(lián)系百利天恒方面，截至發(fā)稿未收到有效回復(fù)。

4月28日，百利天恒報(bào)收273.00元/股，下跌4.05%。

圖片來源：圖蟲創(chuàng)意

業(yè)績(jī)過山車

近3年，創(chuàng)新藥明星企業(yè)百利天恒的業(yè)績(jī)走勢(shì)堪比過山車。2023年，公司營收同比下滑20.11%，歸母凈利潤虧損7.80億元，且同比大幅下滑；2024年，公司營收大增936.31%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤37.08億元，同比扭虧；2025年，公司營收同比下滑56.72%，且歸母凈利潤再次轉(zhuǎn)虧。

業(yè)績(jī)大起大落背后，百利天恒與BMS關(guān)于其核心產(chǎn)品iza-bren的合作或是重要影響因素之一。

2023年12月11日，百利天恒全資子公司SystImmune與BMS就iza-bren項(xiàng)目達(dá)成獨(dú)家許可與合作協(xié)議。該交易總金額最高可達(dá)84億美元，刷新了當(dāng)時(shí)國產(chǎn)創(chuàng)新藥單品出海授權(quán)紀(jì)錄，百利天恒股價(jià)也在2024年持續(xù)攀升，市值迅速突破千億。

截至2024年3月7日，百利天恒已收到由BMS支付的8億美元不可退還且不可抵扣的首付款。這筆付款或也成為百利天恒2024年凈利潤的大幅增長(zhǎng)的關(guān)鍵因素之一。

2025年9月，iza-bren的全球II/III期關(guān)鍵注冊(cè)臨床試驗(yàn)IZABRIGHT-Breast01里程碑達(dá)成，觸發(fā)合作協(xié)議項(xiàng)下第一筆2.5億美元近期或有付款條件。2025年12月，百利天恒公告稱已收到第一筆2.5億美元里程碑款項(xiàng)并確認(rèn)相關(guān)收入。

根據(jù)合作協(xié)議，百利天恒后續(xù)還有資格獲得最高可達(dá)2.5億美元的近期或有付款，以及在達(dá)到特定的開發(fā)、注冊(cè)和銷售里程碑后最高可達(dá)71億美元的額外付款。合作協(xié)議中所約定的里程碑付款需要滿足一定的條件，最終里程碑付款尚存在不確定性。

據(jù)2025年年報(bào)介紹，百利天恒核心產(chǎn)品iza-bren是全球首創(chuàng)（First-in-class）且唯一進(jìn)入III期臨床階段的EGFR×HER3雙抗ADC。截至年報(bào)披露日，百利天恒就iza-bren在全球范圍內(nèi)已開展40余項(xiàng)針對(duì)10余種腫瘤類型的臨床試驗(yàn)，iza-bren共7項(xiàng)適應(yīng)證被國家藥品監(jiān)督管理局藥品審評(píng)中心（CDE）納入突破性治療品種名單，共1項(xiàng)適應(yīng)證被美國FDA納入突破性治療品種名單。

從研發(fā)管線整體情況來看，截至年報(bào)披露日，百利天恒共有17款創(chuàng)新藥處于臨床試驗(yàn)階段，其中1款已完成NDA受理，3款已進(jìn)入III期注冊(cè)臨床試驗(yàn)階段。同時(shí)，公司共有6款創(chuàng)新藥處于海外臨床試驗(yàn)階段。

除iza-bren外，研發(fā)進(jìn)展較快的管線還有T-Bren（HER2 ADC），截至年報(bào)披露日，T-Bren正在國內(nèi)外開展17項(xiàng)臨床試驗(yàn)，其中有8個(gè)III期臨床試驗(yàn)，T-Bren也有1項(xiàng)適應(yīng)證被CDE納入突破性治療品種名單。在美國，百利天恒正在同步就T-Bren推進(jìn)用于治療實(shí)體瘤的臨床試驗(yàn)。

研發(fā)費(fèi)用持續(xù)大增

據(jù)年報(bào)介紹，百利天恒在全球開展100余項(xiàng)臨床試驗(yàn)，其中全球范圍內(nèi)共開展30項(xiàng)關(guān)鍵注冊(cè)臨床研究。龐大研發(fā)管線的背后，是百利天恒近年來持續(xù)重金投入研發(fā)，Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年-2024年，百利天恒的研發(fā)費(fèi)用分別為3.75億元、7.46億元、14.43億元。

2025年，百利天恒的研發(fā)費(fèi)用繼續(xù)激增，達(dá)到25.14億元，同比增長(zhǎng)74.23%。同時(shí)，其研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例已高達(dá)99.75%。

對(duì)于尚未擁有創(chuàng)新藥產(chǎn)品上市的百利天恒而言，巨額研發(fā)投入或也意味著較大的現(xiàn)金消耗。百利天恒2025年經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-7.98億元，這一數(shù)據(jù)在上年同期為40.59億元。

2025年9月，百利天恒在A股完成定向增發(fā)。根據(jù)公司發(fā)布的《2025年度向特定對(duì)象發(fā)行A股股票發(fā)行情況報(bào)告書》，此次發(fā)行數(shù)量為1187.38萬股，募集資金總額37.64億元，擬將募集資金用于創(chuàng)新藥研發(fā)項(xiàng)目，推進(jìn)創(chuàng)新ADC藥物研發(fā)平臺(tái)（HIRE-ADC平臺(tái)）和創(chuàng)新多特異性抗體研發(fā)平臺(tái)（GNC平臺(tái)）相關(guān)創(chuàng)新藥物的研究與開發(fā)。

與此同時(shí)，百利天恒也在沖擊港股IPO。根據(jù)港交所官網(wǎng)信息，在2024年7月10日、2025年1月21日先后兩次遞表失效后，百利天恒于2025年9月29日向港交所遞交IPO申請(qǐng)，擬主板上市。

2025年10月21日，百利天恒港交所IPO申請(qǐng)通過聆訊。到2025年11月7日，百利天恒曾發(fā)布公告稱，其H股香港公開發(fā)售于2025年11月7日開始，預(yù)計(jì)于2025年11月12日結(jié)束，并預(yù)計(jì)于2025年11月14日前公布發(fā)行價(jià)格。

然而，就在招股即將結(jié)束之時(shí)，百利天恒又于2025年11月12日發(fā)布公告稱，鑒于目前市場(chǎng)情況，公司決定延遲H股的全球發(fā)售及上市。

在2025年12月4日的業(yè)績(jī)說明會(huì)中，對(duì)于IPO相關(guān)情況，百利天恒方面表示：“關(guān)于H股的后續(xù)進(jìn)展，公司將嚴(yán)格按照有關(guān)規(guī)定及時(shí)履行信息披露義務(wù)，歡迎關(guān)注公司后續(xù)公告。”