農(nóng)產(chǎn)品牛市會(huì)來(lái)嗎？棉花、棕櫚油、蘋(píng)果、生豬的新變量

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文 | 交易理想國(guó)知識(shí)星球

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

本周（2026年4月20日--4月24日）交易理想國(guó)知識(shí)星球共發(fā)布41條內(nèi)容，以下是篩選出的本周精華內(nèi)容片段摘要，完整版內(nèi)容可掃碼查看。

01

化肥短缺與厄爾尼諾雙重夾擊，農(nóng)產(chǎn)品牛市會(huì)來(lái)嗎？

1. 兩個(gè)壞消息同時(shí)在敲農(nóng)民的門(mén)

2026年4月18日，國(guó)家氣候中心給出了一個(gè)讓農(nóng)業(yè)行業(yè)感到壓力的判斷：預(yù)計(jì)5月將進(jìn)入厄爾尼諾狀態(tài)，夏秋季形成一次中等及以上強(qiáng)度的厄爾尼諾事件，至少持續(xù)到年底。東太平洋海水要變暖了，全球的降雨和溫度模式都會(huì)被打亂。

與此同時(shí)，霍爾木茲海峽的航運(yùn)基本癱瘓。這個(gè)海峽是全球化肥貿(mào)易的命脈，全球約三分之一的化肥海運(yùn)貿(mào)易量以及近一半的硫磺出口都經(jīng)過(guò)這里。航運(yùn)受阻后，化肥價(jià)格飆升，尿素價(jià)格已創(chuàng)下2022年以來(lái)的最高水平。

兩個(gè)壞消息幾乎同時(shí)出現(xiàn)：一個(gè)是老天爺不給好臉色，一個(gè)是化肥運(yùn)不出來(lái)、買(mǎi)不起。

2. 厄爾尼諾會(huì)打翻哪些農(nóng)產(chǎn)品的飯碗

2.1 棕櫚油：減產(chǎn)的滯后炸彈

厄爾尼諾最先威脅到的就是棕櫚油。全球超過(guò)80%的棕櫚油來(lái)自印度尼西亞和馬來(lái)西亞，這兩個(gè)國(guó)家正處于厄爾尼諾引發(fā)的干旱核心區(qū)。干旱會(huì)直接影響油棕樹(shù)的開(kāi)花與結(jié)果。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，強(qiáng)厄爾尼諾周期中東南亞棕櫚油單產(chǎn)普遍下滑10%到25%。

減產(chǎn)效應(yīng)通常要滯后9到12個(gè)月才會(huì)顯現(xiàn)。這意味著如果2026年5月厄爾尼諾正式兌現(xiàn)，真正的供給沖擊要到2027年三季度以后才會(huì)看到。但這不妨礙市場(chǎng)提前定價(jià)——資金已經(jīng)在布局遠(yuǎn)月合約了。

2.2 白糖：印度和泰國(guó)的甘蔗要吃苦

厄爾尼諾年份里，印度和泰國(guó)的干旱概率明顯上升，直接影響甘蔗的單產(chǎn)。2026/27年度全球食糖產(chǎn)量預(yù)計(jì)為1.804億噸，較3月份預(yù)測(cè)下調(diào)了20萬(wàn)噸。泰國(guó)產(chǎn)量預(yù)估有所上調(diào)到了1200萬(wàn)噸，但印度的產(chǎn)量預(yù)計(jì)將低于2800萬(wàn)噸，低于正常水平。

兩個(gè)主要產(chǎn)地同時(shí)出問(wèn)題，糖價(jià)自然有了向上的動(dòng)力。

2.3 棉花：從產(chǎn)量收縮到供應(yīng)緊張

棉花在厄爾尼諾年份也不好過(guò)。從歷史數(shù)據(jù)看，厄爾尼諾年份印度棉花產(chǎn)量影響在5%到10%，美國(guó)5%到10%，澳大利亞影響最大，能達(dá)到15%到20%。美國(guó)農(nóng)業(yè)部預(yù)測(cè)2026/27年度全球棉花產(chǎn)量將比前一個(gè)年度減少3.2%，期末庫(kù)存下降5.2%。

3. 化肥短缺讓種地更貴

3.1 尿素價(jià)格翻倍

從2025年4月到2026年4月，印度尿素招標(biāo)價(jià)格從每噸不到400美元飆升到了近960美元。4月印度政府決定一次性進(jìn)口250萬(wàn)噸尿素，價(jià)格分別為每噸935美元和959美元，比幾個(gè)月前的招標(biāo)價(jià)格翻了將近一倍。

國(guó)際化肥價(jià)格同步大漲。到了4月中旬，全球尿素價(jià)格上漲了50%到60%，磷肥上漲約20%，鉀肥（部分地區(qū)）上漲約15%。聯(lián)合國(guó)糧農(nóng)組織已經(jīng)發(fā)出警告：當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)已明顯高于2022年因俄烏沖突、極端天氣及經(jīng)濟(jì)震蕩共同造成的糧食短缺風(fēng)險(xiǎn)水平。

3.2 為什么化肥這么容易斷供

霍爾木茲海峽是問(wèn)題的核心。波斯灣地區(qū)的尿素產(chǎn)量占全球近一半，這條海峽承載了全球約30%的海運(yùn)化肥和近一半的硫磺出口。

封鎖后，硫磺供應(yīng)直接被切斷。硫磺是磷肥生產(chǎn)的核心原料，印尼MHP加工所需的硫磺采購(gòu)價(jià)已經(jīng)漲到了每噸1100到1200美元，創(chuàng)下歷史新高。化肥不是想買(mǎi)就能買(mǎi)，想運(yùn)就能運(yùn)。

3.3 誰(shuí)最受傷——區(qū)域差異

不同國(guó)家受到的沖擊完全不一樣：

印度：每年需要進(jìn)口1000到1200萬(wàn)噸尿素，其中41%依賴海灣進(jìn)口。國(guó)內(nèi)天然氣制尿素的開(kāi)工率已降至60%到70%，孟加拉國(guó)甚至接近停產(chǎn)。印度政府2026年4月批準(zhǔn)了4153.4億盧比的化肥補(bǔ)貼，但即便如此，補(bǔ)貼缺口仍可能擴(kuò)大3000億盧比。

巴西：這個(gè)全球最大的化肥進(jìn)口國(guó)更是重災(zāi)區(qū)。2025年巴西88%的化肥消費(fèi)依賴進(jìn)口。氮肥進(jìn)口依賴度高達(dá)95%，鉀肥96%。農(nóng)藥、化肥、高運(yùn)價(jià)三重壓力疊加，巴西農(nóng)民的種植成本大幅上升。但2027年度的玉米和大豆還有時(shí)間調(diào)整采購(gòu)策略。

歐洲：因?yàn)?025年四季度提前囤貨，目前還沒(méi)有出現(xiàn)即期短缺，但庫(kù)存正在快速消耗。

4. 化肥漲價(jià)等于糧食漲價(jià)嗎？

化肥漲價(jià)肯定會(huì)傳導(dǎo)到糧價(jià)，但路徑不是線性的。有兩個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：

4.1 少施肥會(huì)減產(chǎn)嗎？

很多人擔(dān)心化肥供給減少會(huì)導(dǎo)致作物減產(chǎn)。但根據(jù)聯(lián)合國(guó)糧農(nóng)組織的數(shù)據(jù)，回顧歷史來(lái)看情況沒(méi)那么簡(jiǎn)單：

2022年，全球氮肥施用量同比下降3%，磷肥下降7%，鉀肥下降10%，但全球谷物單產(chǎn)同比略有上升。2008年，氮肥用量下降2%，磷肥下降10%，鉀肥下降15%，谷物單產(chǎn)同樣沒(méi)有出現(xiàn)明顯下滑。

歷史上那些“去化肥”時(shí)期之所以沒(méi)有大規(guī)模減產(chǎn)，有三個(gè)原因：一是當(dāng)時(shí)全球化肥并未出現(xiàn)嚴(yán)重短缺；二是某些地區(qū)前期化肥用量偏大，減少一部分還有盈余；三是決定單產(chǎn)的核心因素是降雨和溫度，化肥起的是錦上添花的作用。

但2026年的情況可能會(huì)有所不同。沖突如果持續(xù)太久，氮肥的短缺程度可能會(huì)超過(guò)歷史經(jīng)驗(yàn)。目前也沒(méi)有充分證據(jù)表明減少氮肥施用量不會(huì)影響農(nóng)作物單產(chǎn)，這次需要邊走邊看。

4.2 農(nóng)民會(huì)怎么調(diào)整種植？

面對(duì)化肥價(jià)格高企，農(nóng)民最直接的應(yīng)對(duì)方式是調(diào)整種植結(jié)構(gòu)：

玉米是最大的受害者。玉米需要大量氮肥，一畝玉米的尿素成本占比很高。尿素每漲100元/噸，玉米種植成本就增加約10到15元/畝。

大豆是相對(duì)受益者。大豆是豆科作物，自帶固氮能力，對(duì)氮肥的依賴度低很多。所以預(yù)計(jì)2026年美國(guó)農(nóng)民會(huì)將8500萬(wàn)英畝土地種大豆，比去年增加380萬(wàn)英畝，而玉米面積將從9880萬(wàn)英畝縮減到9400萬(wàn)英畝。

這種結(jié)構(gòu)性調(diào)整會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化“玉米做強(qiáng)、大豆做多”的品種分化行情。

5. 大宗商品的輪動(dòng)密碼

大宗商品的牛市有個(gè)經(jīng)典順序：黃金 → 有色金屬 → 能源化工 → 農(nóng)產(chǎn)品。農(nóng)產(chǎn)品往往在牛市尾聲領(lǐng)漲。回顧三次大行情——2008年金融危機(jī)前后、2021到2022年俄烏沖突，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格總是滯后于能源6到12個(gè)月才真正啟動(dòng)。

這次不一樣的地方在于，傳導(dǎo)速度比以前快了。地緣沖突直接封鎖了霍爾木茲海峽，化肥供應(yīng)鏈中斷幾乎是即時(shí)的，而能源漲價(jià)又通過(guò)生物燃料替代機(jī)制直接拉動(dòng)農(nóng)產(chǎn)品需求。

油價(jià)上漲時(shí)，乙醇和生物柴油的需求就會(huì)增加。美國(guó)約40%的玉米用于生產(chǎn)乙醇，中國(guó)國(guó)內(nèi)玉米基燃料乙醇年產(chǎn)量已提升至約300萬(wàn)噸。巴西約一半的甘蔗用于生產(chǎn)乙醇而非白糖。印尼B40生物柴油政策全面落地后，棕櫚油的工業(yè)需求占比進(jìn)一步提升。

根據(jù)測(cè)算，能源價(jià)格每上漲1個(gè)百分點(diǎn)，會(huì)推高化肥價(jià)格約0.7個(gè)百分點(diǎn)；而化肥價(jià)格每上漲1個(gè)百分點(diǎn)，最終將推動(dòng)農(nóng)產(chǎn)品/食品價(jià)格上升約0.21個(gè)百分點(diǎn)。按本輪能源價(jià)格30%的趨勢(shì)性上漲計(jì)算，農(nóng)產(chǎn)品成本底部將系統(tǒng)性抬升4%到5%，足夠支撐一輪持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間的農(nóng)產(chǎn)品價(jià)值重估。

6. 中國(guó)化肥市場(chǎng)的特殊防線

在這場(chǎng)全球化肥價(jià)格狂飆中，中國(guó)的情況比較特殊...

02

多晶硅暴跌9%，套路比劇本多，炒了個(gè)寂寞

1. 從漲停到跌停邊緣，只用了三天

4月24日早上開(kāi)盤(pán)，多晶硅期貨主力合約就往下砸。開(kāi)盤(pán)價(jià)34500元/噸附近，半小時(shí)之內(nèi)跌到33000元/噸一線。全天跌幅一度接近9%，最低跌到40655元/噸，差點(diǎn)就觸發(fā)了跌停板。

而就在幾天前，同樣是這個(gè)品種，還在上演連續(xù)漲停的暴力拉漲行情。4月10日，多晶硅期貨主力合約最低跌到34005元/噸，創(chuàng)下九個(gè)多月新低。隨后政策面釋放“反內(nèi)卷”信號(hào)，盤(pán)面迅速反轉(zhuǎn)。4月13日漲停，4月20日再度漲停，短短12個(gè)交易日從31000多漲到46000以上，漲幅超過(guò)30%。期貨持倉(cāng)量也從6.11萬(wàn)手激增到近10萬(wàn)手，資金涌入的速度令人咋舌。

三天前還在漲停，三天后就逼近跌停。這種極致反轉(zhuǎn)的背后，是情緒退潮后，市場(chǎng)重新面對(duì)冷酷的基本面。

2. 數(shù)據(jù)反轉(zhuǎn)：減產(chǎn)承諾落了空

這一輪拉漲最初的導(dǎo)火索，是4月8日硅業(yè)分會(huì)的一條消息：4月多晶硅產(chǎn)量預(yù)計(jì)在8.5-8.6萬(wàn)噸，環(huán)比減少8%左右。減產(chǎn)8%，聽(tīng)起來(lái)供給端確實(shí)在收緊，為價(jià)格反彈提供了邏輯基礎(chǔ)。

然而4月22日，硅業(yè)分會(huì)推翻了半個(gè)月前的說(shuō)法。根據(jù)最新的企業(yè)排產(chǎn)計(jì)劃，4月國(guó)內(nèi)多晶硅產(chǎn)量調(diào)高到9.2萬(wàn)噸左右。而同期下游需求約7.3萬(wàn)噸，月度累庫(kù)量接近2萬(wàn)噸。

為什么產(chǎn)量預(yù)期從降變?cè)觯吭蚝芎?jiǎn)單——期貨價(jià)格漲了。原計(jì)劃4月檢修的新疆某頭部大廠直接把檢修推遲到5月，其他企業(yè)看到期貨價(jià)格大幅升水也無(wú)法再坐視不管，調(diào)整了生產(chǎn)計(jì)劃，加大符合交割標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品的產(chǎn)量（目標(biāo)正是PS2606合約套保）。減產(chǎn)的邏輯建立在價(jià)格低迷的基礎(chǔ)上，一旦價(jià)格反彈，企業(yè)立刻增產(chǎn)，減產(chǎn)就成了隨時(shí)可能推翻的承諾。

3月全行業(yè)平均開(kāi)工率只有39%，但這個(gè)數(shù)字本身就說(shuō)明問(wèn)題：開(kāi)工率不到四成，產(chǎn)量仍然遠(yuǎn)超下游消化能力。名義產(chǎn)能擺在那里，開(kāi)工率稍有回升，產(chǎn)量就馬上反彈。供給彈性極大，這是多晶硅與別的商品不太一樣的地方。

3. 庫(kù)存壓頂：50萬(wàn)噸以上的堰塞湖

產(chǎn)量預(yù)期反復(fù)，庫(kù)存才是最硬的實(shí)錘。

截至3月底，多晶硅全行業(yè)庫(kù)存達(dá)到49.9萬(wàn)噸。到了4月中旬，這個(gè)數(shù)字進(jìn)一步上升到52萬(wàn)噸以上，且實(shí)質(zhì)性的去庫(kù)拐點(diǎn)始終沒(méi)有出現(xiàn)，整體仍處于累庫(kù)趨勢(shì)中。部分硅料廠庫(kù)存已經(jīng)超過(guò)30天安全線，折合可用天數(shù)接近5個(gè)月。此外，下游硅片廠手里還握著一部分硅料庫(kù)存（約54.6萬(wàn)噸），二者加起來(lái)，整個(gè)社會(huì)庫(kù)存體量有多大可想而知。

一季度多晶硅月均產(chǎn)量9.3萬(wàn)噸，而下游硅片、電池片、組件都在以消化庫(kù)存為主，采購(gòu)積極性很低。有多晶硅企業(yè)甚至出現(xiàn)了低于現(xiàn)金成本線報(bào)價(jià)的情況，為了趕緊回籠資金。

這種情況下，下游買(mǎi)方心態(tài)很清楚：你不降，我不買(mǎi)。整個(gè)現(xiàn)貨市場(chǎng)的成交氛圍極其冷淡，報(bào)價(jià)雖然僵持，實(shí)際成交價(jià)卻在往下走。

4. 套保盤(pán)：借著漲勢(shì)精準(zhǔn)鎖定利潤(rùn)

如果說(shuō)高庫(kù)存是第一層基本面壓力，那么產(chǎn)業(yè)資本的套保盤(pán)就是砸盤(pán)的第二只腳。

截至4月21日，多晶硅期貨注冊(cè)倉(cāng)單量已達(dá)12960手，按每手3噸折算，超過(guò)4.3萬(wàn)噸，創(chuàng)下歷史新高。4月16日到21日這幾天，倉(cāng)單加速增長(zhǎng)，環(huán)比增量達(dá)4620噸。PS2605合約價(jià)格受到鐵一般的倉(cāng)單量壓制，成了最弱的合約。

套保的邏輯極其簡(jiǎn)明。4月22日前后，N型多晶硅致密料現(xiàn)貨價(jià)格在34500元/噸左右維持平穩(wěn)，而期貨主力合約PS2606一度拉到45300元/噸，期現(xiàn)價(jià)差超過(guò)10000元。這意味著生產(chǎn)企業(yè)可以用低成本生產(chǎn)出來(lái)的現(xiàn)貨，以遠(yuǎn)高于現(xiàn)貨的價(jià)格在期貨市場(chǎng)完成賣(mài)出——每噸鎖定超過(guò)10000元的毛利潤(rùn)。

這種套保利潤(rùn)對(duì)任何生產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)都難以抗拒。不少大廠都在對(duì)著2606合約做套保或給期現(xiàn)商提供交割品。套保盤(pán)越接越多，越跌越加，多空力量瞬間失衡，連鎖反應(yīng)被徹底引爆。

5. 下游：倒金字塔排產(chǎn)，根本接不住

供給端壓力重重，需求端同樣頂不起來(lái)。下游各環(huán)節(jié)的排產(chǎn)呈現(xiàn)出極其扭曲的“倒金字塔”結(jié)構(gòu)：硅片4月排產(chǎn)降到48.73GW，電池片降到44.3GW，最底層的組件直接回落到32.15GW。越靠近終端，開(kāi)工率越低，排產(chǎn)越謹(jǐn)慎。

硅片庫(kù)存維持在25GW以上的高位，電池片流轉(zhuǎn)庫(kù)存8-10天、消化速度緩慢，組件排產(chǎn)因訂單萎縮已經(jīng)主動(dòng)調(diào)降。4月1日出口退稅正式取消后，海外光伏產(chǎn)品的“搶出口”行情徹底消退，國(guó)內(nèi)終端裝機(jī)又沒(méi)能及時(shí)接上，整個(gè)需求鏈出現(xiàn)了青黃不接的局面。

下游買(mǎi)方的采購(gòu)節(jié)奏很簡(jiǎn)單：剛需少量補(bǔ)庫(kù)，絕不多訂。以硅片為例，原料庫(kù)存只維持3到7天的正常使用量，沒(méi)有大規(guī)模重建庫(kù)存的意愿。需求弱的本質(zhì)，不是下游不想買(mǎi)，而是終端電站開(kāi)工率上不去，組件賣(mài)不動(dòng)，電池片和硅片跟著減產(chǎn)，上游多晶硅自然沒(méi)人接貨。

6. 政策預(yù)期點(diǎn)燃了火星，但沒(méi)有柴火燒不長(zhǎng)

再看這輪反彈的催化劑——政策面。反內(nèi)卷信號(hào)頻頻，工信部等多個(gè)部門(mén)陸續(xù)召開(kāi)座談會(huì)，明確推進(jìn)產(chǎn)能調(diào)控、價(jià)格執(zhí)法等工作。從4月10日工信部表態(tài)堅(jiān)決破除“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)，到4月17日四部門(mén)聯(lián)合座談，再到4月20日信息正式對(duì)外發(fā)布，連續(xù)的政策信號(hào)確實(shí)點(diǎn)燃了市場(chǎng)情緒。

但政策信號(hào)提振的只是預(yù)期，不是基本面。預(yù)期可以炒一兩天，但持久不了。這一點(diǎn)在現(xiàn)貨價(jià)格上也體現(xiàn)得明明白白：截止4月23日前后，N型致密料現(xiàn)貨價(jià)格依然雷打不動(dòng)地停留在34500元/噸，完全沒(méi)有跟上期貨的漲幅。現(xiàn)貨是資金用腳投票的結(jié)果，真正落地執(zhí)行的細(xì)則尚需時(shí)間，在沒(méi)有明確的產(chǎn)能約束或價(jià)格執(zhí)法生效之前，供過(guò)于求的基礎(chǔ)底色完全沒(méi)變。

有效破局的唯一路徑，仍然是看到切實(shí)且可執(zhí)行的措施（產(chǎn)能硬性壓減、招投標(biāo)規(guī)則深刻變革等），否則一切都將停留在喊話。

7. 接下來(lái)怎么走？政策落地才是關(guān)鍵

短期內(nèi)...

03

蘋(píng)果期貨跌破7800元，“旺季不旺”到底是誰(shuí)惹的禍？

1. 旺季不旺，蘋(píng)果期貨又讓人揪心了

4月23日早盤(pán)，蘋(píng)果期貨主力合約繼續(xù)往下走，盤(pán)中直接跌破了7800元/噸這個(gè)關(guān)鍵位置，最低到了7700元/噸，跌幅差不多2%。這不是蘋(píng)果期貨第一次讓市場(chǎng)緊張了。就在前幾天——4月20日，蘋(píng)果期貨更是大跌超3%，盤(pán)面一路走低，空頭幾乎掌控了全場(chǎng)。

4月本來(lái)是蘋(píng)果的傳統(tǒng)銷(xiāo)售旺季，往年這時(shí)候走貨速度都很快，但今年市場(chǎng)完全是另一個(gè)樣子——“旺季不旺”。自4月以來(lái)，蘋(píng)果現(xiàn)貨走貨速度很慢，冷庫(kù)價(jià)格明顯往下掉，期貨市場(chǎng)也同步承壓。

2. 現(xiàn)貨市場(chǎng)：冷庫(kù)價(jià)格在掉，好貨差貨兩個(gè)樣

2.1 山東價(jià)格跌得最狠，西北還撐得住

進(jìn)入3月底以后，現(xiàn)貨市場(chǎng)成交就非常清淡，蘋(píng)果銷(xiāo)量不增反降。貿(mào)易商拿貨意愿明顯下降，但冷庫(kù)和存儲(chǔ)商想賣(mài)貨的意愿卻在提高，冷庫(kù)主流成交價(jià)格一路往下走。

分地區(qū)來(lái)看，山東產(chǎn)區(qū)蘋(píng)果價(jià)格跌得最兇，西北的好貨價(jià)格暫時(shí)還算穩(wěn)得住。具體數(shù)據(jù)也能印證這一點(diǎn)：上周（4月10日到16日），山東產(chǎn)區(qū)冷庫(kù)紙袋富士80、二級(jí)貨源的主流成交加權(quán)平均價(jià)是4.14元/斤，比前一周掉了0.10元/斤。拿棲霞來(lái)說(shuō)，目前80、二級(jí)果農(nóng)片紅的主流價(jià)格在3.5到3.8元/斤，比起清明假期前掉了0.3到0.5元/斤。

2.2 為什么價(jià)格在跌？

原因主要有兩個(gè)：一是市場(chǎng)銷(xiāo)售情況本身就不行，二是存儲(chǔ)商急于出貨。

2025/2026產(chǎn)季蘋(píng)果總體質(zhì)量不好，雨水偏多不僅導(dǎo)致品質(zhì)下滑，口感也打了折扣。西北產(chǎn)區(qū)的貨源質(zhì)量總體上比山東強(qiáng)，銷(xiāo)售進(jìn)度也還算過(guò)得去；但山東產(chǎn)區(qū)就不太樂(lè)觀了，貨源出殘率偏高，成本居高不下，銷(xiāo)售進(jìn)度明顯偏慢。

庫(kù)存情況也反映出同樣的問(wèn)題。截至4月15日，全國(guó)主產(chǎn)區(qū)蘋(píng)果冷庫(kù)庫(kù)存為351.93萬(wàn)噸，雖然比前一周少了30.23萬(wàn)噸，但去庫(kù)速度和去年相比還是慢了不少。而早在3月底的時(shí)候，全國(guó)冷庫(kù)庫(kù)存還有441.79萬(wàn)噸，去庫(kù)速度創(chuàng)了近年新低。

2.3 靜寧產(chǎn)區(qū)：好貨貴，普貨難賣(mài)

甘肅靜寧產(chǎn)區(qū)的情況很有代表性。截至4月20日，新華·中國(guó)（靜寧）蘋(píng)果價(jià)格指數(shù)報(bào)1763.05點(diǎn)，比前一周下跌了119.92點(diǎn)，跌幅6.37%。

從不同規(guī)格來(lái)看：70-75規(guī)格的富士蘋(píng)果均價(jià)4.58元/斤，比前一周跌了1.57%；75-80規(guī)格均價(jià)5.68元/斤，跌了2.99%；80及以上規(guī)格均價(jià)7.35元/斤，跌了9.75%。

靜寧的行情分化很明顯：客商對(duì)優(yōu)質(zhì)紅富士的需求依然很強(qiáng)，主要是用來(lái)滿足特定訂單和高端渠道，這部分貨源價(jià)格高但成交還算順暢；而普通貨源和等外果就不太行了，客商普遍壓價(jià)，問(wèn)的人多買(mǎi)的人少，觀望情緒很濃。目前清明節(jié)后的補(bǔ)貨小高峰已經(jīng)過(guò)去，五一備貨需求還沒(méi)全面啟動(dòng)，市場(chǎng)表現(xiàn)整體平穩(wěn)，沒(méi)有明顯的放量。

展望后市，靜寧產(chǎn)區(qū)短期內(nèi)估計(jì)還是“高位維穩(wěn)、有序收尾”的節(jié)奏，高品質(zhì)果品價(jià)格可能還會(huì)往上走，但普通貨源和統(tǒng)貨如果走貨沒(méi)有明顯改善，持貨商可能就要小幅讓利促銷(xiāo)了。

3. 期貨盤(pán)面：空頭說(shuō)了算

3.1 為什么漲不動(dòng)？

從期貨市場(chǎng)來(lái)看，蘋(píng)果主力合約AP2610走勢(shì)偏弱。4月20日當(dāng)天，蘋(píng)果期貨大跌超3%，盤(pán)面呈現(xiàn)弱勢(shì)下行態(tài)勢(shì)。市場(chǎng)情緒整體偏空，空頭增倉(cāng)明顯，多頭陸續(xù)止損離場(chǎng)。

3.2 新季增產(chǎn)預(yù)期：最大的壓力源

蘋(píng)果期貨主力合約本質(zhì)上反映的是新季蘋(píng)果的供需預(yù)期。目前，市場(chǎng)交易的焦點(diǎn)已經(jīng)完全轉(zhuǎn)向2026/27新季蘋(píng)果的產(chǎn)量前景。

從天氣條件來(lái)看，情況很順利。陜西、山東、甘肅等主產(chǎn)區(qū)正處于開(kāi)花坐果的關(guān)鍵階段。陜西各產(chǎn)區(qū)陸續(xù)進(jìn)入末花期和坐果期，整體表現(xiàn)正常；甘肅莊靜秦產(chǎn)區(qū)進(jìn)入盛花期；山東產(chǎn)區(qū)分地段也陸續(xù)進(jìn)入盛花期，花量比較充足。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部的監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，全國(guó)大部分產(chǎn)區(qū)蘋(píng)果花期較常年提前，雖然4月份會(huì)有幾次弱冷空氣，花期凍害風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)為輕至中度，但整體來(lái)看，氣象條件對(duì)開(kāi)花坐果還是比較有利的。

這種適宜的天氣條件，加上普遍充足的花量，讓市場(chǎng)對(duì)新季蘋(píng)果恢復(fù)性增產(chǎn)形成了較強(qiáng)的共識(shí)。一旦增產(chǎn)預(yù)期兌現(xiàn)，遠(yuǎn)月合約的估值中樞就會(huì)進(jìn)一步下移。這一點(diǎn)和舊季合約的邏輯完全不同——舊季靠低庫(kù)存和優(yōu)果稀缺撐著價(jià)格，但新季合約面對(duì)的是供給側(cè)的寬松預(yù)期，這種預(yù)期直接壓低了遠(yuǎn)月合約的估值。

3.3 舊果去庫(kù)慢，五一備貨也沒(méi)拉起來(lái)

舊季庫(kù)存高企的問(wèn)題同樣不容忽視。截至4月15日，全國(guó)冷庫(kù)庫(kù)存351.93萬(wàn)噸，去庫(kù)速度比去年同期要慢。雖然五一節(jié)前是傳統(tǒng)的備貨旺季，但今年旺季并不“旺”，銷(xiāo)區(qū)交易很清淡，批發(fā)商拿貨很謹(jǐn)慎，大多是按需小批量補(bǔ)貨，尤其是一般的和偏差的貨源，走貨更慢。

同時(shí)，出口方面的表現(xiàn)也不理想。2月份我國(guó)蘋(píng)果出口量只有7.91萬(wàn)噸，比1月份環(huán)比大幅下降了20.83%，出口渠道收窄進(jìn)一步加重了國(guó)內(nèi)去庫(kù)的壓力。

4. 替代水果來(lái)勢(shì)洶洶

4.1 時(shí)令水果大量上市，蘋(píng)果被圍剿了

除了蘋(píng)果自身的問(wèn)題，其他水果也在搶市場(chǎng)。

2026年4月4日到10日這個(gè)清明周期間，水果市場(chǎng)整體呈現(xiàn)“穩(wěn)中有降”的特征。草莓等尾季水果跌幅明顯，而油桃、西瓜等早春應(yīng)季新品則開(kāi)始走量。

具體來(lái)看，油桃均價(jià)環(huán)比上漲了78.14%，成為市場(chǎng)最大的亮點(diǎn)；而甘蔗（黑）均價(jià)環(huán)比下跌23.08%，草莓、櫻桃等尾季品種也在加速下跌。值得注意的是，華南產(chǎn)區(qū)西瓜大量上市，對(duì)其他水果形成了明顯沖擊。香蕉等水果價(jià)格也在下滑，上周香蕉主產(chǎn)區(qū)主流成交均價(jià)只有0.87元/斤，比前一周跌了24.35%。

從批發(fā)價(jià)格來(lái)看，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部監(jiān)測(cè)的六種水果批發(fā)均價(jià)為7.61元/公斤，環(huán)比下跌。六大水果種類本周大部分都在跌，蘋(píng)果批發(fā)均價(jià)雖然微漲了0.06元/公斤，但在整體水果市場(chǎng)偏弱的環(huán)境下，蘋(píng)果很難獨(dú)善其身。

4.2 時(shí)令水果上市時(shí)間表：4到6月，沖擊一波接一波

4月：柑橘退場(chǎng)，西瓜搶跑。 4月本來(lái)是柑橘類替代退潮的時(shí)候，但今年西瓜提前“搶跑”了。河南中牟姚家鎮(zhèn)西瓜4月初就上市了，比往年早了大概10天，批發(fā)價(jià)約5元/斤。山東濟(jì)陽(yáng)仁風(fēng)西瓜4月10日集中上市。大棚甜瓜3月初就上市了，批發(fā)價(jià)從初期的12元/斤慢慢回落到7元/斤。這個(gè)階段的替代壓力已經(jīng)從柑橘轉(zhuǎn)向早春瓜果。

5月：瓜桃雙壓。 西瓜進(jìn)入全面上市季。中牟預(yù)計(jì)五一期間大量上市，安徽碭山小糖丸西瓜從4月下旬到7月中旬持續(xù)供應(yīng)，日均超過(guò)500噸。5月下旬，露地早熟桃也開(kāi)始集中上市，價(jià)格大約在10到20元/公斤。西瓜和桃子一起上，低品質(zhì)蘋(píng)果的銷(xiāo)售壓力一下就大了。

6月：峰值沖擊。 6月是西瓜、桃、葡萄三大主力瓜果的上市高峰期。藍(lán)莓價(jià)格大幅跳水，南方楊梅、黃皮等特色時(shí)令水果也同步上市，進(jìn)一步分流蘋(píng)果市場(chǎng)份額。從6月中旬開(kāi)始，西瓜、甜瓜、桃、葡萄、楊梅等全面放量，蘋(píng)果的去庫(kù)壓力在6月達(dá)到季度峰值。

4.3 好貨和普貨的待遇完全不同

替代水果的沖擊也不是一刀切的。低品質(zhì)蘋(píng)果面臨的是替代水果的全面擠壓，但在優(yōu)果率不足20%的情況下，75，去庫(kù)速度相差兩倍以上。隨著時(shí)令鮮果陸續(xù)上市，普通貨源缺乏競(jìng)爭(zhēng)力，“讓價(jià)走量”成了普遍現(xiàn)象。

但優(yōu)質(zhì)貨（80、符合交割標(biāo)準(zhǔn)）的情況就不一樣了。出口需求穩(wěn)定、終端溢價(jià)能力強(qiáng)、可交割貨源稀缺，這些因素讓優(yōu)質(zhì)貨的價(jià)格相對(duì)抗跌。五一備貨期間，替代水果雖然分流了一部分消費(fèi)，但優(yōu)質(zhì)果因?yàn)榇媪坑邢蓿瑑r(jià)格依然比較堅(jiān)挺。

5. 后市怎么看？

5.1 短期內(nèi)大概率偏弱震蕩

綜合來(lái)看，蘋(píng)果市場(chǎng)短期內(nèi)缺乏上漲的動(dòng)力。舊季高庫(kù)存的消化壓力還沒(méi)緩解，新季豐產(chǎn)的預(yù)期又在不斷強(qiáng)化，這兩重壓制之下，偏弱震蕩的格局估計(jì)很難在短時(shí)間內(nèi)改變。華泰期貨的分析也指出，蘋(píng)果市場(chǎng)延續(xù)“旺季不旺”特征，產(chǎn)區(qū)走貨放緩是主要壓力，短期市場(chǎng)弱勢(shì)格局難改。

5.2 三個(gè)關(guān)鍵變量值得盯著看

第一，產(chǎn)區(qū)天氣...

04

棉花“空翻多”：一場(chǎng)由戰(zhàn)爭(zhēng)、干旱和化肥共同點(diǎn)燃的行情

這不是一次簡(jiǎn)單的季節(jié)性反彈。2026年4月，全球棉花市場(chǎng)正經(jīng)歷一場(chǎng)由中東戰(zhàn)火、北美干旱和化肥危機(jī)三重因素交織驅(qū)動(dòng)的結(jié)構(gòu)性行情。資金、天氣、成本三條線索同時(shí)指向一個(gè)方向——供應(yīng)收緊，棉花的價(jià)格底線正在被系統(tǒng)性抬升。

一、美國(guó)干旱：棄種率的“定時(shí)炸彈”

這輪行情最直接的導(dǎo)火索，在美國(guó)得克薩斯州。

美國(guó)本土DSCI干旱指數(shù)已攀升至172，處于歷史85%的高位。91%的棉花產(chǎn)區(qū)受到干旱影響，而得克薩斯州——美國(guó)最大的棉花種植區(qū)——98%的區(qū)域處于中度及以上干旱，逼近2022年嚴(yán)重干旱時(shí)的峰值水平。3月底得州當(dāng)?shù)刂匾畮?kù)科珀斯克里斯蒂湖水位首次跌破10%，喬克峽谷水庫(kù)同期降至8.3%，地下水修復(fù)緩慢。

3月31日，美國(guó)農(nóng)業(yè)部發(fā)布種植意向報(bào)告，預(yù)計(jì)2026年美國(guó)棉花意向種植面積964萬(wàn)英畝，同比增長(zhǎng)4%。但美國(guó)國(guó)家棉花總會(huì)的早期調(diào)查預(yù)測(cè)僅為900萬(wàn)英畝，同比減少3.2%，二者存在明顯分歧。USDA的964萬(wàn)英畝和市場(chǎng)預(yù)期的900萬(wàn)英畝之間差了64萬(wàn)英畝，這一差距本身就說(shuō)明，市場(chǎng)對(duì)干旱的影響預(yù)期比官方數(shù)據(jù)更為悲觀。

問(wèn)題的核心不是種了多少，而是能收多少。2022年嚴(yán)重干旱時(shí)，美棉棄種率高達(dá)40%。

2025年棄種率約15%，而歷史均值約19%。目前91%的產(chǎn)區(qū)受干旱影響，遠(yuǎn)高于去年同期的36%。2022年極端天氣曾導(dǎo)致全球棉價(jià)大漲30%，當(dāng)時(shí)美棉大幅減產(chǎn)，印度不得不大量進(jìn)口來(lái)補(bǔ)缺口。NOAA預(yù)測(cè)2026年6至8月厄爾尼諾形成概率為62%，暖干氣候預(yù)期疊加當(dāng)前高旱情，對(duì)新季棉花出苗形成顯著不利影響。

若棄種率回升至歷史均值19%，美棉最終產(chǎn)量將明顯低于當(dāng)前預(yù)期。市場(chǎng)交易的正是這個(gè)“棄種率上升→產(chǎn)量下降”的預(yù)期。

二、化肥危機(jī)：成本底座的系統(tǒng)性上移

除了干旱，化肥價(jià)格正在從成本端重塑棉花的估值。

中東沖突導(dǎo)致天然氣及尿素生產(chǎn)受阻、物流中斷，全球化肥價(jià)格大幅上漲，其中尿素單月漲幅近51%。化肥、農(nóng)藥、地租三項(xiàng)在種植成本中占比約60%，其價(jià)格高企導(dǎo)致海外農(nóng)產(chǎn)品種植成本面臨10%至15%的系統(tǒng)性抬升。

印度是全球第二大化肥消費(fèi)國(guó)，年消耗量超過(guò)6000萬(wàn)噸，其大部分成品和原材料通常來(lái)自海灣國(guó)家，經(jīng)由霍爾木茲海峽運(yùn)輸。伊朗局勢(shì)導(dǎo)致的化肥供應(yīng)緊張，將從二季度開(kāi)始在更大范圍內(nèi)影響全球棉花的種植成本。農(nóng)民正面臨兩難選擇：要么調(diào)整種植計(jì)劃改種化肥需求較少的作物，要么減少化肥使用量——兩種做法都會(huì)影響產(chǎn)量。

成本上行是確定性最高的慢變量。這為全球棉花構(gòu)筑了不斷上移的估值底部。化肥漲價(jià)的影響是全局性的，涉及所有種植棉花的農(nóng)民，而不僅僅是美國(guó)。這是棉花價(jià)格在供應(yīng)端之外的另一層支撐。

三、化纖替代：油價(jià)驅(qū)動(dòng)的需求邏輯

需求端同樣在發(fā)生變化。

中東局勢(shì)緊張，原油價(jià)格持續(xù)在高位運(yùn)行。聚酯纖維（滌綸、尼龍等）以石油為原料，化纖成本隨之飆升。數(shù)據(jù)顯示，原油至PTA漲幅15%至25%，PTA至聚酯切片漲幅10%至20%，切片至滌綸長(zhǎng)絲漲幅18%至37%。聚酯纖維價(jià)格上漲甚至已促使交易員轉(zhuǎn)向棉花期貨，帶動(dòng)棉花價(jià)格一同起飛。

通常而言，聚酯和其他合成材料價(jià)格越高，服裝和紡織品制造商就越傾向于使用價(jià)格低廉的棉花。亞洲紡織廠高度依賴海灣地區(qū)的化纖原料，面對(duì)成本壓力，企業(yè)開(kāi)始調(diào)整混紡配比，增加棉花的使用比例。這種由成本驅(qū)動(dòng)的替代效應(yīng)，正在為棉花帶來(lái)實(shí)實(shí)在在的增量需求。

四、資金“空翻多”：對(duì)沖基金兩年來(lái)首次轉(zhuǎn)向

CFTC最新數(shù)據(jù)顯示，截至4月14日當(dāng)周，紐約棉花多頭頭寸比空頭頭寸多出16,825份合約，扭轉(zhuǎn)了自2024年4月以來(lái)持續(xù)近兩年的凈空頭格局。這是自2024年4月23日以來(lái)首次持有凈多單，資金管理機(jī)構(gòu)已轉(zhuǎn)為棉花凈多頭，單邊多頭頭寸升至56,736手，而空頭頭寸降至23個(gè)月低點(diǎn)。

總持倉(cāng)較前一周減少約4萬(wàn)手，但非商業(yè)多頭增持3,695手、非商業(yè)空頭大幅減持12,422手。此輪持倉(cāng)變化并非被動(dòng)跟隨總持倉(cāng)變動(dòng)，而是空頭主動(dòng)離場(chǎng)、多頭主動(dòng)增倉(cāng)的共同結(jié)果。投機(jī)基金連續(xù)第六周凈買(mǎi)入。自美伊沖突爆發(fā)以來(lái)，美棉期貨價(jià)格漲幅已達(dá)10.48%。

五、供應(yīng)缺口與印度減產(chǎn)

從全球供需格局來(lái)看，供應(yīng)收緊的方向已經(jīng)相當(dāng)明確。

USDA預(yù)測(cè)2026/27年度全球棉花產(chǎn)量將下滑3.2%，至2526萬(wàn)噸，中國(guó)、巴西、美國(guó)為主要減產(chǎn)國(guó)。全球消費(fèi)預(yù)期增長(zhǎng)1.2%，至2615萬(wàn)噸，期末庫(kù)存同比下降5.2%。分析機(jī)構(gòu)Cotlook在3月預(yù)測(cè)，2026/27年度全球棉花市場(chǎng)將轉(zhuǎn)而出現(xiàn)約29.5萬(wàn)噸的供應(yīng)缺口。

印度的情況尤其值得關(guān)注。據(jù)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)Icra報(bào)告，印度棉花產(chǎn)量預(yù)計(jì)將在2026棉花年度收縮1.7%至2920萬(wàn)包，創(chuàng)十年來(lái)的最低水平。種植面積較2021年的峰值下降近20%，水資源短缺、季風(fēng)降雨不均是主要原因。印度是全球第二大棉花生產(chǎn)國(guó)，其十年來(lái)的產(chǎn)量低點(diǎn)，將進(jìn)一步收緊全球貿(mào)易流。

六、國(guó)內(nèi)的“兩把鎖”：便宜進(jìn)口棉壓頂，紡企利潤(rùn)承壓

盡管美棉漲勢(shì)兇猛，國(guó)內(nèi)棉花的上漲節(jié)奏明顯偏緩。根本原因在于兩把鎖——便宜的進(jìn)口棉和壓縮的紡企利潤(rùn)。

3月，國(guó)家增發(fā)了30萬(wàn)噸滑準(zhǔn)稅進(jìn)口配額。即便外盤(pán)持續(xù)上漲，配額外進(jìn)口棉到廠價(jià)仍較國(guó)產(chǎn)棉便宜2000多元/噸。下游紡企采購(gòu)策略清晰：優(yōu)先用便宜進(jìn)口棉，國(guó)產(chǎn)棉按需補(bǔ)庫(kù)。這是國(guó)產(chǎn)棉價(jià)格上漲最大的現(xiàn)實(shí)制約。

與此同時(shí)，紡紗利潤(rùn)已被壓縮至偏低水平。在原料價(jià)格上漲而紗線提價(jià)困難的背景下，紡企面臨成本端與需求端的雙重壓力。

七、后市：三個(gè)關(guān)鍵變量

棉花價(jià)格當(dāng)前處于近兩年高位，但推動(dòng)上漲的基本面因素并未逆轉(zhuǎn)。

短期來(lái)看...

05

生豬：底部反彈過(guò)后，多空分歧加劇

一時(shí)間，市場(chǎng)情緒迅速轉(zhuǎn)向樂(lè)觀，關(guān)于“周期拐點(diǎn)將至”“豬價(jià)反轉(zhuǎn)確立”的聲音不絕于耳。但仔細(xì)拆解這波反彈的驅(qū)動(dòng)力，會(huì)發(fā)現(xiàn)背后的邏輯并不牢固。

一、行情的兩種面孔：期現(xiàn)分化的真實(shí)狀態(tài)

4月17日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部召開(kāi)生豬產(chǎn)業(yè)發(fā)展座談會(huì)，這是本輪行情的重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。會(huì)議明確強(qiáng)調(diào)，要“切實(shí)抓好生豬產(chǎn)能綜合調(diào)控，推動(dòng)豬價(jià)合理回升”，釋放了明確的政策托底信號(hào)。

隨后市場(chǎng)情緒迅速升溫，期貨近月合約大幅拉漲，主力合約周度漲幅接近8%。

但從4月20日盤(pán)面看，主力合約高開(kāi)低走，日內(nèi)震蕩加劇，沖高回落跡象明顯。持倉(cāng)數(shù)據(jù)顯示，多空雙方在當(dāng)前位置分歧顯著。

這波反彈有幾個(gè)鮮明特征：

現(xiàn)貨漲幅小于期貨，期貨漲幅集中于近月。 4月20日全國(guó)生豬均價(jià)9.92元/公斤，較前期低點(diǎn)8.5-8.7元/公斤反彈約1.2元/公斤，但期貨主力合約從4月初低點(diǎn)至近期高點(diǎn)漲幅已超過(guò)10%。近月合約漲幅顯著高于遠(yuǎn)月，表明市場(chǎng)對(duì)短期現(xiàn)貨反彈的預(yù)期計(jì)價(jià)充分，但對(duì)中期基本面能否根本改善仍存疑慮。

上漲由政策預(yù)期和資金情緒主導(dǎo)，而非供需格局根本逆轉(zhuǎn)。 農(nóng)業(yè)農(nóng)村部會(huì)議釋放的積極信號(hào)，疊加前期深度虧損后市場(chǎng)“跌不動(dòng)了”的心理，共同推動(dòng)了反彈。多家機(jī)構(gòu)在近期研報(bào)中也指出，當(dāng)前反彈更多是低價(jià)之后的抄底情緒體現(xiàn)，并非供需拐點(diǎn)已經(jīng)確認(rèn)。

二、產(chǎn)能去化：官方數(shù)據(jù)與市場(chǎng)感知的差距

能繁母豬存欄是判斷豬周期最核心的先行指標(biāo)。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2026年一季度末，全國(guó)能繁母豬存欄量為3904萬(wàn)頭，同比下降3.3%，環(huán)比下降1.4%，目前為正常保有量3900萬(wàn)頭的100.1%。這已進(jìn)入農(nóng)業(yè)農(nóng)村部設(shè)定的綠色合理區(qū)域，從官方口徑看，產(chǎn)能去化取得了階段性成果。

但市場(chǎng)對(duì)此存在一定分歧。三方機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，3月能繁母豬存欄環(huán)比降幅僅在-0.07%到-1%之間，顯著低于官方口徑。在行業(yè)深度虧損超過(guò)半年、自繁自養(yǎng)頭均虧損一度超過(guò)400元、豬糧比跌至3.4:1的極端背景下，產(chǎn)能去化速度卻遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期，這本身就說(shuō)明問(wèn)題。

更深層的矛盾在于，能繁母豬存欄量雖有所下降，但生產(chǎn)效率在持續(xù)提升。2025年全國(guó)PSY均值達(dá)到24.34頭的歷史峰值，頭部企業(yè)更是達(dá)到26-28頭。同等數(shù)量的母豬，產(chǎn)出更多仔豬，“產(chǎn)能含水量”越來(lái)越高。這也是為什么存欄量下降了，出欄量卻沒(méi)有同步減少。

更值得關(guān)注的是存欄結(jié)構(gòu)。生豬存欄量42358萬(wàn)頭，同比增加627萬(wàn)頭，增長(zhǎng)1.5%。能繁母豬去化，但生豬總存欄卻在增長(zhǎng)，中間差出來(lái)的就是生產(chǎn)效率提升帶來(lái)的“隱形產(chǎn)能”。這部分產(chǎn)能何時(shí)釋放，直接影響下半年的供給壓力。

三、虧損、體重與出欄節(jié)奏的博弈

行業(yè)虧損的嚴(yán)重程度，在歷史數(shù)據(jù)中已有體現(xiàn)。

截至4月中旬，全國(guó)外三元生豬均價(jià)一度跌至8.67元/公斤，同比降幅超41%，自繁自養(yǎng)頭均虧損達(dá)423.60元，外購(gòu)仔豬頭均虧損269.91元，虧損幅度已超過(guò)2023年周期底部水平。養(yǎng)殖行業(yè)已持續(xù)虧損近9個(gè)月，仔豬、母豬、育肥豬全線虧損，7公斤仔豬價(jià)格跌至約202元/頭，仔豬頭均虧損接近80元。

出欄均重是判斷養(yǎng)殖端行為的關(guān)鍵指標(biāo)。截至4月中旬，生豬出欄均重仍在128公斤以上，處于歷史同期高位。均重高企意味著大豬積壓?jiǎn)栴}尚未有效化解，這是養(yǎng)殖端對(duì)后市仍有期待、不愿虧損出欄的直接體現(xiàn)。而均重下不來(lái)，供應(yīng)壓力就難以根本緩解。

五一備貨窗口已至，屠宰企業(yè)開(kāi)工率回升至36-38%，凍品庫(kù)容率升至26%以上，購(gòu)銷(xiāo)活躍度明顯提升。但需要注意，凍品庫(kù)容率已升至近年來(lái)同期高位水平，這部分庫(kù)存將在后期集中釋放，形成新的供應(yīng)壓力。凍品庫(kù)存的雙刃劍效應(yīng)正在顯現(xiàn)——短期內(nèi)支撐豬價(jià)，中期則構(gòu)成壓制。

四、二次育肥：供應(yīng)后移的“定時(shí)炸彈”

本輪反彈中，二育群體扮演了關(guān)鍵角色。

豬價(jià)跌至歷史低位后，二育群體逢低補(bǔ)欄，疊加政策預(yù)期回暖，短期需求集中釋放，屠宰收豬難度上升，推動(dòng)現(xiàn)貨止跌回升。二育的本質(zhì)是“挪庫(kù)”——把當(dāng)下的豬買(mǎi)走，養(yǎng)大了再賣(mài)。它不改變總供需，只改變供應(yīng)的時(shí)間分布。4月的二育進(jìn)場(chǎng)，意味著這批豬將在5-6月出欄，屆時(shí)將形成新的供應(yīng)壓力。

農(nóng)業(yè)農(nóng)村部在座談會(huì)上也明確要求，“要引導(dǎo)龍頭企業(yè)通過(guò)訂單養(yǎng)殖，減少二次育肥，防止無(wú)序出欄”。政策層面已開(kāi)始關(guān)注二育帶來(lái)的供應(yīng)節(jié)奏紊亂風(fēng)險(xiǎn)。

屠宰企業(yè)凍品入庫(kù)同樣屬于“投機(jī)需求”。在8元/公斤以下時(shí)，屠企主動(dòng)分割入庫(kù)，這部分凍品庫(kù)存將在四季度或春節(jié)前釋放。當(dāng)下面臨的矛盾是：如果豬價(jià)持續(xù)反彈，屠宰企業(yè)將失去低價(jià)入庫(kù)的動(dòng)力，反而開(kāi)始出庫(kù)獲利，這將直接抑制價(jià)格上漲空間。

五、后市展望：反彈與反轉(zhuǎn)之間的“窄門(mén)”

綜合來(lái)看，當(dāng)前生豬市場(chǎng)正處于“政策底”與“市場(chǎng)底”的博弈期。

短期來(lái)看...

06

尿素大漲沖破2000元，出口松動(dòng)的預(yù)期比政策跑得更快

突破2000元大關(guān)，日內(nèi)漲幅一度逼近5%。一條關(guān)于尿素出口配額即將下發(fā)的傳聞，硬生生把一個(gè)和尿素毫無(wú)關(guān)系的會(huì)議，變成了尿素暴漲的導(dǎo)火索。

一場(chǎng)烏龍：硫會(huì)議沒(méi)提尿素，但市場(chǎng)借題發(fā)揮

消息可以從別處來(lái)，但情緒的引爆點(diǎn)確實(shí)是這場(chǎng)會(huì)議。4月16日，2026年上半年硫產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)袌?chǎng)交流會(huì)在安徽銅陵召開(kāi)。會(huì)議本身討論的是硫磺、硫酸、磷肥和國(guó)際海運(yùn)的形勢(shì)，和尿素沒(méi)有任何直接關(guān)系。會(huì)議的核心內(nèi)容其實(shí)非常重要——受中東地緣沖突和全球供應(yīng)結(jié)構(gòu)調(diào)整影響，國(guó)內(nèi)硫黃、硫酸價(jià)格雙雙刷新歷史高位，4月6日國(guó)內(nèi)硫黃基準(zhǔn)價(jià)觸及6700元/噸，創(chuàng)歷史新高；4月16日硫酸基準(zhǔn)價(jià)為2100元/噸，較年初漲幅近130%。會(huì)議討論的是硫產(chǎn)業(yè)鏈上下游如何加強(qiáng)協(xié)同、共渡難關(guān)。

但市場(chǎng)不這么看。會(huì)議期間和之后，幾條傳聞開(kāi)始在圈內(nèi)瘋傳：5月份起硫酸出口將停止；硫酸銨出口納入法檢管理；最重磅的一條——尿素出口配額已經(jīng)下發(fā)，不僅傳統(tǒng)尿素出口企業(yè)有額度，前期參與保供的磷肥工廠也分到了一部分配額；磷肥出口配額暫無(wú)消息，5月份出口大概率沒(méi)戲。

這幾條消息疊加在一起，釋放了一個(gè)強(qiáng)烈的信號(hào)：出口要松動(dòng)了。事后，這些傳聞被多方證實(shí)為不實(shí)信息。海關(guān)沒(méi)有發(fā)布任何關(guān)于尿素出口配額的通知，4月上旬的政策基調(diào)也未改變——3月起已暫停磷肥、氮鉀二元復(fù)合肥等出口至8月31日，尿素配額縮減30%。但消息可以辟謠，情緒已經(jīng)上頭。

真正的引爆點(diǎn)：印標(biāo)天價(jià)給市場(chǎng)畫(huà)了一張大餅

傳聞之所以能點(diǎn)燃行情，是因?yàn)楸澈笥幸粋€(gè)真實(shí)的、巨大的誘因——印度尿素招標(biāo)的價(jià)格實(shí)在太高了。

4月15日，印度IPL啟動(dòng)了新一輪尿素進(jìn)口招標(biāo)，共收到20家供貨商總計(jì)592.03萬(wàn)噸投標(biāo)量。東海岸最低CFR報(bào)價(jià)959美元/噸，西海岸最低CFR報(bào)價(jià)935美元/噸，均為歷史新高，多數(shù)投標(biāo)報(bào)價(jià)集中在1000美元/噸附近。這一價(jià)格較兩個(gè)月前的約500美元/噸近乎翻倍，主因是美以伊沖突導(dǎo)致中東尿素及天然氣出口受阻。

959美元/噸的國(guó)際招標(biāo)價(jià)，折合成人民幣約6600元/噸。而同期國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)只有1850元/噸左右。中間的理論出口利潤(rùn)高達(dá)約4400元/噸。內(nèi)外價(jià)差擴(kuò)大至3至4倍，這才是市場(chǎng)情緒被點(diǎn)燃的根本原因。任何一絲關(guān)于出口松動(dòng)的風(fēng)聲，都會(huì)在這個(gè)巨大的利潤(rùn)誘惑下被放大百倍。

印度這次招標(biāo)的采購(gòu)規(guī)模達(dá)250萬(wàn)噸，東海岸100萬(wàn)噸、西海岸150萬(wàn)噸。全球累計(jì)收到590萬(wàn)噸投標(biāo)量，遠(yuǎn)超招標(biāo)規(guī)模。東南亞多家企業(yè)已計(jì)劃向印度東海岸供貨，波羅的海、黑海地區(qū)預(yù)計(jì)有70萬(wàn)噸及以上貨源參與本次招標(biāo)。這意味著未來(lái)數(shù)月，非印度市場(chǎng)的尿素可流通供應(yīng)量將愈加趨緊，直接支撐全球尿素價(jià)格。

國(guó)際市場(chǎng)的供給危機(jī)：中東供應(yīng)鏈斷裂

印標(biāo)只是導(dǎo)火索，真正推動(dòng)國(guó)際尿素價(jià)格飆升的根本原因，是中東地緣沖突導(dǎo)致的全球供應(yīng)收縮。

中東是全球最大尿素出口地區(qū)，年出口量約為2500萬(wàn)噸。伊朗占中東出口量的40%至45%，是全球第二大尿素出口國(guó)。沖突導(dǎo)致伊朗工廠停產(chǎn)及出口受阻，直接影響全球近20%的尿素貿(mào)易量。卡塔爾拉斯拉凡綜合體的停產(chǎn)更是直接切斷了全球市場(chǎng)的重要供應(yīng)來(lái)源，該企業(yè)去年出口尿素540萬(wàn)噸，約占全球海運(yùn)貿(mào)易量的10%。

霍爾木茲海峽是連接波斯灣和阿拉伯海的唯一海上通道，全球化肥貿(mào)易中，約30%的尿素和20%至30%的氨出口需經(jīng)過(guò)該海峽。沖突導(dǎo)致該海峽航運(yùn)量急劇下降，大量中東尿素滯留港口和運(yùn)輸船上，無(wú)法進(jìn)入全球貿(mào)易體系。中東尿素工廠累計(jì)減產(chǎn)規(guī)模已超280萬(wàn)噸。摩根大通的分析顯示，自2月底沖突升級(jí)以來(lái)，全球化肥基準(zhǔn)價(jià)格已上漲25%至50%。

從全球供需平衡表來(lái)看，僅卡塔爾和伊朗兩國(guó)的直接停產(chǎn)，每年就減少全球尿素供應(yīng)超過(guò)600萬(wàn)噸，占全球貿(mào)易總量的20%以上。國(guó)內(nèi)新增產(chǎn)能尚不足以覆蓋這一缺口。定價(jià)錨正在從國(guó)內(nèi)過(guò)剩向全球稀缺切換。

國(guó)內(nèi)基本面：低庫(kù)存給多頭撐腰

國(guó)際上的故事講得再精彩，如果沒(méi)有國(guó)內(nèi)基本面的配合，這波行情也站不住腳。當(dāng)前國(guó)內(nèi)尿素市場(chǎng)的底層邏輯正在發(fā)生微妙但關(guān)鍵的轉(zhuǎn)變。

日產(chǎn)量仍在21.55萬(wàn)噸的高位，開(kāi)工率90.32%，供應(yīng)端并不緊張。但企業(yè)庫(kù)存持續(xù)去化，目前處于歷史同期低位，部分工廠庫(kù)存基本消化完。這種高日產(chǎn)、低庫(kù)存的矛盾結(jié)構(gòu)，說(shuō)明需求比市場(chǎng)預(yù)期更加樂(lè)觀。哪怕是投機(jī)需求，只要貨權(quán)在手，庫(kù)存隱形，沒(méi)有重大利空前也不會(huì)主動(dòng)低位砸盤(pán)。

工業(yè)需求形成了有效的托底。復(fù)合肥企業(yè)為夏季玉米肥生產(chǎn)提前備貨，開(kāi)工率持續(xù)保持高位。三聚氰胺、脲醛樹(shù)脂等下游行業(yè)需求平穩(wěn)。同時(shí)，磷、鉀元素的高價(jià)難以解決，復(fù)合肥企業(yè)更傾向于性價(jià)比更高的氮肥增加配比，進(jìn)一步支撐了尿素需求。主產(chǎn)區(qū)工廠普遍零庫(kù)存、在手待發(fā)訂單充足，現(xiàn)貨貨源極度緊張，廠家挺價(jià)底氣充足。

供應(yīng)端還有一個(gè)邊際變化。4月行業(yè)裝置集中檢修，尿素日產(chǎn)回落至20.9萬(wàn)噸左右，較3月有所減少。新疆等地外運(yùn)受阻，區(qū)域貨源偏緊。這些因素疊加在一起，形成了一個(gè)易漲難跌的價(jià)格底座。

出口預(yù)期：多空博弈的焦點(diǎn)

當(dāng)前多空雙方博弈的焦點(diǎn)，高度集中在出口政策的走向上。

空頭邏輯建立在產(chǎn)能擴(kuò)張和政策管控的基礎(chǔ)上。國(guó)內(nèi)尿素行業(yè)產(chǎn)能利用率維持在90%以上，2026年預(yù)期產(chǎn)能將超過(guò)8800萬(wàn)噸，供應(yīng)充裕。政策端，保供穩(wěn)價(jià)是核心基調(diào)，春耕期間出口管控嚴(yán)格，8月30日前法檢目錄內(nèi)化肥出口仍處于暫停狀態(tài)。空頭認(rèn)為只要出口不放開(kāi)，國(guó)內(nèi)過(guò)剩的產(chǎn)能就只能在國(guó)內(nèi)消化，價(jià)格漲不動(dòng)。

多頭邏輯則完全不同。他們看到的是全球供給缺口已經(jīng)形成、內(nèi)外價(jià)差擴(kuò)大至歷史極值，堅(jiān)信春耕結(jié)束后出口政策大概率會(huì)松動(dòng)。多頭認(rèn)為國(guó)內(nèi)過(guò)剩1050萬(wàn)噸的壓力，在全球缺口面前已經(jīng)不是絕對(duì)的利空——因?yàn)檫@1050萬(wàn)噸恰好可以填補(bǔ)中東供應(yīng)中斷留下的部分缺口。春耕保供的階段性任務(wù)已完成，政策端的管控力度出現(xiàn)了邊際放松，市場(chǎng)普遍預(yù)期后續(xù)政策對(duì)于價(jià)格的管控會(huì)有所放松，為企業(yè)盈利的合理回歸留出空間。

后市判斷

短期來(lái)看...

07

豆一和豆二：國(guó)產(chǎn)政策托底遇上進(jìn)口供給洪峰，國(guó)內(nèi)大豆期貨的兩條敘事主線

國(guó)產(chǎn)與進(jìn)口大豆在期貨市場(chǎng)的分化走勢(shì)，并非偶然。兩條截然不同的敘事線，正在各自的主導(dǎo)邏輯下獨(dú)立演進(jìn)。

國(guó)產(chǎn)大豆（豆一）：政策托底與高蛋白稀缺雙輪驅(qū)動(dòng)

豆一本輪的上漲有兩條明確的主線：政策托底和優(yōu)質(zhì)貨源稀缺。

（一）基層余糧見(jiàn)底，高蛋白豆一豆難求

東北產(chǎn)區(qū)基層農(nóng)戶可售糧源已不足一成。今年國(guó)產(chǎn)大豆產(chǎn)量雖達(dá)2095萬(wàn)噸創(chuàng)歷史新高，但符合盤(pán)面交割標(biāo)準(zhǔn)的高蛋白優(yōu)質(zhì)豆貨源極為緊缺。黑龍江黑河地區(qū)39.5%蛋白塔糧收購(gòu)價(jià)2.35-2.4元/斤，41%蛋白2.45-2.48元/斤，42%-43%蛋白價(jià)格高達(dá)2.50-2.55元/斤，東升一號(hào)芽豆報(bào)價(jià)2.80-3.00元/斤。貿(mào)易商集體挺價(jià)惜售，現(xiàn)貨高位堅(jiān)挺對(duì)期貨形成強(qiáng)底部支撐。

吉林延邊低蛋白塔糧2.30-2.35元/斤，39.5%-40%蛋白2.35-2.40元/斤，基層庫(kù)存偏低。

現(xiàn)貨方面，4月20日東北主產(chǎn)區(qū)收購(gòu)價(jià)格穩(wěn)中有升。黑龍江佳木斯收購(gòu)價(jià)4580元/噸，哈爾濱、綏化、北安均為4600元/噸，齊齊哈爾4640元/噸，吉林長(zhǎng)春4780元/噸，遼寧大連入廠價(jià)已達(dá)5040元/噸。山東博興入廠價(jià)高達(dá)5560元/噸，河南周口5520元/噸。

（二）中儲(chǔ)糧收購(gòu)?fù)械祝馁u(mài)全部溢價(jià)成交

中儲(chǔ)糧的政策性收購(gòu)是國(guó)產(chǎn)大豆市場(chǎng)最堅(jiān)實(shí)的底部支撐。4月10日，中儲(chǔ)糧油脂公司組織國(guó)產(chǎn)大豆競(jìng)價(jià)銷(xiāo)售，拍賣(mài)100896噸2022年調(diào)節(jié)儲(chǔ)備大豆，全部成交，成交均價(jià)4683.4元/噸。4月13日，中儲(chǔ)糧網(wǎng)再次拍賣(mài)100273噸，底價(jià)4500元/噸，成交均價(jià)4640元/噸，溢價(jià)80-200元/噸，全部成交。中儲(chǔ)糧暫停儲(chǔ)備大豆拍賣(mài)后，供給端豆源壓力得到緩解，市場(chǎng)信心進(jìn)一步提振。

東北地區(qū)大豆補(bǔ)貼政策同步發(fā)力，2026年?yáng)|北大豆補(bǔ)貼高達(dá)350-550元/畝，而玉米僅為16-80元/畝。但補(bǔ)貼差額已無(wú)法覆蓋大豆與玉米的產(chǎn)值差距，仍有150-200元缺口。補(bǔ)貼雖推高種植成本，但也讓農(nóng)民在低價(jià)時(shí)更有底氣惜售，間接支撐了價(jià)格底部。

（三）倉(cāng)單大增，多頭資金加速入場(chǎng)

4月21日，豆一期貨倉(cāng)單7846手，環(huán)比增加1612手，漲幅超25%。注冊(cè)倉(cāng)單的大幅增加，一方面意味著產(chǎn)業(yè)端正在利用盤(pán)面鎖定利潤(rùn)，另一方面也反映出盤(pán)面流動(dòng)性充裕。4月21日豆一主力合約大幅上漲，收盤(pán)報(bào)4903元/噸，單日大漲99元，量倉(cāng)同步放量上行。A2609合約持倉(cāng)達(dá)82.3萬(wàn)手，日增倉(cāng)幅度明顯。

從持倉(cāng)結(jié)構(gòu)看，多頭主力正在集中增倉(cāng)。4月21日龍虎榜數(shù)據(jù)顯示，國(guó)泰君安、東證期貨、中信期貨等主要席位成交量較前一日均大幅增加，資金集中做多豆一的態(tài)勢(shì)非常明確。

進(jìn)口大豆（豆二）：南美豐產(chǎn)與成本支撐的拉鋸戰(zhàn)

豆二的上漲邏輯與豆一完全不同，核心矛盾是“南美大豆集中到港的供應(yīng)壓力”與“進(jìn)口成本高企的價(jià)格支撐”之間的多空拉鋸。

（一）巴西：創(chuàng)紀(jì)錄豐產(chǎn)壓制近端價(jià)格

巴西2025/26年度大豆產(chǎn)量預(yù)期持續(xù)上調(diào)。4月14日，巴西國(guó)家商品供應(yīng)公司（CONAB）將產(chǎn)量調(diào)高130萬(wàn)噸至1.791516億噸，同比增長(zhǎng)4.5%。ABIOVE預(yù)計(jì)巴西2026年大豆出口量將達(dá)創(chuàng)紀(jì)錄的1.136億噸，壓榨量上調(diào)至6220萬(wàn)噸。美國(guó)農(nóng)業(yè)部維持巴西大豆產(chǎn)量1.80億噸的高位預(yù)估。

收獲進(jìn)度方面，截至4月18日，巴西全國(guó)收獲進(jìn)度為88.1%，環(huán)比回升2.4個(gè)百分點(diǎn)，但低于五年均值88.7%，且較去年同期92.7%有明顯差距。中西部核心高產(chǎn)州已基本完成收割，南部、東北部產(chǎn)區(qū)進(jìn)度仍偏低。ANEC將4月份巴西大豆出口量調(diào)高至1667萬(wàn)噸，同比大增23.5%。

（二）阿根廷：降雨拖慢收獲，但作物長(zhǎng)勢(shì)良好

阿根廷方面，降雨持續(xù)延誤大豆收獲進(jìn)度。截至4月15日，全國(guó)收割進(jìn)度僅6.2%，顯著落后于近五年同期平均水平。但作物長(zhǎng)勢(shì)整體良好，九成種植區(qū)墑情處于最優(yōu)區(qū)間，干旱地塊極少。布宜諾斯艾利斯谷物交易所維持產(chǎn)量預(yù)測(cè)為4850萬(wàn)噸，與上年持平。

（三）美豆：播種進(jìn)度創(chuàng)歷史同期最快，價(jià)格反而走高

截至4月19日當(dāng)周，美國(guó)大豆種植率為12%，環(huán)比大幅提升6個(gè)百分點(diǎn)，顯著高于去年同期的7%和五年均值5%。南部德州、阿肯色等核心產(chǎn)區(qū)播種進(jìn)度大幅領(lǐng)先五年均值，中西部玉米帶播種也逐步啟動(dòng)，整體春播進(jìn)程明顯偏快。

然而，在供應(yīng)端利空背景下，CBOT大豆期貨反而收高。4月21日，7月大豆期貨上漲8-1/2美分至11.90-1/4美元/蒲式耳。豆油期貨更為強(qiáng)勢(shì)，7月豆油上漲2.35美分至71.65美分/磅。

支撐美豆價(jià)格的核心因素有三：一是國(guó)際油價(jià)上漲，生物柴油摻混經(jīng)濟(jì)性增強(qiáng)，對(duì)豆油形成提振；二是預(yù)報(bào)顯示中西部將迎來(lái)降雨，可能干擾播種進(jìn)度，市場(chǎng)提前計(jì)入天氣升水；三是技術(shù)性買(mǎi)盤(pán)和空頭回補(bǔ)推動(dòng)價(jià)格反彈。

兩套定價(jià)邏輯的深度對(duì)比

豆一和豆二的定價(jià)邏輯本質(zhì)上是兩套完全獨(dú)立的體系，這也是兩者價(jià)格走勢(shì)分化的根源。

豆一定價(jià)錨：國(guó)內(nèi)政策 食用消費(fèi)

豆一定價(jià)的核心變量全部在國(guó)內(nèi)——種植補(bǔ)貼、中儲(chǔ)糧收購(gòu)、高蛋白豆的供需矛盾、下游食品加工企業(yè)的采購(gòu)意愿。補(bǔ)貼推高種植成本，中儲(chǔ)糧托底消化市場(chǎng)供應(yīng)，這兩重政策保護(hù)構(gòu)成了豆一價(jià)格的政策底線。同時(shí)，符合交割標(biāo)準(zhǔn)的高蛋白優(yōu)質(zhì)豆貨源緊缺，現(xiàn)貨商挺價(jià)惜售，直接拉高了盤(pán)面價(jià)格中樞。

豆二定價(jià)錨：國(guó)際供應(yīng) 進(jìn)口成本

豆二定價(jià)的核心變量在國(guó)際市場(chǎng)——南美大豆產(chǎn)量、美豆種植面積、CBOT大豆價(jià)格走勢(shì)、升貼水報(bào)價(jià)、匯率波動(dòng)、海運(yùn)費(fèi)等。當(dāng)前南美大豆豐產(chǎn)壓制近端價(jià)格，但進(jìn)口成本高企又形成了底部支撐。這種矛盾格局下，豆二大概率維持區(qū)間震蕩，突破需要新的驅(qū)動(dòng)因素——或是北美天氣出現(xiàn)異常，或是南美出口節(jié)奏出現(xiàn)意外變化。

后市展望與關(guān)鍵變量

豆一...

08

厄爾尼諾正在重寫(xiě)2026年商品供需平衡表

一、2026年厄爾尼諾：權(quán)威定調(diào)，中等偏強(qiáng)，5月啟動(dòng)

國(guó)家氣候中心4月中旬的權(quán)威研判非常明確：預(yù)計(jì)2026年5月將正式進(jìn)入厄爾尼諾狀態(tài)，夏秋季形成一次中等及以上強(qiáng)度的厄爾尼諾事件，且至少持續(xù)到今年年底。美國(guó)國(guó)家海洋和大氣管理局（NOAA）的預(yù)測(cè)更具體——今年春夏形成厄爾尼諾的概率已明顯上升，其中出現(xiàn)“強(qiáng)厄爾尼諾”（Ni?o-3.4指數(shù)≥2.0°C）的概率約為50%，“超強(qiáng)厄爾尼諾”（指數(shù)≥2.5°C）的概率也達(dá)到25%。

國(guó)際多個(gè)氣候模型預(yù)測(cè)峰值強(qiáng)度在+1.9°C至+2.3°C區(qū)間，日本氣象廳給出的超強(qiáng)事件概率為22%。目前國(guó)際上多個(gè)氣候預(yù)測(cè)模型的結(jié)果還存在較大分歧，尚未形成共識(shí)，現(xiàn)在就斷定今年會(huì)出現(xiàn)“超強(qiáng)厄爾尼諾”還為時(shí)尚早。但2026年5-7月厄爾尼諾現(xiàn)象可能形成的概率為61%，并至少持續(xù)至年底（期間概率為61%-93%）。

厄爾尼諾對(duì)大宗商品的影響路徑非常直接：通過(guò)改變?nèi)蚪邓植肌獤|南亞、印度、澳大利亞干旱，巴西南部暴雨洪澇，中國(guó)“北旱南澇”——直接影響農(nóng)作物產(chǎn)量和礦山運(yùn)營(yíng)。歷史上三次強(qiáng)厄爾尼諾事件中，棕櫚油、白糖、天然橡膠等品種均出現(xiàn)過(guò)50%—170%的暴漲行情。2026年的特殊之處在于，厄爾尼諾預(yù)期與中東地緣沖突、全球通脹高企形成了“三重共振”，農(nóng)產(chǎn)品供給端風(fēng)險(xiǎn)被同步激活。

以下逐一拆解厄爾尼諾對(duì)各核心品種的具體影響邏輯。

二、棕櫚油：厄爾尼諾最敏感品種，減產(chǎn)效應(yīng)滯后9-12個(gè)月

棕櫚油是厄爾尼諾反應(yīng)最敏感的品種，沒(méi)有之一。印尼和馬來(lái)西亞合計(jì)貢獻(xiàn)了全球超過(guò)80%的棕櫚油產(chǎn)量，且兩國(guó)均處于厄爾尼諾引發(fā)的干旱核心影響區(qū)域。油棕樹(shù)在花期與果串膨大期對(duì)水分高度敏感，持續(xù)干旱會(huì)顯著提高雌花敗育率，減少果串?dāng)?shù)量、降低單果重量，同時(shí)還會(huì)拉低棕櫚果的含油率。

減產(chǎn)效應(yīng)不是立竿見(jiàn)影的，通常要滯后9-12個(gè)月才會(huì)充分顯現(xiàn)。這意味著，2026年5月正式進(jìn)入厄爾尼諾狀態(tài)后，真正的產(chǎn)量沖擊要到2027年三、四季度才能看到。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，在強(qiáng)厄爾尼諾周期中，東南亞棕櫚油單產(chǎn)普遍下滑10%至25%。1970年以來(lái)四次強(qiáng)厄爾尼諾事件發(fā)生后，馬來(lái)西亞油棕果單產(chǎn)平均降幅分別為12%、24%、14%和15%。

價(jià)格端的歷史表現(xiàn)非常驚人。1982-1983年超強(qiáng)厄爾尼諾中，棕櫚油漲幅達(dá)169%；1997-1998年漲幅達(dá)155%；2015-2016年漲幅超100%。三次超強(qiáng)周期，棕櫚油沒(méi)有一次缺席，每次漲幅都極其夸張。

2026年還有一個(gè)額外變量需要警惕。當(dāng)前印尼棕櫚油庫(kù)存處于近5年低位，疊加印尼推行的B50生物柴油摻混政策——一旦全面執(zhí)行，一年就要多消耗約400萬(wàn)噸棕櫚油，相當(dāng)于印尼出口量的16%——供給端極易形成趨勢(shì)性缺口。此外，印尼種植園正在減少投資和化肥用量，這將影響未來(lái)單產(chǎn)與總產(chǎn)量，并拖累2026年的出口表現(xiàn)。市場(chǎng)預(yù)計(jì)馬來(lái)西亞2026年棕櫚油產(chǎn)量將降至1987萬(wàn)噸，低于2025年的2028萬(wàn)噸；印尼產(chǎn)量降至4880萬(wàn)噸，低于2025年的4960萬(wàn)噸。

時(shí)間節(jié)點(diǎn)上，5-6月是預(yù)期發(fā)酵階段，8月馬來(lái)西亞棕櫚油局（MPOB）月度報(bào)告是驗(yàn)證減產(chǎn)邏輯的最強(qiáng)做多信號(hào)窗口。

三、白糖：印度泰國(guó)主產(chǎn)區(qū)干旱，減產(chǎn)確定性高

白糖是厄爾尼諾行情中彈性僅次于棕櫚油的品種。主產(chǎn)國(guó)印度和泰國(guó)都處于厄爾尼諾引發(fā)的干旱核心區(qū)域。厄爾尼諾通常給印度、泰國(guó)帶來(lái)季風(fēng)減弱、降雨偏少的天氣，直接影響甘蔗生長(zhǎng)。甘蔗是典型的喜水作物，干旱會(huì)導(dǎo)致株高變矮、莖徑變細(xì)，單產(chǎn)和含糖率雙重下降。

巴西方面的影響機(jī)制略有不同。厄爾尼諾給巴西中南部帶來(lái)過(guò)量降雨，會(huì)阻礙甘蔗收割進(jìn)度并導(dǎo)致甘蔗含糖分被稀釋——總產(chǎn)量未必減少，但產(chǎn)糖率下降，實(shí)際糖產(chǎn)出量仍受影響。

歷史數(shù)據(jù)驗(yàn)證了白糖對(duì)厄爾尼諾的高敏感性。1997-1998年超強(qiáng)厄爾尼諾中，原糖期貨漲58%；2015-2016年強(qiáng)事件中，鄭糖上漲65%。三次強(qiáng)厄爾尼諾，白糖每次都能走出一波像樣的行情，漲幅雖不及棕櫚油，但勝在穩(wěn)定。

2026年還有一個(gè)政策變量。印度政府近年來(lái)頻繁動(dòng)用出口限制政策，一旦國(guó)內(nèi)供應(yīng)偏緊，出口禁令將放大國(guó)際糖價(jià)波動(dòng)。印度25/26榨季產(chǎn)量預(yù)期仍有2900萬(wàn)噸以上（除去乙醇分流量），同比增加約100萬(wàn)噸，但厄爾尼諾對(duì)26/27榨季的影響將更為關(guān)鍵。泰國(guó)產(chǎn)糖量估產(chǎn)已提高至1150萬(wàn)噸左右，但若厄爾尼諾實(shí)際強(qiáng)度超預(yù)期，減產(chǎn)預(yù)期可能被重新修正。

厄爾尼諾對(duì)糖價(jià)的影響有顯著的滯后性。甘蔗具有宿根特性，干旱不僅影響當(dāng)季（2026年四季度至2027年一季度榨季），還會(huì)透支宿根蔗的活力影響下榨季。因此對(duì)2026年末至2027年的白糖供給有持續(xù)影響。時(shí)間節(jié)點(diǎn)上，5-6月是左側(cè)布局窗口，需緊盯印度季風(fēng)數(shù)據(jù)和出口政策。

四、天然橡膠：東南亞干旱直接影響割膠量

天然橡膠的主產(chǎn)區(qū)同樣集中在泰國(guó)、印尼、馬來(lái)西亞等東南亞國(guó)家，這些地區(qū)恰好處于厄爾尼諾干旱的核心影響帶。干旱會(huì)導(dǎo)致膠樹(shù)產(chǎn)膠量下降，甚至出現(xiàn)停割，產(chǎn)量直接受到?jīng)_擊。

從歷史表現(xiàn)看，橡膠的爆發(fā)力同樣驚人。1997-1998年超強(qiáng)厄爾尼諾中，橡膠暴漲76%；2015-2016年強(qiáng)事件中，滬膠漲幅更是達(dá)到120%。低調(diào)但爆發(fā)力強(qiáng)，是橡膠在厄爾尼諾行情中的典型特征。

2026年天然橡膠市場(chǎng)面臨“供給收縮+需求穩(wěn)定”的雙重支撐。中長(zhǎng)期氣候預(yù)測(cè)顯示，有50%以上概率在5-7月期間轉(zhuǎn)為弱厄爾尼諾現(xiàn)象，8-9月概率提升至60%，三季度可能進(jìn)一步加強(qiáng)至強(qiáng)厄爾尼諾（指數(shù)有概率達(dá)到2.0），產(chǎn)區(qū)天氣擾動(dòng)或加劇。國(guó)內(nèi)云南產(chǎn)區(qū)同樣面臨干旱風(fēng)險(xiǎn)，4月高溫天氣已導(dǎo)致開(kāi)割不暢。

時(shí)間節(jié)點(diǎn)上，4-6月是預(yù)期發(fā)酵階段，7-9月干旱確認(rèn)后進(jìn)入主升浪，四季度減產(chǎn)效應(yīng)逐步兌現(xiàn)。由于橡膠產(chǎn)能釋放周期較長(zhǎng)，厄爾尼諾對(duì)產(chǎn)量的影響可能在2026年下半年才開(kāi)始顯現(xiàn)，價(jià)格彈性值得持續(xù)關(guān)注。

五、大豆：南北分化，阿根廷減產(chǎn)概率大

厄爾尼諾對(duì)大豆的影響存在顯著的區(qū)域分化，不能一概而論。

南美方面，厄爾尼諾年份通常降水偏豐，總體上利于大豆生長(zhǎng)，但結(jié)構(gòu)性問(wèn)題突出。巴西北部可能遭遇階段性高溫少雨，阿根廷則可能因降雨過(guò)頻引發(fā)漬澇。歷史上阿根廷受厄爾尼諾影響最為顯著，例如2018/2019年度厄爾尼諾導(dǎo)致阿根廷大豆減產(chǎn)26.81%，直接推動(dòng)當(dāng)年CBOT大豆價(jià)格上漲13.37%。2000年以來(lái)的7次厄爾尼諾事件中，全球大豆有6次出現(xiàn)減產(chǎn)，但除2009/2010年度減產(chǎn)幅度較大之外，其余年份減產(chǎn)幅度均微乎其微。

北美方面，美國(guó)大豆主產(chǎn)區(qū)夏季干旱風(fēng)險(xiǎn)會(huì)顯著降低，有助于單產(chǎn)提升，進(jìn)而增強(qiáng)全球大豆供給彈性。整體來(lái)看，大豆的供給彈性仍難以完全抵消棕櫚油和菜籽油的供給收縮壓力。

對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)而言，豆粕是厄爾尼諾行情中擇時(shí)難度最大的品種。關(guān)鍵看阿根廷減產(chǎn)是否得到確認(rèn)，以及美國(guó)農(nóng)業(yè)部月度供需報(bào)告的驗(yàn)證信號(hào)。若阿根廷產(chǎn)量下調(diào)超過(guò)500萬(wàn)噸，豆粕做多邏輯成立；否則反彈高度有限，不宜重倉(cāng)。

六、玉米：中國(guó)北方干旱風(fēng)險(xiǎn)上升，美巴增產(chǎn)部分對(duì)沖

厄爾尼諾對(duì)中國(guó)玉米的影響主要體現(xiàn)在“北旱南澇”格局——北方玉米主產(chǎn)區(qū)干旱風(fēng)險(xiǎn)上升。中國(guó)玉米臨儲(chǔ)庫(kù)存相對(duì)充裕，豐歉對(duì)價(jià)格的彈性弱于國(guó)際市場(chǎng)。但今年春播期正好與厄爾尼諾啟動(dòng)時(shí)間重疊，若5-6月東北春播期出現(xiàn)明顯旱象，玉米價(jià)格將獲得階段性支撐。

國(guó)際方面，厄爾尼諾對(duì)美國(guó)玉米的影響總體偏正面——玉米帶氣溫偏低、降水偏多、墑情好，高溫?zé)岷p少，單產(chǎn)有望提升。巴西北部、中西部降水偏少、高溫干旱，南部降水偏多、陰雨寡照，影響存在區(qū)域分化。厄爾尼諾總體對(duì)玉米產(chǎn)量影響偏正面，南、北美核心產(chǎn)區(qū)增產(chǎn)可能性更高，國(guó)內(nèi)玉米單產(chǎn)長(zhǎng)期相對(duì)穩(wěn)定，受影響較小。

2026年還有一個(gè)需要關(guān)注的變量——化肥價(jià)格高企可能抑制玉米單產(chǎn)。3月國(guó)際尿素價(jià)格同比上漲83.94%，對(duì)種植成本的推升幅度約8至12個(gè)百分點(diǎn)。雖然中國(guó)化肥出口受限、國(guó)內(nèi)價(jià)格相對(duì)平穩(wěn)，但全球玉米種植成本整體上移，對(duì)價(jià)格底部形成支撐。

七、棉花：印度美國(guó)得州干旱，減產(chǎn)概率5%-10%

棉花對(duì)厄爾尼諾的敏感度同樣不低。主要影響區(qū)域集中在亞洲印度、澳大利亞和美洲美國(guó)得州。

厄爾尼諾現(xiàn)象通常會(huì)導(dǎo)致印度季風(fēng)降雨延遲且分布不均，在棉花的關(guān)鍵生長(zhǎng)階段（花鈴期）造成干旱缺水，導(dǎo)致落鈴增加、單產(chǎn)下降。對(duì)于澳大利亞和美國(guó)得州，厄爾尼諾往往帶來(lái)高溫少雨，直接抑制棉花生長(zhǎng)。澳洲棉花極度依賴灌溉水，干旱會(huì)導(dǎo)致種植面積大幅銳減。

從歷史數(shù)據(jù)看，厄爾尼諾年份印度棉花產(chǎn)量影響在5%-10%上下，美國(guó)棉花產(chǎn)量影響在5%-10%上下，澳大利亞棉花產(chǎn)量影響在15%-20%上下（澳洲偏向極度減產(chǎn)）。美國(guó)農(nóng)業(yè)部預(yù)測(cè)2026/2027年度全球棉花產(chǎn)量將下滑3.2%，期末庫(kù)存下降5.2%。若本輪厄爾尼諾強(qiáng)度超預(yù)期，實(shí)際減產(chǎn)規(guī)模可能突破基準(zhǔn)預(yù)測(cè)。

時(shí)間節(jié)點(diǎn)上，厄爾尼諾對(duì)北半球棉花產(chǎn)量的影響集中在2026年三季度及四季度（對(duì)應(yīng)印度、美國(guó)棉花生長(zhǎng)季），對(duì)2609、2701及以后合約有明顯的支撐。

八、蘋(píng)果：主產(chǎn)區(qū)花期與膨大期疊加干旱風(fēng)險(xiǎn)

厄爾尼諾對(duì)蘋(píng)果的影響需要結(jié)合國(guó)內(nèi)氣候特征來(lái)分析。對(duì)我國(guó)北方地區(qū)而言，厄爾尼諾背景下夏季風(fēng)較弱，雨帶偏南，北方容易發(fā)生高溫、干旱。厄爾尼諾發(fā)生后的冬季，我國(guó)北方地區(qū)容易出現(xiàn)暖冬。

兩條傳導(dǎo)路徑同時(shí)發(fā)揮作用。一是夏季持續(xù)的高溫干旱會(huì)降低土壤墑情，蘋(píng)果果樹(shù)吸收水分困難，缺水會(huì)造成蘋(píng)果果皮厚、果個(gè)小于正常年份水平，情況嚴(yán)重時(shí)甚至?xí)绊懹坠l(fā)育，導(dǎo)致生理落果發(fā)生。二是果實(shí)膨大期的高溫干旱會(huì)阻礙蘋(píng)果吸收、合成營(yíng)養(yǎng)物質(zhì)，蘋(píng)果容易出現(xiàn)上色慢和上色難的情況，而高溫疊加強(qiáng)光照條件，蘋(píng)果摘袋之后容易發(fā)生“日灼病”，影響表觀，優(yōu)果率下滑。

在近11次厄爾尼諾事件中，蘋(píng)果產(chǎn)量增幅明顯放緩，其中有5次厄爾尼諾氣候下蘋(píng)果產(chǎn)量大幅減少。1987年、1992年、1998年、2010年、2015年均出現(xiàn)不同程度的減產(chǎn)或增幅放緩。新季蘋(píng)果4月陸續(xù)進(jìn)入始花期，若花期發(fā)生低溫、凍害，果實(shí)膨大期遭遇干旱，可能會(huì)對(duì)蘋(píng)果優(yōu)果率造成影響。從當(dāng)前的天氣形勢(shì)看，北方產(chǎn)區(qū)花期與弱冷空氣時(shí)段重疊，局部區(qū)域仍存在霜凍風(fēng)險(xiǎn)，需持續(xù)跟蹤。

九、有色金屬與能源：厄爾尼諾的間接沖擊

厄爾尼諾對(duì)工業(yè)金屬的影響往往被市場(chǎng)低估。

銅的沖擊最為直接。 全球30%至50%的銅、金、鐵礦石和鋅生產(chǎn)位于水資源高度緊張地區(qū)。智利是全球最大產(chǎn)銅國(guó)，厄爾尼諾引發(fā)的暴雨會(huì)導(dǎo)致礦山停產(chǎn)、運(yùn)輸中斷。智利2月銅產(chǎn)量已創(chuàng)下近九年最低水平，連續(xù)七個(gè)月同比下降。智利國(guó)家銅業(yè)公司（Codelco）的El Teniente銅礦因降雨已部分暫停運(yùn)營(yíng)。剛果（金）Kamoa-Kakula礦將2026年產(chǎn)量指引從38-42萬(wàn)噸下調(diào)至29-33萬(wàn)噸。

厄爾尼諾引發(fā)的干旱還會(huì)通過(guò)“缺水→被迫轉(zhuǎn)向海水淡化→成本上升→邊際礦山減產(chǎn)”的鏈條傳導(dǎo)。海水淡化成本是抽取地下水的10倍，這一困境表明干旱對(duì)銅礦的影響不是簡(jiǎn)單的“旱季來(lái)了→礦場(chǎng)減產(chǎn)”，而是通過(guò)系統(tǒng)性抬升成本來(lái)擠壓邊際產(chǎn)能。

能源方面，厄爾尼諾對(duì)中國(guó)南方的影響主要是干旱，將導(dǎo)致水力發(fā)電量大幅下降，倒逼火電補(bǔ)位，推升動(dòng)力煤和天然氣需求。夏季高溫也將推升居民制冷用電需求。但國(guó)內(nèi)保供政策較強(qiáng)，煤價(jià)上漲空間相對(duì)有限。

鎳方面，印尼是頭號(hào)鎳礦生產(chǎn)國(guó)，厄爾尼諾年份偏旱，水電跟不上，而鎳礦冶煉是“電老虎”，電力一緊張產(chǎn)能就得往下砍。疊加印尼鎳礦HPM新政已于4月15日正式生效，系統(tǒng)性抬升了鎳產(chǎn)業(yè)成本曲線，供給端壓力將進(jìn)一步放大。

十、總結(jié)與時(shí)間節(jié)點(diǎn)

綜合來(lái)看，2026年厄爾尼諾有望成為貫穿全年的商品市場(chǎng)核心主線。各品種影響程度和節(jié)奏如下...

09

天然橡膠與合成橡膠的“剪刀差”：當(dāng)供給瓶頸遇上產(chǎn)能過(guò)剩

這構(gòu)成了天然橡膠中長(zhǎng)期偏強(qiáng)運(yùn)行的基礎(chǔ)，也為天膠與合成膠的價(jià)差擴(kuò)大提供了底層邏輯。

一、當(dāng)前價(jià)差：處于近三年低位，具備修復(fù)空間

截至4月17日，滬膠主力2609合約報(bào)收16600-16800元/噸區(qū)間，合成橡膠主力2606合約在15800-16000元/噸區(qū)間運(yùn)行，兩者價(jià)差維持在800-1000元/噸，已處于近三年的歷史低位區(qū)間。

全乳膠與合成橡膠的價(jià)差大幅下降甚至有轉(zhuǎn)負(fù)趨勢(shì)。在原油價(jià)格平穩(wěn)回落的背景下，全乳膠與合成橡膠的長(zhǎng)期合理價(jià)差應(yīng)在2000元/噸以上。當(dāng)前價(jià)差僅為合理中樞的40%-50%，價(jià)差回歸空間客觀存在。

從替代邏輯來(lái)看，當(dāng)兩者價(jià)差低于1500元/噸時(shí)，天然橡膠的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)會(huì)明顯凸顯。下游輪胎生產(chǎn)企業(yè)會(huì)考慮上調(diào)天然膠摻用比例、壓縮合成膠用量。雖然配方調(diào)整需要時(shí)間傳導(dǎo)，但這種替代效應(yīng)一旦啟動(dòng)，會(huì)形成天然橡膠需求走強(qiáng)、合成橡膠需求走弱的正向循環(huán)，進(jìn)一步推動(dòng)價(jià)差擴(kuò)大。

不過(guò)也需注意到，當(dāng)前油價(jià)仍處于高位，對(duì)合成橡膠成本形成階段性支撐，這是導(dǎo)致價(jià)差遲遲未能修復(fù)的主要外部因素。油價(jià)高位支撐合成橡膠成本，合成膠價(jià)格對(duì)天膠仍有帶動(dòng)作用，同時(shí)國(guó)內(nèi)新膠開(kāi)割進(jìn)一步約束全乳膠價(jià)格彈性，價(jià)差結(jié)構(gòu)正在逐步修復(fù)。

二、天然橡膠：供給約束持續(xù)強(qiáng)化，中長(zhǎng)期偏強(qiáng)格局難改

天然橡膠的基本面，正在經(jīng)歷一個(gè)深刻的供應(yīng)端重構(gòu)。

從全球供需格局來(lái)看，ANRPC預(yù)測(cè)2026年全球需求將增至1560萬(wàn)噸，而產(chǎn)量?jī)H約1520萬(wàn)噸，供需缺口仍維持在40萬(wàn)噸左右。2025年全球天膠產(chǎn)量約1485萬(wàn)噸，同比僅增0.3%，遠(yuǎn)低于歷史平均增速，2026年初步預(yù)測(cè)產(chǎn)量1478-1482萬(wàn)噸，為近年少有的產(chǎn)量負(fù)增長(zhǎng)。供給端的收緊，正在從預(yù)期走向現(xiàn)實(shí)。

更為深層的是樹(shù)齡結(jié)構(gòu)的老化問(wèn)題。全球天然橡膠主產(chǎn)區(qū)正面臨嚴(yán)峻的樹(shù)齡老化挑戰(zhàn)，高產(chǎn)期橡膠樹(shù)（8-12年樹(shù)齡）占比已從2022年的33.6%降至2025年的22%，2026年之后預(yù)計(jì)將低于20%。受前期縮種和樹(shù)齡老化的雙重影響，全球天然橡膠的供應(yīng)天花板已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)。這意味著即使膠價(jià)上漲，短期內(nèi)也難以刺激出大規(guī)模的產(chǎn)量增量，天然橡膠的供應(yīng)彈性正在持續(xù)收窄。

當(dāng)前正值4-7月的東南亞傳統(tǒng)低產(chǎn)季/過(guò)渡季。泰國(guó)北部及云南產(chǎn)區(qū)進(jìn)入停割期，6-8月的東南季風(fēng)雨季還將進(jìn)一步制約割膠作業(yè)。供應(yīng)端季節(jié)性與結(jié)構(gòu)性的雙重利好正在共振。

從短期產(chǎn)區(qū)情況來(lái)看，4月上旬，云南主產(chǎn)區(qū)因高溫干旱導(dǎo)致開(kāi)割延遲，天然橡膠期貨主力合約一度沖高至17300元/噸一線。云南作為國(guó)內(nèi)天然橡膠核心產(chǎn)區(qū)，產(chǎn)量在國(guó)內(nèi)占比超五成，干旱休割直接導(dǎo)致二季度國(guó)內(nèi)天膠產(chǎn)量階段性減少。后續(xù)隨著新膠陸續(xù)開(kāi)割，天然橡膠將更多圍繞天氣因素交易，與合成橡膠的走勢(shì)分化將更加明顯。

截至4月12日，中國(guó)天然橡膠社會(huì)庫(kù)存135.1萬(wàn)噸，環(huán)比增加0.53萬(wàn)噸，增幅0.4%，庫(kù)存水平雖有小幅回升，但整體處于可控區(qū)間。青島地區(qū)天膠保稅和一般貿(mào)易合計(jì)庫(kù)存量71.44萬(wàn)噸，環(huán)比增加1.43萬(wàn)噸，增幅2.05%。下游輪胎企業(yè)開(kāi)工率方面，半鋼胎維持在76%-77%區(qū)間，全鋼胎約69%-70%，雖然近期有所回落，但整體仍處于較高水平。泰國(guó)原料價(jià)格高位運(yùn)行，膠水價(jià)格在80泰銖/公斤上方，杯膠在60-61泰銖/公斤區(qū)間，成本端對(duì)天然橡膠價(jià)格形成較強(qiáng)支撐。

三、合成橡膠：產(chǎn)能擴(kuò)張疊加成本下行，下半年壓力漸顯

與天然橡膠的供給約束形成鮮明對(duì)比，合成橡膠正面臨產(chǎn)能擴(kuò)張和成本下行的雙重壓力。

從供應(yīng)端來(lái)看，2026年國(guó)內(nèi)丁二烯新增裝置共計(jì)4套，預(yù)投產(chǎn)能合計(jì)62萬(wàn)噸/年，新增產(chǎn)能投放主要集中在四季度，上半年無(wú)新增產(chǎn)能投產(chǎn)。順丁橡膠預(yù)計(jì)新投產(chǎn)能19萬(wàn)噸/年。產(chǎn)能擴(kuò)張意味著合成橡膠的供應(yīng)彈性顯著高于天然橡膠，一旦新增產(chǎn)能陸續(xù)釋放，市場(chǎng)供應(yīng)壓力將逐步加大。

從成本端來(lái)看，合成橡膠價(jià)格與丁二烯價(jià)格高度相關(guān)。當(dāng)前國(guó)內(nèi)丁二烯市場(chǎng)基準(zhǔn)價(jià)格約為1.6萬(wàn)元/噸，處于相對(duì)高位。但二季度國(guó)內(nèi)煉廠檢修結(jié)束后，疊加下半年新增產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，丁二烯供應(yīng)將趨于寬松，原料端對(duì)合成橡膠價(jià)格的支撐在下半年預(yù)計(jì)會(huì)持續(xù)減弱。據(jù)隆眾資訊統(tǒng)計(jì)，上半年丁二烯暫無(wú)新增產(chǎn)能投產(chǎn)，但中沙古雷、華錦阿美、獨(dú)山子及蘭州石化四套新增裝置總計(jì)62萬(wàn)噸預(yù)計(jì)在下半年陸續(xù)投產(chǎn)。這意味著下半年合成橡膠的供應(yīng)壓力將顯著加大。

從需求端來(lái)看，下游輪胎企業(yè)開(kāi)工率近期出現(xiàn)回落，截至4月9日當(dāng)周，半鋼胎76.50%、全鋼胎70.48%，分別下降1.75和1.59個(gè)百分點(diǎn)。“金三銀四”旺季尾聲需求不及預(yù)期，下游采購(gòu)以剛需為主，對(duì)高價(jià)原料接受度有限。合成橡膠價(jià)格上行乏力、易跌難漲的格局較為明顯。

四、價(jià)差修復(fù)的底層邏輯

當(dāng)前天膠與合成膠價(jià)差處于歷史低位，疊加兩種橡膠供需基本面的顯著分化，價(jià)差修復(fù)存在明確的驅(qū)動(dòng)邏輯。

從價(jià)差維度來(lái)看，800-1000元/噸的價(jià)差水平，已處于近三年的歷史低位區(qū)間，與1500-3000元/噸的歷史價(jià)格常態(tài)中樞存在明顯的修復(fù)空間。當(dāng)價(jià)差低于1500元/噸時(shí)，天然橡膠性價(jià)比會(huì)顯著提升，下游輪胎企業(yè)有動(dòng)力調(diào)整配方比例，這一替代效應(yīng)會(huì)直接推動(dòng)價(jià)差擴(kuò)大。

從基本面維度來(lái)看，天然橡膠受樹(shù)齡老化、開(kāi)割延遲、主產(chǎn)區(qū)天氣擾動(dòng)等多重供給約束，中長(zhǎng)期供應(yīng)彈性持續(xù)收窄，全球供需缺口維持40萬(wàn)噸左右，基本面呈現(xiàn)偏多格局。合成橡膠則面臨丁二烯產(chǎn)能集中釋放、供應(yīng)趨于寬松的壓力，下游需求疲弱，基本面偏空。

從時(shí)間窗口來(lái)看，9月合約恰好覆蓋天然橡膠低產(chǎn)季（4-7月過(guò)渡季、雨季）與合成橡膠產(chǎn)能釋放期（下半年新增產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)）。天膠供應(yīng)收緊和合成膠供應(yīng)寬松的時(shí)間窗口高度重合，使得這一價(jià)差策略具備較好的時(shí)間匹配度。

從歷史規(guī)律來(lái)看，價(jià)差跌破1000元/噸后，在半年內(nèi)回歸至1800元/噸以上的概率較高。本輪價(jià)差快速收窄的主要原因是短期原油價(jià)格上漲和丁二烯其他下游需求激增導(dǎo)致的合成橡膠價(jià)格上行，并非產(chǎn)業(yè)常態(tài)。隨著地緣政治風(fēng)險(xiǎn)逐步消退、原油價(jià)格趨于平穩(wěn)，以及丁二烯新增產(chǎn)能陸續(xù)投放，價(jià)差回歸動(dòng)力將持續(xù)顯現(xiàn)。

五、價(jià)差的“錨”在哪里

當(dāng)前價(jià)差遠(yuǎn)低于歷史中樞，意味著存在兩個(gè)方向的定價(jià)錯(cuò)誤...

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玉米“青黃不接”：新季播種已開(kāi)啟，多頭邏輯能走多遠(yuǎn)？

2400元/噸這個(gè)數(shù)字很特殊。它既是期貨2605合約的關(guān)鍵整數(shù)關(guān)口，也是上半年市場(chǎng)普遍認(rèn)同的重要心理價(jià)位。更重要的是，它剛好踩在華北深加工企業(yè)收購(gòu)價(jià)的上沿和東北產(chǎn)區(qū)干糧成本價(jià)的壓力區(qū)。

盤(pán)面漲到這個(gè)位置，已經(jīng)不是單純的資金推動(dòng)了。基本面的變化在給這輪上漲提供實(shí)實(shí)在在的支撐。

現(xiàn)貨市場(chǎng)：深加工在“搶糧”，貿(mào)易商在“惜售”

期貨漲得熱鬧，現(xiàn)貨市場(chǎng)也沒(méi)閑著。

4月21日，全國(guó)玉米現(xiàn)貨市場(chǎng)整體維持穩(wěn)定，局部漲跌互現(xiàn)。山東深加工企業(yè)收購(gòu)價(jià)集中在2360-2500元/噸區(qū)間，壽光金玉米1.229元/斤、濱州西王1.25元/斤，整體報(bào)價(jià)堅(jiān)挺。東北港口玉米報(bào)價(jià)2350元/噸，較上周末上漲20元/噸。

西北地區(qū)的行情更值得關(guān)注。寧夏伊品再度上調(diào)玉米收購(gòu)價(jià)10元/噸——不到一個(gè)月內(nèi)的第二次提價(jià)。此前在4月8日，該企業(yè)收購(gòu)價(jià)剛剛上調(diào)至2430元/噸。短短十余天再次提價(jià)，背后反映的是廠門(mén)到貨量無(wú)法滿足生產(chǎn)需求的現(xiàn)實(shí)。

深加工企業(yè)的補(bǔ)庫(kù)壓力還在持續(xù)。截至4月上旬，全國(guó)玉米深加工庫(kù)存498.9萬(wàn)噸，較前期的快速去化階段已明顯放緩。但多數(shù)企業(yè)玉米庫(kù)存維持在15-20天的低位水平，補(bǔ)庫(kù)需求仍在釋放。淀粉行業(yè)開(kāi)機(jī)率維持在61%以上，深加工利潤(rùn)雖有小幅回落，但生產(chǎn)積極性并未明顯下降，對(duì)玉米的剛性消耗需求穩(wěn)定。

飼料端的情況則相對(duì)平淡。生豬養(yǎng)殖持續(xù)虧損，外購(gòu)仔豬養(yǎng)殖利潤(rùn)仍處深度虧損區(qū)間，能繁母豬存欄持續(xù)去化。一季度末能繁母豬存欄3904萬(wàn)頭，較2025年末下降1.4%。飼料企業(yè)的補(bǔ)庫(kù)節(jié)奏整體偏慢，以隨用隨采為主，并未出現(xiàn)大規(guī)模的主動(dòng)建庫(kù)。但在玉米價(jià)格持續(xù)走強(qiáng)的背景下，部分飼料企業(yè)也開(kāi)始被迫跟進(jìn)采購(gòu)，以防成本進(jìn)一步上行。

東北產(chǎn)區(qū)基層余糧已不足一成，糧源多數(shù)轉(zhuǎn)移至貿(mào)易商手中。貿(mào)易商建庫(kù)成本普遍較高，挺價(jià)心態(tài)較強(qiáng)，并未出現(xiàn)集中拋售。這種“惜售”心態(tài)，是支撐價(jià)格底部的重要因素。

進(jìn)口和港口：量增了，但庫(kù)存沒(méi)怎么漲

進(jìn)口數(shù)據(jù)也值得關(guān)注。

2026年3月份中國(guó)玉米進(jìn)口量為22萬(wàn)噸，比去年3月份大幅增長(zhǎng)177.4%。1至3月玉米進(jìn)口量累計(jì)77萬(wàn)噸，同比大增198%。進(jìn)口放量的信號(hào)很明顯。

但進(jìn)口量的增加并沒(méi)有導(dǎo)致港口庫(kù)存的持續(xù)累積。截至4月20日，北方港口庫(kù)存292.3萬(wàn)噸，處于近年同期低位水平。廣東蛇口港到港價(jià)2520元/噸，價(jià)格堅(jiān)挺。

進(jìn)口糧之所以沒(méi)有壓垮港口庫(kù)存，原因在于內(nèi)外價(jià)差并沒(méi)有想象中那么大。按照配額內(nèi)1%關(guān)稅計(jì)算，進(jìn)口玉米到岸完稅價(jià)約2300-2400元/噸，與國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格基本持平，進(jìn)口糧并沒(méi)有明顯的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。而配額外65%關(guān)稅的價(jià)格遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)，基本失去了性價(jià)比。進(jìn)口更多是對(duì)配額的“剛性使用”，而非基于價(jià)差的套利行為。

供需兩端都在往緊的方向走

供應(yīng)端：余糧見(jiàn)底 播種進(jìn)度偏早

東北產(chǎn)區(qū)基層售糧進(jìn)度已超過(guò)95%，農(nóng)戶余糧基本售罄。華北黃淮產(chǎn)區(qū)售糧進(jìn)度也超過(guò)90%。糧源主要掌握在貿(mào)易商手中，而貿(mào)易商在前期高價(jià)建庫(kù)的成本壓力下，普遍惜售。

新季玉米播種已經(jīng)啟動(dòng)。受氣溫偏高影響，東北春播期較常年提前3至5天，遼寧、吉林等地播種已于4月中旬陸續(xù)展開(kāi)。目前墑情整體適宜，播種進(jìn)度正常。但天氣窗口已經(jīng)打開(kāi)，市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)正在從“余糧還能撐多久”轉(zhuǎn)向“新季能不能豐收”。

需求端：深加工積極，飼料偏弱

需求端的信號(hào)有些分化。深加工企業(yè)開(kāi)機(jī)率維持在61%-65%之間，對(duì)玉米的消耗量穩(wěn)定。淀粉、酒精等產(chǎn)品利潤(rùn)雖有小幅回落，但仍在盈利區(qū)間，企業(yè)生產(chǎn)積極性并未受到明顯抑制。

飼料需求的表現(xiàn)相對(duì)疲軟。生豬養(yǎng)殖持續(xù)虧損，養(yǎng)殖戶補(bǔ)欄意愿低迷，能繁母豬存欄持續(xù)去化。玉米在飼料配方中的用量受到豆粕價(jià)格和替代谷物的影響，小麥與玉米價(jià)差雖有所收窄，但仍維持在200元/噸以上，小麥替代并未大規(guī)模放量。飼料企業(yè)的采購(gòu)以剛需為主，并未出現(xiàn)明顯的主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)行為。

后市怎么看

短期來(lái)看，玉米價(jià)格維持偏強(qiáng)運(yùn)行的概率較大。基層余糧見(jiàn)底、貿(mào)易商挺價(jià)惜售、深加工企業(yè)補(bǔ)庫(kù)需求仍在釋放，三個(gè)因素共同構(gòu)成了價(jià)格的底部支撐。期貨盤(pán)面在2400元關(guān)口附近的震蕩，更多是多空雙方在關(guān)鍵心理價(jià)位前的對(duì)峙，而非趨勢(shì)的反轉(zhuǎn)。

但向上的空間有多大，取決于幾個(gè)變量的演變。

第一，現(xiàn)貨能否持續(xù)跟進(jìn)。 期貨漲得猛，現(xiàn)貨如果跟不上，基差會(huì)拉大，期現(xiàn)套利的力量會(huì)制約期貨的進(jìn)一步上漲。當(dāng)前東北港口現(xiàn)貨價(jià)約2350元/噸，期貨主力2400元/噸以上，基差約-50元。如果現(xiàn)貨能夠穩(wěn)步跟漲，期貨突破2400元后仍有上行空間；如果現(xiàn)貨滯漲，期貨的上漲就會(huì)缺乏根基。

第二，政策調(diào)控的信號(hào)。 小麥投放已常態(tài)化，每周的拍賣(mài)成交率持續(xù)回升。如果玉米價(jià)格快速上漲，不排除政策層面通過(guò)稻谷定向投放等方式進(jìn)行調(diào)控。

第三...

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