趙偉：財(cái)政為何沒表現(xiàn)出“逆周期”？

趙偉、賈東旭、侯倩楠（趙偉系申萬宏源證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）

摘要

事件：5月20日，財(cái)政部公布2026年1-4月財(cái)政收支情況。1-4月，全國(guó)一般公共預(yù)算收入83404億元；全國(guó)一般公共預(yù)算支出94809億元，同比增長(zhǎng)1.3%。

核心觀點(diǎn)：廣義財(cái)政收支延續(xù)收入企穩(wěn)、支出放緩態(tài)勢(shì)，傳統(tǒng)基建類支出收縮

4月廣義財(cái)政收支延續(xù)收入企穩(wěn)、支出放緩的“背離”態(tài)勢(shì)，未呈現(xiàn)出“逆周期”。4月廣義財(cái)政收入同比2%，而廣義支出同比延續(xù)回落至-7.3%。財(cái)政支出延續(xù)放緩，這在宏觀數(shù)據(jù)上直接印證了4月基建投資（當(dāng)月同比回落12.5個(gè)百分點(diǎn)至-5.9%）的降溫 。結(jié)合4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出一定的結(jié)構(gòu)性“滯漲”特征 ，二季度財(cái)政政策或同時(shí)面臨更強(qiáng)穩(wěn)增長(zhǎng)訴求。

土地財(cái)政退坡仍是地方財(cái)政“逆周期”發(fā)力的核心掣肘之一。4月一般財(cái)政收入同比增長(zhǎng)6.7%，稅收維持8.2%的較高增速。相比之下， 4月政府性基金收入降幅走闊至-26.4%，這與4月房地產(chǎn)開發(fā)投資數(shù)據(jù)相印證，均指向土地財(cái)政退坡仍是地方財(cái)力的核心掣肘之一。

財(cái)政支出結(jié)構(gòu)上向科技類支出傾斜，傳統(tǒng)基建受制于“清欠”與財(cái)政撥付放緩而明顯收縮。4月一般財(cái)政支出同比-3.2%，基建類支出（農(nóng)林水、城鄉(xiāng)社區(qū)等）顯著降溫。這與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中狹義基建投資當(dāng)月同比大幅下行12.7個(gè)百分點(diǎn)相互印證，其背后是清繳欠款類政策加碼拖累國(guó)企投資，以及財(cái)政資金撥付放緩的共同結(jié)果。財(cái)政科技類支出相對(duì)保持韌性，增速及占比均有提升。

基建類支出繼續(xù)降溫，地方政府性基金支出是廣義支出放緩的核心拖累。4月一般財(cái)政中，城鄉(xiāng)社區(qū)、農(nóng)林水等基建相關(guān)支出增速較3月大幅下降。同時(shí)，4月政府性基金支出同比達(dá)-20.8%，主要受地方政府性基金支出（同比-22.2%）拖累。央地財(cái)政支出增速分化，背后或是緣于地方化債嚴(yán)監(jiān)管，地方優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備不足以及地方財(cái)政資金撥付較慢等。

內(nèi)外部擾動(dòng)下，全年經(jīng)濟(jì)或呈現(xiàn)“N型”修復(fù)，二季度穩(wěn)增長(zhǎng)仍需依賴財(cái)政支出提速與貨幣協(xié)同擴(kuò)內(nèi)需。前期消費(fèi)一定程度“透支”，疊加高油價(jià)成本壓力沖擊與清欠政策擾動(dòng)，二季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或承壓。隨著4月以來超長(zhǎng)期特別國(guó)債啟動(dòng)發(fā)行與新增專項(xiàng)債迎來高峰，增量財(cái)政資金或亟需加大對(duì)地方財(cái)力支持、緩解地方財(cái)力約束。同時(shí)，財(cái)政貨幣或需加大協(xié)同，助力穩(wěn)投資和促消費(fèi)。

常規(guī)跟蹤：一般財(cái)政收入維持韌性，政府性基金收支均明顯放緩

廣義財(cái)政收入增速放緩，政府性基金收入延續(xù)低迷。2026年4月廣義財(cái)政收入同比2%，較3月增速回落1.3個(gè)百分點(diǎn)；其中，政府性基金收入延續(xù)低迷，同比-26.4%，一般財(cái)政收入維持韌性，同比6.7%。從預(yù)算完成度看，2026年4月廣義財(cái)政收入預(yù)算完成8.4%，高于過去五年平均的7.8%，與2025年同期水平持平。

一般財(cái)政支出及政府性基金支出均放緩，廣義財(cái)政支出增速延續(xù)下滑。2026年4月，廣義財(cái)政支出同比-7.3%，較3月降幅走闊4.8個(gè)百分點(diǎn)；其中，一般財(cái)政支出同比-3.2%，較3月增速下降個(gè)4.2百分點(diǎn)；政府性基金支出同比-20.8%，較3月支出增速下滑超6.5百分點(diǎn)。2026年4月廣義財(cái)政支出預(yù)算完成6%，低于過去五年平均支出進(jìn)度6.3%。

風(fēng)險(xiǎn)提示

政策變化超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期

報(bào)告正文

事件：5月20日，財(cái)政部公布2026年1-4月財(cái)政收支情況。1-4月，全國(guó)一般公共預(yù)算收入83404億元；全國(guó)一般公共預(yù)算支出94809億元，同比增長(zhǎng)1.3%。

一、 財(cái)政為何沒能“逆周期”？

4月廣義財(cái)政收支延續(xù)收入企穩(wěn)、支出放緩的“背離”態(tài)勢(shì)，未呈現(xiàn)出“逆周期”。4月廣義財(cái)政收入同比2%，而廣義支出同比回落至-7.3%。4月財(cái)政支出延續(xù)放緩，在宏觀數(shù)據(jù)上直接印證了4月基建投資（當(dāng)月同比回落12.5個(gè)百分點(diǎn)至-5.9%）的大幅降溫 。結(jié)合4月社零、工增與投資等核心經(jīng)濟(jì)指標(biāo)走弱，宏觀經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出一定的結(jié)構(gòu)性“滯漲”特征 ，財(cái)政政策在二季度或面臨復(fù)雜的外部環(huán)境與穩(wěn)增長(zhǎng)訴求。（詳見《》）

土地財(cái)政退坡仍是地方財(cái)政“逆周期”發(fā)力的核心掣肘之一。4月一般財(cái)政收入同比增長(zhǎng)6.7%，稅收維持8.2%的較高增速。而4月社零及工業(yè)增加值數(shù)據(jù)顯示，部分商品價(jià)格變動(dòng)與前期透支效應(yīng)一定程度拖累可選消費(fèi)，石化鏈等中下游行業(yè)受高油價(jià)供給沖擊顯著，消費(fèi)稅及企業(yè)所得稅后續(xù)增長(zhǎng)或承壓。同時(shí)，4月政府性基金收入降幅走闊至-26.4%，與4月房地產(chǎn)開發(fā)投資情況相印證，均指向土地財(cái)政退坡仍是地方財(cái)力的核心掣肘之一。

財(cái)政支出結(jié)構(gòu)上向科技類支出傾斜，傳統(tǒng)基建受制于“清欠”與財(cái)政撥付放緩而明顯收縮。4月一般財(cái)政支出同比-3.2%，其中，基建類支出（節(jié)能環(huán)保、城鄉(xiāng)社區(qū)等）顯著降溫。這與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中基建投資當(dāng)月同比大幅下行12.5個(gè)百分點(diǎn)相互印證，其背后是清繳欠款類政策加碼拖累國(guó)企投資，以及財(cái)政資金撥付放緩的共同結(jié)果。相對(duì)而言，財(cái)政科技支出保持了韌性，這也映射在產(chǎn)業(yè)端，4月計(jì)算機(jī)通信生產(chǎn)繼續(xù)回升。

基建類支出顯著降溫，地方政府性基金支出是廣義支出放緩的核心拖累。4月一般財(cái)政中，節(jié)能環(huán)保、城鄉(xiāng)社區(qū)、農(nóng)林水等基建相關(guān)支出增速較3月分別大幅下降近15、超11、超7個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，4月政府性基金支出同比達(dá)-20.8%，降幅較3月走闊6.5個(gè)百分點(diǎn)。這種下滑主要受地方政府性基金支出（同比-22.2%）拖累，而中央政府性基金支出同比則高達(dá)25.3%。央地財(cái)政支出增速分化，背后或是緣于地方化債嚴(yán)監(jiān)管，地方優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備不足以及地方財(cái)政資金撥付較慢等。

展望后續(xù)，內(nèi)外部擾動(dòng)下，全年經(jīng)濟(jì)或呈現(xiàn)“N型”修復(fù)，二季度穩(wěn)增長(zhǎng)仍需依賴財(cái)政支出提速與貨幣協(xié)同擴(kuò)內(nèi)需。高油價(jià)成本壓力、海外生產(chǎn)走弱沖擊中游出口，疊加國(guó)內(nèi)房企融資壓力加大與清欠政策擾動(dòng)，二季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或承壓。在此背景下，隨著4月以來超長(zhǎng)期特別國(guó)債啟動(dòng)發(fā)行與新增專項(xiàng)債迎來高峰，增量財(cái)政資金或亟需加大對(duì)地方財(cái)力支持、緩解地方財(cái)力約束。同時(shí)，財(cái)政貨幣政策協(xié)同或需加碼，助力穩(wěn)投資和促消費(fèi)。

二、常規(guī)跟蹤：政府性基金收支均明顯放緩

廣義財(cái)政收入增速放緩，政府性基金收入延續(xù)低迷。2026年4月廣義財(cái)政收入同比2%，較3月增速回落1.3個(gè)百分點(diǎn)；其中，政府性基金收入延續(xù)低迷，同比-26.4%，一般財(cái)政收入維持韌性，同比6.7%。從預(yù)算完成度看，2026年4月廣義財(cái)政收入預(yù)算完成8.4%，高于過去五年平均的7.8%，與2025年同期水平持平。

政府性基金收入延續(xù)降幅走闊，預(yù)算完成度低于過去五年同期平均水平。2026年4月，政府性基金收入同比-26.4%，較3月降幅走闊個(gè)9.7百分點(diǎn)；其中，地方國(guó)有土地出讓收入同比增速-34.8%，較3月降幅收窄12.2個(gè)百分點(diǎn)。2026年4月政府性基金收入預(yù)算完成度為4.2%，低于2025年同期的5.3%和過去五年同期平均的4.9%。

稅收收入支撐下，一般財(cái)政收入維持韌性。2026年4月，一般財(cái)政收入同比6.7%，較3月增速小幅回落0.2個(gè)百分點(diǎn)；稅收收入增速維持較高水平，4月同比8.2%，；非稅收入增速明顯下滑，4月同比-5.3%。2026年4月，國(guó)內(nèi)增值稅、企業(yè)所得稅均邊際回暖，當(dāng)月同比分別較3月提升3.9個(gè)百分點(diǎn)、21.9個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)9.4%、8.2%。個(gè)人所得稅在3月大幅高增后回落，4月同比21.2%；剔除基數(shù)影響，4月同比14.9%，較3月提升5.5個(gè)百分點(diǎn)。2026年4月一般財(cái)政收入預(yù)算完成9.9%，高于過去五年同期平均的8.8%。

一般財(cái)政支出及政府性基金支出均放緩，廣義財(cái)政支出增速延續(xù)下滑。2026年4月，廣義財(cái)政支出同比-7.3%，較3月降幅走闊4.8個(gè)百分點(diǎn)；其中，一般財(cái)政支出同比-3.2%，較3月增速下降個(gè)4.2百分點(diǎn)；政府性基金支出同比-20.8%，較3月支出增速下滑6.5百分點(diǎn)。2026年4月廣義財(cái)政支出預(yù)算完成6%，低于過去五年平均支出進(jìn)度6.3%。

一般財(cái)政支出分項(xiàng)中，衛(wèi)生健康、社保就業(yè)、節(jié)能環(huán)保相關(guān)支出明顯加快。2026年4月，一般財(cái)政支出同比-3.2%，較3月增速下降4.2個(gè)百分點(diǎn)。支出分項(xiàng)中，衛(wèi)生健康、科學(xué)技術(shù)相關(guān)支出相對(duì)加快，當(dāng)月支出同比分別為8.8%、2.3%。基建類支出增速有所回落，節(jié)能環(huán)保支出增速城較3月下降近15個(gè)百分點(diǎn)，城鄉(xiāng)社區(qū)支出增速較3月下降超11個(gè)百分點(diǎn)，農(nóng)林水支出增速較3月下降超7個(gè)百分點(diǎn)。從支出占比來看，科學(xué)技術(shù)、債務(wù)付息支出占比提升，分別較3月提升0.5、0.2個(gè)百分點(diǎn)。2026年4月一般財(cái)政支出預(yù)算完成度為6.5%，低于過去五年同期平均水平6.8%。

政府性基金支出增速下滑，主因地方政府性基金支出拖累。2026年4月政府性基金支出同比達(dá)-20.8%，較3月增速下滑6.5個(gè)百分點(diǎn)。政府性基金支出下滑主因地方拖累，地方政府性基金支出4月同比-22.2%，相比之下，中央政府性基金支出同比達(dá)25.3%。從預(yù)算完成度看，2026年4月政府性基金支出預(yù)算完成度4%，低于過去五年同期平均的4.8%以及2025年同期的5.1%。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1）經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期。海內(nèi)外形勢(shì)變化使內(nèi)需修復(fù)偏慢。

2）政策變化超預(yù)期。穩(wěn)增長(zhǎng)政策可能會(huì)影響內(nèi)需修復(fù)的斜率。