耐心的資本：穿越周期的長期主義之道

本書評作者周可樂，投資人，《財新》《經濟觀察報》等財經媒體專欄作家

當前A股市場震蕩調整，行業輪動節奏加快，短期投機行為的風險持續凸顯，多數跟風短線操作的投資者難以獲得穩定收益，甚至面臨本金虧損。與此同時，監管層持續倡導長期投資、價值投資理念，引導社會資本向硬核科技、綠色轉型等長周期領域傾斜，“耐心的資本”已成為資本市場高質量發展的核心關鍵詞。

從全球視角來看，地緣沖突持續擾動、通脹水平反復波動，市場不確定性顯著提升，越來越多投資者逐漸意識到，想要在資本市場實現資產保值增值，短期投機、賭運氣式操作難以為繼，唯有堅守長期視角、保持投資定力，才能穿越市場周期、抵御波動風險。

中信出版集團推出的《耐心的資本》一書，為迷茫的投資者提供了權威指引。本書兩位作者均為哈佛商學院資深學者，維多利亞·伊凡希娜是哈佛商學院金融系主任，主要研究方向為長期資本配置與機構投資決策，其走訪全球頂級資管機構形成的研究成果，被眾多機構納入長期投資策略制定的核心參考；喬希·勒納作為風險投資、私募股權領域的權威專家，主導多項全球范圍內的專項研究，足跡遍布全球創新企業與投資機構，其著作已成為全球資管行業從業者的核心讀物，深刻影響著機構與個人的投資決策邏輯。書中提及的耶魯捐贈基金、黑石集團等案例，均源自實地調研，涵蓋成功經驗與失敗教訓，既保證了內容的真實性與專業性，也降低了讀者的理解門檻，幫助讀者直觀掌握耐心資本的運作邏輯。

《耐心的資本》

[美] 維多利亞·伊凡希娜 [美] 喬希·勒納 著

銀行螺絲釘 譯

2021年12月

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誰在踐行長期投資？

《耐心的資本》開篇即厘清了大眾對耐心資本的認知誤區：大多數人將耐心資本簡單等同于“長期持有、被動持倉”，實則不然。真正的耐心資本，是以長期價值創造為核心導向，具備風險容忍度高、投資周期長、聚焦價值深耕的核心特征，與追求短期價差、高頻交易的投機資本有著本質區別。書中系統梳理了長期投資的核心參與主體，這類主體具備天然的長期投資適配性，是耐心資本的核心載體。

長期投資的核心參與主體主要包括五類，均具備負債端穩定、考核周期長、短期業績壓力小的共同特征：一是養老基金，資金來源穩定且投資周期長達數十年，是長期投資的核心力量；二是主權財富基金，由國家主導設立，聚焦國家長期戰略布局，以資本長期保值增值為核心目標；三是大學捐贈基金，具備資金永續性特征，投資決策不受市場短期波動干擾，聚焦長期價值回報；四是家族辦公室，以家族財富代際傳承為核心目標，追求穩健的長期收益，規避短期投機風險；五是長期配置型保險資金，資金期限長、現金流穩定，與長周期資產配置需求高度匹配。

結合書中內容，這類參與主體的核心特征可概括為四點：一是長期導向，聚焦資產長期價值，不受短期市場波動干擾；二是分散配置，通過跨資產、跨地域、跨行業的配置策略，降低單一風險沖擊，提升組合抗波動能力；三是價值驅動，摒棄熱點題材炒作，聚焦資產內在價值與長期現金流，堅守價值投資核心邏輯；四是協同賦能，與被投企業深度綁定，不僅提供資金支持，更助力企業完善商業模式、提升核心競爭力，實現資本與產業的協同共贏。這些特征使得長期投資參與者能夠從容應對市場周期波動，既為資本市場注入穩定性，也為長周期實體經濟領域提供持續的資金支撐。

長期投資為何“知易行難”？

書中明確指出，長期投資理念雖已獲得廣泛認同，但實際踐行者寥寥無幾，核心原因在于多重系統性困境的制約，即便全球頂級資管機構，也難以完全規避這些困境，這也是耐心資本難以普及的根本癥結。

第一個核心困境是考核體系短期化。短期投資收益可通過季度、年度業績數據直觀量化，而長期價值難以通過短期數據衡量。當前市場普遍以短期業績為核心考核導向，無論是資管機構還是個人投資者，均過度關注短期業績排名，這就迫使投資管理者放棄短期盈利薄弱、但長期潛力顯著的投資項目，陷入“短期盈利優先”的認知誤區，最終錯失長期價值回報。

第二個困境是激勵機制錯位。傳統資管行業的薪酬與考核體系，多與短期業績深度綁定，投資管理者的收益直接取決于短期投資回報，缺乏長期布局的動力；對個人投資者而言，短期投機帶來的即時收益反饋，易使其陷入高頻交易的誤區，再加上貪婪與恐懼的人性弱點，極易出現追漲殺跌行為，背離長期投資初衷，而市場熱點炒作的持續干擾，進一步加劇了這一問題。

第三個困境是市場環境與預期管理難題。市場熱點輪動頻繁、信息噪聲過多，易導致投資者偏離既定的長期投資策略；即便頂級資管機構，在市場極端波動行情中，也會面臨出資人質疑與贖回壓力，被迫調整長期投資布局。這就形成了資本市場普遍存在的“長期悖論”——多數人認可長期投資的價值，但難以真正堅持踐行。

長期投資的未來發展

針對上述困境，該書并未局限于問題剖析，而是結合全球頂級資管機構的前沿實踐，清晰指明了耐心資本的未來發展方向，為各類投資者踐行長期主義提供了明確指引。

全球頂級資管機構的實踐革新，核心圍繞“拉長投資周期、統一長期預期、對齊利益綁定、優化運作機制”四大維度展開。耶魯捐贈基金、丹麥養老基金等行業標桿機構，率先重構長期投資體系：在管理層面，建立長期導向的決策機制，堅守長期投資戰略，不受短期市場波動干擾；在考核層面，摒棄短期業績排名，聚焦長期價值創造與風險控制能力；在激勵層面，將管理者收益與3—5年及以上長期業績綁定，實現出資人與管理者的利益協同，激發長期布局動力；在溝通層面，與出資人充分傳遞長期投資邏輯與預期，包容合理的短期波動，減少短期干擾，形成了成熟可借鑒的長期投資模式。

當前，全球資管行業正經歷結構性轉型：越來越多機構逐步放棄高頻交易、短期投機的運作模式，轉向長期配置與價值投資；永續型資本、長期負債資金的市場占比持續提升，為耐心資本的發展奠定了堅實基礎；長期投資的配套機制、監管導向不斷完善，短期投機空間持續壓縮，長期主義理念逐步成為市場共識。從未來發展來看，耐心資本必將成為全球資本市場的主流形態。

《耐心的資本》為投資者提供了回歸投資本質的清醒指引。該書摒棄花哨的投資技巧，以嚴謹的邏輯與真實的案例，傳遞核心認知：穿越市場周期的核心力量，不在于跟風炒作，而在于不隨波逐流的投資定力。對于各類投資者而言，唯有堅守長期視角、保持投資耐心，以理性對抗浮躁，以長期穿越周期，讓資本回歸價值創造本質，才能在資本市場的長期發展中實現資產的穩健保值增值。

以機構投資和私募基金視角

解讀長期投資的未來與挑戰

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2026.4.27

編輯：閃閃 | 審核：孫小悠