霍爾木茲海峽重開后，大宗商品市場走向何方？

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文 | 交易理想國知識星球

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

本周（2026年4月13日--4月17日）交易理想國知識星球共發(fā)布XX條內(nèi)容，以下是篩選出的本周精華內(nèi)容片段摘要，完整版內(nèi)容可掃碼查看。

01

“超跌修復(fù)”還是“周期反轉(zhuǎn)”——生豬四連陽背后的冷靜審視

一、價格砸出十年新低，然后兩天漲了5毛

4月17日，全國外三元生豬均價報9.05元/公斤，較昨日上漲0.20元/公斤，兩日累計上漲約0.5元/公斤。河南地區(qū)上漲幅度最大，環(huán)比上漲0.40元/公斤。從各地看，呈現(xiàn)“北強南穩(wěn)”的特征，北方產(chǎn)區(qū)率先反彈。

這波反彈來得快，之前跌得也深。4月14日，全國生豬均價一度跌至8.79元/公斤，以名義價格計算，正式跌破2018年二季度9.92元/公斤的前期低點，創(chuàng)下2015年以來近十年歷史最低價。如果考慮通脹因素，當前實際價格已接近2006年的歷史底部水平。

期貨市場同樣躁動。4月15日，生豬LH2607合約盤中一度觸及漲停，收盤漲5.71%。4月16日，生豬2607合約延續(xù)漲勢，收報11125元/噸，上漲3.83%。4月17日生豬主力合約繼續(xù)上漲，盤中漲超2%。自本周二（4月14日）以來，生豬期貨已經(jīng)連續(xù)四個交易日反彈。

問題的核心是：這輪上漲，到底是產(chǎn)能出清后的趨勢性反轉(zhuǎn)，還是季節(jié)性超跌修復(fù)？

二、供應(yīng)端的“冷水”：三個數(shù)據(jù)告訴你產(chǎn)能有多過剩

看漲的人會說豬價十年新低，跌多了該漲。但看供應(yīng)端的三個數(shù)據(jù)，過剩的壓力還在頭上懸著。

數(shù)據(jù)一：一季度生豬出欄2億頭，創(chuàng)十年新高。

4月16日，國家統(tǒng)計局公布了一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)。一季度，全國生豬出欄20026萬頭，同比增長2.8%，處于十年來的最高水平。一季度末，生豬存欄42358萬頭，同比增長1.5%，高于過去兩年同期水平，意味著未來半年內(nèi)可出欄的生豬數(shù)量仍將維持在較高水平。

出欄量創(chuàng)新高，豬肉產(chǎn)量同步飆升。一季度豬肉產(chǎn)量同比增長4.2%，出欄量增速2.8%，產(chǎn)量增速比出欄量快了1.4個百分點，說明出欄體重仍然偏大。一季度生豬出欄均重處于過去5年同期最高水平，養(yǎng)殖企業(yè)在豬價下跌過程中并未有效降重，豬肉的供給壓力比出欄數(shù)字表現(xiàn)出來的還要大。

數(shù)據(jù)二：能繁母豬3904萬頭，遠超理論需求。

一季度末，全國能繁母豬存欄3904萬頭，同比下降3.3%，目前為正常保有量的100.1%。雖然同比下降，但絕對量仍然不低。

測算一下理論需求。全國每年豬肉消費量約5700萬噸。按出欄均重120公斤、屠宰出肉率75%計算，每年需要出欄約6.33億頭生豬。按PSY（每頭母豬年提供斷奶仔豬數(shù)）24、仔豬成活率90%計算，理論上只需要約2932萬頭能繁母豬就能滿足全國豬肉需求。當前3904萬頭，超出理論需求約1000萬頭。

PSY還在持續(xù)提升。頭部企業(yè)PSY已超過28頭，行業(yè)平均已從非瘟?xí)r期的16頭左右提升至24頭以上。生產(chǎn)效率每提升10%，就相當于產(chǎn)能隱性擴張了10%。3904萬頭的存欄量，實際對應(yīng)的商品豬供應(yīng)能力遠超歷史同期的同等數(shù)字。

數(shù)據(jù)三：3月新生仔豬數(shù)環(huán)比還在增，年內(nèi)出欄壓力不減。

據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)顯示，3月份能繁母豬存欄環(huán)比降幅僅0.34%，去化力度遠不及預(yù)期。更關(guān)鍵的是，3月份新出生仔豬數(shù)環(huán)比仍在增加，增幅為0.54%。新出生仔豬數(shù)連續(xù)四個月環(huán)比增加，且3月份新生仔豬數(shù)量成為鋼聯(lián)有數(shù)據(jù)以來的最高值。

按照6個月的育肥周期推算，2026年1至3月新出生的仔豬將對應(yīng)2026年6至9月的商品豬出欄。這意味著今年三季度供應(yīng)壓力不但沒有減輕，反而可能進一步加大。出欄體重如果降不下來，豬肉供應(yīng)壓力只會更大。

三、反彈的三把火：情緒推動，不是基本面的逆轉(zhuǎn)

供應(yīng)端數(shù)據(jù)并不支持趨勢性反轉(zhuǎn)，那這波1500點的反彈從何而來？主要原因有三。

第一把火：套保盤減倉。 LH2605合約進入交割月前一個月，4月15日限倉由125手降至30手，空頭資金主動減倉離場。近月合約空頭平倉，直接推動了盤面價格反彈。

第二把火：二育入場和頭部企業(yè)縮量。 豬價跌至4.3元/斤的極端低位后，二育群體開始進場抄底。廣西豬價一度跌至全國底部“3元區(qū)”，近期有不少二育群體去廣西市場抓豬補欄。與此同時，市場傳出消息，頭部豬企如牧原等將出欄量調(diào)降30%。供應(yīng)端短期收窄，直接帶動現(xiàn)貨價格止跌回升。

第三把火：五一備貨預(yù)期。 臨近五一假期，下游食品加工企業(yè)和屠宰場開始提前備貨，短期需求集中釋放。市場預(yù)期五一備貨能夠階段性拉動豬價，資金提前搶跑。正信期貨的分析指出，五一備貨帶來的提振有限，節(jié)后需求可能再次回落。

這三把火，都是短期情緒驅(qū)動的，沒有一個指向供需基本面的根本性改善。中信建投期貨研究員也指出，本輪生豬期價反彈屬于階段性的超跌修復(fù)行情，尚不足以構(gòu)成趨勢性反轉(zhuǎn)。供給端能繁母豬存欄去化節(jié)奏偏慢，短期出欄壓力并未得到實質(zhì)性緩解。

四、產(chǎn)能去化的“老難題”：規(guī)模化養(yǎng)殖把底部拉長了

產(chǎn)能為什么這么難去化？問題出在行業(yè)結(jié)構(gòu)的深刻變化上。

過去，豬周期由散戶主導(dǎo)。價格跌了，散戶扛不住，直接退養(yǎng)。現(xiàn)在，規(guī)模化養(yǎng)殖出欄占比已超過75%，中小養(yǎng)殖戶大量退出，但規(guī)模化企業(yè)憑借資本實力和成本優(yōu)勢，面對虧損的第一反應(yīng)不是削減規(guī)模，而是降本增效。

頭部企業(yè)擁有行業(yè)內(nèi)最高的PSY和最低的料肉比，意味著成本比同行低一大截。同樣的豬價，別人虧損，牧原可能還能微利。這種情況下，企業(yè)沒有動力主動淘汰能繁母豬。市場化去產(chǎn)能的過程被無限拉長，周期底部自然被拖得比以往更長。

從虧損時長來看，行業(yè)自繁自養(yǎng)模式已連續(xù)九周陷入虧損，但虧損深度和持續(xù)時間仍顯不足。過去幾輪周期反轉(zhuǎn)期，產(chǎn)能去化速度要比現(xiàn)在快一個數(shù)量級。中信期貨的研報也指出，當前產(chǎn)能去化速度尚緩，疊加MSY提升的影響，豬周期拐點被向后推遲，預(yù)計二、三季度仍處于下行階段，四季度有望筑底回暖。

五、年內(nèi)反轉(zhuǎn)很難，波段反彈可以抓

結(jié)合以上分析，可以得出三個判斷。

第一，年內(nèi)豬價反轉(zhuǎn)難度極大。 能繁母豬3904萬頭，遠高于理論需求的2932萬頭。新生仔豬數(shù)環(huán)比持續(xù)增加，三季度供應(yīng)壓力不減。出欄體重仍處歷史高位，豬肉供應(yīng)量比出欄數(shù)字體現(xiàn)的更大。這三個因素疊加，豬價缺乏趨勢性上漲的基礎(chǔ)。

第二...

02

銅價站上10萬關(guān)口背后：一條被忽視的“隱形供應(yīng)鏈”正在斷裂

很多人把這波上漲歸結(jié)為“地緣沖突推高通脹預(yù)期”或“美元走弱”。但如果只盯著宏觀敘事，可能會錯過當前銅市場最核心的變化——一條大多數(shù)人看不見的供應(yīng)鏈，正在悄無聲息地斷裂。

供應(yīng)端第一重沖擊：硫磺斷了，濕法銅要減產(chǎn)？

這條傳導(dǎo)鏈條很多人沒注意到，但它正在變成銅市場最大的潛在變量。

硫磺是石油和天然氣加工的副產(chǎn)物。中東地區(qū)硫磺產(chǎn)量占全球約三分之一。霍爾木茲海峽封鎖后，來自中東的硫磺船運受阻。

硫磺是生產(chǎn)硫酸的原料。硫酸在銅冶煉中有兩個用途：一是在火法冶煉中作為副產(chǎn)品產(chǎn)出，二是在濕法銅生產(chǎn)中作為浸出環(huán)節(jié)的關(guān)鍵原料。簡單說，沒有硫酸，濕法銅的生產(chǎn)就沒法進行。

全球濕法銅產(chǎn)能主要分布在剛果（金）、智利、贊比亞等國，其中剛果（金）和智利的硫酸供應(yīng)嚴重依賴進口，剛果（金）一方面需要從贊比亞進口硫酸，另一方面需要從中東進口硫磺。中東沖突持續(xù)，剛果（金）硫磺供應(yīng)直接受限。一旦礦企庫存消耗殆盡，濕法銅生產(chǎn)將面臨較大減產(chǎn)風險——原礦開采相對正常，但加工環(huán)節(jié)會出問題。

與此同時，中國自身也面臨硫磺供應(yīng)緊張的問題。2025年中國自中東進口硫磺540萬噸，占總進口量的56%，自伊朗進口45萬噸，占總進口量的5%。今年1至2月硫磺進口量已經(jīng)減少了35%，港口硫磺庫存快速消耗，當前已降至相對低位。

市場傳聞中國計劃從5月起停止硫酸出口，這正是硫磺供應(yīng)受限造成硫酸供應(yīng)承壓的直接結(jié)果。2025年中國硫酸出口量達465萬噸，同比增長74.6%，其中約32%出口到智利，為當?shù)貪穹ㄣ~生產(chǎn)提供原料。如果中國停止出口，智利的濕法銅生產(chǎn)也將面臨減產(chǎn)風險。

供應(yīng)端第二重沖擊：礦端加工費倒貼，冶煉廠兩頭受擠

銅精礦市場的緊張程度，看一個數(shù)據(jù)就明白了。

截至4月10日，國內(nèi)銅精礦現(xiàn)貨加工費（TC）指數(shù)已跌至-78.04美元/干噸。2026年度長單加工費基準更是跌到了0美元/噸，較2025年的21.25美元/噸大幅下滑。

負加工費意味著什么？意味著冶煉廠采購銅精礦不僅拿不到加工費，反而要倒貼給礦商錢。以當前TC在-70到-78美元/干噸計算，冶煉廠每處理一噸銅精礦，光原料成本就要額外支付70到78美元。

為什么冶煉廠還在買？因為硫酸價格漲了，副產(chǎn)品收益彌補了一部分虧損。但這也帶來了一個問題——硫酸價格越高，礦山和貿(mào)易商就越有動力壓低加工費報價，冶煉廠的綜合利潤改善反而成了TC繼續(xù)下跌的“幫兇”。

礦端供應(yīng)緊張的根本原因在于全球銅礦品位持續(xù)下降，新礦開發(fā)周期長、成本高。智利國家銅業(yè)公司一季度自產(chǎn)銅為27.13萬噸，同比下降8.3%。剛果（金）卡莫阿-卡庫拉礦將2026年產(chǎn)量指引從38萬至42萬噸下調(diào)至29萬至33萬噸。這些不是短期事件，而是結(jié)構(gòu)性問題。

受此影響，國內(nèi)電解銅產(chǎn)量預(yù)計4月環(huán)比將下降2.7%至117.31萬噸。供應(yīng)收縮的“靴子”已經(jīng)落地。

供應(yīng)端第三重沖擊：廢銅也缺，再生銅進口可能減少

精礦緊張，廢銅也不寬裕。

銅價前期下跌時，廢銅持貨商惜售情緒升溫，市場流通貨源收緊。截至4月14日，不少貨商反饋原料庫存補充十分困難，現(xiàn)貨價格強勢的情況下，貿(mào)然放空單面臨較大的虧損風險。

精廢價差一度出現(xiàn)倒掛——精煉銅比廢銅還便宜，廢銅的替代優(yōu)勢完全消失，訂單持續(xù)流向精銅桿，進一步增加了精銅的需求壓力。

更麻煩的是進口端。日本媒體報道稱，日本將加強對金屬和塑料廢棄物出口的管控，鼓勵國內(nèi)使用。這些規(guī)定將適用于金屬廢料，包括蓄電池和電路板。日本是我國重要的再生銅進口來源地，2022年以來，我國進口日本再生銅數(shù)量占總進口量的比例一直高于10%。如果日本真的管控出口，國內(nèi)廢銅供應(yīng)的緊張程度將進一步加劇。

需求端：庫存“跳水”說明旺季需求比預(yù)期強

供應(yīng)端在收緊，需求端卻在放量。這是銅價敢于沖擊10萬大關(guān)的最大底氣。

截至4月13日，國內(nèi)電解銅社會庫存降至29.98萬噸，較上周四大幅減少近2萬噸。社會庫存自年內(nèi)高點已累計下降45%。全球三大交易所庫存合計降至119.13萬噸，環(huán)比再降0.75萬噸。

這次去庫有幾個特點：

第一，降幅超出預(yù)期。每周去庫接近2萬噸的速度，說明下游需求強度超出了市場此前的判斷。

第二，呈現(xiàn)出“國產(chǎn)到貨少、進口補充弱、下游提貨快”的典型旺季特征。部分冶煉廠集中檢修影響了發(fā)貨量，進口精銅到港也不多，而下游企業(yè)采購意愿較強，三股力量疊加推動庫存快速下降。

第三，現(xiàn)貨升水持續(xù)走高。持貨商挺價惜售情緒顯現(xiàn)，現(xiàn)貨升水持續(xù)上抬。這直接反映了下游“買漲不買跌”的補庫熱情。

需求端的拉動來自幾個方向：電網(wǎng)投資方面，“十五五”期間國家電網(wǎng)固定資產(chǎn)投資預(yù)計達4萬億元，較“十四五”增長40%，2026年1-2月電網(wǎng)累計投資額同比增長92%；新能源領(lǐng)域，光伏、風電、新能源汽車對銅的消耗持續(xù)增長；空調(diào)行業(yè)排產(chǎn)高位運行，對銅管和銅帶的需求保持旺盛。

海外方面，美國“虹吸”全球精煉銅的動作仍在持續(xù)。截至4月10日，COMEX銅庫存仍處于高位，LME美國新奧爾良與巴爾的摩庫存也有所增加。美國關(guān)稅政策預(yù)期仍未消除，推動全球精煉銅向美國市場集中。1-2月美國精煉銅進口量同環(huán)比均維持高位，這種“虹吸效應(yīng)”減少了流向其他地區(qū)的銅資源，間接支撐了LME銅價。

金銅比五周連跌：黃金退潮，銅在搶戲

黃金和銅的價格比（金銅比）是衡量銅價相對位置的重要參考指標。金銅比長期維持在0.18-0.21的區(qū)間，但由于2025年黃金漲幅超過70%，金銅比一度飆升至0.34至0.39的歷史極值水平。從3月中旬至今，金銅比已連續(xù)五周走低，從約0.405的高點回落至0.362附近，連續(xù)第五周下跌。

這個指標很有意思。黃金走強通常意味著市場在避險，銅走強通常意味著市場在交易增長。金銅比下降，說明資金正在從“避險邏輯”轉(zhuǎn)向“復(fù)蘇邏輯”。

黃金近期的表現(xiàn)確實不太理想。金價從1月底創(chuàng)下歷史高點后進入震蕩調(diào)整，短期難以回到前期高點。一方面，市場對美聯(lián)儲降息的預(yù)期不斷推遲，實際利率處于高位，增加了持有黃金的機會成本；另一方面，中東地緣沖突雖然持續(xù)，但黃金的避險情緒反而在不斷弱化。

銅則走出了獨立行情。雖然宏觀面有美元走強、利率高企的壓制，但銅的基本面在持續(xù)改善。國內(nèi)社會庫存快速去化，精廢價差收窄，現(xiàn)貨貼水大幅收窄甚至轉(zhuǎn)為升水，這些產(chǎn)業(yè)層面的積極信號給銅價提供了堅實的底部支撐。

從歷史數(shù)據(jù)看，金銅比在過去數(shù)年中波動區(qū)間為0.18到0.4，當前0.362的水平仍處于歷史高位。考慮到銅的基本面持續(xù)改善，金銅比還有進一步下行的空間。如果金銅比回到0.25左右的中樞位置，按4500美元/盎司的金價計算，對應(yīng)倫敦銅價大約在18000美元/噸，上漲空間相當可觀。

三個關(guān)鍵變量，決定后續(xù)走勢

綜合來看，當前銅價的核心邏輯，可以歸結(jié)為硫磺斷供、礦端緊缺、庫存去化三重因素的共振。但具體到操作層面，有幾個變量需要持續(xù)關(guān)注。

第一......

03

鋁庫存只夠9天了？中東一炸，全球鋁市場擰緊了水龍頭

一、全球鋁庫存只剩9天了

4月16日，滬鋁主力合約盤中一度漲超2%，最高觸及25580元/噸。滬鋁2606購29400期權(quán)合約暴漲156.41%，從昨收價39元飆至100元。

此前，摩根大通4月13日發(fā)布報告稱，受中東沖突影響，全球鋁庫存僅剩9天需求量，引發(fā)新能源供應(yīng)鏈全面告急。數(shù)據(jù)顯示，全球可見鋁庫存（含交易所及社會庫存）約190萬噸，為二十余年來最嚴峻供應(yīng)危機。

大摩這篇報告一出，瞬間在業(yè)內(nèi)引起熱議。全球鋁庫存真的已經(jīng)到極限了嗎？全球看得見的鋁庫存，也就是把交易所倉庫里和社會上的庫存全算上，大約剩下190萬噸左右。把這190萬噸放到全球每天的需求里一算，只夠撐9天。

9天是什么概念？2021年那輪鋁價大漲之前，全球庫存還能覆蓋20天左右的需求，再往前推，有些地方甚至能撐40天。9天的緩沖期，意味著只要需求稍微波動一下，或者運輸路上耽擱幾天，現(xiàn)貨市場隨時可能“斷糧”。

全球鋁庫存已經(jīng)進入極度緊張的狀態(tài)。

二、中東的鋁廠被炸了，恢復(fù)生產(chǎn)得按年算

中東這一輪地緣沖突，直接炸斷了全球鋁供應(yīng)鏈最粗的那根血管。

3月28日，阿聯(lián)酋環(huán)球鋁業(yè)（EGA）旗下的Al Taweelah冶煉廠和巴林的Alba冶煉廠同時遭到襲擊。Al Taweelah冶煉廠年產(chǎn)能160萬噸，是全球最大的鋁冶煉廠之一。巴林Alba冶煉廠產(chǎn)能利用率已降至約30%，僅有一條產(chǎn)線還在維持運轉(zhuǎn)。

鋁冶煉廠這類高耗能企業(yè)，一旦設(shè)備受損或者突然斷電，重啟不是按個開關(guān)那么簡單。Al Taweelah冶煉廠已經(jīng)確認停產(chǎn)，公司聲明原鋁生產(chǎn)全面恢復(fù)可能需要長達12個月。光是這一家工廠，2026年就將從全球供應(yīng)中抹掉超過100萬噸的鋁。

中東地區(qū)每年大約生產(chǎn)700萬噸的電解鋁，占全球產(chǎn)量約9%。目前已有超過300萬噸年化產(chǎn)能受到影響，接近該地區(qū)產(chǎn)能的一半。綜合各方面信息，2026年中東鋁產(chǎn)量預(yù)計將同比下滑36%，凈損失約240萬噸，2027年仍將比沖突前的預(yù)測少產(chǎn)約95萬噸。

供應(yīng)端的問題還在繼續(xù)發(fā)酵。4月11日，EGA援引不可抗力條款，暫停了至少部分鋁材的交付。伊朗戰(zhàn)爭進入第42天，霍爾木茲海峽的封鎖進一步加劇了危機。中東鋁廠大約60%的氧化鋁供應(yīng)依賴這條水道，原料運不進來，成品也運不出去，形成了典型的“雙重擠壓”局面。

據(jù)航運數(shù)據(jù)監(jiān)測，自沖突升級以來，通過霍爾木茲海峽的船舶數(shù)量從2月份的日均130艘銳減至3月份的日均僅6艘，降幅超過95%。就算企業(yè)愿意承擔高昂的戰(zhàn)爭風險保險費，也面臨無船可運的窘境。

三、誰來填補這個天坑？答案是沒有

中東的供應(yīng)塌了一塊，誰能頂上？

很多人第一反應(yīng)是看中國。但中國有4500萬噸的產(chǎn)能天花板，這個政策自2017年以來就一直焊死在那里。即便政策松動，從決策到真正出鋁也需要數(shù)月甚至數(shù)季度，對2026年的缺口基本無能為力。

歐洲的冶煉廠大多還因2022年能源危機的后遺癥關(guān)著，短時間內(nèi)復(fù)產(chǎn)無望。印尼的增量要等到2027年才能大規(guī)模兌現(xiàn)。莫桑比克有一個年產(chǎn)58萬噸的潛在復(fù)產(chǎn)項目，但同樣面臨漫長的爬坡周期和電力供應(yīng)問題。

結(jié)論很清楚：全球鋁市場已經(jīng)進入“硬缺口”狀態(tài)。缺口很大，但短期內(nèi)能補上的人幾乎沒有。

高盛在3月底緊急調(diào)整了全球鋁市場供需平衡預(yù)測，將2026年全球鋁市場預(yù)期從此前的盈余55萬噸大幅下調(diào)為短缺57萬噸，僅第二季度的供應(yīng)缺口就可能高達120萬噸。同時將2026年第二季度LME鋁價目標從每噸3200美元上調(diào)至3450美元。

根據(jù)現(xiàn)有信息綜合判斷，鋁價未來數(shù)月有望突破4000美元/噸。如果霍爾木茲海峽封鎖態(tài)勢持續(xù)，價格逼近4000美元的可能性還會進一步加大。

四、國內(nèi)國外“冰火兩重天”：庫存分化的局面

當前國內(nèi)外的鋁市場完全是兩個世界。

從國際來看，LME鋁庫存持續(xù)下降，截至4月13日已降至39.77萬噸，反映全球鋁市已由原本供需偏緊轉(zhuǎn)為結(jié)構(gòu)性短缺。倫敦鋁價在美軍開始封鎖霍爾木茲海峽船只后躍升至四年新高，4月13日收盤報3608美元/噸。4月15日夜間，滬鋁收于25375元/噸，LME鋁報收3624美元/噸。4月16日，LME期鋁繼續(xù)收漲58美元，報3622美元/噸。與此同時，現(xiàn)貨溢價一度較上周五飆升43%，達到每噸95.50美元，表明買家正在不惜溢價爭搶現(xiàn)貨供應(yīng)。

反觀國內(nèi)，則是另一番景象。截至4月13日，SMM統(tǒng)計的國內(nèi)電解鋁錠社會庫存已達143.4萬噸，周度增加2.3萬噸，同比高出71萬噸。國內(nèi)的幾大交割倉庫基本處于爆滿狀態(tài)。上周開始的差重箱問題，影響了部分倉庫的入庫，進而影響了庫存去化的速度。國內(nèi)鋁錠庫存升至2020年5月以來高點，與海外市場的供需分化非常明顯。

這種“外緊內(nèi)松”的局面，本質(zhì)上是由中東供應(yīng)斷崖和國內(nèi)高產(chǎn)量共同造成的。

五、供應(yīng)高燒不退，需求冷暖不均

從供應(yīng)端看，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量仍處剛性高位。據(jù)SMM數(shù)據(jù)，3月國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量383.11萬噸，同比增長1.6%，環(huán)比增長10.7%。截至4月9日，國內(nèi)電解鋁建成產(chǎn)能約4620.87萬噸，運行產(chǎn)能4510.76萬噸，開工率高達97.62%。在高利潤支撐下，企業(yè)開工意愿強烈，短期供應(yīng)難有明顯收縮。

進出口方面也出現(xiàn)了一些新動向。2026年1-3月，中國未鍛軋鋁及鋁材累計出口量為145.6萬噸，同比增加6.5%。海外現(xiàn)貨溢價大幅走高后，俄鋁已開始將部分貨物從中國轉(zhuǎn)向日本等溢價更高的市場，中國作為進口目的地的吸引力正在減弱。在進口預(yù)期減少、出口預(yù)期增加的前提下，國內(nèi)供需環(huán)比是在邊際改善的。

需求端的表現(xiàn)呈現(xiàn)...

04

澳洲一場大火，把碳酸鋰燒上了17萬元

這次拉升并非偶然。過去一周，供應(yīng)端的多條線索同時收緊，而澳大利亞一場煉油廠火災(zāi)，成了點燃盤面的直接導(dǎo)火索。

核心催化：澳洲“油荒”預(yù)期沖擊全球25%鋰礦供應(yīng)

這次大漲最直接的導(dǎo)火索，發(fā)生在澳大利亞維多利亞州吉朗市。

當?shù)貢r間4月15日深夜，維瓦能源集團（Viva Energy）旗下的吉朗煉油廠突發(fā)嚴重火災(zāi)，并伴有多次爆炸。這座煉油廠是澳大利亞本土僅存的兩家煉油廠之一，日加工原油能力約12萬桶，承擔著維多利亞州50%、全澳大利亞10%的成品油供應(yīng)。

澳大利亞氣候變化與能源部長克里斯·鮑恩確認，柴油和航空燃油生產(chǎn)區(qū)域仍在生產(chǎn)，汽油生產(chǎn)受到影響。但煉油廠已出于安全考慮將整體產(chǎn)量下調(diào)至“最低速率”運行。這意味著，即便柴油生產(chǎn)線沒有直接損毀，整廠的負荷下調(diào)也會導(dǎo)致柴油產(chǎn)出同步下降。

為什么一個煉油廠火災(zāi)會影響到碳酸鋰的價格？傳導(dǎo)鏈條很清楚：

澳大利亞是全球鋰礦的核心供應(yīng)地，2026年預(yù)計貢獻鋰礦產(chǎn)量達53萬噸LCE當量，占全球鋰礦供應(yīng)約25%。而當?shù)卮笮弯嚨V企業(yè)的生產(chǎn)運輸，從礦區(qū)開采到港口發(fā)運，全流程高度依賴柴油卡車，幾乎沒有短期替代方案。

問題在于，澳大利亞的柴油庫存本來就已經(jīng)很緊張了。受中東局勢影響，霍爾木茲海峽航運受阻，澳大利亞83%以上的柴油依賴進口，全國柴油庫存僅剩29至31天，遠低于IEA建議的90天安全線。偏遠礦區(qū)的庫存更低，部分中小礦僅能維持0.5至1個月的用量。政府優(yōu)先保障農(nóng)業(yè)、煤炭和鐵礦石，鋰礦在保供順序中排在后面，中小礦山將最先受到?jīng)_擊。

市場擔心的是：如果火災(zāi)導(dǎo)致煉油廠設(shè)備需要長期檢修，柴油供應(yīng)緊張進一步加劇，澳洲鋰礦的開采和運輸將面臨實質(zhì)性影響。雖然天齊鋰業(yè)等頭部企業(yè)表示，通過長期合同保障燃料供應(yīng)，格林布什礦的燃料體系暫時保持穩(wěn)定，但中小礦山的脆弱性正在被市場重新定價。

還有一層需要補充的邏輯：澳洲鋰礦減產(chǎn)預(yù)期只是事件驅(qū)動，更深層的驅(qū)動在于“能源替代”的長期敘事。原油價格高企會加速全球向電動化轉(zhuǎn)型，而鋰是電動化轉(zhuǎn)型中確定性最強的上游資源。澳洲“油荒”事件正好把這兩條線串聯(lián)在了一起——短期柴油短缺威脅鋰礦供給，長期油價高企又在增加鋰的需求預(yù)期。兩種邏輯同時發(fā)酵，資金的選擇就很清楚了。

國內(nèi)供應(yīng)端的另一條線：江西鋰礦5月?lián)Q證停產(chǎn)

澳洲的故事還沒講完，國內(nèi)這邊也出了新情況。

江西省自然資源廳近日集中公示了宜春4家瓷土礦的采礦權(quán)出讓收益評估報告，明確礦業(yè)權(quán)出讓收益將按鋰資源實際動用量計征。這4家礦山預(yù)計將于2025年5月進入臨時停產(chǎn)換證階段，開采主礦種將由“陶瓷土”變更為“鋰云母”，短期內(nèi)復(fù)產(chǎn)難度較大。

這不是小數(shù)目。上海有色網(wǎng)測算，僅這4家礦山若全部停產(chǎn)，將使月度碳酸鋰供應(yīng)量再減少5000至7000噸。加上此前已因采礦證到期停產(chǎn)的枧下窩礦至今未恢復(fù)生產(chǎn)，江西鋰云母板塊的供應(yīng)收縮正在從“局部”變成“系統(tǒng)”。

江西鋰云母礦的復(fù)產(chǎn)節(jié)奏比市場預(yù)期的慢得多。枧下窩礦2025年8月因采礦證到期停產(chǎn)，2025年12月進入環(huán)評公示，截至目前仍未恢復(fù)生產(chǎn)。審批流程涉及礦種變更、環(huán)評、安評、復(fù)產(chǎn)驗收等多個環(huán)節(jié)，每一個環(huán)節(jié)都可能拉長停產(chǎn)周期。江西的這輪整改，不是短期擾動，而是供應(yīng)端的系統(tǒng)性收縮。

津巴布韋：出口松動但不確定性仍在

津巴布韋的鋰礦出口禁令出現(xiàn)松動，但這并不完全是利空消息，市場對此的解讀也比較復(fù)雜。

截至4月13日，中礦資源、盛新鋰能、雅化集團等多家中資企業(yè)已獲得津巴布韋政府的鋰精礦出口配額，有效期暫定為6個月。中礦資源獲得了20萬噸的配額，與公司當?shù)卦庐a(chǎn)量基本持平；盛新鋰能獲得的配額可滿足其29萬噸的年產(chǎn)能使用。津巴布韋鋰精礦進口量約占我國海外總進口量的14%至18%，出口松動有利于緩解國內(nèi)鋰鹽廠的原料緊張局面。

但市場并沒有將其解讀為純粹的利空。一方面，配額制意味著出口不會完全放開，供應(yīng)恢復(fù)是有序的、可控的；另一方面，津巴布韋政府要求企業(yè)在本地建設(shè)加工設(shè)施，將產(chǎn)業(yè)價值留在國內(nèi)，這意味著中長期來看，以精礦形式出口的量可能被限制，而以鋰鹽形式出口的量會增加，全球鋰資源的貿(mào)易結(jié)構(gòu)正在發(fā)生變化。

更值得留意的是，津巴布韋出口松動之后，尼日利亞又出現(xiàn)了新的擾動。據(jù)市場消息，尼日利亞鋰礦因缺少集裝箱，發(fā)運可能受到影響。非洲鋰礦供應(yīng)的不穩(wěn)定性正在從“個案”變成“模式”。

需求端：排產(chǎn)向好，儲能和鐵鋰扛大旗

供應(yīng)端在講故事，需求端也沒閑著。

4月1日至12日，新能源車零售同比下滑11%，受清明節(jié)假日影響成交節(jié)奏偏緩，但新能源車滲透率已達到59.4%。5至6月下游排產(chǎn)可能超預(yù)期，儲能頭部企業(yè)基本維持滿產(chǎn)，磷酸鐵鋰需求環(huán)比大幅增長，三元表現(xiàn)相對偏弱，但整體需求端維持韌性。

從庫存結(jié)構(gòu)來看，碳酸鋰近幾周全社會環(huán)節(jié)維持小幅累庫，但本周累庫幅度預(yù)計緩和，下游鐵鋰廠的材料庫存消化有所加快。鋰精礦港口庫存持續(xù)去化，原料端的緊缺正在從預(yù)期向現(xiàn)實傳導(dǎo)。在剛性訂單支撐下，材料開工率預(yù)計維持穩(wěn)健，4月碳酸鋰需求量環(huán)比增幅約3.7%左右。

寧德時代一季度業(yè)績的亮眼表現(xiàn)，進一步強化了市場對新能源產(chǎn)業(yè)鏈的樂觀預(yù)期。二級市場的鋰電股大漲，與期貨市場的上漲形成了情緒共振，這是典型的“股票期貨雙驅(qū)動”行情。

利空因素：短期仍需警惕的幾個點

當然，碳酸鋰的上漲并非沒有阻力。有幾個利空因素值得持續(xù)跟蹤：

第一，價格位置已經(jīng)不低。 主力合約從3月初的約15萬元/噸漲至17.6萬元/噸，累計漲幅超過17%，部分多頭邏輯已提前定價。如果繼續(xù)追高，安全邊際在收窄。

第二，澳洲柴油短缺尚未對鋰礦生產(chǎn)產(chǎn)生實質(zhì)性沖擊。 目前天齊鋰業(yè)等頭部企業(yè)的燃料供應(yīng)體系仍保持穩(wěn)定。減產(chǎn)邏輯停留在預(yù)期層面，如果后續(xù)煉油廠快速復(fù)產(chǎn)，柴油供應(yīng)得到補充，盤面可能面臨情緒退潮后的回調(diào)風險。

第三...

05

鐵礦石的“該跌不跌”：當供應(yīng)過剩遇上需求韌性

“該跌不跌，必有大漲”。 期貨市場里這個樸素的規(guī)律，在4月14日再次應(yīng)驗。隨后兩個交易日，鐵礦2609合約連續(xù)反彈，截至4月16日收盤，收漲3.10%至782.50元，盤面呈現(xiàn)明顯的底部抬升形態(tài)。

這背后，是鐵礦石市場的定價邏輯正在發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變。

一、談判緩和：一場持續(xù)半年的拉鋸戰(zhàn)畫上句號

要理解這次事件的沖擊力，得先回溯這半年來發(fā)生了什么。

2025年9月，CMRG與必和必拓就2026年供應(yīng)合同條款展開談判，中方要求采用與現(xiàn)貨掛鉤的季定價模式，而必和必拓堅持沿用傳統(tǒng)的指數(shù)年定價。談判陷入僵局后，CMRG逐步加碼——從最初禁止采購金布巴粉，到后續(xù)限制范圍擴大至麥克粉、紐曼粉及塊礦等旗艦產(chǎn)品。

截至2026年2月底，中國主要港口必和必拓金布巴粉庫存已達980萬噸，較2025年9月末激增457%，創(chuàng)下歷史新高。這場博弈，既是商業(yè)利益的較量，也是資源定價話語權(quán)的爭奪。

4月14日CMRG正式放寬限制，恰逢必和必拓新任CEO康柏德訪華之后。這一信號表明：經(jīng)過長達半年的交鋒，雙方在定價機制上找到了某種平衡點。路透社援引消息人士稱，中國實際上已全面解除對必和必拓鐵礦石的進口禁令。

但市場反應(yīng)值得玩味——盤面僅短暫下探，隨即快速回升。這說明，供應(yīng)端的利空消息已被充分消化，新的交易主線正在浮出水面。

二、基本面：供需雙強，但“供應(yīng)寬松”已成共識

站在基本面的角度，鐵礦石的供需格局其實并不復(fù)雜。

供應(yīng)端，短期擾動難改總量寬松。

3月底熱帶氣旋“娜雷爾”襲擊西澳，一度導(dǎo)致47港到港量驟降521.1萬噸至2174.0萬噸，創(chuàng)去年11月以來新低。但隨著氣旋過境，西澳港口作業(yè)快速恢復(fù)，全球鐵礦石發(fā)運量顯著反彈，回升至歷史同期偏高水平。力拓表示，全年皮爾巴拉發(fā)運指導(dǎo)量仍維持在3.23–3.38億噸區(qū)間不變。

1-2月中國鐵礦石進口量同比增長10.5%，創(chuàng)歷史同期最高紀錄。供應(yīng)寬松格局并未根本改變。

需求端，鐵水產(chǎn)量維持高位，剛性需求托底。

截至4月10日當周，247家鋼廠日均鐵水產(chǎn)量達239.38萬噸，環(huán)比增加1.99萬噸，與去年同期基本持平。鋼企盈利面約48.05%，為復(fù)產(chǎn)提供了利潤基礎(chǔ)。鋼廠進口礦庫存降至8894.84萬噸，處于歷年同期低位。五一假期臨近，補庫窗口即將打開。

庫存結(jié)構(gòu)：港口高企，鋼廠去庫。

截至4月10日，45港進口鐵礦庫存雖周環(huán)比減少80.5萬噸，但同比仍高出2639萬噸。47港庫存1.7693億噸。港口庫存高企與鋼廠庫存低位的鮮明反差，揭示了產(chǎn)業(yè)鏈的真實狀態(tài)：終端需求疲弱，鋼廠利潤微薄，只愿意維持“隨用隨采”的極限低庫存策略。

從宏觀層面看，一季度中國GDP同比增長5.0%，基礎(chǔ)設(shè)施投資增長8.9%。基建投資的韌性為鋼材提供了基礎(chǔ)需求，而鋼材出口一季度同比增長11.9%，有效分流了國內(nèi)供應(yīng)壓力。螺紋鋼價格維持在3100元/噸附近，向下空間似乎有限。

三、市場的“底層邏輯”正在切換

鐵礦石當前的核心矛盾是：鋼材需求弱，但鐵礦需求不弱。

空頭的邏輯很簡單：鋼材終端需求疲軟是明擺著的——房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降11.2%，竣工面積大幅下滑，建筑用鋼需求低迷。作為原料的鐵礦石，理應(yīng)跟著下跌。

但多頭反駁的理由同樣直接：你們沒看到高爐都快干到冒煙了嗎？日均鐵水產(chǎn)量239萬噸，鋼廠還在復(fù)產(chǎn)，原料剛需是實打?qū)嵉摹?/p>

站在這個位置，兩者之間隔著一層傳導(dǎo)的滯后性。如果鋼材價格已跌至箱體下沿，在鋼廠持續(xù)復(fù)產(chǎn)、高爐滿負荷運轉(zhuǎn)的背景下，鐵礦憑什么大跌？

市場交易的主線正在從“供應(yīng)端的故事”轉(zhuǎn)向“需求端的現(xiàn)實”。

前期CMRG與必和必拓的博弈是盤面的主導(dǎo)邏輯，市場對此已經(jīng)充分定價。如今限制解除，供應(yīng)端的最大不確定性已經(jīng)消除，市場關(guān)注點自然轉(zhuǎn)向鐵水產(chǎn)量能否維持高位、港口庫存能否持續(xù)去化。

五一前鋼廠補庫窗口的打開，是當前最值得關(guān)注的邊際變量。如果補庫兌現(xiàn)，鐵礦有望獲得階段性提振；如果補庫落空，震蕩下跌態(tài)勢可能延續(xù)。

四、下一步，看什么？

綜合來看，鐵礦石當前處在“供應(yīng)寬松”與“需求韌性”的夾縫中...

06

一個被忽視的工業(yè)品，正在引爆有色金屬和白銀的供應(yīng)缺口

一、白銀和有色集體反彈

4月14日，國內(nèi)有色金屬和貴金屬板塊全線飄紅。

滬銀主力大漲超4%，紐約白銀主力合約隔夜大漲5.11%，漲幅比黃金還猛。有色金屬這邊也不甘落后。滬銅主力合約漲2%，成功站穩(wěn)10萬關(guān)口上方。滬鎳主力合約漲近4%，表現(xiàn)同樣亮眼。

4月15日早盤，白銀和有色金屬繼續(xù)沖高。截止發(fā)稿，白銀大漲超7%，滬錫漲超4%，鉑漲超3%，銅、鎳、鈀均漲超2%。滬鉛、滬鋅、滬金也都全線飄紅。

這一輪反彈的驅(qū)動因素，市場普遍歸因于美聯(lián)儲降息預(yù)期升溫、美元走弱，以及中東地緣沖突的持續(xù)擾動。但在這幾條主線之外，還有一個更底層、更結(jié)構(gòu)性的變量正在悄悄改變有色板塊的定價邏輯——硫酸，不夠用了。

硫酸在金屬冶煉中的作用，大多數(shù)人不太了解。但今年二季度，這個不起眼的化工品正在成為卡住全球銅、鎳、白銀供應(yīng)的“新瓶頸”。

二、硫磺—硫酸價格螺旋：兩個缺口同時撕開

硫酸的源頭是硫磺，硫磺是石油和天然氣加工的副產(chǎn)品。中東是全球硫磺供應(yīng)的核心產(chǎn)區(qū)，約占全球海運硫磺貿(mào)易量的約一半，年出口量約2000萬噸，主要來自沙特、阿聯(lián)酋、卡塔爾、科威特和伊朗。

2月底，霍爾木茲海峽的封鎖直接把這條供應(yīng)鏈掐斷了。數(shù)據(jù)顯示，中東離岸硫磺價格一度接近每噸700美元，單周漲幅超過34%。到4月14日，國內(nèi)硫磺基準價已經(jīng)沖到6533元/噸，較年初上漲約78.4%，再次刷新歷史新高。

國內(nèi)硫酸價格更夸張。截至4月2日，國內(nèi)硫酸均價為1633元/噸，環(huán)比3月初上漲49.82%，同比去年同期上漲160.45%。到4月14日，硫酸價格進一步漲到2100元/噸，較年初漲了1.24倍。

兩條供應(yīng)鏈同時在收緊。

第一條鏈：霍爾木茲海峽被封鎖。 中東的硫磺運不出來，直接導(dǎo)致下游硫酸生產(chǎn)原料斷供。全球約一半的海運硫磺來自波斯灣，這條通道一卡，整個硫酸產(chǎn)業(yè)的成本地基就動搖了。

第二條鏈：中國5月起禁止硫酸出口。 據(jù)外電報道，中國已明確計劃自5月起停止硫酸出口，部分生產(chǎn)商已收到相關(guān)通知，禁令可能持續(xù)到2026年底。2025年中國硫酸出口總量達460萬噸，在全球貿(mào)易中占比約8%—12%，對智利、剛果（金）等銅生產(chǎn)國的供應(yīng)至關(guān)重要。

兩條鏈同時收緊的結(jié)果，是硫酸價格被硬生生推了上去，全球冶煉格局面臨重塑。

三、銅：火法吃肉，濕法挨打

硫酸在銅冶煉中的角色非常特殊——同一種東西，在不同的冶煉工藝里，作用完全相反。

火法煉銅處理的是硫化礦。這個工藝中，硫酸是副產(chǎn)品。銅精礦在高溫熔煉過程中會產(chǎn)生二氧化硫，經(jīng)過回收制酸，每生產(chǎn)一噸銅，大約副產(chǎn)3.2到3.6噸硫酸。硫酸價格越高，火法煉銅的利潤就越好，冶煉廠反而更愿意滿產(chǎn)甚至超產(chǎn)。

濕法煉銅（也叫浸出—萃取—電積工藝）處理的是氧化礦。這個工藝中，硫酸是核心原料，用來把銅礦石中的銅溶解出來。每生產(chǎn)一噸濕法銅，需要消耗1到6噸硫酸，具體取決于礦石品位和類型。硫酸價格越高，濕法煉銅的成本就越高，企業(yè)越傾向于減產(chǎn)甚至停產(chǎn)。

全球約20%的精煉銅依賴濕法工藝。其中，智利約20%的銅產(chǎn)量、剛果（金）約45%的銅產(chǎn)量高度依賴進口硫酸。剛果金當?shù)亟咏?0%的硫酸依賴從中東進口的硫磺。

智利的硫酸價格過去一個月已經(jīng)大漲了44%。非洲那邊情況更嚴峻——霍爾木茲海峽的受阻直接導(dǎo)致中東地區(qū)硫酸供應(yīng)急劇收縮。剛果金的濕法銅廠高度依賴進口硫酸，一旦庫存耗盡，減產(chǎn)幾乎是必然。

全球銅精礦加工費TC已經(jīng)跌到-78美元/干噸的歷史深水區(qū)，中國又在5月起停止硫酸出口，智利、非洲等地區(qū)的濕法銅供應(yīng)風險正在加速兌現(xiàn)。供需兩端都在往偏緊的方向走，銅價的支撐底座正在被硫酸這根“成本支柱”硬生生抬上去。

四、鎳：HPAL是耗酸大戶，減產(chǎn)已經(jīng)開始

鎳的情況比銅更極端。

印尼的紅土鎳礦HPAL（高壓酸浸）工藝，是目前生產(chǎn)電池級鎳中間品（MHP）的主流路線。HPAL的硫酸消耗量非常大，每生產(chǎn)一噸鎳，大約需要30到150噸硫酸——是銅濕法煉銅的10到20倍。

印尼是全球鎳供應(yīng)的絕對主力，占全球鎳產(chǎn)量的60%以上。HPAL產(chǎn)能還在快速擴張，2026年新增HPAL對應(yīng)的鎳產(chǎn)量約65.8萬噸，對應(yīng)新增硫磺需求約658萬噸。偏偏印尼約75%的硫磺依賴進口，且絕大部分來自中東。

中東硫磺斷供，印尼的HPAL廠是最直接受沖擊的群體。最新消息顯示，印尼多家鎳廠已經(jīng)開始減產(chǎn)，幅度至少10%，原因很簡單也很致命——硫酸不夠用了。

同時，印尼還在收緊國內(nèi)鎳礦供應(yīng)。2026年鎳礦開采配額預(yù)計從2025年的3.79億噸降至2.5億至2.7億噸，加上4月15日生效的鎳礦基準價修訂方案，印尼鎳礦的供給量和成本端都在收緊。硫酸短缺、配額下降、成本上升，三股力量同時作用，印尼鎳的供應(yīng)風險正在從“預(yù)期”變成“現(xiàn)實”。

五、白銀：伴生屬性讓它“躺著也中槍”

白銀跟硫酸沒有直接的化學(xué)反應(yīng)關(guān)系，但它有一個繞不開的屬性——全球約70%的新開采白銀是銅、鉛、鋅等有色金屬的伴生品。

2024年全球礦產(chǎn)銀產(chǎn)量中，銅礦伴生銀占比約26.8%，產(chǎn)量約6824噸。簡單說，銅礦減產(chǎn)了，白銀就會跟著減產(chǎn)。

邏輯鏈條非常清楚：硫磺斷供 → 硫酸短缺 → 濕法銅減產(chǎn) → 銅礦伴生銀產(chǎn)量同步下滑。

世界白銀協(xié)會預(yù)計，2026年全球白銀市場將連續(xù)第六年面臨供應(yīng)短缺，缺口約6700萬盎司。銅礦伴生銀的減產(chǎn)，將進一步擴大這個缺口。

近期白銀期貨大幅反彈，市場更多歸因于美元走弱和避險情緒升溫。但伴生供應(yīng)的結(jié)構(gòu)性收縮，正在為白銀提供另一層支撐——這層支撐比短期情緒更持久、更剛性。

六、鉛鋅：硫化礦受益者

鉛鋅冶煉以硫化礦為主，火法工藝占主導(dǎo)。在硫化鉛鋅精礦的焙燒過程中，同樣會副產(chǎn)硫酸。每生產(chǎn)一噸鉛，副產(chǎn)約0.5到0.8噸硫酸；鋅冶煉的焙燒煙氣制酸基本以自用為主，但也有少量外售。

中國鉛鋅冶煉產(chǎn)能約占全球40%到45%，硫酸價格上漲對鉛鋅企業(yè)來說是正向收益，副產(chǎn)品利潤增厚，整體成本壓力較小。

所以，這一輪硫酸漲價對不同金屬的影響是高度分化的：火法工藝占比高的品種受益，濕法工藝占比高的品種受損，伴生屬性強的品種跟著受損。

七、反常的一幕：中國銅冶煉廠靠賣硫酸賺錢

這輪硫酸行情最反常的現(xiàn)象發(fā)生在中國銅冶煉廠身上...

07

多晶硅漲停背后：一則“小作文”點燃的反彈，能走多遠？

此前，這個品種已經(jīng)陰跌了很長時間。4月9日主力合約盤中最低觸及31690元/噸，創(chuàng)2025年6月以來新低，市場籠罩在悲觀情緒中。一根陽線拉起來，資金面瞬間熱鬧了。問題是，這波反彈是趨勢反轉(zhuǎn)，還是一則“小作文”帶動的情緒脈沖？

一、“小作文”的劇本：5萬元/噸的鐵底

市場傳聞的核心內(nèi)容很明確：4月初，多家光伏龍頭齊聚成都召開閉門會，商議多晶硅強制控產(chǎn)及挺價，確立硅料價格“5萬元/噸是鐵底共識”，并建立違約懲罰機制，涉及企業(yè)包括通威、協(xié)鑫、新特、大全、東方希望以及隆基、TCL中環(huán)、晶科等。

這條消息在社交媒體上迅速發(fā)酵，市場解讀為“反內(nèi)卷”政策即將落地的信號，資金隨之涌入。午后開盤，空頭出現(xiàn)踩踏式離場，價格被直線推高。

然而，傳聞的內(nèi)容隨后被多家企業(yè)否認。大全能源相關(guān)負責人表示消息為假，公司未參與。合盛硅業(yè)回應(yīng)稱“沒參加這個會”。協(xié)鑫科技有關(guān)負責人明確表示消息為假，其顆粒硅現(xiàn)金成本為24.03元/公斤，現(xiàn)金流是正向的。隆基綠能表示關(guān)注到小作文情況，但作為下游企業(yè)暫不清楚具體情況。新華財經(jīng)也報道指出，傳聞所涉企業(yè)的內(nèi)部人士回應(yīng)稱內(nèi)容不實。

一則尚未證實的消息，為何能讓市場如此興奮？答案很簡單——價格已經(jīng)跌到所有人都難受的位置了。漲停之前，多晶硅主力合約跌至31000元/噸一線，跌破行業(yè)平均生產(chǎn)成本，較現(xiàn)貨價格有2000元/噸以上的貼水。價格越低，市場對政策托底的期待就越強烈，任何一絲利好信號都可能被放大。

二、除了“小作文”，還有兩件事也在推波助瀾

第一件事：工信部的會議信號。 4月10日，工信部在武漢召開2026年全國電子信息制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展行業(yè)會議，明確提出“堅決破除光伏行業(yè)‘內(nèi)卷式’競爭”，釋放供給側(cè)改革、淘汰落后產(chǎn)能、規(guī)范低價競爭的強烈預(yù)期。雖然會議沒有直接針對多晶硅出具體政策，但市場將其解讀為泛新能源領(lǐng)域“反內(nèi)卷”的政策信號，風險偏好有所回升。

第二件事：交易所的規(guī)則調(diào)整。 4月1日起，廣期所發(fā)布多晶硅期貨規(guī)則優(yōu)化通知，同步調(diào)整交易門檻、手續(xù)費、保證金等，最小開倉手數(shù)從10手下調(diào)至5手，交易手續(xù)費從萬分之五下調(diào)至萬分之二點五，期貨市場流動性得到大幅釋放，參與門檻降低了，資金進來更容易。

三、基本面：高庫存與弱需求，反彈的“天花板”

政策信號和市場情緒是一回事，但最終能走多遠，還得看供需。

庫存是最大的問題。中國有色金屬工業(yè)協(xié)會硅業(yè)分會指出，當前市場的核心矛盾依然是供需失衡：在2月份多晶硅企業(yè)減產(chǎn)將行業(yè)開工率降低至35.5%的情況下，行業(yè)庫存仍在持續(xù)累積，表明供應(yīng)收縮的力度仍不足以對沖需求的萎縮速度。據(jù)Mysteel數(shù)據(jù)，全行業(yè)多晶硅庫存將近60萬噸，可滿足下游較長時間使用周期，在這種庫存壓制下，價格很難有較大起色。

需求端也不樂觀。4月1日起，光伏產(chǎn)品9%增值稅出口退稅正式取消，海外訂單跟進乏力，國內(nèi)終端需求仍維持低位。2026年1—2月光伏新增裝機32.48GW，同比下降17.71%。下游硅片、電池片環(huán)節(jié)同樣承壓，硅片企業(yè)庫存累積，排產(chǎn)量下調(diào)；組件價格下跌，企業(yè)開工率下行，近期訂單數(shù)量環(huán)比下降。更麻煩的是，下游采購頻率已縮短至周度，采用極致的“買漲不買跌”觀望策略，進一步抑制了市場活躍度。

從供應(yīng)端看，4月多晶硅整體排產(chǎn)在8.18萬噸，主要由于西北地區(qū)某企業(yè)停產(chǎn)檢修，預(yù)計在4月底全部停完，4月影響產(chǎn)量0.6萬噸左右。5月若西南產(chǎn)能繼續(xù)推遲復(fù)產(chǎn)，產(chǎn)量有望環(huán)比下降。但目前的減產(chǎn)力度，還遠遠不足以撼動高庫存格局。

四、成本線：多頭的“護城河”

3萬元/噸這個位置，之所以能引發(fā)強烈反彈，是因為它觸及了多晶硅行業(yè)的成本底線。

根據(jù)大全能源3月初的公告，其2025年四季度多晶硅單位現(xiàn)金成本為33.95元/公斤（約3.4萬元/噸），單位成本為43.46元/公斤。協(xié)鑫科技3月底發(fā)布的2025年年報顯示，顆粒硅平均現(xiàn)金制造成本（含研發(fā)）為25.12元/公斤，成本優(yōu)勢明顯。兩家企業(yè)利潤差異巨大。

市場價格加速下行，已經(jīng)跌破行業(yè)平均生產(chǎn)成本。在3萬元/噸一線，企業(yè)開工積極性下降，部分工廠因銷售差和成本壓力計劃檢修。下游采購積極性反而上升，適合多頭采購或下游企業(yè)套期保值。這就是為什么31000元/噸附近會有強支撐——價格再跌，更多的企業(yè)會停產(chǎn)，供給會進一步收縮。但這個支撐是動態(tài)的，它取決于價格和成本的相對位置，而不是一個固定不變的“鐵底”。

五、后續(xù)走勢：三種可能的情景推演

情景一：小作文證偽，情緒快速退潮（概率較高）。

多家企業(yè)已明確否認傳聞內(nèi)容，若后續(xù)沒有實質(zhì)性的政策落地，這波由情緒驅(qū)動的反彈可能很快結(jié)束。市場將重新聚焦基本面——60萬噸庫存、疲軟的需求、持續(xù)虧損的產(chǎn)業(yè)鏈。在這種情況下，價格大概率會回吐大部分漲幅，重回底部震蕩區(qū)間，繼續(xù)“磨底”。國信期貨觀點認為，若中期無進一步消息發(fā)酵，可考慮布局空單。

情景二...

08

3天連漲超8%：妖鎳行情會再現(xiàn)嗎？

4月14日，滬鎳主力合約暴漲3.91%，收報139480元/噸。4月15日開盤繼續(xù)拉升，盤中一度漲超3%觸及142080元。截至4月15日收盤，滬鎳主力2605合約報收141400元/噸，上漲3460元，漲幅2.51%。倫鎳同樣不甘示弱，隔夜收漲480美元至18210美元/噸。三天連漲，成交量明顯放大。有色金屬板塊里，滬鎳的表現(xiàn)格外搶眼。

這次漲停的導(dǎo)火索，是印尼4月15日生效的一紙新政。

第一重沖擊：HPM新政，鎳礦“控價”

4月10日，印尼能源與礦產(chǎn)資源部簽署第144號部長令，修訂鎳礦基準價計算公式，4月15日正式生效。核心變動有三條：

第一條：鎳的修正系數(shù)直接翻倍。 1.6%品位鎳礦的修正系數(shù)從17%上調(diào)到了30%，品位每下降0.1%，系數(shù)相應(yīng)降低1%。這個調(diào)整幅度非常直接——鎳在定價里的權(quán)重被大幅拉高，礦山的底價自然水漲船高。

第二條：第一次把伴生元素納入計價。 鈷（Co）、鐵（Fe）、鉻（Cr）全部進入計價體系，鈷和鐵的系數(shù)均為30%，鉻為10%。鈷含量≥0.05%即納入計稅范圍。這意味著過去白送的伴生金屬，現(xiàn)在每一噸都得掏錢。

第三條：特許權(quán)使用費也要分開征收。 鈷單獨征2%的稅，鐵征0.5%到1%。過去礦山只按鎳交資源費，現(xiàn)在伴生金屬也要分開交。

這一套組合拳打下來，效果非常直接。據(jù)測算，1.2%品位濕法礦的基準價從17.33美元/濕噸跳到了40.13美元，漲幅高達132%。火法冶煉成本抬升約2610元/鎳噸，濕法抬升約2371元/鎳噸。

HPM新政落地，意味著印尼鎳礦定價的錨點變了。過去市場“唯LME鎳價馬首是瞻”，現(xiàn)在印尼政策端正成為新的定價錨點。礦山和冶煉廠在成本端都沒有了討價還價的余地。

火法vs濕法：冰火兩重天。 火法礦采用“HPM+升水+獎勵”的浮動定價模式，HPM調(diào)整后的沖擊相對可控；但濕法礦采用“一口價”計稅模式，新規(guī)下基準價遠超當前市場價，受沖擊更顯著。有測算顯示，外采濕法礦生產(chǎn)MHP的成本將上漲約1700美元/鎳噸，MHP一體化轉(zhuǎn)電積鎳的成本線被抬升至約21000美元/噸。換算到滬鎳，大約對應(yīng)15.2萬元/噸的支撐線。盤面往這個成本線靠攏，是合理的定價修復(fù)。

第二重沖擊：硫磺斷供，MHP實質(zhì)性減產(chǎn)

比HPM新政更緊迫的，是硫磺供應(yīng)鏈的斷裂。

霍爾木茲海峽自2月底航運受阻以來，直接沖擊了印尼HPAL濕法冶煉項目的核心輔料——硫磺供應(yīng)。數(shù)據(jù)很直觀：印尼約76.2%的硫磺進口依賴中東國家，莫羅瓦利和奧比島工業(yè)園的中東硫磺依賴度高達90%左右。生產(chǎn)每金屬噸MHP需要消耗9到10噸硫磺，當前硫磺在MHP完全成本中的占比已達30%到35%，超越主原料鎳礦的31%。

路透社報道顯示，由于伊朗戰(zhàn)爭導(dǎo)致的供應(yīng)中斷，多家印尼鎳加工企業(yè)自4月以來已被迫將產(chǎn)量削減至少10%，受影響企業(yè)包括華友鈷業(yè)、力勤資源和青山集團等支持的設(shè)施。

更緊迫的是時間窗口。印尼冶煉廠的硫磺庫存普遍僅能維持1到2個月的生產(chǎn)消耗。按單月需求30到40萬噸硫磺計算，若霍爾木茲海峽長期封鎖，4月下旬起更多項目將面臨實質(zhì)性斷供風險。市場已將2026年印尼MHP產(chǎn)量預(yù)期下調(diào)至48到52萬鎳金屬噸區(qū)間，較原預(yù)期減少3到7萬噸。

硫酸價格已經(jīng)反映了這一切。國內(nèi)98%冶煉酸突破1600元/噸，周漲幅接近44%。印尼現(xiàn)貨硫磺價格從戰(zhàn)前的約500美元/噸飆升至800到1000美元/噸。這不是普通上漲，是供給被硬生生壓出來的價格。

第三重沖擊：RKAB配額收緊，從“控價”到“控量”

印尼這輪政策組合拳，是“控價”和“控量”雙管齊下。

2026年RKAB鎳礦生產(chǎn)配額被設(shè)定在2.6億至2.7億噸，較2025年實際執(zhí)行的3.79億噸下調(diào)約30%，為近十年最大降幅。政策也從以往的三年一審批調(diào)整為“年度審批+年中修正”模式，政府對鎳礦供給節(jié)奏的掌控力明顯提升。

但審批進度遠遠落后于目標。截至4月8日，僅約2.1億噸配額獲得批準，仍有大量企業(yè)待審。4月6日的數(shù)據(jù)顯示，批準量約1.9億至2億噸。無論是哪個口徑，配額審批的節(jié)奏都比市場預(yù)期慢得多。

需求端的矛盾更加尖銳。印尼鎳冶煉廠協(xié)會預(yù)測的2026年消費量在3.4億至3.5億噸，而配額上限只有2.7億噸，即使考慮進口補充，預(yù)計仍有4000萬至5000萬濕噸的供應(yīng)缺口。人為制造的稀缺性，正在成為支撐鎳礦價格的有效力量。

政策天平還有雙向調(diào)節(jié)的特征。能礦部長Bahlil已透露，若價格維持穩(wěn)定，政府將考慮適度放寬政策，通過有限調(diào)整平衡全球供需。但核心意圖很清晰——將資源定價權(quán)和產(chǎn)業(yè)鏈利潤更多地留在國內(nèi)。

據(jù)測算，若RKAB配額縮減完全落地，2026年全球原生鎳可能由過剩轉(zhuǎn)為短缺6.5萬噸。海通國際的判斷類似，預(yù)計2026年全球鎳供需將從2025年的20至30萬噸過剩，轉(zhuǎn)為供需大致平衡或小幅過剩。從過剩到緊平衡，這個轉(zhuǎn)變一旦發(fā)生，鎳的定價邏輯將被徹底改寫。

弱現(xiàn)實：高庫存還在壓著價格

三重供給沖擊正在從“預(yù)期”走向“現(xiàn)實”，但壓制鎳價的“弱現(xiàn)實”也實實在在存在。

庫存方面，LME鎳庫存雖有小幅去化，4月15日單日減少1506噸至約28萬噸，但總量仍處于近五年歷史高位。國內(nèi)精煉鎳27庫社會庫存約8.79萬噸，環(huán)比還在增加，倉單庫存也在逐步攀升。

需求方面，不銹鋼是鎳最大的消費領(lǐng)域，占鎳需求約60%到70%。3月不銹鋼粗鋼排產(chǎn)大幅攀升至約353至367萬噸，鋼廠為彌補春節(jié)產(chǎn)能缺口，同時對“金三銀四”旺季抱有預(yù)期，加速產(chǎn)能釋放。但高排產(chǎn)并未完全轉(zhuǎn)化為強勁的鎳需求——不銹鋼社會庫存高位運行，300系表現(xiàn)相對穩(wěn)健，200系和400系則僅維持基礎(chǔ)剛需。下游鋼廠對高價鎳鐵接受度偏低，采購維持謹慎，以按需補庫為主。

新能源電池方面，三元前驅(qū)體產(chǎn)量隨節(jié)后復(fù)工有所恢復(fù)，但磷酸鐵鋰憑借安全性和經(jīng)濟性優(yōu)勢持續(xù)擠壓三元市場份額。三元前驅(qū)體的高鎳化趨勢雖然明確，但短期對鎳需求的拉動尚未形成有效突破。

“高庫存+弱需求”兩座大山，實實在在地壓在鎳價上行的道路上。弱現(xiàn)實與強預(yù)期的拉鋸，構(gòu)成了當前鎳價震蕩格局的底層邏輯。

行情能走多遠？

把三股沖擊疊在一起看...

01

第15課：數(shù)據(jù)源與搭建自己的研究數(shù)據(jù)庫

一、為什么需要自己的研究數(shù)據(jù)庫？

期貨研究是一項數(shù)據(jù)密集型工作。從宏觀經(jīng)濟的月度指標，到產(chǎn)業(yè)鏈的周度高頻數(shù)據(jù)，再到盤面的日度量價信息，研究者每天需要處理大量結(jié)構(gòu)各異、來源分散的數(shù)據(jù)。如果沒有一套系統(tǒng)化的數(shù)據(jù)管理體系，很容易陷入“數(shù)據(jù)海洋”而迷失方向。

搭建自己的研究數(shù)據(jù)庫，核心價值在于：

標準化：將不同來源、不同頻率的數(shù)據(jù)統(tǒng)一格式，便于橫向?qū)Ρ群涂v向回溯

自動化：建立數(shù)據(jù)更新流程，減少重復(fù)勞動，聚焦于分析和決策

可復(fù)現(xiàn)：研究結(jié)論有數(shù)據(jù)支撐，回溯驗證和策略迭代有據(jù)可依

個性化：根據(jù)自身研究框架定制數(shù)據(jù)指標，避免信息過載

二、數(shù)據(jù)源的分類與選擇

期貨研究的數(shù)據(jù)源可以從三個維度進行分類：按數(shù)據(jù)性質(zhì)（宏觀/產(chǎn)業(yè)/市場）、按更新頻率（日度/周度/月度/不定期）、按獲取成本（免費/付費）。以下按數(shù)據(jù)性質(zhì)分類梳理：

1. 宏觀數(shù)據(jù)源

宏觀數(shù)據(jù)是所有商品研究的“底色”，決定了市場所處的周期階段。

以上宏觀數(shù)據(jù)均可通過國家統(tǒng)計局、中國人民銀行、海關(guān)總署等官方網(wǎng)站免費獲取，也可以通過Wind、iFind等商業(yè)終端便捷調(diào)用。

2. 產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)源（分板塊）

產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)是各品種研究的核心，也是搭建數(shù)據(jù)庫的工作重點。

農(nóng)產(chǎn)品板塊（豆粕、白糖、棉花）

有色金屬板塊（銅、碳酸鋰）

3. 市場交易數(shù)據(jù)源

市場交易數(shù)據(jù)是所有分析的落腳點，也是檢驗研究結(jié)論的最終標準。

4. 數(shù)據(jù)源選擇策略

在實際研究中，建議采用“免費數(shù)據(jù)為主、付費數(shù)據(jù)為輔”的策略：

宏觀數(shù)據(jù)：全部可從官方渠道免費獲取

產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)：

黑色板塊：Mysteel是行業(yè)標準，建議付費訂閱

能化板塊：CCF（聚酯鏈）、隆眾/卓創(chuàng)（甲醇）是核心來源

農(nóng)產(chǎn)品：USDA等國際機構(gòu)數(shù)據(jù)免費，國內(nèi)高頻數(shù)據(jù)需付費

有色板塊：SMM是行業(yè)標準，建議付費訂閱

市場數(shù)據(jù)：全部可從交易所官網(wǎng)免費獲取

三、搭建自己的研究數(shù)據(jù)庫

1. 數(shù)據(jù)庫設(shè)計原則

模塊化：按板塊和數(shù)據(jù)類型分模塊存儲，便于管理和擴展

時間序列化：所有數(shù)據(jù)以時間序列形式存儲，標注日期、數(shù)據(jù)來源、單位

標準化命名：統(tǒng)一變量命名規(guī)則，

如“RB_weekly_output_2025”表示螺紋鋼周度產(chǎn)量2025年

版本控制：歷史數(shù)據(jù)可能被修正，需保留原始數(shù)據(jù)和修正記錄

2. 數(shù)據(jù)庫ER圖（實體關(guān)系圖）

期貨研究數(shù)據(jù)庫的實體關(guān)系可以設(shè)計如下......

免責聲明

報告中的信息、意見等均僅供查閱者參考之用，并非作為或被視為實際投資標的交易的建議。投資者應(yīng)該根據(jù)個人投資目標、財務(wù)狀況和需求來判斷是否使用報告之內(nèi)容，獨立做出投資決策并自行承擔相應(yīng)風險。

官方網(wǎng)站：http://bestanalyst.cn

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